棒約翰要賣了

知名披薩連鎖、披薩蘸醬的發明者棒約翰要被中東土豪買下了。

3月11日，卡塔爾王室的關聯投資基金Irth Capital，已提出以每股47美元的價格收購棒約翰國際公司，較棒約翰前一日的股價溢價50%。消息公佈當天，棒約翰股價大漲19%，盤中一度觸發熔斷。

棒約翰是世界第三大披薩連鎖品牌，目前在全球50多個國家擁有超過6000家餐廳。不過，自疫情以來棒約翰的業績持續下滑，股價一路走低，與三年前的高點相比已經跌去了70%。這種情況下，棒約翰勾起了各路資本前來「撿漏」的興趣。

2025年上半年，Irth Capital曾聯合知名PE巨頭阿波羅環球，共同發起對棒約翰的要約收購。后來雙方在運營控制權、財務條款上產生分歧，合作告吹。隨后阿波羅環球又在2025年10月獨自發起了一份收購提議，但在經過短暫的盡職調查后又宣佈撤回。

這一次Irth Capital再吃「回頭草」，將是棒約翰在一年之內第三次收到收購提議。這也是這個經典老品牌完成「咸魚翻身」的一次大好機會。最新披露的財報顯示，棒約翰在2025年淨利潤暴跌了62%，急需「白衣騎士」來拯救。

棒約翰不「棒」了

曾經風靡全球的棒約翰，這兩年正深陷閉店泥潭。

棒約翰創立於1986年，最初只是一家社區小店，短短几年內就憑藉一句「更好的原料，更好的披薩」廣告語迅速躥紅美國。1990年代，棒約翰掀起了與必勝客的「披薩大戰」，並最終在美國最高法院打贏了與必勝客的廣告侵權官司。這場官司讓棒約翰更加名聲大噪，牢牢樹立起「高品質披薩」的品牌形象。

早期的棒約翰曾創造了一系列奇蹟，是被寫入商學院教科書的經典案例。它在成立僅8年之后就成功在納斯達克上市，成立10年后門店突破1000家，成立12年后開始國際化擴張。成立僅15年后，棒約翰門店數突破3000家，成為繼必勝客、達美樂之后的美國第三大披薩連鎖。

但在最近這十年，棒約翰卻波折不斷，一再鬧出負面新聞。

2017年，棒約翰的創始人約翰·施納德先是在NFL抗議事件中發表了爭議性言論，隨后又在媒體培訓中使用種族歧視性詞匯，造成了一場后果極為嚴重的公關危機。這一事件不僅導致公司股價暴跌，同店銷售額更是連續數個季度錄得負增長。

棒約翰在2017年的總收入達17.8億美元，2018年下滑了8%至16.3億美元，2019繼續下滑至16.1億美元。

面對銷售下滑，棒約翰不得不進行痛苦的去創始人化。約翰·施納德本人辭去了公司CEO職務，徹底退出公司經營。但棒約翰中的「約翰」二字卻去不掉，成為甩不掉的品牌負資產。爲了修復品牌形象，棒約翰在2019年請來NBA傳奇巨星奧尼爾擔任品牌大使，還慷慨的授予了奧尼爾公司股權和一個董事會席位。

之后三年棒約翰的業績有所恢復，總收入在2020年回升至18.1億美元，並且憑藉「Epic Stuffed Crust」等產品創新在2023年衝向21.3億美元的歷史新高。然而，2024年、2025年棒約翰又連續兩年收入下滑。

棒約翰更大的問題還不是收入下滑，而是盈利能力的急劇縮水。2016年棒約翰的淨利潤達到1.03億美元，這也是它的歷史高點，此后一路下滑。2025棒約翰的淨利潤僅為3200萬美元，不足九年前的三分之一。

在淨利潤下滑的同時，棒約翰在過去十年偏偏又大舉回購股票和發放紅利，保持着5%左右的股息率，結果就是債務水平一路水漲船高。2016年棒約翰的長期債務僅為3億美元左右，2025年末攀升至7.2億美元。不久前，標普將棒約翰的前景展望下調至「負面」，確認其長期信用評級為「BB-」，理由是它的槓桿率已達4.5倍，超過了4倍的警戒線，並且還在快速攀升。

爲了重振盈利能力，棒約翰給出的方案是大規模的門店重組，也就是關店。

英國曾是棒約翰最重要的海外市場。但在2024年至2025年，棒約翰在英國關閉了74家門店，並將其余的大部分門店都從直營轉為加盟。在最核心的北美市場，棒約翰在2025年已將85個直營店轉讓給加盟商，並宣佈將在2026年、2027年關閉大約300家門店。

