鷹覓眼｜金茂新掌門這一年：千億迴歸的真相

（來源：鷹覓房研）

作者信息Author Introduction

•八年券商從業，持證證券投資諮詢分析師

•十年財經媒體從業，資深記者

2025年的國內地產行業，沒有回暖的温情，只有生存的殘酷。

現在，距離去年陶天海上任中國金茂一把手，恰好滿一年。這位從金茂基層成長起來的管理者，過去最擅長的是在充分授權之下，帶着團隊開展「荒野求生」式的逆流而上，金茂現在的核心——華東「糧倉」就是這樣打拼下來的。

金茂過去幾年身陷模式困局，淨利潤甚至出現了大額虧損的局面。現在新掌門上任滿一年，市場不看過往功勛，只看實際戰果。陶天海與金茂的這場「自救之戰」，到了交卷的時候了。

● 他沒跟

地產行業的這輪深度調整，本質上是一場對狂飆時代慣性的清算。那些活下來的房企，無一不在與過去的自己較勁——存貨高企導致的滯銷難題、高價地項目計提的大額減值、盲目擴張留下的土儲結構散亂。

一個朴素的邏輯始終成立：過去誰鋪的攤子越大、擴張越缺乏章法，如今面臨的困局就越沉重，化解危機的成本也就越高。這不是某一家企業的困境，而是整個行業從「規模競賽」轉向「價值深耕」的必經陣痛。

金茂無疑是這場調整中波折最大的房企之一。2019年，公司是1608億元的銷售規模，到了2021年則衝到了2356億元的歷史峰值，然后急轉直下，2024年全年銷售額僅982億元，直接跌落千億陣營，五年間走出一條凌厲的「過山車」曲線。

規模的劇烈波動，必然引發連鎖反應——淨利潤由盈轉虧后艱難扭虧，融資成本高企，評級機構的負面評價接踵而至——2021年標普將其信用評級展望維持「負面」，直指其收入增長難以覆蓋利潤持續下滑的隱憂；資本市場用腳投票，2024年股票最低價較2020年高點跌幅達85%。

2025年3月，陶天海上任一把手，金茂呈現的就是這樣的底色——內有歷史包袱，外有環境遇冷。

這幾年，活下來的房企大都採取「多拿地、高周轉」的策略，這是一條捷徑——用新拿地塊開發適銷對路的產品，以高周轉的方式來保持原有規模或者創新高，並由此掩蓋大量庫存難以消化的困境。這已經是這幾年屢試不爽的套路了，連萬科都憑此術維持了一段時間的表面風光。

作為營銷條線出身的陶天海一接手金茂會怎麼做？面對行業的通行做法，反轉的是，他沒跟。

鷹覓君研究發現，去年金茂全口徑新拿地金額為339億，比2024年增加6億，比2023年減少11億，行業只排名第八名；新增建築面積188.8萬㎡，比2024年減少14萬㎡，比2023年減少55萬㎡。和前兩年相比，去年金茂拿地金額基本持平，而建築面積則明顯萎縮。

這一看起來很不聰明的做法，結局卻令人驚訝——大家一齊交成績單，金茂竟重回千億陣營，以1135億元的銷售額、15.5%的同比增幅，成為行業前十中唯一實現正增長的企業，排名由上一年的12名上升到了第八名。

這種操盤手法堪稱玄妙，引發了鷹覓君的興趣，於是仔細剖析了金茂去年一整年的策略和手段，結果發現了一個隱形的「火箭戰略」。

首先是隻投資核心城市，將100%新增土儲集中於一二線城市，其中66%的投資向北京、上海兩大核心城市傾斜。其實，這點不稀罕，現在所有頭部房企在新投資上幾乎都是這樣做的，而導致最后成效的，則來自其他方面。

還是得説金茂的產品力和品牌效應，陶天海上任后將這一優勢挖掘到了極致。2025年，金茂7個府系、7個璞系、4個滿系、5個棠系項目集中首開，多個項目的成績令人側目——上海虹口瑞虹新城璞元，99套房源、均價16.6萬/㎡，26分鍾全部售罄；北京CBD璞樾開盤賣了45億。

