【華西有色】基本金屬周報：中東電解鋁供應確定性收縮，關注左側佈局價值

華西有色金屬

（一）貴金屬：美伊衝突持續，貴金屬定價向通脹與利率博弈切換

本周COMEX黃金下跌0.05%至4,489.70美元/盎司，COMEX白銀上漲2.89%至69.77美元/盎司。SHFE黃金下跌3.90%至998.66元/克，SHFE白銀下跌0.77%至17,489.00元/千克。

本周金銀比下跌2.86%至64.35。本周SPDR黃金ETF持倉減少137,805.42金衡盎司，SLV白銀ETF持倉增加5,162,058.80盎司。

周一，美國1月營建支出月率 -0.3%，預期0.10%，前值由0.30%修正爲0.8%。

周二，美國3月標普全球製造業PMI初值 52.4，預期51.3，前值51.6。美國3月標普全球服務業PMI初值 51.1，預期51.5，前值51.7。美國3月里奇蒙德聯儲製造業指數 0，前值-10。

周三，美國2月進口物價指數月率 1.3%，預期0.5%，前值由0.20%修正爲0.6%。美國第四季度經常帳 -1907億美元，預期-2110億美元，前值-2264億美元。

周四，美國至3月21日當周初請失業金人數 21萬人，預期21萬人，前值20.5萬人。

周五，美國3月一年期通脹率預期終值 3.8%，預期3.90%，前值3.40%。

本周黃金定價持續向通脹與利率博弈切換，中東局勢導致布倫特原油突破110美元/桶，迅速推高通脹預期，導致美聯儲被迫維持鷹派立場。CME數據顯示，市場對年內加息的概率已飆升至44.6%，而降息概率幾乎歸零。黃金作為無息資產，其持有成本隨美債收益率飆升而急劇增加。美元指數近期持續走強，對以美元計價的黃金構成了直接壓制。此前支撐金價的央行購金邏輯出現松動，由於需要補充流動性或穩定本幣，土耳其等國央行被曝出近期拋售了約60噸黃金儲備，這加大了市場的短期供給壓力。

美伊對峙衝突已邁入第四周。自 2 月 28 日美以聯合對伊朗發起軍事打擊以來，戰火持續蔓延中東全域，已造成區域數千人傷亡，地緣局勢全面惡化。局勢再度急劇升溫的核心導火索，源於美國總統特朗普 3 月 21 日在社交媒體發佈強硬最后通牒：要求伊朗在 48 小時內無條件、無阻礙全面重啟霍爾木茲海峽通航，否則美方將對伊朗能源核心設施實施毀滅性打擊，首要目標鎖定坐落於德黑蘭周邊、該國規模最大的達馬萬德發電廠。此番激進表態，與其前一日釋放的戰事降温、逐步緩和局勢的言論截然相反，態度出現根本性反轉。與此同時，美國海軍陸戰隊主力部隊及大型兩棲攻擊編隊仍持續向中東近海集結部署，區域軍事對峙張力攀升至極致。

短期來看，美以對伊朗發動直接軍事打擊與霍爾木茲海峽關閉，持續推升中東避險情緒與油價上行預期，若油價持續高位，將抬升美國通脹預期，壓縮降息空間，壓制黃金價格。中長期看，這一輪黃金大牛市，主要在於美元的地位下降，而美元地位下降，同時也是因為國際社會對於美元的不信任，已經成為歷史性大趨勢，這將對黃金形成長期支撐。美國GDP結構性問題突出，降息預期難以回調。地緣衝突持續，中東地區局勢緊張，俄烏地區仍未達成一致。全球範圍內「去美元化」趨勢的加速，長期將持續推動央行和投資者持續購金。長期看，全球貨幣與債務擔憂，使得黃金受益於債務和貨幣寬松的交易方向，美國債務總額已突破39萬億美元，「大而美」法案的通過預計提高美國3.4萬億美元財政赤字，美國聯邦政府在2025財年的預算赤字為1.8萬億美元，美國聯邦上訴法院駁回了特朗普政府推迟啟動退還關税程序的請求，將案件發回了美國國際貿易法院，貿易專家估計，美國政府可能需要向繳納税款的企業退還高達1750億美元的税款，進一步提高赤字。全球多國財政赤字處於高位，降息趨勢下國債利率上漲，體現對債務規模的擔憂，看好未來黃金價格。受益於金價上漲，黃金資源股盈利預期增強，目前黃金股估值處於較低水平，關注黃金股配置機會。受益標的：【赤峰黃金】、【山金國際】、【中金黃金】、【山東黃金】、【西部黃金】、【曉程科技】、【株冶集團】、【靈寶黃金】、【中國黃金國際】。

