濰柴動力，十年十倍，如何煉就？

本文系基於公開資料撰寫，僅作為信息交流之用，不構成任何投資建議

　　未來一個時期，我們計劃撰寫一系列「十年十倍股」的研究文章，旨在探尋巨頭企業的成長密碼，併爲投資決策提供參照。

　　本系列開篇標的，選擇了近期備受關注的濰柴動力。

　　濰柴動力在過去十年間實現逾十倍的股價漲幅，其依託內生技術突破與外延式併購雙輪驅動的發展路徑，本質上是中國龍頭企業向全球巨頭邁進的縮影。

　　全球化戰略是一個國家綜合實力的體現，過往商科課程中的全球化案例多以歐美日韓等發達國家的企業為主。我們有理由相信，未來的課堂上將涌現越來越多中國企業的身影。

01

成長三部曲

　　截止26年3月30日，濰柴動力收盤價24.43元，較十年前前復權價2.62元，上漲了將近10倍。考慮到最近幾周最高點價格曾超過30元，十年10倍股當之無愧。

　　從公司的PE band來看，當前PE 19.47倍，處於近十年來相對高估的區間，十年內PE波動區間介於7倍至21倍左右。過往PE突破21倍后，常伴隨着股價的回落。

　　近十年，公司PE震盪走高，這背后是業績的持續高增。營業收入從2014年的796.37億元增長至2024年的2156.91億元，增幅達1.7倍；歸母淨利潤從50.25億元增長至114.03億元，增幅為1.3倍。

其成長曆程可大致分為「三部曲」：

1.從瀕臨破產到混改上市

　　濰柴動力肇始於建國前的修理廠，1953年定名為濰坊柴油機廠。

　　80年代以前，公司以生產中小功率柴油機為主，積累了初步的技術基礎。1983年，公司引進奧地利斯泰爾WD615系列柴油機技術，成為國內重卡與工程機械的核心動力供應商。

　　進入90年代，受制於國企普遍存在的體制僵化、人浮於事等弊病，濰柴於1998年一度瀕臨破產。

　　窮則思變，在譚旭光的帶領下，公司推行了一系列改革，成為其從「瀕臨破產」到「全球動力裝備龍頭」的根本轉折點，實現了從「活下來」到「強起來」再到「引領全球」的三級跳。

　　改革的核心在於破除「鐵飯碗」、重構市場化機制、重塑質量與執行文化。在企業戰略層面，公司剝離不良資產，聚焦主業，明確「絕不碰房地產、不搞金融投機」，並提出「要把發動機賣得比房地產還賺錢」。

　　1998年，濰柴召開千人質量大會，砸毀100多臺問題發動機，與海爾砸冰箱事件異曲同工，以「砸」立威，重塑質量文化。

　　2004年3月，濰柴動力在香港上市，成為中國內燃機行業首家在港上市的企業；2007年，公司以換股吸收合併的方式迴歸A股，成為國內首家通過此方式實現「H to A」兩地上市的企業。

2.併購整合與全球化佈局，打造產業鏈巨頭

　　從產品佈局來看，濰柴動力以柴油機業務為根基，通過內生技術研發與外延併購，尤其是全球化佈局，已構建起「傳統動力+清潔動力+新能源動力」的多元能源格局。

　　其產品覆蓋從陸地到海洋、從動力總成到整車整機的多個領域。

　　尤為難得的是，濰柴的對外併購成功率近乎100%，打破了行業內「七七定律」（即70%的併購未達預期價值，其中70%因整合失敗）的魔咒。

濰柴動力併購高成功率可歸因於以下幾點：

　　一是始終聚焦產業鏈，不做無關多元化。併購標的多以補齊技術短板為目標，未偏離「動力裝備」這一核心賽道，如2012年重組凱傲集團進軍叉車與智能物流，2022年重組雷沃重工佈局農業裝備。

　　二是逆周期佈局，低成本介入。例如2009年全球金融危機期間，公司以299萬歐元收購法國博杜安，價格僅為評估價的十分之一。

　　三是自主研發託底，確保技術消化與再創新。技術是區分製造業與科技型企業的本源，併購的目的並非簡單的「拿來主義」，而是在原有技術基礎上實現引用、消化與超越。公司每年派遣200名中國工程師赴海外學習，同時將300項海外技術進行本土化改造。

　　四是全球化與本土化結合，深度利益綁定。海外子公司管理層本土化率達到89%，公司保留原團隊核心成員，摒棄「空降式」管控，並輔以股權激勵，有效激發了員工的主觀能動性。

