TMT外資觀點 | Marvell/Credo/GE Vernova/Bloom Energy/亞洲存儲-260414

（來源：納指彈幕組）

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納指彈幕組, 26/04/14, 周二

納指QQQ上漲+0.91%，BE上漲19%(與Oracle合作燃料電池), CRDO+14%(收購硅光公司DustPhotonics)；亞洲市場今天表現來看，電力，存儲，T-Glass, CCL, ABF, MLCC等緊缺環節均漲幅強勢，美股開盤后AI電力, Retimer, CSP等板塊表現強勢。

本期內容摘要：

Marvell: 傳谷歌和Marvell在TPU上合作（來源：Futu快訊）。

Credo: 收購以色列硅光公司DustPhotonics。

被動元件/MLCC：太陽誘電發漲價函，説明被動元件漲價已從渠道提價走向原廠提價。金銀等原材料上漲疊加AI帶動高端MLCC、電感等需求提升，行業供給出現結構性偏緊，漲價已從鉭電容逐步擴散至電阻、電感和MLCC，后續若日系、台系持續跟漲，行業利潤率仍有上修空間。

雲算力/GPU租賃：在紐約英偉達全系列GPU在雲端數據中心的現貨租賃價格近期明顯上漲，反映出高端算力供給依然緊張。Blackwell單小時租金升至4.08美元，較兩個月前上漲48%，説明AI訓練和推理需求都在持續釋放。只要新增供給釋放慢於需求爬升，雲端GPU租賃價格和算力資產價值仍有支撐。

存儲：

• Bernstein認為AI需求仍明顯強於供給，Blackwell、HBM、CoWoS等鏈條景氣不改，需求還在向推理、Agentic相關芯片擴散。存儲價格短期仍有上行動能，尤其NAND，但2H26漲價斜率或放緩，價格高點更可能出現在1H27；相較之下，TSMC基本面仍穩，PC/手機鏈條壓力更大。

• JP Morgan此前認為，存儲板塊已從「基礎設施擴張、業績持續beat & raise」階段，過渡到「增長精細化與盈利耐久性」階段。3月底調整系情緒承壓，但中長期看，LTA、HBM與AI memory solution正推動行業商業模式從標準品走向定製化解決方案，估值壓縮后配置吸引力已明顯提升。

AI電力：GE Vernova：數據中心擴建、電網現代化與公用事業Capex上行仍是製造業主線。JP Morgan首覆看好GE Vernova，核心在於其1500億美元在手訂單、約45%收入來自長期服務協議，燃機訂單基本售罄至2029年，自由現金流與利潤率提升路徑清晰，中期具備評級上修潛力。

AI電力：Bloom Energy：Bloom與Oracle新增最多2.8GW燃料電池協議，首批1.2GW將在FY26至FY27交付，進一步驗證其SOFC技術、交付能力與可靠性。該合作不僅增強訂單與backlog可見度，也讓Oracle成為新的標杆客户，后續有望帶動更多客户轉化，並提升擴產預期與盈利上修空間。

液冷/散熱：奇鋐、雙鴻散熱廠商1Q26收入同比仍普遍增長約86%至110%，表明AI服務器與液冷滲透正在加速兑現。Q1環比偏弱主要受淡季擾動，不改全年趨勢。2026年大概率是液冷全面放量的關鍵年份，海外龍頭業績提速已驗證景氣度，產業鏈后續仍有較強增長彈性。

數據中心：Equinix：大摩認為AI inference正成為colo數據中心的新增長引擎，企業未來更可能採用兼顧低延迟、低成本與data sovereignty的hybrid AI架構。相比Digital Realty，更看好擁有更強interconnection護城河的Equinix，並上調2026至2027年收入預期，列為Top Pick。

通信設備：思科：雖然DDR4/DDR5等存儲成本上漲仍壓制短期毛利率，但Cisco已通過提價、收緊合同與value engineering對衝壓力，經營利潤率韌性較強。中期看，AI業務中Systems佔比有望繼續提升，主權AI、NeoCloud、Splunk雲化與agentic security都將成為FY27的重要增長彈性來源。

