低利率環境下ABS投資價值挖掘

主要觀點

投融資周期下的分工——信用債先行，ABS 互補

信用債天然具備順周期屬性。而ABS存在的前提是對已經形成、能產生穩定現金流的存量資產進行證券化實現融資。處於投融資周期的下游環節，更多扮演逆周期的互補角色，在信用收縮期成為企業盤活存量、緩釋流動性壓力的重要工具。

ABS一級市場呈現利率分化顯著、短久期主導的供給特徵。信貸ABS利率中樞最低、波動最小，ABN定價與信用債貼合度較高，企業ABS因資產與主體差異較大，票面利率整體更高。市場發行以1-2年期短久期產品為主，中長期產品供給相對稀缺。從利差結構看，信貸ABS依託銀行主體與標準化資產成為市場安全墊，利差處於低位；ABN以城投、國企資產為主，利差居中、具備收益彈性；企業ABS資產類型多元，是利差分化的主要來源。

ABS二級市場和機構行為

近三年ABS市場流動性呈現顯著板塊分化，整體活躍度弱於傳統信用債，但正在邊際改善。ABN因主體資質優良、銀行參與度較高，流動性顯著領先；信貸ABS 流動性偏弱，企業ABS交易活躍度逐步提升。不同基礎資產間分化同樣突出，標準化、現金流穩定品種換手率更高，而銀行信貸類、低波動高評級資產多被長期持有，流動性偏弱。

ABS持有人結構正從銀行主導轉向機構多元化參與。銀行間市場呈現 「大行減持、股份行增持」 的內部結構分化，非法人產品與存款類機構佔比回落。交易所市場中，銀行理財、基金資管因淨值化壓力收縮配置，保險、公募、信託等非銀機構成為新增主力，信託在非標收縮背景下持續增配標準化ABS。

ABS信用分析框架

當前國內 ABS 未完全實現純資產信用融資，出表類資產佔比僅4.6%，多數依賴發行人主體信用，形成基礎資產和主體信用雙維度評估邏輯，權重隨資產類型、監管口徑等差異化。經過化債周期調整，ABS 市場告別粗放增長，轉向精細化發展，資產供給向核心主力資產聚焦，據此可將全市場 ABS 劃分爲不動產類、經營債權類、銀行信貸類、非銀債權及其他類四大類別。

ABS投資策略

在當前實體融資需求偏弱、信貸投放不足的環境下，供給具備擴容基礎，且在債市利差收窄背景下仍保持清晰利差分層，高收益品種相對優勢突出，同時低波動特徵可有效平滑淨值波動。配置上建議適度拉長久期，重點關注2–3年期品種以鎖定收益、降低再投資風險；流動性層面以高流動性ABN與信貸ABS為底倉，適度搭配交易所高收益品種；並構建信貸ABS、類 REITs、供應鏈 ABN的多元化組合，平衡收益、風險與流動性，挖掘細分品種稀缺價值。

風險提示：

1、統計口徑和結果可能存在偏差。

2、機構行為超預期或預判偏差。

3、未來政策超預期。

報告正文

1.我國資產證券化的發展歷程與市場現狀

「十五五」規劃建議明確提出「穩步發展期貨、衍生品和資產證券化」。作為資本市場的舶來品，資產證券化（ABS）起源於美國的住房抵押貸款證券化，在我國經歷了本土化再造。核心在於通過結構化設計，將缺乏流動性的資產轉化為可交易的標準化證券，實現表外融資與風險隔離。伴隨着我國投融資周期的演變，ABS逐漸走出了具有中國特色的發展路徑。與海外模式相比，最顯著的特徵在於ABS本土化過程中強化了抵質押的融資屬性，兼具盤活存量、優化金融結構的作用。截至2026年2月18日，全市場資產支持證券存量余額為36,108.8億元，在整個信用債市場份額佔比約6.7%，相對其他品種較小眾。其中以證監會主管ABS為主，佔ABS市場存量的71.1%。