白銀宏觀邏輯與黃金類似，同時兼具更強的工業屬性，其價格驅動是基本面、政策面與交易層面的共振結果。從核心支撐來看，白銀被列入美國「關鍵礦產」清單，引發資金持續關注與囤積效應，成為價格上漲的重要政策催化，儘管短期需求有所回落，但供應端缺口依然突出，成為銀價的核心基本面支撐，預計未來幾年，白銀供需缺口將持續擴大。疊加寬松周期下工業復甦需求提振，白銀價格彈性顯著高於黃金，有望在寬松環境與工業需求共振下實現上漲，長期看好白銀價格走勢。當前白銀板塊處於回調築底階段，雖短期受美元走強、降息預期延后壓制，但中長期仍具備佈局價值。白銀受益標的：【盛達資源】、【興業銀錫】。

（二）基本金屬：降息預期壓制，金屬價格承壓

本周LME市場，銅較上周上漲2.59%至12,141.00美元/噸，鋁較上周上漲2.90%至3,284.50美元/噸，鋅較上周上漲1.65%至3,106.50美元/噸，鉛較上周上漲0.74%至1,903.00美元/噸。

本周SHFE市場，銅較上周上漲1.26%至95,930.00元/噸，鋁較上周下跌0.35%至23,935.00元/噸，鋅較上周上漲1.94%至23,380.00元/噸，鉛較上周上漲1.63%至16,555.00元/噸。

銅：美元走強疊加海外過剩壓力，銅價承壓

宏觀方面，周初特朗普宣佈推迟軍事打擊，國際油價暴跌逾 10%，美元指數回落。但以色列對伊朗的襲擊、黎巴嫩真主黨對以色列的反擊，疊加美伊談判傳聞存在分歧，戰爭升級風險仍存，銅價上行阻力顯現。

供應方面，供應端呈現 「國內偏緊、海外寬松」 的分化格局。國內方面， TC持續低於-60 美元/噸，原料緊張加劇，3 月底起冶煉廠檢修計劃陸續啟動，國產電解銅產量環比微降 0.47%，北方冶煉廠存在控量發貨情況，部分地區現貨轉為升水。同時，美伊戰事降低美國銅關税預期，滬銅進口窗口打開，進口盈利高位支撐后續貨源補充。海外方面，LME 銅庫存持續累積，截至 3 月 26 日增至 360175 噸，巨大的海外過剩壓力成為壓制銅價的核心阻力。

需求方面，下游加工企業逢低補庫，銅杆訂單集中釋放，部分頭部企業開工率逼近滿負荷。但隨着銅價反彈，疊加月末企業資金受限，下游補貨熱情明顯減弱，多數企業持觀望態度，以消化前期庫存和保障長單交付為主，新增訂單跟進乏力。

庫存方面，本周上期所庫存較上周減少51,986噸或5.15%至41.11萬噸。LME庫存較上周增加17,900噸或5.23%至36.03萬噸。COMEX庫存較上周增加215噸或0.04%至58.89萬噸。