*全球科技行業Baskets覆盤：

*Winners & Losers

GE Vernova 首覆(債券研究)：數據中心與電網建設仍是主線，憑藉長周期訂單與現金流彈性獲看好

JP Morgan（26/04/09）

• 板塊基本面仍穩，但估值層面偏中性。

  JP Morgan表示，High Grade Manufacturing債券資產繼續受益於數據中心基礎設施擴建、電網現代化、輸配電投資及公用事業Capex上行，電力、冷卻、HVAC等方向景氣度仍強。雖然鋼、鋁、物流和能源成本存在擾動，但行業整體定價能力較強，關税與中東衝突帶來的影響總體可控。不過當前板塊信用利差約T+71bp，較JULI ex. EM仍偏緊約25bp，因此維持行業Neutral。

• 更偏好服務屬性強、需求韌性高的子板塊。

  JP Morgan認為，service、aftermarket與subscription模式正成為信用質量和現金流穩定性的關鍵分化點，因此更看好數據中心建設、電力設備、商業HVAC、垃圾處理以及電梯維保等方向，這些領域既有長期需求支撐，也具備更強的非周期屬性。

• GE Vernova獲首次覆蓋並給予Overweight。

  JP Morgan指出，公司當前在手訂單約1500億美元，約45%收入來自5至25年的經常性服務協議，是少見的長周期電力設備與服務平臺。受AI驅動的電力與電網建設拉動，燃氣輪機訂單已基本售罄至2029年，YE25合同規模達83GW，較此前55GW明顯抬升；到2026年中產能將提升至約20GW。與此同時，Electrification backlog同比增加110億美元至350億美元。

• 盈利改善與評級上修空間清晰。

  公司調整后EBITDA已從2023年的8.07億美元增至32億美元，2025年自由現金流達37億美元，2026年指引為50億至55億美元，管理層目標到2028年累計自由現金流至少240億美元、EBITDA利潤率達到20%。JP Morgan認為，在約0.7倍總槓桿、淨現金狀況及較強訂單可見度支撐下，GEV中期具備向更高評級遷移的潛力，當前利差定價仍具吸引力。

來源: JP Morgan-High Grade Manufacturing, GE Vernova Makes the Cut, Initiating Coverage at Overweight; 2Q26 Handbook-2026/04/09

數據中心REIT：Equinix升至首選，AI inference開始成為新增長引擎大摩（26/04/13）

• AI inference拐點正在到來，colo數據中心將持續受益

  大摩認為，企業計算負載正從傳統IT逐步轉向AI inference，這一變化將持續帶動colocation數據中心需求。核心邏輯在於，企業未來更可能採用兼顧低延迟、低成本與data sovereignty的hybrid AI架構，從而推動計算、存儲與網絡在colo機房中協同部署。

• 更看好互聯生態更強的EQIX

  大摩用capex yield框架測算后，對Equinix和Digital Realty未來擴容帶來的收入增長更有信心，但更偏好擁有更強interconnection護城河的EQIX。Equinix目前擁有50萬以上interconnection連接，疊加機櫃密度持續提升，有利於承接更多AI inference相關負載，並在續租中獲取更高價差。

• 上調EQIX預測並列為Top Pick

  大摩上調EQIX 2026至2027年收入預期，其中2027年基準情形收入增速達到10.7%，較市場一致預期高約180bps；bull case下，2027年收入增速可達12.7%，對應AFFO/share約50美元，較一致預期高約10%。目標價上調至1250美元，bull case為1450美元，隱含約40%上行空間，並認為公司有望在2030年前維持雙位數收入增長。

• DLR同樣受益，但預期已反映更多

  Digital Realty在wholesale市場敞口更高，單站點供電能力更強，更適合承接GPU密集型推理需求，因此2027年及以后增長預期也被上調約100bps。但大摩認為，DLR未來接近雙位數的收入與AFFO增長已較多反映在當前預期中，股價bull/bear skew大體均衡，不如EQIX吸引。

• 主要風險仍是供給側

  大摩提示兩大風險：一是行業擴產過快導致供給過剩和定價能力下滑；二是供應鏈偏緊限制新增容量釋放。更長期看，若AI訓練投資周期中斷，高功率密度機房能否順利轉作傳統負載，也是重要觀察點。

來源: Morgan Stanley-The AI Inference Inflection - Reiterate OW EQIX-2026/04/13

Cisco：存儲成本擾動仍在，但AI與安全業務中期彈性繼續強化JP Morgan（26/04/14）

• 存儲成本壓力可控，經營利潤率韌性強。

  JP Morgan表示，Cisco自2025年12月以來已實施三輪提價，並收緊合同條款；同時還在推進value engineering，通過下調部分設備的實際內存配置來對衝DDR4/DDR5漲價，這一措施有望形成持續的結構性毛利改善。儘管存儲成本拖累短期毛利率，但Cisco強調會更多依靠經營槓桿穩定operating margin，且F2Q已實現過去12個月最高經營利潤率。