1.1投融資周期下的分工——信用債先行，ABS 互補

信用債融資的本質是企業先將主體信用貨幣化，再將募集資金投向實體形成資產，具備典型的順周期特徵；而ABS的融資前提是對已經形成、可產生穩定現金流的存量資產進行證券化。處於投融資周期的下游環節，更多發揮逆周期的互補角色，在信用收縮期成為企業盤活存量、緩釋流動性壓力的重要工具。

作為順周期工具，信用債的供給與實際利率呈現顯著負相關：當實際利率上行時，企業融資成本抬升，信用債發行意願與規模同步收縮；反之，利率下行則會刺激信用債供給擴張。而ABS作為資產驅動型融資工具，其供給對利率變化的敏感性相對更弱，整體供給曲線更為平滑，更多受底層資產供給、監管導向、特定市場周期等因素驅動，當前我國正處於后基建投資與存量資產盤活時代，在前一輪信用周期擴張后，具備穩定的現金流的優質資產，亟需有效的盤活渠道。

1.2 ABS的監管格局

從2005年我國資產證券化首單產品——中國聯通CDMA網絡租賃費收益計劃正式發行以來，國內ABS行業發展已滿二十載，逐步實現從探索起步到規範成熟的跨越，形成「三足鼎立」的監管格局。疊加公募REITs的常態化擴容，共同構建起多層次、多元化的資產證券化市場體系。

從市場存量結構來看，企業ABS佔據市場主導地位，以資產支持專項計劃為載體，在滬深交易所掛牌交易，存量規模佔比高達71.1%；資產支持票據（ABN）位居第二，以信託計劃為發行載體，主要在銀行間市場交易，存量規模佔比約17.8%。值得關注的是，企業ABS與ABN的發行主體均以非金融企業為主，且多以私募形式發行。相比之下，由銀行業金融機構發起、金融監管局ABS（信貸ABS）目前存量規模相對較小，佔比約11.1%。其底層資產以銀行信貸資產為核心，發行方式以公募為主，主要在銀行間市場流通。 

1.3二十年來時路—經濟周期共振下的演進

ABS雖然是小眾品類，卻與資產投融資周期深度綁定。二十年間隨經濟周期迭代，ABS走過從制度奠基到規模擴容、再到存量盤活的轉型周期。2025年底全市場發行規模已回升至2.31萬億元。

破冰探索階段（2005-2011年）：

2005年4月，人行、銀監會聯合發佈《信貸資產證券化試點管理辦法》，標誌着我國 ABS正式破冰。這一階段恰逢地產黃金發展期與城鎮化加速推進，住房按揭、企業經營貸款成為銀行信貸主力，ABS試點也率先聚焦住房貸款、企業貸款、不良貸款等信貸類資產，同時基礎設施收費權等其他資產也嘗試入池。2008年全球金融危機爆發，資產證券化風險被廣泛審視，疊加國內信貸政策收緊，市場隨即陷入三年停滯，2009—2011年發行量近乎歸零，基礎資產類型始終停留在6種以內，整體處於試點試水的萌芽狀態。

常態化發行階段（2012-2014年）：

2012年5月，人行、銀監會、財政部聯合發佈127號文，信貸ABS率先重啟，擴大了試點範圍與基礎資產類型，市場開始走出停滯。2013年3月，證監會發布16號文，確立證券公司通過設立特殊目的載體開展資產證券化業務，企業ABS開始崛起。2014年11月，證監會發布49號文，以備案製取代審批制，發行效率大幅提升，為后續爆發奠定了核心制度基礎。這一階段，「四萬億」 刺激后信貸高增，銀行出表需求迫切；地產調控初期與基建PPP 模式推廣，也讓企業ABS開始承接基礎設施收費、少量應收賬款等資產。發行量從2012年的281.4億元攀升至2014年的3309.8億元，基礎資產種類從6種擴容至十余種，形成信貸ABS和企業ABS雙軌並行的常態化發行格局。

