2025年中國金茂財報點評： 地產開發毛利率上升兩個百分點

（來源：克而瑞地產研究）

導讀

3月24日，中國金茂發布2025年全年業績。中國金茂董事長陶天海表示，目前，地產行業仍處於競爭格局的重塑階段，大浪淘沙始見金，行業洗牌之后留下的實際上是高手之間的競爭。普遍頭部企業採取了盤活存量、做優增量、調整業務結構等舉措，中國金茂也是一樣。

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盈利：增收又增毛利，物業開發毛利率回升至13%

2025年中國金茂實現營業收入594億元，同比增長0.5%（2024年營業收入為591億元）。毛利潤92億元，同比增長7%，整體毛利率15.5%，較上年14.5%略有提升。其中，物業開發毛利率13%，較上年11%提升2個百分點，主要是上海、北京、西安等地確認收入的項目毛利較高。此外，淨利潤為21.88億元；淨利率為3.69%，略低於2024年的3.72%。

從成本管控來看，期內三費管控成效顯著，銷售費用下降4%、管理費用下降13%、融資成本下降9%；三費費用率11.8%，較2024年13.1%有所下降。此外，期內計提發展中物業及持作出售物業減值6億元。

需注意的是，雖然高價值地塊提供了高毛利率，但整體淨利率在下降。主要是期內的税項支出大幅提升，尤其是境內土地增值税，隨着項目市場均價越高、增值率越高，預計LVT税率越高。

結合期末，中國金茂的合同負債642億元，較期初增長22%，所隱含的已售未結轉資源，以及新獲取優質項目逐步進入結算周期，未來營收規模有望維持在600億元左右，毛利率有望繼續小幅回升，但剩余存量項目減值風險仍有不確定性因素。

圖1 2025年及2024年中國金茂盈利能力情況

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現金流：現金淨減少24億，2026年錨定300億權益投資目標

2025年中國金茂現金及現金等價物淨減少額為24億元，期末的現金及現金等價物余額為284億元。

期內，中國金茂的經營活動現金流淨額為淨流入5億元，而去年同期為淨流出。期內，中國金茂仍有大量資金持續投入建設，發展中物業增加658億元。此外，投資活動淨流出49億元，其中合聯營企業的投資支出約60億元。

2025年中國金茂共計獲取21個項目，總土地款577億元，權益土地投資額272億元。新增土儲全部位於一二線城市，其中北京、上海兩大戰略深耕城市投資379億元，佔比高達66%。

截至期末，中國金茂的未售貨值約2786億元，其中67%集中在華北及華東，89%位於一二線城市。對於2026年的投拓節奏，管理層透露，全年將錨定300億元的權益投資目標。

中國金茂董事長陶天海表示，「一線及二線核心城市仍然具有旺盛的潛在需求，只是因為目前市場尚處於下行過程，很多投資者還沒有找到一個入市的好時機，隨着整個市場逐漸實現止跌回穩，這個需求還是非常旺盛的」。同時，「在三四線城市滿足好地段量、好產品的項目仍然有機會」。

圖2 2025年及2024年中國金茂經營、投資、籌資活動現金流淨額（億元）

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資產負債：非受限現金短債比逼近1，2026年解決25%的存量問題

期末，中國金茂的現金和現金等價物284億元，受限制銀行結余40億元。年內成功發行多筆低利率債券，全年公開市場融資成本低至2.3%，新增融資平均成本2.75%，較上年進一步下降。此外，持有存貨1067億元，較期初增加28%。

在盤活存量方面，早在2024年6月，中國金茂便啟動了「奮進計劃」，提出用三年時間解決80%的存量問題。其中，2025年的目標是解決35%，2026年完成25%，2027年完成20%。管理層透露，2025年是「奮進計劃」正式實施的第一年，全年達成36.2%，如期完成首年目標。

從負債來看，期末計息銀行貸款和其他借款1290億元，較期初增加5%。一年內到期債務281.25億元，較期初增長30%，短期償債壓力有所上升。

期末，中國金茂非受限的現金短債比從1.43降至約1.01，僅勉強覆蓋短期有息債務，安全邊際明顯收窄。此外，應付貿易賬款242億元（其中一年內到期為166億元）、應交税費30億元，對企業日常資金周轉構成一定壓力。若2026年銷售回款不及預期，資金鍊仍將面臨一定考驗。

整體來看，中國金茂的經營性現金流經營現金流雖已轉正，但規模偏小，整體現金流缺口仍需籌資性現金流來補充。此外，加大投資力度也讓企業的非受限現金短債比將至1的臨界點，管理層需要做好債務規劃，避免集中到期造成的現金流緊張。需注意的是，應收非控制股東款項高達292億、應收關聯方款項高達259億，建議加快項目清算和分配節奏，設定回款時間表和逾期預警機制，降低資金沉澱風險。此外，未來仍需關注中國金茂應收款項與存貨，是否會進一步計提減值撥備。

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