中東、東歐等地緣衝突進一步推升市場避險情緒，短期石油價格上漲推高通脹預期，美聯儲 2026 年降息預期顯著降温，美元指數走強，全球風險偏好回落，共同壓制銅價高位回調。中長期看，銅作為能源轉型關鍵金屬，在「十五五」規劃政策導向下具備戰略配置價值。供給端，進入2026年，全球主要礦山今年繼續出現罷工停產，供給層面依舊偏緊。宏觀層面，美聯儲年內降息概率仍存，長期看宏觀環境支撐銅價，預計美元未來將會繼續貶值，看好銅價。此外強勢的供需基本面支撐銅價，中國宏觀政策端或將持續發力，電力基建、新能源汽車、家電消費等領域的刺激手段或將進一步擴大。受益標的：【紫金礦業】、【洛陽鉬業】、【金誠信】、【江西銅業】、【西部礦業】、【北方銅業】、【銅陵有色】、【雲南銅業】。

鋁：中東電解鋁產能遭遇襲擊，供應收緊趨勢不可逆

宏觀層面，美伊談判陷入僵局，中東局勢反覆引發能源價格大幅波動，疊加海外市場鷹鴿言論交織推動美元指數上行，鋁價大幅下挫，隨后因美國暫停打擊伊朗能源設施、海外鋁廠減產傳聞等消息，鋁價有所回升。

當前市場行情核心由中東地緣衝突升級主導，對電解鋁產業鏈形成雙重衝擊，區域供應格局承壓加劇。一方面，伊朗核心油氣設施遇襲直接推高能源價格，而電解鋁屬於高耗能產業，能源成本飆升疊加供給擾動，進一步加劇海灣地區電解鋁廠的減產風險；另一方面，霍爾木茲海峽航運安全隱患凸顯，既威脅鋁土礦等原料的進口通道，也制約電解鋁成品的外運效率，區域供應鏈穩定性遭遇嚴峻考驗。

供應方面，中東地區電解鋁工廠遭到直接襲擊。阿聯酋環球鋁業公司(EGA)表示，其位於Kezad的塔維拉設施在伊朗導彈和無人機襲擊中遭受嚴重破壞。塔維拉冶煉廠2025年生產了160萬噸鑄造金屬。巴林鋁業公司(Alba)確認其設施遭受了伊朗的襲擊，企業正在評估其設施所受損害的程度，公司將在必要時適時提供進一步更新信息。

中東電解鋁產能佔全球近9%，地緣衝突升級直接加劇區域減產風險，霍爾木茲海峽航運受阻進一步擾動供應。疊加歐洲、美國、非洲等高電價產區成本倒掛嚴重，莫桑比克58萬噸產能已全面停產，全球潛在減產量達150-200萬噸/年，全年全球供給減量預計3%-5%，供應收緊趨勢不可逆。

需求方面，下游消費穩步爬升，但中東局勢對出口訂單已有明顯負面影響，且偏高的鋁價抑制了下游補庫積極性，國內社會庫存仍未見頂。雖市場擔憂經濟偏弱拖累消費，但電解鋁屬於基建、地產、新能源領域剛需工業品，參考歷史下行周期數據，即便經濟低迷，消費同比降幅僅1%-2%，需求收縮幅度遠低於供給端減量。

原料端，整體來看，氧化鋁市場供應過剩格局未改。但是目前幾內亞政府大概率會要求礦業企業把出口量限制在採礦計劃規定的水平。據此前消息，一些幾內亞礦業公司的實際產能遠超採礦許可證的生產計劃，幾內亞政府曾考慮過限制生產，但最可行的做法是強制企業將出口量壓回其採礦許可證中規定的數量。原料採購成本上行，可能進一步抬升電解鋁冶煉成本，高成本產能被迫減產停產，強化供給收縮邏輯。

庫存方面，本周上期所庫存較上周增加2,527噸或0.56%至45.46萬噸。LME庫存較上周減少8,800噸或2.05%至42.09萬噸。

供給端收縮確定性極強，中東電解鋁產能佔全球近9%，地緣衝突加劇區域減產風險，疊加歐洲、美澳、非洲等高電價產區持續減產（莫桑比克已停產58萬噸產能，全球潛在減產量達150-200萬噸/年），鋁土礦成本上行也將倒逼產能退出，幾內亞出口量或將面臨減少；反觀需求端，即便經濟偏弱，電解鋁作為剛需工業品，歷史下行周期消費降幅僅1%-2%，收縮幅度遠小於供給端。當前市場聚焦電解鋁下游消費下滑擔憂，鋁價與板塊股票同步走弱，但后續若密集落地減產停產公告，鋁價進一步下跌空間極為有限，具備左側關注價值。受益標的：【宏橋控股】、【天山鋁業】、【雲鋁股份】、【中孚實業】、【神火股份】、【中國鋁業】、【南山鋁業】、【華通線纜】。