快速發展階段（2015-2021年）： 

2015年起，備案制紅利全面釋放，ABS基礎資產迎來百花齊放。從2013年的6種擴容至 2018年的31種，全市場發行規模也由2013年的280億元激增至2018年的2萬億元。這一輪快速增長根植於宏觀金融周期與行業監管環境的調整。2018年資管新規出臺，金融去槓桿導致非標融資受限， ABS順勢填補了實體非標融資缺口。2020年房企「三道紅線」 收緊了地產傳統融資，ABS憑藉結構設計優勢，成為房企常規融資的重要替代工具；而房地產市場的高位運行，推動銀行個人住房貸款投放量大幅增長，疊加銀行面臨的資本金約束與信貸額度管控，RMBS成為銀行盤活長期按揭資產、騰挪信貸空間的關鍵手段。

微觀視角來看，居民部門的加槓桿行為則為ABS市場注入了另一重動力。城鎮化推進與收入預期提升帶動居民消費需求釋放，催生了汽車貸款、銀行/互聯網消費貸款等基礎資產，與地產、基建相關資產形成互補，共同支撐了這一階段ABS市場多元擴容。

結構調整與優化階段（2022年至今）： 

2022年以來，地產行業深度調整，銀行信貸對房企收縮，購房尾款、供應鏈應付賬款等地產相關ABS規模大幅萎縮，全年發行量同比下降36.1%至2.01萬億元。同時，地方政府化債工作推進，城投企業通過ABS盤活存量基建與公用事業資產，基礎設施收費權、REITs 等資產規模穩步增長；后基建時代，高速公路、保障房、新能源設施等優質資產亟需盤活渠道。2025年5月上交所發佈《關於試點公司債券續發行和資產支持證券擴募業務有關事項的通知》，支持存量 ABS 擴募，公募REITs常態化發行政策持續落地。2023—2025年，ABS發行量穩定在2萬億元左右，基礎資產結構分化明顯，房地產相關資產佔比下降，部分窗口期產品退出發行，資產供給向基礎設施收費權、融資租賃債權、企業應收賬款、銀行/互聯網消費貸款等類別集中，整體形成不動產類、經營債權類、銀行信貸類、非銀債權及其他類四大主線並行的格局。

1.4 ABS存量市場——頭部集中特徵明顯

以全口徑基礎資產類型劃分，截至2025年12月31日，全市場ABS存量基礎資產類型有32種，前10大基礎資產類型佔總余額的86.4%。高度集中於企業應收賬款、類REITs、CMBS/CMBN、融資租賃債權、銀行/互聯網消費貸款、一般小額貸款債權六大品種，產品以企業ABS和ABN為主。金融監管局ABS主要聚焦銀行信貸類資產，核心覆蓋個人汽車貸款、住房抵押貸款、不良貸款及小微企業貸款。整體來看，全市場 ABS 供給向核心主力資產集中，監管定位與資產屬性形成較強綁定，共同構成了多層次、結構化的市場格局。

2. ABS一級供給

2.1 票面利率分化與短久期主導

從ABS一級供給來看，近2年的票面利率分化明顯，信貸ABS依託銀行信貸資產較高安全性，利率中樞最低且波動較小；ABN以城投、國企的相關資產為主，定價節奏與全市場信用債貼合較高；企業ABS因基礎資產類型多元、主體信用差異較大，票面利率整體高於全市場信用債。從近一年的期限供給結構來看，ABS發行呈現出短久期主導特點，1年以內及1-2 年期產品構成供給主體，合計貢獻了絕大部分發行規模，這與消費貸、供應鏈賬款、租賃債權等核心基礎資產的現金流回收周期偏短直接相關，也契合了發行人的流動性管理需求。相比之下，3年以上的中長期限產品供給較為稀缺。主要受底層資產本身的期限屬性限制，多數基礎資產現金流特徵難以支撐長期限設計。債權類資產的現金流周期與生俱來較短，不動產類雖理論上可產生長期現金流，但實際運營中受經濟周期、政策變動等影響，其現金流的長期穩定性不足，難以支撐10年以上的長期限產品創設。

