年薪過億總裁！難挽友邦保險增速頹勢

來源：險企觀察

　　友邦保險於近期發佈的2025年年度報告，不僅是一份業績匯總，更是一面折射其全球戰略與中國市場現實之間落差的棱鏡。這份由杜嘉祺自去年10月迴歸出任獨立主席后首度領銜的報告，在描繪集團「強勁」表現的同時，也無意中勾勒出了一幅增速分化、成本高企、核心市場顯疲態的更復雜圖景。

　　從集團層面看，2025年的業績數字確實不乏亮點：新業務價值同比增長15%至55.16億美元，稅后營運溢利達71.36億美元，每股增長12%，保險服務業績增長18%至67.72億美元。這些宏觀數據支撐了管理層對「強勁表現」的定調。然而，當視線聚焦至其第二大市場——中國內地，以及集團頂級高管的天價薪酬時，一幅增速放緩、規模與質量面臨結構性拷問的畫像便清晰起來。

高額薪酬與增長貢獻的錯配

　　薪酬結構是觀察公司治理與戰略導向的窗口。年報顯示，執行董事、首席執行官兼總裁李源祥2025年薪酬高達1477.11萬美元，摺合人民幣約1.06億元，較上年繼續維持高位。獨立主席杜嘉祺薪酬亦達58.48萬美元。主要管理人員總酬金從2024年的5513.69萬美元增至6166.28萬美元，漲幅超過11.8%。

　　高額薪酬本身並非爭議焦點，關鍵在於其與所驅動業務增長的質量，尤其是核心市場增速之間的關聯性。李源祥在公開場合多次強調「中國內地始終是最重要的市場」，並指出其從未來增長空間和對集團貢獻角度「排名首位」。然而，正是這個被定位為「首位」的市場，2025年新業務價值增長率僅為2%，遠低於集團整體15%的增速，更被香港市場28%的增長速度遠遠甩在身后。

　　從貢獻佔比看，中國內地新業務價值為12.40億美元，佔集團整體22.5%，與香港市場22.56億美元、佔比40.9%的體量存在差距。一個被冠以「首位」且由年薪過億高管直接掌舵的市場，其增長動能卻僅能以個位數推進，而薪酬成本卻以千萬美元級剛性增長，這種投入產出比的邊際遞減趨勢，值得股東與市場審視。

內地市場增長放緩的結構性癥結

　　友邦人壽作為友邦保險在中國的全資子公司，自2020年成立以來已運營近六年。2025年，其實現保險業務收入824.15億元，同比增長14.72%，淨利潤121.31億元，同比增長44.35%。單看絕對值，仍屬可觀，但增速回落趨勢明顯。相較2024年18.23%的保險業務收入增幅和96.95%的淨利潤增幅，2025年兩項指標分別收窄3.5個百分點和超過52個百分點，盈利增速急劇放緩。

　　更值得注意的是，在規模擴張的同時，財務健康指標出現波動。截至2025年末，友邦人壽總資產4909.3億元，同比增長19.12%，但淨資產較上年末減少8.30%至428.37億元。償付能力方面，核心償付能力充足率和綜合償付能力充足率分別為226%和335%，分別較上季度末下降16個和23個百分點。這一「雙降」態勢，在業務擴張期值得高度關注，反映出資本消耗與業務增長之間的平衡面臨挑戰。

代理模式優勢持續，但價值率走低

　　友邦在中國內地市場長期依賴「最優秀代理」策略，2025年該渠道仍貢獻新業務價值的85%，新入職代理人數增加14%，活躍代理總數增加8%，顯示其在增員與留存方面仍具較強組織能力。代理人模式的高質量運營是友邦區別於多數中資險企的核心壁壘，這一點在行業代理人規模整體萎縮的背景下尤為突出。

　　然而，新業務價值率的下滑同樣不應忽視。2025年，中國內地新業務價值率為57.6%，不僅低於香港市場的68.5%，也反映出產品結構、渠道成本或定價策略正在承受市場壓力。在銀保渠道競爭加劇、利率中樞下行、客户對儲蓄型產品偏好增強的宏觀環境下，維持高價值率變得愈發困難。如果價值率持續承壓，即便新單保費保持增長，實際創造的內涵價值也可能被稀釋。