鋅：成本支撐效應顯現，鋅價低位震盪

宏觀層面，美聯儲 3 月議息會議釋放明確鷹派信號，美國經濟數據持續表現強勁，市場對 2026 年的降息預期大幅延后，美元指數維持高位震盪，對美元計價的鋅價形成持續估值壓制。地緣政治方面，中東局勢雖反覆擾動市場，但未對全球鋅供應端造成實質性衝擊，反而推升原油價格、加劇市場滯脹預期，進一步抑制工業金屬的需求預期。不過鋅價並未出現持續性下探，鋅精礦加工費處於低位，原料成本剛性凸顯，成本端支撐效應逐步顯現。在多重多空因素交織影響下，本周鋅價整體呈現低位震盪的運行格局。

庫存方面，本周上期所庫存較上周減少3,436噸或2.26%至14.88萬噸。LME庫存較上周減少2,300噸或1.95%至11.54萬噸。

鉛：基本面博弈，鉛價弱勢震盪

宏觀層面，美元指數維持偏強運行，對整個有色金屬板塊形成普遍性壓制，疊加海外地緣局勢持續擾動帶來的不確定性，市場整體風險偏好持續走低，資金做多情緒受限。基本面，當前呈現供應穩步修復、需求復甦滯后的供需錯配格局，鉛錠社會庫存持續累積並攀升至高位，成為拖累鉛價上行的核心利空因素。不過再生鉛產業迎來邊際支撐：受制於原料成本高企，行業內企業普遍陷入虧損境地，減產、延迟復工的意願持續升溫，為鉛價構築了階段性成本防線。鉛市目前處於上有庫存高壓、下有成本支撐的僵持博弈狀態，多空力量相對均衡。

庫存方面，本周上期所庫存較上周減少8,531噸或12.90%至5.76萬噸。LME庫存較上周減少1,025噸或0.36%至28.31萬噸。

（三）小金屬

鎂：需求集中釋放，成本堅挺，本周鎂價上漲

鎂錠價格較上周上漲2.04%至18,530元/噸。需求端，下游加工企業前期積壓的剛需補庫需求集中釋放。近期鎂鋁價格比持續處於低位，鋁改鎂替代需求穩步釋放，相關加工訂單持續增長，為原鎂需求提供長期支撐。供應端，鎂冶煉企業整體生產節奏平穩，無大規模減產、擴產動作，行業供應維持緊平衡格局；疊加行業夏季常規檢修預期提前，部分工廠已啟動 4 月份檢修籌備工作，進一步強化了市場對后續供應收緊的預期。成本端，煤炭價格大幅走高、硅鐵價格小幅上行，直接推升原鎂冶煉核心原料成本；蘭炭生產環節持續虧損，成本壓力持續向鎂冶煉端傳導，進一步強化鎂廠挺價意願。受多重因素影響，噸鎂綜合成本持續攀升，行業整體處於保本微利區間，鎂價下行空間被徹底封死。

鉬：上下游博弈持續，鉬價本周受減產影響下跌

鉬鐵價格較上周下跌1.06%至27.95萬元/噸，鉬精礦價格較上周下跌0.91%至4,365元/噸。產業鏈上下游博弈依舊激烈，伴隨海外鉬價震盪回暖，部分礦山挺價出貨。因礦山挺市力度不足，大型冶煉廠選擇以減產支撐市場，據悉個別企業計劃 4 月開展為期 25 天的短暫檢修，核心原因在於本周鋼廠新一輪招標價格普遍下壓至 27.5-27.75 萬元/噸，不過后續鋼廠招標採購的議價難度預計將有所加大。