• AI業務結構繼續優化，Systems佔比有望提升。

  當前Cisco AI訂單/收入結構約為Systems 60%、Optics 40%，管理層認為隨着P200、G300放量，未來Systems佔比有望升至三分之二甚至更高。雖然AI訂單節奏可能波動，但收入確認相對線性，這也解釋了公司為何仍維持FY26 AI訂單50億美元指引，即便1H已達34億美元。

• 主權AI與NeoCloud仍是FY27重要上行來源。

  Cisco認為中東局勢暫未改變主權AI建設意願，G42等客户的數據中心計劃仍在推進，主權客户訂單預計在FY26下半年落地，而收入確認和更多追加訂單的主要彈性在FY27。公司已為相關需求準備好產品組合和芯片配額。

• Splunk雲化短期壓收入，長期強化客户粘性；安全業務新增催化。

  Splunk從term license向cloud subscription遷移，短期壓制安全收入確認和毛利率，Cisco稱若按正常節奏，上一季度毛利率本可高100bps；但客户對實時LLM telemetry、SIEM等雲功能需求強於預期，説明Splunk正更深嵌入企業SOC。與此同時，Galileo收購、AI agent安全工具發佈，以及Anthropic/Mythos事件帶來的安全關注，均強化了agentic security商業化邏輯。另一個潛在增量是，Agentic AI帶來的本地網絡流量增長尚未計入Campus需求預測。

來源: JP Morgan-CiscoKey Takeaways from Investor Pre-Quiet Period Catch-Up Call-2026/04/14

Bloom Energy：Oracle追加2.8GW協議，SOFC技術再獲驗證

JP Morgan（26/04/13）

JP Morgan表示，Bloom Energy與Oracle擴大合作，雙方簽署新的主服務協議，Bloom Energy將向Oracle提供最多2.8GW燃料電池，其中首批1.2GW已簽約，預計將在FY26至FY27交付。此前雙方於2025年中達成的首輪合作中，Bloom Energy在不到兩個月內即完成交付，本次擴單進一步體現Oracle對其SOFC技術、交付能力和可靠性的認可。

JP Morgan認為，這一協議不僅強化了Bloom Energy現有訂單與backlog可見度，也使Oracle成為又一個重要參考客户，類似此前AEP和Brookfield的合作案例，有助於推動更多仍在觀望客户轉化。考慮到此次協議規模較大，疊加公司原本已較強的在手訂單，后續進一步擴產的必要性和可能性均在上升，潛在構成新的催化劑。

另據披露，Oracle於4月9日行使了2025年10月獲得的約350萬股認股權證，行權價為113.28美元，對Bloom Energy總股本攤薄約1%。JP Morgan據此上調盈利預測，並將2026年底目標價由166美元上調至231美元，維持Overweight評級。

來源: JP Morgan-Bloom Energy: BE Expands Partnership with Oracle; Additional Stamp of Approval for Continued Momentum-2026/04/13

亞洲半導體/全球存儲前瞻：AI需求繼續強於供給，存儲價格上行但高點或在1H27Bernstein（26/04/13）

• AI鏈條景氣仍強，短期擾動不改主線。

  Bernstein認為，當前AI需求仍明顯超過供給。即使SK hynix base die問題可能令Rubin節奏略有延后，Blackwell大概率可以填補空檔；即便Rubin Ultra后續在封裝方案上有微調，也不改變CSP對算力的需求，也不會實質改變HBM、邏輯芯片和CoWoS的用量判斷。更重要的是，AI相關需求已從傳統GPU鏈條進一步擴散至Samsung Foundry承接的推理/Agentic場景LPU與CPU。

• 存儲周期強於預期，但價格上行斜率下半年或放緩。

  Bernstein指出，2QCY26存儲價格、尤其NAND，仍有上行空間，核心原因是AI需求強勁，以及終端客户提前備貨，使PC和智能手機需求破壞被延后。雖然現貨價后續可能趨於正常化，但預計仍將明顯高於合約價。往后看，2Q之后能見度偏弱，短缺也可能持續更久，但產業鏈信息普遍指向2HCY26漲價幅度將明顯收斂，長期協議約束力雖強於以往，仍不足以維持峰值價格，Bernstein因而判斷本輪價格高點更可能出現在1HCY27。個股上繼續看好Samsung、SK hynix和Micron，對KIOXIA維持偏謹慎看法。

