沒人敢接盤了：全球交易員開始「縮手」，市場流動性告急

伊朗戰爭已在全球金融市場引發混亂，使部分投資者和做市商不願承擔風險，從而令交易變得更加困難且成本更高——這正是監管機構高度關注的一種局面。

投資者和交易員表示，從美國國債、黃金到外匯，全球主要市場無一倖免。在歐洲，如今主導債券交易的對衝基金，也在本月迅速平倉多項押注，進一步加劇了這種局面。

投資者稱，在過去四周中，他們有時難以獲得報價，或難以順利執行交易，因為做市商擔心被迫持有可能迅速虧損的大額頭寸。

GAMA資產管理首席投資官拉吉夫·德梅洛（Rajeev De Mello）表示：「當我們嘗試交易時，成交所需時間更長。（做市商）希望我們更有耐心，把交易拆分成更小的規模。」他補充稱，做市商的買入價與賣出價之間的價差已經擴大。「這帶來的結果是，所有人都在縮小自己的持倉規模。」

多項波動率指標已飆升至以往市場危機時的水平，包括股票（VIX）、債券（MOVE）、原油（OVX）和黃金（GVZ）。

即便是在通常流動性深厚的政府債券市場——這一全球金融體系的基石——也已出現裂縫。在通脹風險令投資者不安的背景下，該市場受到嚴重衝擊。

根據摩根士丹利數據，3月份新發行的兩年期美國國債買賣價差（這一衡量市場深度和交易成本的關鍵指標）較2月擴大約27%，表明交易商在承擔風險時要求更高溢價。

期貨市場的壓力

需要指出的是，這類市場壓力跡象，在動盪時期並不罕見，例如去年4月美國總統特朗普「解放日」關税政策期間，以及2020年新冠疫情時期。

但本輪波動發生在市場此前處於擴張階段之時，當時投資者正搭乘各類資產的上漲行情。這意味着，如果戰爭持續、流動性進一步枯竭，市場可能出現更深層次的調整。

在歐洲，短期利率期貨市場的衝擊尤為明顯，交易員迅速計入歐洲央行大幅加息的預期。

摩根士丹利歐洲、中東和非洲利率業務聯席主管丹尼爾·阿克桑（Daniel Aksan）表示，市場流動性一度「嚴重萎縮」，僅相當於正常水平的10%。

他説：「這種（流動性不足和價格劇烈波動）的情況讓我想起疫情時期。」

上周五，三家歐洲金融監管機構表示，持續的地緣政治緊張局勢——尤其是中東戰爭——通過推高能源價格、加劇通脹壓力以及拖累經濟增長，對全球金融體系構成重大風險。同時，它們再次警告，波動性上升將衝擊市場流動性，並增加價格突然大幅波動的風險。

利潤防線承壓

儘管目前交易仍維持有序，但隨着投資者紛紛去風險化、轉向持有現金，買方力量正變得愈發稀缺，這反過來又令做市商更加謹慎。

經紀交易商Mischler Financial全球利率交易董事總經理湯姆·迪·加洛馬（Tom di Galoma）在談及美國國債市場時表示：「無論是賣方還是買方，機構都已經損失慘重，以至於市場參與者減少，流動性因此受到影響。」

儘管美國國債交易量激增，分析人士指出，其中部分交易並非主動選擇，而是被迫完成。

摩根士丹利美國利率策略師伊萊·卡特（Eli Carter）表示：「在買賣價差擴大后，交易成本更高，這會降低市場參與意願。但交易量仍然很高，説明其中一部分是平倉或止損交易。」

歐洲對衝基金的影響

歐洲債券市場近期的劇烈拋售，也凸顯出對衝基金在壓力時期可能帶來的影響。英國央行此前已多次警示這一風險，因為近年來對衝基金在該市場的參與度迅速上升。

根據2025年Tradeweb最新數據，對衝基金目前佔英國和歐元區政府債券交易量的50%以上。

在市場平穩時期，它們的參與有助於提供流動性，但許多基金此前集中押注相同交易，而其中部分迅速轉為虧損。

三位對衝基金投資人士表示，對衝基金在押注英國央行將降息的交易中遭遇重大損失。法國農業信貸銀行歐洲政府債券交易主管布魯諾·本希莫爾（Bruno Benchimol）表示，它們在押注歐洲收益率曲線走陡以及意大利與德國國債利差維持收窄的交易中同樣受挫。

他補充稱，當這些基金在同一時間集中平倉類似頭寸時，迫使債券交易商擴大買賣價差。

阿克桑表示，當對衝基金同時去風險化時，「會放大市場波動」。不過他也指出，在其他時期，它們的持倉也可能起到平抑波動的作用。

仍在場，但更謹慎

儘管客户交易頻率和規模下降，做市商仍面臨爭奪業務的壓力。

野村證券高級外匯期權交易員薩加爾·桑布拉尼（Sagar Sambrani）表示，為應對市場風險，大額交易的報價價差已較正常時期明顯擴大。但「反直覺的是，小額交易的定價反而更緊，因為做市商更加努力爭奪正在減少的客户流量」。

不過，有時這種努力也難以奏效。

在對利率高度敏感的黃金市場，全球套利基金Aravali資產管理首席投資官穆克什·戴夫（Mukesh Dave）表示，有些時候做市商甚至完全缺席，顯示出其不願參與交易。

在2025年創下歷史性上漲之后，傳統避險資產黃金本月卻出現下跌。

戴夫表示：「他們現在不想賺錢，他們只是不想因為留在市場里而虧錢。如果可以選擇，他們甚至不想參與市場。」