產品力的提升直接轉化為溢價能力，金茂住宅銷售均價從2023年的2.1萬/㎡升至2025年的2.6萬/㎡，在行業普遍降價促銷的當下，逆勢實現了「價漲量增」。

其實，產品力的展現和銷售的熱度只是一個結果，就像一個發射升空的火箭，它需要「能源系統」的推動。仔細分析，去年金茂這樣搭建了它的「能源系統」 ——

一大「能源」來自於存量盤活。2025年，金茂累計處置了35%的非核心資產，回籠的資金全部投向了核心城市優質項目。這麼做的好處是，在沒新增負債的前提下，儘可能獲得更多的翻盤籌碼。

另一大「能源」來自於周轉效率提升。去年，金茂拿地到開盤周期從 8–12 個月壓縮至4.8 個月，經營現金流回正周期縮短至11.4 個月，新項目首開去化率達81%，回款率超 85%。

最后一大「能源」來自於重構自渠能力，自獲客佔比顯著提升，據說多個城市項目自渠佔比超50%，部分項目達70%以上。

其實，這些手段不陌生，而用在金茂身上彷彿格外有效，這說明了公司基層執行力和方案落地能力，在陶天海時代得到了明顯改變。

這次，陶天海帶領金茂重歸千億房企的意義，遠不止於規模的復甦，更在於信心的重建與融資環境的改善。金茂的穩健表現如果能持續，勢必會逐步修復資本市場信心，央企信用背書疊加業績兑現，將讓其融資變得順暢，從而獲得更多無需抵押的信用貸款。過去時代的的底層邏輯，現在依然通用。

回望2025年初，頭部房企紛紛將營銷干將推至核心管理崗位，力圖通過強化營銷突破困局，這大大拉昇了行業的操盤水平，讓同行之間的競爭進入到白熱化程度。在這個背景下，陶天海上任一年，金茂逆勢增長，追平了第一梯隊應有的實力。這次，金茂也許真的遇到了那個對的人。

● 妥協

2025年，對中國金茂而言，應該不屬於什麼「逆襲翻盤」的戲劇性節點，更像是一場迟到的「自我歸位」。這份迴歸里，既有銷售端千億業績的爆發，更有戰略層面快刀斬亂麻的止損清醒。 

當房地產行業徹底告別「高周轉、高槓杆」的野蠻生長，曾經以「城市運營商」自居的中國金茂，終於在2025年被陶天海按下了城市運營業務的糾偏鍵。這場迟到的戰略收縮，不是對過往「造城夢」的全盤否定，而是在一堆爛攤子面前，不得不做出的理性妥協。

若要盤點金茂城市運營的「重災區」，湖州南太湖國際新城、濟南市中國岳城、鄭州馬寨新城、青島伊甸園（中歐國際城配套）以及長沙梅溪湖二期，無疑是最刺眼的五塊「傷疤」。

湖州南太湖國際新城，是金茂2025年戰略收縮的標誌性「棄子」。據同花順金融數據庫披露，這個總投資超百億、2020-2021年集中拿地（總地價約11億元）的超大型項目，最終在2025年1月被金茂主動退地，由政府收儲，官方公告雖稱「預期虧損約83萬元」，但業內測算實際虧損達3-4億元，回籠資金僅7.81億元。這個試圖在三四線城市複製梅溪湖奇蹟的項目，最終栽在了失算的泥潭里。

濟南市中國岳城則上演了「從高端到剛需」的斷崖式崩塌。這個金茂獨立操盤的城市運營標杆，首開定價1.3-1.4萬元/㎡，主打高端改善，最終卻因去化慘淡，被迫降價至7000-8000元/㎡，近乎腰斬，陷入「賣一套虧一套」的絕境，最終金茂主動申請退出剩余三個地塊。

鄭州馬寨新城與青島伊甸園，則是「只簽約、不落地」、「重規劃、輕運營」的典型。鄭州馬寨新城2020年簽約以來，長期停留在一級開發階段；作為青島中歐國際城核心文旅配套的青島伊甸園，曾號稱「世界第二個、亞洲首個伊甸園」，總投資計劃高達100億元，經過長達10年的建設期后，去年最終以普通生態公園收尾，與最初規劃天差地別。

