TMT外資觀點 | 阿斯麥/博通/電子布/臺積電/AI供應鏈/Lumentum/Marvell-260413

（來源：納指彈幕組）

*原則:  定期更新, 專注全球科技TMT；僅轉述歸納外資研報觀點，不展示研報原文，保護研報版權；沒有知識星球, 不代找研報, 不提供投資建議。

納指彈幕組, 26/04/13, 周一

納指100(QQQ)盤前-0.58%, 全球科技Baskets來看, 近1日電子布領漲, AEC retimer, MPO, PCB, 液冷等板塊保持強勢; ABF, 晶圓代工, 和光纖等下跌調整。

本期內容摘要：

ASML：市場現在更關心的不是1Q26本身，而是客户訂單意向和FY27至FY28的上行空間。JPM預計1Q26收入約85億歐元、毛利率52%，大體落在指引區間內；真正的看點在於管理層是否釋放更積極的需求信號，尤其是存儲復甦、Samsung P5 fab約20台EUV訂單，以及DUV、中國和installed base upgrade帶來的彈性。

電子布/CCL：產業鏈已進入連續漲價階段，傳統布自2025年10月起多輪提價，7628現約6.3至6.5元/米、2116/1080約7至8元，FR-4已升至180至200元/張，25年下半年還有2次漲價預期。庫存處於歷史低位，傳統布庫存不足10天、CCL不足1周，行業仍有約10萬噸供給缺口。與此同時，AI高端布需求加速放量，二代Low-Dk在2026/2027年需求約5000萬米/1.5億米，Q布2027年約4000萬米，支撐行業景氣延續。（公開產業信息整理，不保證其準確性）

Broadcom：Google與Anthropic兩端需求都在強化AI增長能見度。UBS提到，Broadcom與Google的TPU合作已延長至2031年，並將2027年TPU出貨預期從約600萬顆上調至接近700萬顆；同時，Google 2027年TPU支出預測升至610億美元，Anthropic自2027年起也將獲得約3.5GW TPU算力。

臺積電：1Q26收入已到指引上沿，2Q26和全年高景氣大概率延續。JPM稱，1Q26收入達1.134萬億新臺幣，同比增35%，主要受AI需求、N5/N3與CoWoS緊張支撐；2Q26預計美元收入環比再增6%至8%，全年仍有望維持約30%的美元收入增長。

CoWoS vs. SoIC封裝：下一階段的核心不再只是CoWoS擴產，而是CoWoS-L與SoIC並行升級。大摩認為，大芯片先進封裝主線仍是TSMC CoWoS-L，Intel EMIB-T更多隻是備選；到2027年，行業真正的約束也不是電力，而是HBM與ABF substrate，SoIC則正成為新的關鍵增量。

光互聯：Lumentum和Marvell都在受益於AI集羣從scale-out走向scale-up。JPM稱，Lumentum的CPO與OCS正在打開更長期盈利空間；另一邊，Marvell則同時受益於Amazon Trainium預期修復和optical networking需求升溫，市場開始重新定價其interconnect與silicon photonics價值。

*全球科技行業Baskets覆盤：

*Winners & Losers

阿斯麥：市場更關注FY27至FY28上行空間，1Q26本身或平穩，但客户訂單指引有望偏積極JP Morgan（26/04/13）

JPM稱，ASML本次業績的核心不在1Q26本身，而在於公司如何評價客户訂單意向，以及這些意向是否延續了4Q25強訂單的強度。由於公司未來將不再單獨披露訂單，部分投資者擔心本次財報缺乏明顯增量信息；但JPM判斷，管理層大概率會對季度內客户需求給出較為積極的表述，尤其是在存儲景氣回升、客户加快先進製程擴產的背景下。近期市場已有關於Hynix與Samsung下單強勁的報道，其中Samsung P5 fab相關的20台EUV訂單消息，被JPM視為最重要的積極信號之一。

• 1Q26業績預計大體落在指引區間內。

  JPM預計ASML 1Q26收入為85.21億歐元，環比下降12.3%，同比增長10.1%，略低於市場一致預期，但基本符合公司82億至89億歐元的指引區間；毛利率預計為52.0%，位於51%至53%指引區間中部，EPS預計為6.47歐元，也略低於一致預期。整體來看，季度本身不是主要矛盾，市場不會過度聚焦1Q數字。