鉬是兼具供需剛性缺口、戰略資源屬性、軍工高彈性的稀缺小金屬，當前正處於周期上行與地緣驅動共振的強勢窗口。供給端呈現全球剛性約束，國內受開採總量控制、環保安檢趨嚴影響，中小礦持續出清，無大型新增產能投放；海外鉬資源多為銅伴生礦，擴產周期長達 3–5 年，智利、祕魯等主產區頻繁出現生產擾動、品位下滑，疊加全球鉬庫存處於歷史低位、礦山惜售情緒濃厚，原料流通持續緊張。

需求端由傳統特鋼、新能源、軍工高端製造三輪驅動，常規需求穩健增長，光伏 HJT 鉬靶材、風電高端特鋼等新興賽道需求快速放量，而軍工領域因鉬具備超高熔點、高強度、耐高温腐蝕特性，是裝甲鋼、火炮身管、導彈殼體、航空發動機高温合金不可或缺的核心原料，屬於典型 「戰爭金屬」，在地緣衝突升級背景下需求彈性顯著放大。

中東衝突推高全球能源與軍備風險溢價，各國加速武器消耗補庫與戰略物資儲備，鉬合金作為關鍵軍工材料需求直線拉昇，且軍工採購對價格不敏感，漲價傳導順暢。疊加全球軍備擴張周期開啟、鉬被納入戰略資源與出口管制清單，在低庫存、緊供給、高需求彈性共振下，鉬價易漲難跌。受益標的：【金鉬股份】。

釩：下游復甦緩慢，價格穩定

五氧化二釩價格較上周維持8.25萬元/噸，釩鐵價格較上周維持9.6萬元/噸。市場整體心態逐步企穩，零售廠商低價出貨意願大幅減弱，部分成交環節甚至出現小幅反彈的跡象。但釩合金市場表現依舊疲軟，核心因下游鋼材市場復甦節奏偏緩，鋼廠採購招標量偏少，貿易商普遍持謹慎觀望態度，市場實單詢盤寥寥。

釩供給端呈現全球剛性格局，國內釩資源以釩鈦磁鐵礦副產為主，新增產能受環保、能耗雙控及資源稟賦限制，審批嚴格且擴產周期長，中小產能持續出清；海外供給高度集中，且多為鋼鐵副產，供給彈性有限，疊加產業鏈各環節庫存處於歷史低位，廠家挺價意願強烈。需求端，2025年中國釩電池新增裝機規模達992.68MW/4179.02MWh，同比增長125.6%（功率）和139.9%（容量）。截至2025年底，釩電池累計裝機規模達1745.06MW/7198MWh，在新型儲能中佔比約1.3%（功率）/2.1%（容量），行業進入規模化商用元年。全釩液流電池憑藉安全性高、循環壽命長、儲能容量大、適配長時儲能的核心優勢，契合新能源併網、電網調峰、工商業儲能的大規模應用需求，隨着國內儲能政策持續加碼、各地釩電池項目密集落地，釩電池對釩的需求進入爆發式增長階段，成為拉動釩需求的核心動力。

中東衝突推升全球能源安全重視度，各國加速佈局新能源儲能與電網安全建設，進一步催生全釩液流電池的應用需求，疊加國內 「雙碳」 目標推進、儲能補貼政策落地，釩電池產業鏈加速放量，帶動釩需求持續攀升。受益標的：【釩鈦股份】。