2.2 利差分層顯著，安全墊與高收益並存

分基礎資產種類的利差來看，信貸ABS以住房抵押貸款、住房公積金貸款、個人汽車貸款等銀行信貸類資產為核心，依託商業銀行主體信用，標準化程度高、現金流穩定，利差處於全市場低位區間，如住房公積金貸款AAAsf下2-3年期利差僅2bp，成為ABS市場的安全墊，錨定了定價中樞；ABN的核心基礎資產為供應鏈應付賬款、基礎設施收費、企業應收賬款等，發行主體以城投平臺、大型國企為主，存量規模僅次於證監會主管ABS，屬於市場主力盤，利差處於中等水平，如供應鏈應付賬款AAA sf下1-2年期利差60bp、AA+ sf下1-2年期122bp，具備收益彈性。交易所ABS基礎資產類型較多元，存量規模最大，是全市場利差分化的核心來源。CMBS/CMBN利差穩定在55BP左右，類REITs 利差穩定在101bp左右；而微小企業貸款AA sf下2-3年期利差高達224bp，以及知識產權等資產利差較高。

3. ABS二級市場和機構行為

3.1 品種流動性差異明顯，活躍度邊際改善

近3年ABS整體流動性水平仍弱於傳統信用債，但不同監管歸口的品種表現差異明顯。ABN的流動性顯著較好，2023-2025年換手率分別為 105%、101%、88%，明顯好於另兩類，這與其核心發行主體資質較好、銀行參與度高密切相關。相比之下，信貸ABS的流動性較弱，近3年換手率僅在19%-28% 區間，證監會主管ABS的換手率則在31%-46%之間，雖處於較低水平，但有邊際改善跡象，除配置盤為主、交易盤參與度可能邊際增加。

與信用債橫向來看，ABS整體流動性明顯弱於金融債、NAFMII債等品種，與公司債處於相近水平。從趨勢看，2025年ABS 整體換手率有所回升，尤其是證監會主管 ABS 從 2024年的31% 提升至46%，市場交易活躍度有逐步改善趨勢。

3.2 多因共振—基礎資產流動性分化

以全市場各類基礎資產近3年的活躍度表現看，結構分化也較為明顯，這既源於資產本身的屬性，也與投資者的配置行為密切相關。補貼款、優先有限合夥股份、同業借款、類REITs等資產的年均換手率位居前列，普遍超過60%，部分品種甚至超過100%。這類基礎資產對應的主體通常信用良好、現金流穩定、標準化程度高，既吸引了配置型資金，也吸引了交易型資金參與，一定程度上成為機構調倉平衡收益的工具。與之形成鮮明對比的是，住房抵押貸款、信用卡分期貸款、持有型不動產、保單質押貸款等資產的年換手率較低，普遍不到20%，部分品種甚至低於10%，這類資產多為銀行信貸類或不動產類資產，一方面此類資產的投資者以銀行、保險等配置型機構為主，更傾向於持有至到期；另一方面全面淨值化改造以來，淨值型產品為求穩定，對低波動、高變現能力資產的需求顯著提升，而底層分散、違約率低、價格波動小的高評級 ABS可能被作為底倉長期持有，進一步固化了其流動性。

這種流動性分化的本質，是資產屬性、投資者結構與市場定位三者共振的結果：雖然部分基礎資產的交易活躍度有望逐步提升，但ABS市場高流動性品種集中、低流動性品種固化的格局或將在較長時期內存在。

3.3 大行退股份行進，ABN持有人結構多元轉型

從2023年3月至2025年12月銀行間和交易所ABS持有人結構的演變來看，持有人結構從銀行主導逐步向多元參與轉型。儘管銀行間和交易所的核心持有主體雖有差異，但均圍繞低波動、穩收益的配置訴求展開。

銀行間市場在2023年以非法人產品和存款類金融機構為持有主力，兩者份額合計超90%。這既源於淨值化改造后非法人產品對ABS優先級低波動屬性的依賴，也反映了存款類機構在利率下行初期通過持有ABS鎖定收益的策略；進入2024年后，隨着ABS收益持續壓縮，非法人產品與存款類機構的佔比均有所回落。一方面，在ABS收益壓縮的背景下，機構轉向更具流動性的品種；另一方面也與ABS供給結構調整相關，信貸ABS佔比下降導致配置吸引力減弱。值得關注的是，銀行持有人內部呈現大行退、股份行進的分化。國有大行等機構因資金成本低、ABS收益溢價吸引力下降而收縮持倉，而股份行則因資金成本與ABS收益更匹配，疊加信貸擴張與出表需求，配置ABS可獲取相對收益，成為銀行間市場的重要增量資金。