• FY26指引存在提前上修可能，但不是基準情形。

  公司當前FY26收入指引中值對應同比增長11.7%，而市場一致預期約為15.3%，處於公司指引區間上半部。JPM認為，若ASML已經拿到更紮實的DUV tool客户需求指示，且sub-assemblies供應安排更順暢，公司理論上有機會在此次業績會上提前上修全年指引；不過考慮到管理層歷史上更傾向於在7月中報時調整全年展望，這並不是JPM的基準判斷。

• 真正的投資焦點在FY27和FY28。

  JPM明確表示，當前投資者更關心的是ASML未來兩年的收入潛力，而不是FY26本身。JPM對FY27和FY28保持偏樂觀態度，認為市場預期仍有較大上修空間。一方面，內存市場當前供給偏緊，有助於客户更積極地為2027年及以后鎖定設備；另一方面，TSMC也可能在2026年期間更頻繁地為2027年及以后出貨提供需求指示。

• 全年上行彈性主要來自DUV、中國與installed base。

  JPM認為，若客户廠房準備進度快於此前預期，DUV設備可能成為FY26上行來源；中國市場也可能好於公司當前偏謹慎的假設；此外，在EUV交期較長、FY26出貨已較大程度鎖定的背景下，部分產能緊張客户也可能先通過installed base升級來提升現有設備產出，從而帶動upgrade revenue超預期。

整體而言，JPM對ASML業績前保持偏積極態度，認為本次財報最值得關注的是管理層對客户需求強度和中期能見度的表述，而不是單季數字本身。

來源: JP Morgan-ASML 1Q26 Preview: Commentary on customer indications will be strong-2026/04/13

電子布：傳統布漲價趨勢明確，庫存極低，高端布放大景氣

公開資料整理，不保證信息準確性（26/04/13）

電子布/CCL產業觀點整理：

• 建立漲價趨勢，連續漲價。

  預計25年下半年還有2次漲價預期；傳統電子布自2025年10月起連續漲價，4月初再漲約0.5元/米；目前7628約6.3至6.5元/米，2116/1080約7至8元/米。若下半年再漲3至4輪，7628有機會看到8.5元以上，薄布可能到10元。FR-4方面，3月落地價約170至180元/張，4月預計180至200元，已逼近2021年高點210至220元。

• 傳統布和CCL庫存極低，供給缺口短期難解。

  傳統布行業庫存已從2025年底約25天下降至2026年2月15天、近期不足10天；部分頭部環節春節前約15天、節后一度低於7天。CCL庫存已從10至15天降至不足1周，電子布接近零庫存。行業2025年在產產能約110萬噸、產量約100萬噸，存在約10萬噸缺口，2026年新增產能只能部分填補。

• AI高端布正在放大行業景氣。

   二代Low-Dk布2026年需求約5000萬米、2027年約1.5億米；Q布2027年需求有望達4000萬米。Low-CTE布2026年主流價格約130元/米，高端品可達160元以上，遠高於普通布。整體看，未來兩年行業主線是「AI高端布擴容 + 傳統布被擠佔」，2027年AI電子布整體市場空間有望達到350至400億元。

博通：上調2027年TPU出貨預期，Google與Anthropic需求繼續強化AI增長能見度UBS（26/04/13）

UBS稱，博通上周與Google簽署延長至2031年的長期協議，覆蓋未來幾代TPU開發與供應，並配套網絡及其他機櫃級關鍵部件的supply assurance agreement，這在一定程度上緩解了市場對Google未來COT轉移的擔憂。儘管MediaTek TPU今年開始放量，UBS表示，即便偏謹慎的投資者也普遍認為，Google在這一時間框架內仍將高度依賴Broadcom。

• 2027年TPU出貨預期再次上修。

   基於最新供應鏈跟蹤，UBS將Broadcom 2027年TPU出貨量預期從此前約600萬顆上調至接近700萬顆，並將F27/C27收入預測從1820億/1950億美元上調至1950億/2120億美元。同時，F2027 AI收入預測升至1450億美元，高於此前1330億美元，也顯著高於公司當前指引。

