最高6.6%，最低4.04%：不一致的披露口徑，難掩險企高下立現的投資水平

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　　在低利率環境中，壽險產品的「投資成色」被前所未有地放大。從上市險企年報來看，浮動收益型產品逐漸成為主力，這類產品的最終表現，本質上取決於保險公司背后的投資能力。

　　在剛剛披露的2025年年報中，上市險企紛紛亮出投資「成績單」。第一財經記者統計了A股、H股市場上的7家規模較大的國內上市險企，發現它們的投資表現分化，直接影響淨利潤水平的總投資收益率方面，最高的為新華保險的6.6%，最低的則為中國太平的4.04%。不過在投資收益率的數字背后，記者發現，各家上市險企在投資收益率上的披露指標和藏在註釋中的披露口徑存在各種差異，在橫向比較時極易對投資者及消費者造成誤導。

投資收益率分化

　　隨着2025年上市險企年報基本收官，各家險企的投資業績也浮出水面。

　　第一財經記者統計發現，A+H市場的7家國內上市直保險企（因投資資產規模相對較小，本文未將H股上市的眾安保險列入分析範圍）2025年末的投資資產規模為22.9萬億元（H股上市的中國太平財報以港元列示，使用2025年12月31日的匯率換算為人民幣，下同），同比上升12.8%，在全行業險資投資資產中佔比達六成。

　　投資收益率的披露指標通常分為三種：淨投資收益率、總投資收益率、綜合投資收益率。淨投資收益率的分子通常包含利息收入、租金收入、分紅收入等收入類指標；總投資收益率在前者基礎上加上證券買賣差價、公允價值變動損益、減值等科目；綜合投資收益率再在前者基礎上加入以公允價值計量且其變動計入其他綜合收益的金融資產公允價值變動等項目。

　　從這7家上市險企的投資業績來看，在市場普遍關注的總投資收益率方面，6家均為同比上升的態勢，上升幅度在0.1~0.8個百分點之間；僅中國太平同比下降0.53個百分點。其中中國平安在年報中未披露該指標，根據東吳證券以及中泰證券的測算，中國平安2025年的總投資收益率為4.6%，較2025年同比增加0.1個百分點。

　　而從總投資收益率的絕對值來看，最高的是新華保險的6.6%，中國人壽亦超過6%；中國人保及中國太保則均為5.7%；陽光保險、中國太平均為4%~5%水平，其中中國太平的4.04%是披露值中最低的。中國太平解釋稱，總投資收益率下跌主要原因是受境內利率走勢影響，FVPL（以公允價值計量且其變動計入當期損益的金融資產）債券未實現收益低於上年同期。

　　淨投資收益率方面，新華保險為2.8%，其他幾家險企均超過3%水平，其中中國平安及陽光保險最高，均為3.7%。

　　而在綜合投資收益率方面，各家上市險企更是差異巨大。中國平安、中國太保、陽光保險均超過6%，新華保險為5%，而中國太平更是僅有1.73%。

口徑披露迷霧

　　造成各家上市險企綜合投資收益率差異如此之大的「罪魁禍首」是披露口徑上的差異。

　　根據上市險企的財報註釋，中國平安、中國太保、陽光保險在淨、總和綜合投資收益率的計算中剔除了FVOCI（公允價值變動計入其他綜合收益）科目下債券的公允價值變動金額，而新華保險和中國太平在計算綜合投資收益率時則包含了這一金額。若剔除這一金額，則新華保險的綜合投資收益率變為6.9%，在這幾家上市險企中一躍成為最高；而中國太平這一指標也變為4.29%，雖然仍在上市險企中墊底，但和1.73%也相差甚遠。而這兩家在淨投資收益率和總投資收益率的註釋中並未寫明是否包含上述金額以及對指標的影響程度。

　　事實上，各家上市險企在投資收益率的口徑和披露上的差異並不止這一處，甚至可以説是「五花八門」，這也在各個論壇上被專業投資者吐槽。

　　在指標披露方面，證監會發布的《公開發行證券的公司信息披露編報規則第4號——保險公司信息披露特別規定》中規定，在保險公司定期報告中應當披露三年平均投資收益率。但並未涉及具體計算口徑及其他總、淨、綜合投資收益率指標。從2025年年報來看，中國平安並未披露總投資收益率；中國人保並未披露綜合投資收益率；中國人壽只披露了總投資收益率。

　　對於各個投資收益率的分子分母計算，各家的口徑也不盡相同。除了上面提到的FVOCI債券的公允價值變動金額，在計算淨投資收益中到底是否算入應占聯營企業和合營企業收益及虧損等在各個上市險企中也不盡相同。