3.4非銀機構或成為交易所ABS新的配置力量

交易所市場則以銀行自營、信託機構、基金資管及銀行理財為核心持有方，隨着利率下行，保險機構、公募基金的佔比持續提升。而銀行理財、基金資管因淨值化壓力逐步收縮ABS持倉。同時，銀行佔比下降也可能與資管產品分流有關，淨值化改造后，銀行理財資金更多通過非法人類產品間接配置ABS，而非直接參與交易所市場。而保險、公募、信託等非銀機構補位，成為交易所ABS的新的增量資金。可以看到信託機構佔比不斷上升，在房地產和政信業務收縮的背景下，ABS能夠滿足信託對標準化轉型和收益水平的要求，以及承接了部分銀行、保險的通道配置需求。

4. 各類基礎資產分析框架

截至2025年12月31日，全市場存量ABS覆蓋的基礎資產種類已達42種。儘管資產類型繁多、結構複雜，但各類基礎資產的創設本質大多服務於交易結構搭建，最終實現底層資產風險與收益的匹配傳導。當前國內ABS市場尚未完全實現純資產信用融資模式，全市場出表類基礎資產規模佔比僅4.6%，且主要集中在不良貸款、消費性貸款和個人住房抵押貸款領域，絕大多數產品仍無法脱離發行人主體信用加持。因此國內ABS形成了基礎資產和主體信用雙維度的核心評估邏輯。這一雙維度評估的權重並非固定，而是隨基礎資產類型、產品結構設計、監管口徑等維度呈現差異化。

ABS市場在經歷階段性繁榮后，部分過度創新也暗藏了潛在金融風險，有些亦是窗口期產品。經過本輪化債周期的優化與調整，市場已逐步告別粗放增長，進而邁向集約化、精細化階段。從近三年市場演變趨勢來看，資產供給進一步向核心主力資產聚焦。在這種市場格局下，同時也爲了簡化分析框架，為更好抓住信用實質，我們將全市場ABS產品系統性劃分爲四大類別：不動產類、經營債權類、銀行信貸類、非銀債權及其他類。

4.1不動產類分析框架

我們將現金流錨定於不動產運營收益的產品統一歸為不動產類ABS，其信用邏輯在於資產運營現金流和處置價值的雙重信用支撐體系。與依託企業經營或信貸債權類資產不同，不動產類ABS的現金流取決於底層不動產的長期運營周期，資產本身的持續運營能力依賴較高；同時，不動產固有的實物屬性賦予其與債權類資產所不具備的處置價值，即便在極端情景下出現運營現金流不及預期，通過對底層不動產的市場化處置，仍有可能成為證券本息兑付的重要保障，因此底層資產的估值合理性與變現潛力成為此類產品評估的核心維度之一。從市場分佈來看，不動產類ABS的存量余額主要集中於交易所市場，交易商協會也有少量發行。這一分佈特點，本質上源於不動產類ABS的配置屬性，其長期、穩定的現金流特徵更契合機構投資者的配置需求。

不動產中佔比較大的三類核心品種分別為類REITs、CMBS/CMBN、基礎設施收費收益權，此三類產品信用風險的核心差異體現在資產信用與主體信用的權重配比。類REITs的信用價值較多錨定底層持有型不動產的運營效率與長期增值潛力，主體信用僅作為退出與運營保障的補充，核心風險集中於運營不及預期、資產估值下行及退出路徑不確定性；CMBS/CMBN的底層物業的運營現金流與抵押處置價值構成第一重保障，發行人或差額支付方的主體資質則為違約風險提供重要緩釋，信用評估需同時兼顧商業地產周期波動與主體信用資質變化；基礎設施收費收益權的現金流高度依賴特許經營政策與地方財力，城投/國企主體的履約能力與政府支持力度成為信用的核心支撐。