• Google TPU需求上修，反映GCP動能更強。

   UBS認為，Broadcom與Google擴大合作，本質上確認了GCP TPU需求正在增強，且已有跡象顯示部分hyperscaler開始更多使用GCP的TPU算力做訓練。基於此，UBS將Google TPU支出預測從此前的2026年260億美元、2027年460億美元、2028年610億美元，上調至2026年260億美元、2027年610億美元、2028年790億美元。

• Anthropic需求擴張同樣提供增量支撐。

   新框架下，Anthropic自2027年起將獲得約3.5GW TPU算力，相關TPU訂單規模從此前約3GW、對應2026至2027年約400億美元，提升至接近500億美元。UBS當前模型預計Anthropic在2026至2027年合計貢獻約530億美元收入，整體與新合作框架基本一致。

• 長期仍需關注ASIC diversification。

   UBS認為，這次公告對近端TPU風險討論偏正面，但更長期看，投資者仍會繼續關注Broadcom如何在TPU之外擴展更多ASIC客户，以降低未來隨着MediaTek爬坡而產生的COT擔憂。

整體來看，UBS判斷Google與Anthropic兩端需求都在強化，Broadcom的AI增長能見度因此繼續提升。

來源: UBS-Broadcom Inc. Increasing 2027 TPU Units Once Again-2026/04/13

臺積電前瞻：1Q26收入達到指引上沿，2Q26與全年景氣度仍由AI與先進製程緊張支撐JP Morgan（26/04/10）

JPM稱，臺積電3月收入達4150億新臺幣，環比增長31%，同比增長45%；1Q26初步收入為1.134萬億新臺幣，環比增長8%，同比增長35%，大致符合市場預期，並達到公司1Q26美元口徑指引的上沿。JPM認為，本季強勁表現主要來自AI需求持續強勁、N5/N3及CoWoS產能維持緊張，以及Apple iPhone與Mac處理器需求穩健。在盈利能力上，JPM預計1Q26毛利率將高於公司63%至65%的指引上沿，主要受益於N3/N5利用率持續高於100%、hot/super-hot runs帶來50%至100%的ASP溢價，以及1Q26新臺幣貶值約2%的匯率利好。

• 2Q26展望仍然健康。

  JPM預計公司將在4月16日業績會上給出2Q26美元收入環比增長6%至8%、毛利率64%至66%的指引，支撐因素包括GPU和ASIC帶動的AI服務器需求、AI外溢帶來的通用服務器需求，以及iPhone銷量韌性。

• 全年與中長期框架大概率維持不變。

  JPM預計公司將維持此前核心口徑，包括2026年美元收入同比增長約30%、2026年資本開支520億至560億美元、2024至2029年AI收入CAGR為mid-to-high-50%、以及整體收入CAGR約25%。不過，考慮到客户對先進製程產能需求持續加大，JPM認為公司也存在提出三年1800億至2000億美元長期資本開支規劃的可能。

• 投資者關注點集中在五個方向。

  包括AI需求強度與持續性，尤其是Agentic AI拉動；中國臺灣和美國的擴產進度；Samsung、Intel及新進入者TeraFab的競爭壓力；中東戰爭帶來的供應鏈韌性問題；以及存儲漲價背景下消費電子需求是否出現需求破壞。

整體而言，JPM判斷臺積電當前仍處於由AI與先進製程緊缺共同驅動的高景氣階段，且這一緊張格局大概率將延續至2026年乃至2027年。

來源: JP Morgan-TSMC 1Q26 revenues at high end of guidance; Expect strong GMs and healthy 2026 outlook on upcoming earnings call-2026/04/10

AI供應鏈：CoWoS-L仍是大芯片先進封裝主線，2027年真正約束在ABF與HBM而非電力大摩（26/04/09）

MS稱，近期投資者圍繞AI半導體供應鏈最關心的幾個問題，本質上都指向同一個核心變量：TSMC的CoWoS-L能否在成本、良率和可靠性上順利支撐更大尺寸、更多reticle的下一代AI GPU/ASIC設計。 從當前判斷看，TSMC仍是大芯片先進封裝的更優方案，雖然仍需解決interposer warpage等技術問題，但在2027年路線圖中，九個reticle的CoWoS方案已經具備技術可行性。

