穿透2025年報表面數字 賽力斯的估值邏輯該怎麼看

先看一組數據：

營收1650.54億元，同比增長13.69%；利潤總額74.70億元，同比大增50.86%；經營性現金流289.14億元，同比增長28.42%；歸母淨資產從122.64億元躍升至409.18億元，資產負債率從87.38%降至70.91%。

這是賽力斯2025年交出的成績單。單看這組數據，結論已經很明顯：公司已從「規模擴張」階段跨入「高價值增長」階段，盈利能力、財務結構、造血能力都在發生質變。

但真正讓市場糾結的，是另一個數字，歸母淨利潤59.57億元，同比微增0.18%。營收在漲，利潤總額在大漲，可歸母淨利潤怎麼就「原地踏步」了？

答案，藏在細節里。

01

高價值增長：利潤表背后的真相

讓我們來算一筆賬。研發費用79.5億，漲了42.4%；銷售費用241.9億，漲了26.1%。兩項加起來多花70多億。但歸母淨利潤穩在59.6億，扣非后51.36億。這説明什麼？主營業務造血能力本就強勁，在重投入之下依然穩住了利潤底盤，這韌性比單純的利潤增長更值得關注。

利潤總額增速遠超營收增速，直接反映了產品結構優化與品牌溢價能力的實質性提升。全年新能源汽車賣了47.23萬輛，同比增長10.63%，問界成交均價從37.7萬拉到39.1萬。車不僅依舊賣得好，還保持着本身的調性。

也有人盯着四季度歸母淨利潤驟降，擔心是不是出了問題。一方面，行業競爭加劇的環境，讓給各家車企的增長提出了挑戰；另一方面，年底是車企為明年鋪路的集中投入期，新產品上市衝刺、春節營銷預熱、戰略投入收尾，這些費用集中確認，在會計上會拉低當期利潤。

更重要的是，全年經營性現金流289億，是歸母淨利潤的近5倍；Q4的經營性現金流淨額達到62.64億元，是當期歸母淨利潤的9.7倍。利潤表上歸母淨利增速放緩，但現金是真金白銀往回湧。錢照樣在回籠，業務運營本身就沒問題。

再看財務結構。資產負債率從87.38%降到70.91%，歸母淨資產從122億跳到409億。這變化靠兩件事：港股上市拓寬了國際融資通道，收購龍盛新能源把核心生產資源從「租」變成了「有」。財務穩了，未來擴張的底子就厚了。

02

體系化能力：三大動作背后的棋局

比營收利潤更值得關注的，是賽力斯底層能力的構建。技術、品牌、戰略三件事環環相扣，共同構成了支撐長期價值的護城河。

1）平臺化能力驅動「大單品」持續輸出

研發投入125.1億，研發團隊擴到9019人，博士從35人增至75人。單看數字是猛，但關鍵要看錢花在哪兒了。這一年乾的最重要的事，是搭好了「魔方技術平臺2.0」。平臺化的意義是，產品開發不再是「一個一個單點突破」，而是可以批量複製成功。問界M9全年銷量超11萬輛，蟬聯50萬元級銷冠；M8上市即拿下40萬元級銷冠；M7也穩在30萬元級頭部；M6剛開啟預定‌24小時內預訂量突破6萬台，延續「大單品」基因。每一款車都能在各自價格帶站住腳，這就是平臺能力在結果上的兑現。

2）用户選的，纔是真品牌

241.9億的銷售費用，外界可能會説「花得多」。但問界NPS值做到82.5%，蟬聯新能源品牌第一；輔助駕駛活躍用户佔比95.4%，總里程38億公里。高端品牌的核心不是廣告鋪得多，而是用户願不願意用腳投票。高活躍度意味着用户真的在用、在體驗，而不只是買了個標。

3）多點開花，實現戰略升維

有幾件事得放在一起看，纔看得清賽力斯的戰略意圖。

115億投資深圳引望，拿的是10%股權，換的是智能汽車核心技術的「入場券」和「話語權」；收購龍盛新能源，是從租賃到自持，核心資產捏在自己手里，實現產能可控、成本可控、節奏可控；港股上市，是為走出去鋪路，中東、中亞這些市場需要一個國際化的資本平臺去支撐。

至於智能機器人方面，賽力斯也已經開展雙足、輪式、四足機器人技術研發。聽起來是跨界，但底層技術跟輔助駕駛、感知決策高度相通。這不算另起爐灶，更像是在既有能力上延伸。

03

結語

2025年年報證明了賽力斯所堅持的「高端化、智能化、軟件定義汽車」的戰略路徑是可行的。從「銷量增長」到「價值創造」，底層邏輯已經變了——平臺化能力、品牌黏性、戰略卡位，這三根支柱撐起的護城河，遠比單季利潤的起伏更值得關注。

至於未來的看點，在於高端市場份額能否持續提升、海外戰略能否落地，以及「AI+」這條新枝干能長出多遠的未來。

那要是這幾個看點都能落地，賽力斯的估值故事，可就不一樣了。