從經濟周期與供給邏輯來看，不動產類ABS具備明顯的周期屬性，且正處於政策驅動的供給增長窗口期。此前大規模基建投資形成的優質基礎設施資產，以及存量商業地產、產業園區等不動產，均面臨提升運營效率、實現資產盤活的需求。未來隨着基礎設施公募REITs常態化發行、商業地產存量盤活政策持續落地，不動產類ABS將成為ABS市場供給的重要增長極。

4.2經營債權類分析框架

我們將現金流源於合同債權的產品統一歸為經營債權類ABS，從資產本質來看，經營債權類ABS的基礎資產現金流高度依賴企業經營活動產生的合同債權收益，對手方的履約能力是現金流可持續性的核心前提。與不動產類資產固有的實物屬性不同，經營債權類資產在極端情景下的變現難度更大。因此主體信用在其信用分析框架中佔據主導地位，原始權益人、差額支付方等增信主體的資質成為風險緩釋的核心抓手。從市場分佈特徵來看，經營債權類ABS在交易所與銀行間市場的分佈較為均勻，這一格局也決定了其兼具配置型與交易型的產品屬性，既契合低風險偏好機構的長期配置需求，也為追求流動性與收益增強的交易型資金提供了適配標的。

從市場供給結構來看，經營債權類ABS以企業應收賬款、融資租賃債權、供應鏈應付賬款/保理融資、補貼款等為核心品種。企業應收賬款ABS與融資租賃債權ABS 具備一定共性，其信用支撐除依賴原始權益人等主體信用外，還需重點考察債務人的履約信用與資產分散度；而融資租賃債權ABS在此之外，還依託租賃物的變現價值形成補充保障。供應鏈應付賬款/保理融資ABS則高度綁定核心企業信用，貿易背景真實性是其信用成立的前提，核心企業的資質與履約能力是評估的重點。補貼款ABS以政策穩定性與強主體兜底為核心支撐，現金流依賴財政部門的審覈撥付節奏，需重點關注政策持續性與差額補足方的履約能力。

從經濟周期與監管演進來看，經營債權類ABS的信用表現與經濟增長動能、產業鏈穩定性深度綁定：經濟上行期，企業經營活力提升，合同履約率與回款效率同步改善；經濟下行期則易面臨對手方信用資質惡化、回款延迟等風險。同時，融資租賃行業監管強調 迴歸本源，要求提高直租業務佔比，預計未來租賃資產將更深度嵌入產業鏈，與實體企業經營活動的綁定愈發緊密。

4.3銀行信貸類分析框架

我們將銀行/互聯網消費貸款、個人汽車貸款、住房抵押貸款、不良貸款等基礎資產統一歸類為銀行信貸類ABS。作為信貸機構表內信貸資產的證券化載體，該類產品除互聯網消費貸款外，大多屬於信貸ABS，天然具備類金融債屬性。同時，銀行發起這類產品普遍存在出表訴求，本質是其通過資產證券化實現資本釋放、報表優化與結構調整的重要工具。因此，銀行信貸類ABS的供給節奏，不僅受政策導向影響，也與商業銀行自身資本充足水平、經營訴求及信貸投放節奏高度相關。

銀行信貸類 ABS的資產池普遍具備小額分散的特徵，因此除了銀行信用本身，基礎資產的歷史表現與分佈特徵也是信用研判的重要抓手。無論是住房抵押貸款中借款人的年齡、區域分佈及抵押物的區位集中度，還是微小企業貸款里小微企業的行業、地域分佈，入池資產的結構特徵都會直接影響資產池未來的抗風險能力與現金流穩定性。

儘管銀行信貸類ABS大多選擇出表，但通過現金流賬户儲備、不合格資產贖回等增信安排，以及維護市場聲譽等方面，其主體信用並未與ABS徹底切割。此外，宏觀經濟周期的波動也會通過影響借款人還款能力、抵押物價值及小微企業經營狀況，對各類資產池的未來表現產生系統性影響。