• Rubin Ultra封裝形態不是核心矛盾。

   市場爭論Rubin Ultra最終會採用two-die還是four-die per package，但MS認為，這對NVIDIA的前道晶圓消耗，以及ASE/KYEC的封裝測試需求影響並不大，更多隻會體現在熱設計和機櫃間scale-up架構、CPO導入節奏等細節層面。真正重要的是，CoWoS-L是否能經濟地支持「4顆compute die + 2顆I/O die + 8至10顆HBM」的九reticle大封裝。

• Google 2nm TPU也在圍繞CoWoS-L與EMIB-T做評估。

   MS認為，Intel EMIB-T只有在TSMC無法有效解決大尺寸封裝技術問題時，纔可能在Google HumuFish或其他ASIC項目中爭取部分份額；但在性能與可靠性層面，CoWoS整體仍優於EMIB-T。

• NVIDIA LPU將帶動TSMC與Samsung雙源格局。

   當前LP30由Samsung 7nm代工，MS預計2027年LP35（4nm）有望在TSMC與Samsung之間dual-source；到2028年LP40（3nm）則可能採用離散SRAM與SoIC 3D stacking，進一步拉動TSMC先進封裝需求。

• TSMC 2028年起將明顯受益於AI memory。

   MS判斷，HBM4e/HBM5的base die由於定製化程度高、IP支持複雜，未來會更多轉向TSMC 3nm，AI memory中的SRAM與HBM base die將成為TSMC 2028年后的新增成長引擎。其供應鏈跟蹤還顯示，TSMC正將額外1萬至2萬片4/5nm產能轉向3nm，以應對后續AI需求。

• MediaTek的Google TPU機會未被Broadcom削弱。

   ZebraFish 3nm TPU仍按計劃在2H26量產，MS維持2026年40萬顆、對應16億美元收入的預測，並重申2027年250萬顆、100億美元收入的樂觀假設。儘管芯片當前仍在做部分metal layer ECO以優化功耗，但並未影響量產時點。

• 2027年產能約束不在電力，而在HBM與ABF。

   基於AWS-OpenAI 2GW、Google/Broadcom 2.5GW等項目測算，MS估計這些項目全生命周期對應TSMC約95.3萬片CoWoS需求、65.2萬片前道2/3nm晶圓需求；若按三年兑現，2027年對應的年化CoWoS需求約25.9萬片，低於TSMC到2027年底16萬至17萬片/月的總CoWoS產能擴張能力，因此電力並非2027年主要瓶頸，真正的gating factors仍是HBM與ABF substrate。

• SoIC是下一個關鍵增量。

   MS將TSMC 2027年SoIC產能預估從2.8萬片/月大幅上調至4.5萬片/月，2028年進一步到7.8萬片/月；對應產出預計分別為2026年1萬片/月、2027年3萬片/月、2028年6萬片/月。NVIDIA、AMD、Apple已是主要客户，其中NVIDIA 2027年SoIC消耗預計升至12萬片，並可能進一步受益於Feynman對stacked SRAM、GPU-to-GPU stacking及CPO相關COUPE方案的導入。

來源: Morgan Stanley-AI Supply Chain: Addressing Questions on Nvidia GPU/LPU and Google TPU-2026/04/09

Lumentum：scale-up光互聯打開更長期上行空間，CPO與OCS將成為盈利中樞抬升的核心驅動

JP Morgan（26/04/09）

JPM稱，在Investor Briefing以及OFC期間的更新后，對Lumentum中長期增長的置信度明顯提升。核心變化不只是短期業績指引上修，而是市場開始更願意為CY27之后的增長機會提前定價，尤其是scale-up networking相關的光學需求正在快速打開。JPM因此上調模型，預計公司CY27收入與EPS約為70億美元和24美元，高於此前約60億美元和20美元；同時初步建立CY28收入約100億美元、EPS超過36美元的預測，並將目標價從565美元大幅上調至950美元。