3.新能源全面佈局

　　濰柴動力起家於柴油發動機，但在新技術浪潮下，其戰略佈局已悄然延伸。

　　AI算力高速發展，數據中心缺電問題日益凸顯，儲能與AIDC用柴油發動機由此成為數據中心最為核心的備用電源。這一趨勢，也成為近期濰柴動力股價上漲的重要推手。

　　在動力電池領域，公司於2023年5月與比亞迪合資佈局重卡車用電池；2025年3月，濰柴弗迪（煙臺）新能源動力產業園首臺電池產品下線，一期項目正式投產。

　　在燃料電池領域，公司於2018年5月收購Ceres Power 20%的股份；2023年2月，發佈全球首款大功率金屬支撐固體氧化物燃料電池商業化產品；2025年11月，與Ceres簽訂製造許可協議，計劃建立面向固定式發電市場的電堆生產線，產品將應用於AI數據中心、商業樓宇及工業園區等場景。

　　從柴油發動機到新能源，濰柴動力的技術版圖正在有序擴張。

02

財務表現與增長邏輯

　　從收入結構來看，濰柴動力在產業鏈中持續延伸，主營業務主要來自重卡、智慧物流與農業裝備三大板塊。

　　其中，重卡與農業裝備呈現較強周期性，智慧物流穩步增長，新能源等業務自2025年上半年起逐步放量。

　　從歸母淨利潤看，2022年為業績低點，主要受重卡業務拖累。行業低谷期，公司並未被動收縮，反而加大對新能源、高端液壓、智能物流等領域的投入。2024年起資本開支顯著提速，重點投向氫燃料與純電動雙線並進的技術佈局。

　　近年來，公司銷售毛利率穩定在19%至22%之間，銷售費率維持在5%至6%左右，2024年以來略有回落。

　　管理費率介於3.96%-5.4%之間，25年三季報顯示管理費用增幅明顯，與凱傲集團效率計劃有關，在2025財年(2025年1月1日至2025年12月31日)需計提約2.4億至2.6億歐元(約18.7億-20.3億元人民幣)的一次性費用。

這一支出主要用於：

歐洲組織架構優化：包括裁員補償、工廠佈局調整等

技術升級投入：如AI自動化技術整合

供應鏈效率提升：優化物流和庫存管理

　　濰柴動力研發費用常年維持在營業收入3.6%左右的水平。

　　從公司的營運周期來看，近年存款及應收賬款周轉天數相比2021年以前，均有所拉長。

　　總體而言，公司自2024年以來加速擴張，重點集中在氫能源與純電動雙線佈局。據機構一致預測，2026年公司營收與淨利潤預計分別增長約7%和15%，2027年預計分別增長約6.6%和11.7%。

03

估值與市場預期

　　截至2026年3月30日，濰柴動力市值2128億元，PE 19.4倍，結合公司淨利潤增長率及ROE來看，當前PEG 0.73倍，市賺率1.48倍。

　　橫向對比，建築機械與重型卡車行業當前PE介於12倍至45倍之間，若結合2026年盈利預期，PE預期值介於11倍至32倍，多數公司集中在15倍PE左右。濰柴動力約處於行業均值水平。

　　從PEG指標看，公司存在一定程度的低估。市場對其業務看點的一致預期集中在SOFC、天然氣重卡等新能源板塊以及AIDC數據中心備電領域。當前及過往ROE水平均不算高，市賺率處於行業略高水平。未來新能源業務需要放量，才能形成較好的規模效應與盈利能力。近年公司股利支付率保持在50%左右，股息率TTM為2.66%，市場仍以成長股的邏輯為其定價。

　　考慮重卡的更新周期，從月度銷量來看，2018年至2021年上半年是重卡銷量的高峰期，按8年更新周期推算，預計2026年起將陸續進入換代期。2025年起國四排放標準車型加速淘汰，疊加行業更新需求，預計公司傳統業務仍具備一定業績彈性。

　　總體來看，近一年公司股價已累積較高漲幅，在一定程度上透支了未來的股價預期。

　　濰柴動力無疑是中國工業體系中的一顆明珠，也是中國企業深度參與全球化進程的見證者。在第一代領軍人物的帶領下，公司已建立起相對完善的公司治理與併購整合體系，未來發展值得期待，核心考量因素在於當前價格與價值的匹配度。