　　而同一家險企的相關披露或口徑也會悄悄發生變化。例如中國人壽在2024年年報中還披露了淨投資收益率，但到了2025年這一指標卻消失在了年報中。根據東吳證券測算，中國人壽2025年淨投資收益率為3.0%，同比下降0.4個百分點；中國人保2025年的總投資收益率看似同比上升0.1個百分點，但該公司在註釋「小字」中披露，2025年該指標口徑發生變化，重述的2024年指標提升了0.2個百分點。也就是説，在可比口徑下其實該公司2025年總投資收益率實則下降了0.1個百分點。

　　一名資深業內人士對記者表示，由於這些投資收益率相關指標和口徑並非法定披露項，各家根據各自考慮進行披露可以理解。但口徑和披露項不統一會造成同類指標在不同險企之間的不可比，為投資者和消費者的理解構成了障礙。尤其在銷售端，代理人難以清晰理解或解釋口徑差異，也可能出現誇大收益或引發客户決策失真引起的信任危機。

　　業內人士表示，相對於年報，《保險公司償付能力監管規則第18號：償付能力報告》中對於險企的償付能力報告在投資收益率的計算上設定了統一的公式，雖大多仍採用舊準則，但口徑相對更為一致。

　　記者查閲了這7家上市壽險公司（壽險資金佔據險資的大部分）2025年第四季度償付能力報告的投資收益率指標，除平安人壽還未披露該季度報告、陽光人壽適用新準則、新華人壽未説明適用準則外，其他4家之中，中國人壽投資收益率最高，為5.2%，人保壽險為4.41%，太平人壽和太保壽險分別為3.76%及3.74%；而在險企更為看重的近三年平均投資收益率指標中，太平人壽的2.62%在上述4家險企中最低，而人保壽險的4.11%則最高。

資管競速與合規警鍾

　　「對於壽險業務而言，前端對於儲蓄類產品的每一次推介，背后都離不開投資收益的支撐。」一名資深保險代理人對第一財經記者表示，壽險產品作為長期儲蓄與保障的結合體，雖然不能僅看收益選擇產品，但其收益表現也會直接影響客户的購買意願，尤其對於目前各大公司都在主推的分紅險等浮動收益型產品而言，投資收益與產品銷售的關聯度也隨之攀升。投資能力薄弱的公司，不僅難以拿出有競爭力的產品收益，更會讓壽險銷售團隊在面對客户時陷入被動，產品銷售的難度自然大幅增加。

　　目前，大型險企普遍會將自己的大部分投資資產委託給集團內的保險資管公司統一運作。面對行業競爭與市場需求，各家保險公司都在加緊佈局資管業務，強化資管公司的投資能力與風控水平。

　　在投研能力上，例如中國太保就在2025年報中表示公司嚴格遵循有紀律且靈活的戰術資產配置，持續推進投研資源整合和投研平臺建設，通過戰術資產配置體系加強對市場動態的跟蹤分析，賦能投資決策。

　　同時，各家保險資管公司近年來都在加大隊伍建設的力度：外資方面，友邦等外資公司均積極開設自己的資管公司；內資方面，例如，平安資管就於近期官宣在業內頗具口碑的張劍穎升任總經理，填補空缺近11個月的關鍵崗位；太平資管更是由中國太平集團董事長尹兆君兼任公司董事長，這在頭部公司中十分罕見，但從業績表現來看，卻不盡如人意。

　　業內人士也表示，這些能力建設的「大刀闊斧」都應該建立在合規的基礎上。

　　根據媒體援引企業預警通數據，2025年保險資管機構共收到監管部門130張罰單。例如中再資管及相關責任人員因未按照規定運用保險公司資金等，被罰款300萬元；民生通惠資管及相關責任人員因未按照規定運用保險公司資金被罰款超過390萬元；交銀保險資管及太保資產均因投資不合規等問題被罰款超過100萬元。

　　其中，太平資管在去年7月和10月接連領到兩張金融監管總局開出的罰單，其中一張光是公司處罰金額就高達678萬元，且有超過十名責任人員被處罰。罰款金額之大、受罰人數之多在頭部資管公司中亦屬罕見。

　　公開信息顯示，去年7月，太平資管因高管人員未經任職資格覈准實際履職、報送關聯方信息檔案不完整、保險資金投資非受託人自主管理信託產品等問題，被國家金融監督管理總局罰款678萬元，曹琦、李宏、徐鋼、林劍鋒、陳沫、王向陽、鄧先虎、李冠瑩、徐偉文、乞寧、李光耀等11名責任人員被警告併合計罰款76萬元；同年10月，太平資管又因未按照規定運用保險公司資金等，再度被罰70萬元，施泓亦被禁止5年進入保險業。