• CPO與OCS是中長期最重要的增量來源。

  JPM認為，Lumentum當前最具吸引力的部分在於CPO與OCS的成長斜率可能仍被市場低估。公司披露，CPO收入有望在12月季度達到1億美元，並在CY27年初兑現multi-hundred-million-dollar級別承諾；而更大的機會還在后續scale-up場景，包括rack-to-rack與in-rack，市場空間相較當前scale-out分別可放大3至4倍和10倍。OCS方面，公司預計2026年下半年收入可達4億美元，並在CY27進入超過10億美元的年化run-rate。JPM指出，現階段目標主要由一家俱備多年期、多十億美元協議的大客户驅動，若后續再導入新客户、推進1RU新形態，仍有明顯上修空間。

• 傳統核心業務反而可能是被低估的「靜默支柱」。

  JPM認為，EML與DCI並不是市場討論最多的方向，但卻可能是公司模型里最保守的部分。兩項業務都具備較強利潤率，當前模型只隱含中高teens的收入複合增速，但從需求趨勢看，實際情況可能更強。EML擴產進度已快於預期，到CY26年底新增產能預計超過50%，高於此前40%；並且當前目標尚未計入6英寸晶圓轉換帶來的潛在增量。DCI方面，尤其是scale-across相關需求依然穩健，公司在pump laser領域的領先地位也帶來較強的盈利質量。

• TRx在改善，但短期仍有供應擾動。

  JPM指出，TRx業務在工程執行與毛利率軌跡上已有明顯改善，公司在1.6T進展上已進入「lead pack」，今夏開始出貨，並計劃進一步推進CW laser垂直整合。不過，外部laser供應商減產帶來的供給擾動，短期內仍可能壓制TRx業務上行彈性，因此JPM在上調中長期預期的同時，小幅下調F4Q26預測至收入9.07億美元、EPS 2.65美元。

• 短期看執行，長期看盈利中樞持續抬升。

  JPM認為，未來需要跟蹤的執行點主要包括Greensboro新廠爬坡、OCS擴產中的製造協同，以及TRx供應鏈風險管理。但整體判斷已很清晰：Lumentum的邏輯正在從階段性景氣修復，轉向由CPO、OCS、EML與DCI共同驅動的長期盈利擴張，且市場開始願意將估值錨點進一步外推至CY28。

來源: JP Morgan-Lumentum: Path to $25+ in Earnings Power Looks Increasingly De-Risked With Room to Spare as Growth Funnel Widens Across Multiple Fronts-2026/04/09

Marvell：Amazon Trainium與通信預期改善，市場聚焦6月業績催化公開資料整理（26/04/13）

Marvell股價自2025年以來波動較大，年初一度因市場擔憂其可能失去下一代Amazon Trainium AI芯片設計機會而大幅下跌，股價曾跌至約50美元附近。但隨着市場逐步相信Marvell仍將保留在Amazon供應鏈中的關鍵地位，股價情緒明顯修復。

Marvell的重要客户是AWS；Amazon CEO Andy Jassy上周也表示，公司未來可能向第三方銷售更多自研AI處理器，且相關業務年化收入已達到200億美元，這進一步強化了市場對Trainium長期成長性的預期。

此前Jefferies分析師也提到，AWS AI收入年化run-rate已超150億美元，2026財年Capex約2000億美元，且到2027年底電力容量翻倍。更重要的是，Trainium2基本售罄，Trainium3接近訂滿，連距離廣泛供貨還有約18個月的Trainium4都已有相當比例被預訂；Graviton、Trainium、Nitro合計芯片業務收入年化也已超200億美元。

與此同時，AI數據中心對optical networking的需求快速升溫，也成為Marvell另一條重要催化主線。隨着AI集羣規模持續擴大，光模塊需求提升，Marvell所提供的DSP價值量也隨之上行。Barclays分析師Tom O’Malley預計，Marvell光網絡收入今年和明年都可能增長高達90%KeyBanc分析師認為，Amazon Trainium與optical networking兩條主線都有望支撐Marvell在6月初的下一次業績發佈中交出略好於預期的業績與指引。