即便是曾經的標杆長沙梅溪湖，其二期項目也未能倖免。有傳言説，金茂與長沙政府在開發收益、土地出讓、配套建設上陷入合作僵局，開發節奏放緩。

這些項目的困境絕非偶然，撥開表象，背后是金茂自身的戰略執念與行業周期的雙重碾壓。

從內部看，金茂在2020-2021年行業高點的激進擴張，犯了致命的「城市能級錯配」錯誤——將梅溪湖一期的成功經驗，盲目複製到湖州、濟南、鄭州等三四線及弱二線新區，忽視了這些區域人口導入不足、產業基礎薄弱、購買力有限的現實。

從外部看，行業下行與政企合作風險的爆發，成為壓垮這些項目的最后一根稻草。2025年房地產市場恢復不及預期，三四線城市樓市持續低迷，進一步加劇了項目去化壓力；而金茂城市運營項目高度依賴政府規劃、土地出讓與配套支持，一旦政企合作破裂，項目便陷入停滯，長沙梅溪湖二期、鄭州馬寨新城均是如此。

正是在這樣的背景下，去年在陶天海帶領下的金茂啟動了城市運營業務的全面收縮。公司雖然依然強調「中國領先的城市運營商」 這一核心定位，但全年新增 21 宗地塊均為純開發用地，無新增城市運營項目，並明確表示城市運營存量項目繼續運營，但不再作為投資與擴張重點。

收縮，不是失敗，而是金茂在行業周期中學會的「理性」——放棄不切實際的造城夢，聚焦自身優勢，在覈心城市做精做透，這或許纔是必要的戰略清醒。

● 包袱

2025年，中國金茂迎來來業績的全面翻紅。公開數據顯示，全年營收 593.71 億元，同比 增 1%；實現毛利 92.21 億元，同比增加7%；股東應占溢利 12.53 億元，同比增加 18%。

但必須清醒的是，這份成績單的背后，既有管理和操盤的功力，也藏着運氣的加持。

2025年金茂歸母淨利潤的回暖，並非全然是經營能力的質變，更與前幾年充分的資產減值密不可分。梳理公開數據可見，從2020年到2024年五年間，公司計提的資產減值高達206億，分別為44億、28億、60億、54億和20億。

正是這五年間的「刮骨療毒」，才讓金茂在2025年的資產減值降至了15億元，從而為淨利潤回暖騰出了空間。可是，這種「前人計提、后人受益」的運氣，能否持續是一個極大的變量。

高亢的迴歸號角背后，仍藏着難以忽視的隱憂，這份隱憂，恰恰是決定金茂能否真正穿越周期的關鍵。

公開數據顯示，截至2025年底，金茂存貨規模一舉攀升至1321億元，同比大增28%，在行業劇烈調整的當下，創出了歷史新高，這與當前頭部房企逐年收縮土儲的主流趨勢背道而馳。

比如，保利發展這幾年持續執行去庫存策略，以截至第三季度末數據來看，存貨規模從最高點2023年的8717億元，逐步回落至2025年的7462億元億元；招商蛇口的存貨同樣也呈現下行態勢，從2021年底最高點的4176億元降至2025年底的3623億元，兩家企業都在主動收縮土儲規模。

金茂存貨的逆勢高企，本質上是過去激進擴張留下的「后遺症」——那些佈局在三四線及弱二線城市的高價地項目、停滯的城市運營項目，成為壓在金茂身上最沉重的包袱。

需要注意的是，2025年僅15億元的資產減值，是建立在前幾年充分計提的基礎之上，一旦未來市場持續低迷，這些難以去化的存貨必然還將面臨減值壓力；同樣，還有再創新高的其他應收款和應收關聯方款項，這些都不排除繼續出現大額減值的可能，進而吞噬淨利潤。

陶天海2025年的自救之戰，贏了當下的成績單，卻仍未卸下歷史包袱，未來的每一步，依然需要在理性與風險中艱難平衡。所謂的「迴歸」，不是終點，而是一場更長周期考驗的起點。