【券商聚焦】華泰研究維持美高梅中國(02282)「買入」評級 指其高端業務表現良好

金吾財訊|華泰研究發佈研報指，美高梅中國(02282)在25Q4中高端業務表現強勁，市場份額創歷史新高，憑藉在中高端市場的競爭優勢，核心中場業務增長紮實，有望推動市佔率進一步提高，中長期業績韌性穩健。報告維持美高梅中國「買入」評級，目標價18.20港元。

美高梅中國2025年實現經營收益347.9億港元，同比增長10.8%；經調整EBITDA為100億港元，同比增長10.4%。25Q4經營收益同比增長21%至96.2億港元，經調整EBITDA同比增長29%至27.5億港元。25Q4及2025年市場份額分別提升至16.5%與16.1%，創歷史新高。公司宣佈派發每股0.353港元股息。分業務看，作為業績基石的中場業務表現亮眼，中場博彩毛收入(GGR)同比增長10.2%至315.1億港元，主要得益於美獅美高梅和澳門美高梅中場投注額分別同比增長14.2%和1.1%。貴賓(VIP)業務GGR因贏率上升同比增長19.5%至48.4億港元，但客流及投注意願承壓，澳門美高梅與美獅美高梅的VIP轉碼數分別同比下降24.2%和10.1%。老虎機業務投注額因客流增長而上升，但受整體贏率回落影響，GGR同比僅微增3.3%至23.0億港元。非博彩收益得益於旅客量上升，同比增長5.2%至43.2億港元。

25Q4公司EBITDA利潤率為28.6%，同比提升1.8個百分點，環比提升0.7個百分點，報告預計得益於高端業務表現良好的提振。風險方面，自2026年起生效的新長期品牌協議將品牌使用費上調至每月綜合收益淨額的3.5%（此前為1.75%），2026年費用上限為1.883億美元（2025年為6000萬美元），預計對后續利潤端帶來一定拖累。

公司持續深化「旅遊+」戰略以強化高端客羣品牌粘性。展望2026年，啟用澳門美高梅「雍貴別墅」及多功能場地「百寶箱」以提升對超高端客户的吸引力。非博彩業務方面，美獅美高梅亞洲首個動感劇院推出《澳門2049》駐場演出，以及保利美高梅博物館等項目已形成較強勁集聚效應，自開幕至2025年11月已突破百萬客流。公司將繼續利用母公司全球銷售平臺與分銷網絡拓展國際客源，非博彩景點的持續釋能有望為博彩毛收入與核心業務提供堅實客流支撐。

基於公司高端業務的亮眼表現，報告上調2026-2027年EBITDA預測8%至97.3億港元和101.0億港元，並引入2028年EBITDA預測103.5億港元。估值方面，考慮到公司非博彩部署與博彩業務的高效協調以及「小而美」的優質服務，預計其恢復能持續優於行業，給予公司8.1倍2026年預期EV/EBITDA，對應目標價18.2港元。報告同時提示風險包括政策落地不及預期、測算存在誤差以及海外博彩市場競爭加劇。