投資建議

短期來看，美以對伊朗發動直接軍事打擊與霍爾木茲海峽關閉，持續推升中東避險情緒與油價上行預期，若油價持續高位，將抬升美國通脹預期，壓縮降息空間，壓制黃金價格。中長期看，這一輪黃金大牛市，主要在於美元的地位下降，而美元地位下降，同時也是因為國際社會對於美元的不信任，已經成為歷史性大趨勢，這將對黃金形成長期支撐。美國GDP結構性問題突出，降息預期難以回調。地緣衝突持續，中東地區局勢緊張，俄烏地區仍未達成一致。全球範圍內「去美元化」趨勢的加速，長期將持續推動央行和投資者持續購金。長期看，全球貨幣與債務擔憂，使得黃金受益於債務和貨幣寬松的交易方向，美國債務總額已突破39萬億美元，「大而美」法案的通過預計提高美國3.4萬億美元財政赤字，美國聯邦政府在2025財年的預算赤字為1.8萬億美元，美國聯邦上訴法院駁回了特朗普政府推迟啟動退還關税程序的請求，將案件發回了美國國際貿易法院，貿易專家估計，美國政府可能需要向繳納税款的企業退還高達1750億美元的税款，進一步提高赤字。全球多國財政赤字處於高位，降息趨勢下國債利率上漲，體現對債務規模的擔憂，看好未來黃金價格。受益於金價上漲，黃金資源股盈利預期增強，目前黃金股估值處於較低水平，關注黃金股配置機會。受益標的：【赤峰黃金】、【山金國際】、【中金黃金】、【山東黃金】、【西部黃金】、【曉程科技】、【株冶集團】、【靈寶黃金】、【中國黃金國際】。

白銀宏觀邏輯與黃金類似，同時兼具更強的工業屬性，其價格驅動是基本面、政策面與交易層面的共振結果。從核心支撐來看，白銀被列入美國「關鍵礦產」清單，引發資金持續關注與囤積效應，成為價格上漲的重要政策催化，儘管短期需求有所回落，但供應端缺口依然突出，成為銀價的核心基本面支撐，預計未來幾年，白銀供需缺口將持續擴大。疊加寬松周期下工業復甦需求提振，白銀價格彈性顯著高於黃金，有望在寬松環境與工業需求共振下實現上漲，長期看好白銀價格走勢。當前白銀板塊處於回調築底階段，雖短期受美元走強、降息預期延后壓制，但中長期仍具備佈局價值。白銀受益標的：【盛達資源】、【興業銀錫】。

中東、東歐等地緣衝突進一步推升市場避險情緒，短期石油價格上漲推高通脹預期，美聯儲 2026 年降息預期顯著降温，美元指數走強，全球風險偏好回落，共同壓制銅價高位回調。中長期看，銅作為能源轉型關鍵金屬，在「十五五」規劃政策導向下具備戰略配置價值。供給端，進入2026年，全球主要礦山今年繼續出現罷工停產，供給層面依舊偏緊。宏觀層面，美聯儲年內降息概率仍存，長期看宏觀環境支撐銅價，預計美元未來將會繼續貶值，看好銅價。此外強勢的供需基本面支撐銅價，中國宏觀政策端或將持續發力，電力基建、新能源汽車、家電消費等領域的刺激手段或將進一步擴大。受益標的：【紫金礦業】、【洛陽鉬業】、【金誠信】、【江西銅業】、【西部礦業】、【北方銅業】、【銅陵有色】、【雲南銅業】。

供給端收縮確定性極強，中東電解鋁產能佔全球近9%，地緣衝突加劇區域減產風險，疊加歐洲、美澳、非洲等高電價產區持續減產（莫桑比克已停產58萬噸產能，全球潛在減產量達150-200萬噸/年），鋁土礦成本上行也將倒逼產能退出，幾內亞出口量或將面臨減少；反觀需求端，即便經濟偏弱，電解鋁作為剛需工業品，歷史下行周期消費降幅僅1%-2%，收縮幅度遠小於供給端。當前市場聚焦電解鋁下游消費下滑擔憂，鋁價與板塊股票同步走弱，但后續若密集落地減產停產公告，鋁價進一步下跌空間極為有限，具備左側關注價值。受益標的：【宏橋控股】、【天山鋁業】、【雲鋁股份】、【中孚實業】、【神火股份】、【中國鋁業】、【南山鋁業】、【華通線纜】。

風險提示

1）美聯儲政策收緊超預期，經濟衰退風險；

2）俄烏衝突及巴以衝突持續的風險；

3）國內消費力度不及預期；

4）海外能源問題再度嚴峻。

證券分析師：晏溶 S1120519100004；

發佈日期：2026-3-29；

《基本金屬周報：中東電解鋁供應確定性收縮，關注左側佈局價值》

責任編輯：劉生傲