消費降級，「高品質披薩」賣不動了

造成棒約翰頹勢原因並不僅僅是創始人的失言。在創始人離開后，棒約翰已經經歷了數任CEO的更迭，實施了一系列「重回巔峰」的戰略，公司的基本面始終沒有根本性的改善。

實際上，棒約翰的掉隊並不是從2017年開始的。在這之前，棒約翰的開店速度、收入增長就已經明顯落后於必勝客、達美樂等主要對手，市場份額不斷被蠶食。

首先是國際化方面，棒約翰做的並不成功。棒約翰進入中國非常早，2003年就在中國開出了第一家店，但卻一直不太成功，如今門店數還不及必勝客的零頭。早在十多年前，棒約翰在國內餐飲圈就有「開一家倒一家」的名聲。一個很重要的原因是棒約翰的本土化較弱，對中國人的口味不瞭解，也不擅長本土化的營銷。不光是在中國，棒約翰在其他市場也屢遭挫折，比如曾退出印度市場八年之久，直到2025年纔再次宣佈重返。

與必勝客、達美樂相比，棒約翰的國際化擴張較弱，對起家的北美市場依賴很深。而恰恰是在北美市場，棒約翰也面臨重大的挑戰。

棒約翰早期成功的一大功臣是配送優勢，這是它主打的「高品質」體驗的重要組成部分。而現在，互聯網外賣平臺的崛起打破了傳統披薩連鎖巨頭對配送渠道的壟斷。現在，本地的小披薩店在接入外賣平臺后，要比棒約翰這樣的連鎖品牌更有優勢。

實際上，這是所有披薩連鎖都在面臨的問題。另一披薩巨頭必勝客近年來也增長停滯，據說可能要被百勝賣掉。相比之下，達美樂在應對外賣衝擊上要做的更好一些，它的主要策略是推出低價套餐，大打價格戰。

然而，這是棒約翰無法複製的策略。在主流披薩品牌當中，棒約翰一直以「最注重質量的披薩」自居，所謂「更好的原料，更好的披薩」。相應的，棒約翰的客單價也一直略高於其它對手。在消費者信心低迷、通脹壓力高企當下，這樣的定位反而成為棒約翰的軟肋。

財報顯示，2025年四季度，棒約翰在北美市場的同店銷售額再次下降了5%。過去八個季度中，棒約翰有七個季度出現了北美同店銷售的負增長。這個趨勢如果不止住，棒約翰的品牌價值將隨着時間流逝而日益消散。

中東土豪撿了個大漏？

這一番折騰下來，棒約翰的市值早就崩了。

作為一個擁有全球性知名度、門店數超過6000家的老牌連鎖巨頭，棒約翰現在的市值僅僅是10億美元。

對比一下同行，更能看出棒約翰的估值有多低了。全球最大的披薩連鎖是達美樂，在全球擁有22000多家店，目前市值是130多億美元。第二大披薩連鎖必勝客，門店數19000多，母公司百勝集團的市值是440多億美元。

餐飲連鎖品牌的市銷率一般在5倍左右。優等生麥當勞的市銷率是8.6倍，百勝集團是5.5倍，達美樂是2.67倍。而棒約翰是多少呢？只有0.57倍，僅是同行的零頭。

可以説，棒約翰現在的估值，完全配不上它「全球第三大披薩品牌」的名號。而像這樣的「落魄貴族」，正是PE機構喜歡的收購目標類別之一。2025年5月，來自中東的Irth Capital找了上來。

Irth Capital的來頭相當不小。這是一家2024年才成立的新機構，其創始人兼董事長名字叫做謝赫·穆罕默德·本·阿卜杜拉·阿勒薩尼。從名字就能看出，他是阿勒薩尼家族，也就是卡塔爾王室的成員。在創立Irth Capital前，他是卡塔爾投資局美洲區的總監，全面負責卡塔爾投資局在美洲（包括美國）的所有投資。另外，Irth Capital還有一位名叫Timmy Davis的合夥人兼總裁，此人曾是美國駐卡塔爾大使。

也就是説，Irth Capital雖然不直接隸屬於卡塔爾投資局，但背后有千絲萬縷的聯繫。這樣一家背景深厚的機構，開宗立派的第一個重大收購目標就是棒約翰。

一開始，Irth Capital選擇了與老牌機構阿波羅環球合作，給棒約翰開出的價格是每股略高於60美元，但沒多久合作就告吹。隨后，阿波羅環球撇開Irth Capital，單獨向棒約翰發出收購提議，開價每股64美元。但僅一個月后，阿波羅環球就撤回了提議。由此也可見，棒約翰雖然估值看起來很誘人，但公司的問題也很大，專業PE機構也不太能下得去手。

沒想到，Irth Capital如今又殺了個回馬槍，再次向棒約翰發起收購。這一次，Irth Capital的開價是每股47美元，比四個月前阿波羅環球的報價低了近30%。

Irth Capital對棒約翰念念不忘也很好理解。畢竟，能在這個價位買到的世界知名品牌並不多，作為機構成立后的第一個大項目，收購棒約翰能帶來很好的PR效應。如果Irth Capital成功讓棒約翰扭轉頹勢重回巔峰，一定會成為業內津津樂道的一個經典案例。

本文來自微信公眾號「投中網」，作者：陶輝東，36氪經授權發佈。