4.4非銀債權及其他類分析框架

我們將一般小額貸款債權、小微企業貸款、保單質押貸款、信託受益權等資產歸類為 非 銀債權及其他類ABS。此類ABS的底層資產主要源於非銀金融機構，核心為小額貸款公司債權，同時輔以保險公司、AMC、券商、信託等機構資產作為補充。整體供給與存量規模相對有限，主要作為非銀機構的補充融資工具，具備一定投資價值。從分佈來看，除 少量商業銀行作為原始權益人發行的微小 企業貸款納入信貸ABS範疇外，其余品種的存量主要集中於交易所市場與交易商協會市場。

一般小額貸款債權、微小企業貸款和保單質押貸款，是非銀ABS中信貸屬性較貼近銀行的小額分散的品種。但這類資產發起主體和目標客羣整體差異較大。小貸公司客户相較於銀行普遍下沉，聚焦長尾客羣。其信用分析不能僅依賴資產池表現，更需穿透至信用主體的風控能力、資產質量與合規性。此類ABS的利差普遍高於銀行信貸ABS，可為組合提供收益增強的配置空間。從供給格局上看，未來行業將加速洗牌，頭部機構憑藉更強的風控能力、更低的運營成本和更有效的業務模式，能夠快適應政策調整，市場份額將進一步向頭部集中。

值得注意的是，特定非金款項與保單質押貸款分別錨定AMC與保險公司的主體信用。從當前市場存量來看，這兩類資產的原始權益人普遍具備較高的信用層級，因此在信用分析中，需重點聚焦於AMC與保險公司的資本實力和信用變化。

5. ABS投資策略

經過本輪化債周期調整，ABS市場板塊分化顯著，供給格局持續向主力品種集聚。作為投融資周期下游的存量盤活工具，其逆周期配置價值尤為突出。傳統信用擴張階段，機構配置邏輯依託經濟復甦帶來的高收益資產供給擴張；而當前市場核心矛盾轉向實體融資需求偏弱、銀行信貸投放不足。相較之下，ABS依託存量資產開展證券化運作，供給不受新增信貸規模約束，反而在銀行出表、存量盤活需求驅動下具備階段性擴容動力。

在債市整體利差持續收窄的環境中，ABS利差雖同步壓縮，但內部分層特徵依然清晰：企業ABS等高收益品種利差仍顯著高於同評級信用債，具備收益增強空間；同時，ABS 低波動屬性突出，是當前環境下平滑組合淨值波動的優質壓艙石品種。

久期策略：適度拉長，鎖定長期收益。利率下行周期中，可關注2-3年期品種（ CMBS、基礎設施收費 ABS、類REITs），既匹配長期資金負債久期，又鎖定當前相對較高的收益，避免后續利率進一步下行導致的再投資風險；

流動性適配—兼顧配置型底倉和交易型彈性：核心配置流動性較好的ABN（近3年換手率88%-105%）與信貸ABS，滿足資金靈活調倉需求；同時適度配置交易所高收益品種，但需控制單一品種敞口，因當前ABS市場收益與流動性適配性存疑的問題仍存在，避免流動性折價風險。

組合策略—構建多元化組合：以信貸ABS為安全墊，適配類REITs博取收益彈性，供應鏈ABN兼顧流動性組合，平衡收益、風險與流動性，既抵禦單一品種波動，又能捕捉不同細分領域的稀缺價值。

風險提示

1、統計口徑和結果可能存在偏差。ABS 產品品類多樣，且跨銀行間、交易所等多個市場發行交易，不同統計口徑與維度下數據結果可能存在差異。

2、機構行為超預期或預判偏差。當前 ABS 市場整體流動性水平偏低，若機構配置與交易行為出現超預期變化，可能加劇市場波動。

3、未來政策超預期。ABS 市場發展高度依賴監管政策導向，未來相關政策若出現超預期調整，或將對市場產生一定影響。

注：本文節選自國盛證券《低利率環境下ABS投資價值挖掘》；

作者：楊業偉 S0680520050001 、許熙 S0680520050001