Marvell：與NVDA深度綁定，scale-up互聯與光學能力開始進入兑現期大摩（26/04/01）

MS稱，NVIDIA宣佈向Marvell投資20億美元，並進一步深化雙方在NVLink Fusion、scale-up networking與silicon photonics上的合作，這一動作的意義不只是強化合作關係，更反映出AI基礎設施的核心瓶頸正從算力芯片本身，逐步轉向網絡與光互聯。隨着AI集羣開始從單機櫃走向跨機櫃擴展，更高帶寬、更長距離、更強耦合的互聯方案變得越來越關鍵，而這正是Marvell連接業務最具競爭力的方向。

• NVLink Fusion打開Marvell新的成長空間。

  過去NVLink一直是相對封閉的生態，Marvell此次更深度參與，意味着其scale-up networking有望進入一個此前並未充分打開的greenfield市場。Marvell可將NVLink Fusion嵌入為IP模塊，使custom XPU能夠在NVLink體系內互聯。考慮到AWS的Trainium4已宣佈兼容NVLink Fusion，而Marvell原本就與AWS存在合作，MS認為其后續切入網絡側的概率較高。

• 硅光合作具備更長期戰略價值。

  MS指出，這與NVIDIA未來導入CPO的路線圖高度一致。隨着大規模GPU集羣擴張，光互聯在scale-up中的採用只是時間問題，而不是會不會發生的問題。Marvell此前在該方向已有佈局，包括對CelestialAI的投資，因此其在光學與硅光上的能力有望進一步提升戰略地位。

• 對Marvell股價的核心判斷在於互聯價值開始兑現。

  MS認為，市場終於開始看到Marvell interconnect portfolio的真實價值。未來12個月，驅動公司表現的關鍵變量更可能是optics的持續強需求，而不是custom XPU。后者更偏「all-or-nothing」，真正影響預期大概要到CY27；相較之下，光模塊與互聯需求當前更強、持續性也更高，因此構成更清晰的催化路徑。

• 對其他scale-up標的同樣偏積極。

  MS看好scale-up市場整體機會，認為在NVIDIA現有NVSwitch之外，一個新的大市場纔剛開始形成。除MRVL外，也看好ALAB、AVGO與SMTC。其中，ALAB收入彈性最大，且同樣是NVLink Fusion合作伙伴；因此，MS不認為此次NVIDIA與Marvell的合作意味着在該生態內已出現單一優先級傾斜。

來源: Morgan Stanley-Quick Thoughts on NVDA/MRVL Partnership-2026/04/01

📝封面圖片：

封面圖片:  AIGC生成

聲明:

1) 本公眾號為私人所有與任何組織和機構無關；本公眾號的原則是僅提供精選的研報摘要, 並且主題範圍主要限制在TMT領域；研報原文的內容事實上遠超本公眾號進行歸納的篇幅，本公眾號僅對研報原文進行歸納和轉述；本公眾號將嚴格限制研報原文的直接曝光, 保護原文的版權；

2) 如需獲取報告，請自行聯繫撰寫這些研究報告的機構的銷售人員；這些研報內容總結的目的是方便具有這些研報權限的機構投資者篩選他們感興趣的報告，本公眾號不會對這些研究報告的原文進行分發，售賣和轉載; 

3) 本公眾號不對研究報告中出現的任何觀點進行背書；公眾號的關注者也不應該依賴文章中出現的觀點進行投資決策；本公眾號不會提供任何形式的投資建議和諮詢。

Disclaimer:

1) This blog is privately owned and is not affiliated with any organization or institution. Our core principle is to provide curated summaries of selected research reports, with a primary focus on the TMT sector. Actually, the full content of the original reports goes far beyond the scope of our summaries; this blog offers only distilled highlights and interpretations. We strictly avoid any direct exposure of the original reports to protect intellectual property rights.

2) If you wish to access the full reports, please contact the sales representatives of the institutions that authored them. The purpose of these summaries is to help institutional investors—who already have access to such reports—quickly identify topics of interest. This blog does not distribute, sell, or republish full versions of any research report.

3) This blog does not endorse any of the views expressed in the research reports. Followers should not rely on the opinions mentioned herein for investment decisions. This blog does not provide any form of investment advice or consulting services.