中金：維持藥明合聯(02268)跑贏行業評級 目標價88.0港元

智通財經APP獲悉，中金發布研報稱，考慮到東曜整合和新加坡投產費用上升，維持藥明合聯(02268)27年預測基本不變。為更好反映主營趨勢，採用新經調整淨利潤口徑並引入26/27年預測21.25/28.93億元，當前股價對應26/27年26.5x/19.5x經調整P/E。維持跑贏行業評級和88.0港元目標價，對應26/27年47.0x/34.5x經調整P/E (56.7%上行空間)。

中金主要觀點如下：

2025年業績符合該行預期

2025年：公司實現營業收入59.44億元，同比+46.7%;毛利率36%，+5.4ppt;經調整歸母淨利潤15.59億元，同比+69.9%。盈利能力提升，主要得益於運營效率提升和產能利用率爬坡。

訂單強勁增長，項目漏斗推進順利

1)訂單：截至2025年底，公司未完成訂單14.89億美元，同比+50.3%，2025年新簽訂單13.3億美元，同比+41%。2)項目數量：全年新籤iCMC項目70個、創歷史新高，新增PPQ項目10個;年末iCMC/PPQ項目累計252/18個，1個商業化項目，為未來商業化放量積蓄潛力。

全球產能加速擴張，併購與海外佈局同步推進

1)海外：公司預計新加坡基地1H26 GMP放行，截至25年底已收到10+個后期iCMC項目申請。2)國內：公司預計無錫基地DP5/DP6製劑27年底/28年初GMP放行，江陰基地(載荷連接子)27年GMP放行。蘇州基地：公司預計東曜藥業收購將於26年3月底完成。2026年資本開支(含東曜收購)預計約31億元，2026-2030年總投資約80億元。公司25年自由現金流轉正，年末現金及理財合計約75億元。

技術平臺持續擴容，鞏固創新領先地位

公司擁有WuXiDARx，X-LinC，WuXi Tecan1&Tecan2等專有技術平臺。2026年2月，公司與Earendil Labs就自主研發的WuXiTecan-2載荷連接子技術授權達成戰略合作，潛在交易總金額最高可達8.55億美元。該行期待技術授權為公司中長期發展打開空間。

風險提示：新葯研發風險，產能爬坡不及預期，競爭格局惡化，匯率波動。