赤子城科技：業績高增盈利改善，全球化+創新雙輪驅動成長 天風新興產業

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核心觀點

毛利率改善疊加收入高增，社交與創新業務高質量成長

FY2025，公司實現營業收入68.89億元，同比增長35.3%；毛利38.47億元，同比增長47.5%，毛利率提升至55.8%，較上年提升4.6pct；年內利潤9.64億元，同比增長22.3%；歸母淨利潤9.35億元，同比增長94.6%；經調整EBITDA達12.15億元，同比增長26.1%。其中，社交業務收入61.42億元，同比增長32.9%，毛利率提升至54.4%，公司核心基本盤不斷夯實，核心產品在用户規模與商業化效能上持續快速發展：SUGO延續高增態勢，2025年全年收入同比增長超80%、利潤增長超100%，成為全球陪伴社交賽道備受矚目的標杆型產品；TopTop收入同比增長超70%、利潤同比增長超100%，在部分市場逐步成長為「國民級應用」；MICO、YoHo則繼續保持細分賽道優勢並穩定貢獻收入及利潤；創新業務收入7.47億元，同比增長59.3%，毛利率提升至67.8%，精品遊戲自2024年首次貢獻收入以來已進入盈利回收期，兩款旗艦遊戲進入長線運營階段；荷爾健康在HIV防治及性健康服務領域的專業壁壘不斷加深，產品品類同步拓展，公司社交電商業務保持穩健發展。我們認為，公司 2025 年度業績呈現收入高增、毛利率顯著改善、盈利質量大幅提升的良好態勢，社交基本盤穩固夯實，創新業務高速成長，公司的核心業務具備穩健增長的內生動力。

戰略深耕與創新賦能並行，全球化發展邁入新階段

公司2025年持續推進多元矩陣戰略，從用户痛點洞察、產品力精進、本地運營不斷深入以及 AI 技術深入應用等方面提升產品競爭力，多元矩陣格局持續建立；鞏固中東北非、東南亞等優勢市場競爭壁壘與拓展拉美、歐洲、東亞等新市場並行，全球化佈局成效進一步顯現。2025年，公司核心產品在中東北非市場的業務規模同比增長近50%；其中，SUGO在拉美持續優化產品和運營策略，年末單月流水較年初增長超300%；TopTop則成功進入日本App Store榜單前列，並獲Sensor Tower APAC Awards評為「最佳社交遊戲平臺」。與此同時，公司於2025年6月正式落地香港全球總部，標誌着全球化戰略進入新階段。創新產品方面，AI 應用、精品遊戲、社交電商、短劇等創新業務的發展帶動公司營收增長和盈利能力進一步提升，與此同時，公司推出自研多模態模型Boomiix，「思語AI」與KIVI平臺，深度融入公司研發、算法、運營、營銷獲客等全流程；公司還推出AI創意內容社區Aippy，探索「AI+社交娛樂」的新場景，切入AI消費級應用賽道。我們認為，隨着公司持續推進「多元矩陣+全球擴張」路徑，疊加AI的系統性賦能與新業務場景開拓，公司產品矩陣有望進一步豐富，伴隨對優勢市場及新興市場的持續深耕，收入規模有望持續擴大，帶動業績實現穩步增長。

考慮到公司多元化產品矩陣和全球化市場開拓的驅動效應顯著，公司不斷做深打透其社交業務並夯實創新業務的第二增長曲線，未來公司業績有望繼續取得增長。結合公司業務發展態勢及行業趨勢，我們將FY2026-FY2027公司收入預測由85.5/102.5億元調整為85.5/103.10億元，歸母淨利潤預測由12.91/15.51億元調整為12.91/16.37億元。新增FY2028公司收入預測為119.77億元；歸母淨利潤預測為18.78億元。我們給予公司2026年12倍PE，對應市值154.92億元，目標股價為12.41港元，維持「增持」評級。

風險提示：1、匯率波動風險 2、市場拓展不及預期  3、精品遊戲盈利不及預期 4、市場競爭加劇

證券研究報告

《赤子城科技（09911）：業績高增盈利改善，全球化+創新雙輪驅動成長》

對外發布時間

2025年3月29日

報告發布機構

天風證券股份有限公司（已獲中國證監會許可的證券投資諮詢業務資格）

本報告分析師

吳立SAC執業證書編號：S1110517010002

趙   哲   SAC 執業證書編號：S1110525120004