新地區擴張：高目標與現實節奏的落差

　　2025年，友邦保險九個新地區（天津、河北、四川、湖北、河南、安徽、山東、重慶及浙江）的新業務價值合計爲1.18億美元，增長45%。從增速看，這一數字頗為亮眼，但從體量看，僅佔中國內地新業務價值總額的9.5%。2025年8月，友邦保險提出目標，計劃推動新業務地域的新業務價值自2025年至2030年實現40%的複合年均增長率。

　　以1.18億美元為基數，若要實現40%的年複合增長，意味着到2030年新地區新業務價值需達到約6.3億美元。這一目標能否實現，取決於網點鋪設速度、分支機構產能釋放、與當地市場主體競爭能力等多重因素。目前，友邦人壽在已完成佈局的九個新地區仍處於投入期，規模貢獻有限，要實現五年內翻五倍以上的增長，需要持續的資本投入、渠道建設與品牌滲透，對總公司的資源分配與運營能力構成考驗。

治理層更迭與戰略連續性

　　2025年3月，張曉宇由友邦人壽總經理升任董事長。這位自2000年加入友邦、在精算、行政管理、業務發展及中國區CEO等多個崗位歷練的「老友邦人」，其掌舵首年交出的成績單，呈現出穩健有余但進取不足的特徵。業務增速收窄、淨資產下滑、償付能力下降等指標的顯現，或許反映出在新舊交替期，管理團隊對市場節奏把握、資本管理與業務擴張之間平衡的審慎取向。

　　對於外資險企而言，中國市場的特殊性在於：一方面需要保持全球統一的經營標準與風險偏好，另一方面又必須適應本地市場的競爭節奏與監管環境。張曉宇作為長期深耕中國市場的本土管理者，其戰略選擇勢必更傾向於穩健，但穩健的代價，可能是短期內在規模與份額上被部分積極擴張的中資對手拉開差距。

綜合觀察：光環之下的隱憂

　　從全局審視，友邦保險在中國內地市場面臨的是三重結構性挑戰。

其一，增長動能轉換。從早期依託單一城市、高淨值人羣的藍海紅利，轉向全國化佈局、渠道多元化、客羣下沉的競爭紅海，原有的高價值率、低競爭強度的優勢正在被削弱。新業務價值增速從2024年的較高水平滑落至2%，並非短期波動，而是市場競爭、利率環境、客户結構變化共同作用的結果。

其二，成本結構剛性。高管薪酬持續處於行業頂端，管理層總酬金同比增長超過11%，而中國內地新業務價值增長率僅為2%，淨利潤增速從96.95%腰斬至44.35%。人力成本與價值創造之間的剪刀差擴大，將在長期侵蝕股東回報。

其三，財務健康指標的邊際惡化。淨資產下滑、償付能力充足率連續兩個季度下降，反映出資負匹配管理、資本規劃與業務擴張節奏之間尚未實現最優平衡。在利率下行周期中，保險公司本就面臨利差損風險，若償付能力持續承壓，可能影響未來業務拓展的空間和監管評級的穩定性。

　　綜上，友邦保險2025年年報呈現的，是一家頭部外資險企在規模、薪酬與增長之間的張力關係。李源祥年薪過億、管理層總酬金持續走高，與中國內地新業務價值僅微增2%、新業務價值率低於香港市場、淨資產下降、償付能力雙降等數據形成鮮明對比。新地區擴張雖有高增長目標，但當前體量尚不足以構成對整體業績的有效支撐。

　　在「最優秀代理」策略依然穩固的同時，友邦需要回答的問題正變得更為尖鋭：當核心市場增速已無法匹配高管薪酬的漲幅，當新業務價值率持續承壓，當財務指標開始顯現邊際弱化信號，這家以穩健著稱的百年險企，在中國市場的增長故事，是否到了需要重新校準邏輯的時刻。