• 地緣衝突暫未造成實質性擾動。

  Bernstein的產業鏈調研顯示，迄今氦氣供應風險很小；若衝突時間拉長，能源成本可能成為變量，但各國大概率會優先保障晶圓廠等關鍵產業用能，同時芯片廠商也具備一定提價轉嫁能力。

• PC/手機鏈條承壓，TSMC基本面仍穩。

  更高的存儲價格意味着PC和智能手機成本壓力重於此前預期，疊加MacBook Neo帶來的份額擾動，Bernstein目前預計今年PC/手機出貨分別下滑13%和15%，且仍有下修風險。相比之下，TSMC本季業績預計依然穩健，QCOM與MediaTek釋放出的部分手機芯片產能可被AI芯片快速填補；戰爭對能源成本的影響短期未必立即體現，2Q26利潤率甚至存在上行風險，但在當前時點，TSMC更可能維持Capex指引不變。

• 細分公司分化加大。

  Bernstein對MediaTek TPU/ASIC項目維持積極判斷，認為Broadcom披露的合同不會實質衝擊其項目進展，近期設計調整幅度有限，2026年生產計劃未變，維持今年20億美元ASIC收入預測。另一方面，二線晶圓代工漲價預期被認為過於樂觀：Nexchip和Powerchip因滿產能提價更容易落地，而Vanguard和UMC在產能利用率不足背景下提價成功概率有限。Novatek方面，儘管小尺寸driver IC受手機疲弱拖累，但Apple PC滲透帶來支撐，且其SoC對存儲成本的轉嫁能力好於預期，整體表現偏平淡但約6%股息率提供一定緩衝。

來源: Bernstein-Asia Semiconductors & Global Memory: AI, war, memory price -1Q26 earnings preview-2026/04/13

存儲行業：短期情緒承壓，但中長期供需與商業模式重估邏輯仍在JP Morgan（26/04/04）

...這是之前關於存儲回撤的一篇報告.... 股價已經重回新高，但這個點評邏輯還不錯，拿出來還可以用...

JP Morgan稱，3月底到4月初存儲股自2月高點回撤27%，明顯跑輸SOX的16%跌幅，核心壓制來自價格上行過快、市場對CSP硬件capex可持續性的擔憂、TurboQuant帶來的技術擾動，以及中東地緣風險引發的情緒走弱。板塊正在從「基礎設施擴張、業績持續beat & raise」階段，切換到「增長精細化與盈利耐久性」階段。短期看，股價對EPS上修並不敏感，未來幾周催化劑仍偏少，風險回報不佔優；但從中長期看，當前估值已壓縮至FY27E約1.1倍P/B、2至6倍P/E，吸引力已經明顯提升。

JP Morgan提到，投資者對2026至2028年的供需框架本身分歧不大，真正的爭議主要集中在兩點。第一，LTA能否通過floor pricing、數量與價格保障、預付款及懲罰條款等機制，真正重塑行業周期並改善利潤率下沿。第二，市場對HBM及AI memory solution的理解仍不充分。該機構仍看多HBM，原因在於其更高的trade loss ratio會持續收緊傳統DRAM供給，同時HBM與SOCAMM/eSSD的bundled銷售，也説明存儲商業模式正從標準品進一步走向定製化解決方案。

對於TurboQuant，JP Morgan認為市場擔憂偏線性。KV cache壓縮4至6倍雖然會提升系統效率、減少部分tiering壓力，但釋放出的內存容量很可能被更長context window、更復雜agent應用重新消耗，疊加Jevons Paradox，長期未必削弱總硬件需求。接下來1至3個月，市場需重點觀察三項催化劑：一是CSP雲與AI收入及訂單動能改善，二是AI/GP server build與HBM content roadmap上修，三是LTA正式披露並提升合同可見度。資金面上，1Q26外資淨賣出韓國存儲股W64trn，散户則反向淨買入W47trn，反映短線籌碼和情緒仍在出清，但中期佈局價值正在抬升。

📝封面圖片：

封面圖片:  AIGC生成

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