華創證券：中東衝突持續 油運市場長期需求邏輯預計不斷走強

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華創證券發佈研報稱，中東衝突已持續三周，市場高度關注油運市場變化，若未來1-2周內衝突快速降温，霍爾木茲海峽通行隨之恢復，將迎來短期脈衝式需求釋放；中長期來看，若美國和南美各增產132萬桶/日，則海峽中斷造成需求缺口將能被完全彌補。長期需求分析，OPEC+較此前三輪減產前，仍存在324萬桶/天的潛在增產量，佔2025年全球海運量比重約8%。隨着制裁執法力度持續升級以及地緣政治因素持續擾動，「黑油轉白」邏輯或持續兑現。

華創證券主要觀點如下：

情境1：未來1-2周內衝突快速降温，霍爾木茲海峽通行隨之恢復，將迎來短期脈衝式需求釋放

海峽通行正常后，產油國有動力清除庫容、儘快復產，而運力的迴歸仍有時滯，還可能面臨堵港風險，運價有望展現極高彈性。中期來看，若伊朗的原油轉向合規市場或帶來約5%的需求增量，而伊朗的非合規船隊由於高度老齡化迴歸合規市場的概率低、難度大。

情境2：若霍爾木茲海峽長期未正常通航，油運需求缺口多大？

沙特阿拉伯東西輸油管道和阿聯酋哈布尚至富查伊拉管道合計可彌補56%的波斯灣原油出口周轉量。短期來看，若美國和歐洲釋放戰略石油儲備，海運出口端達到225萬桶/天，需求缺口將能被完全彌補。中長期來看，若美國和南美各增產132萬桶/日，則海峽中斷造成需求缺口將能被完全彌補。

情境3：若衝突持續幾個月，戰略儲備釋放完成，而后迎來局勢緩和及海峽通行恢復，運費市場如何表現？

短期將出現類似情景1中的脈衝式行情，中期角度除了伊朗原油迴歸合規市場，戰略儲備消耗后的回補也將轉化為額外的需求增量。若國際能源署預計釋放的4億桶原油戰略儲備在海峽恢復后1年內完全補齊，需要額外約25艘VLCC，約佔當前合規VLCC的3%。另外，各國也將更加重視能源安全問題，可能提高能源安全庫存水位以及能源進口渠道可能趨於分散化，帶來中期額外補庫需求以及運距拉長效應。

情境4：如果霍爾木茲海峽選擇性通行，將如何影響運費市場？

全球原油運輸市場將形成「霍爾木茲內」與「霍爾木茲外」的雙軌體系：前者主要由獲得特許經營權的船東經營，能夠享受波斯灣內的高運價；后者運費高度低於前者。但是短期戰略儲備釋放或中期大西洋增產彌補波斯灣需求缺口的難度也大幅降低，若海峽通行恢復20%，疊加管道替代出口，若大西洋增產180萬桶/日，即可完全彌補需求缺口。

中、長期如何看油運市場：大周期來臨

1)中期格局最強邏輯：長錦商船大舉掃貨VLCC市場改變行業，最大集裝箱運輸公司MSC浮出水面。韓國長錦商船通過買入二手船+期租鎖定運力一躍成為全球最大VLCC經營商，佔據24%現貨市場份額，約20%合規市場份額，徹底改寫VLCC市場碎片化的競爭格局，並復刻類似集運「停航挺價」策略大幅助推運價。

2)中期供給強邏輯：老齡化對衝新船交付。目前22%在手訂單佔比剛剛滿足20歲以上潛在待淘汰運力，僅盈余約2%。暫不考慮拆解的情況下，測算26-27年考慮到交付節奏的合規運力邊際增速分別為1.4%、4.4%。

3)長期需求邏輯預計不斷走強：全球原油增產周期提振運輸需求、合規原油市場份額繼續提升。OPEC+較此前三輪減產前，仍存在324萬桶/天的潛在增產量，佔2025年全球海運量比重約8%。隨着制裁執法力度持續升級以及地緣政治因素持續擾動，「黑油轉白」邏輯或持續兑現。

油運核心標的速覽：中遠海能(600026.SH,01138)、招商輪船(601872.SH)

中遠海能和招商輪船是我國主要從事原油海上運輸的兩大上市公司，分別所屬中遠海運集團和招商局集團。中遠海能外貿油輪運力共102艘、2043萬載重噸，招商輪船外貿油輪運力共59艘、1688萬載重噸。中遠海能和招商輪船運營VLCC數量接近，分別為53、52艘；中遠海能控制更多的外貿中小原油輪及成品油輪運力。假設年運營天數為350天，美元匯率為6.9，測算VLCC TCE每波動1萬美元/天，中遠海能、招商輪船VLCC船隊税前利潤彈性分別為10.4、12.6億元。

風險提示

油運需求不及預期、老船拆解進程不及預期、新造船交付或訂單超預期等。