虎牙2025財報：賺1億分2億！騰訊的提款機，還是林松濤的證明題？

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　　來源：新黃河科技派

　　3月17日，虎牙發佈了2025年全年及第四季度財報——2025年營收為65.02億元，較上年同期增長7%；四季度營收17.4億元，創近10個季度新高。

　　然而，這份看似可喜的成績單並未得到資本市場的青睞。財報發佈當天，虎牙股價大跌超8%。

　　這份財報，落在騰訊老將林松濤執掌虎牙的第三個年頭。從2023年5月上任提出「三年轉型」，到如今進入戰略收官階段，他帶領虎牙從單一遊戲直播平臺向遊戲綜合生態服務商轉身。

　　過去兩年，外界曾質疑過林松濤的過往戰績、大額分紅、轉型節奏。2025年財報與核心業務突破，既給出了階段性答案，也暴露了未竟的難題。

　　在業績公告和股價震盪之下，一位互聯網老將、一家垂直龍頭、一個存量行業，承受着共同的壓力。

　　數據回暖背后的地位之痛

　　2025年對虎牙來説確實走出了一條典型轉型曲線，營收端企穩回升，盈利端短期承壓，收入結構則迎來了變化。

　　財報顯示，虎牙四季度營收創階段性新高，全年總收入突破65億元，實現穩健增長；在行業流量見頂的環境下，月活用户1.6億守住了基本盤。經營層面出現關鍵修復，經調整運營利潤連續三季度為正，並實現全年轉正，意味着核心業務已走出持續虧損的陰影。

　　但光鮮數據的另一面，是不容忽視的盈利壓力和資本動作。

　　2025年，虎牙在GAAP（美國通用會計準則）口徑下淨虧損約1.13億元；即便剔除股權激勵等非現金項目后的Non-GAAP口徑，淨利潤也僅為9950萬元。而公司同步宣佈，基於「2025-2027年股息計劃」，將派發3100萬美元（約2.13億元人民幣）的2026年現金股息。這次分紅金額，已經達到全年淨利潤的2.1倍。

　　這筆派息的最大贏家無疑是大股東騰訊。截至2025年底，騰訊持有虎牙約67.3%的股份，按此比例計算，這3100萬美元的股息中，騰訊將獨享約2085萬美元（約合1.5億元人民幣），直接落袋為安。

　　與此同時，虎牙2023年8月啟動的1億美元股票回購計劃，截至2025年底已累計回購7550萬美元，力度同樣可觀。

　　高額派息與回購，固然向市場傳遞了現金流穩健的信號，但也引發了外界對虎牙戰略處境的擔憂。一邊是轉型急需資金投入的節骨眼，一邊是遠超當年盈利水平的派息；一邊是新業務快速成長但體量尚小，一邊是傳統直播業務持續收縮。這種強烈的反差，讓外界對虎牙的戰略產生質疑——它究竟是林松濤的轉型主戰場，還是騰訊的自動提款機？

　　更值得玩味的是生態位的落差。2025年騰訊全年銷售及市場推廣開支高達417.27億元，同比增長15%，鉅額預算集中投向AI原生應用與遊戲推廣。即便單看第四季度，騰訊單季推廣開支便達到130億元。而作為騰訊控股、定位遊戲營銷與發行的虎牙，全年承接的遊戲相關服務與廣告收入只有19.1億元，在騰訊龐大的推廣預算中，所佔份額微乎其微。

　　這意味着，虎牙即便背靠騰訊這棵大樹，也並未拿到優先的資源傾斜，轉型之路只能靠自己蹚出來。

　　絕地反擊下的破局之路

　　林松濤接手虎牙時，外界對他的質疑聲從未停止。

　　作為騰訊初代產品人，他曾打造QQ空間、應用寶等現象級業務，是流量生態運營的老手；但獨立帶隊后，yoo視頻對標抖快失利、天天快報不敵今日頭條，兩次關鍵戰役折戟，讓他被質疑「依賴體系資源、獨立作戰不足」。彼時的虎牙，被視為他證明自己的最后戰場。

　　2023年上任后，他迅速定調三年轉型：放棄單純流量直播，推動虎牙向綜合服務商升級，徹底擺脫對打賞收入的依賴。放到2025年財報回看，這套戰略並非喊口號，而是實現了三大關鍵破局。

　　第一，遊戲發行從0到1。2026年初，虎牙首款自主發行的《鵝鴨殺》手游上線即成為爆款，24小時新增用户突破500萬，6天破千萬。不同於傳統買量發行，虎牙依託主播矩陣、賽事流量、社區氛圍做冷啟動，把內容能力直接轉化為獲客與留存，走出一條獨有的「內容營銷引領渠道」路徑。

　　第二，內容生態破局。虎牙不再固守自有APP，而是成為抖音、視頻號等全域平臺的頭部遊戲MCN，構建「站內+站外」雙循環體系。這一佈局直接帶動遊戲聯運、道具銷售、品牌廣告增長，《和平精英》《穿越火線》道具銷售走高，虎牙還拿下了《王者榮耀》FMVP皮膚獨家預售資格，商業化能力有所增強。

　　第三，AI技術實現降本增效。虎牙將AI數字人、智能直播間落地電競賽道，目前AI直播間已貢獻約10%的日活用户，頭部直播間人均觀看時長、7日留存超過普通直播間。對長期受帶寬、主播成本壓制的虎牙而言，AI不僅是技術亮點，更是活下去、活得好的武器。

　　此外，虎牙從賽事轉播方升級為《英雄聯盟》德瑪西亞杯主辦方，在電競行業的話語權進一步提升。

　　收官節點前的終局之問

　　破局之下，質疑仍在。

　　虎牙三年轉型已近尾聲，新業務體量仍不足以完全對衝傳統業務下滑。如今虎牙外部面對綜合視頻平臺的降維打擊，內部在騰訊生態中仍需與視頻號等業務協同競爭，頭部主播流失帶來的生態衝擊也尚未完全修復。

　　林松濤帶隊轉型的三年，轉型的速度、規模與盈利平衡，仍未達到市場預期。

　　遊戲直播行業早已告別野蠻生長的黃金時代，進入存量競爭、巨頭擠壓的深水區。抖音、快手等綜合內容平臺持續切入賽道，用户時長與注意力被不斷分流；監管政策趨嚴、版權成本高企、打賞模式見頂，成為全行業共同的約束。

　　站在2026年的戰略收官節點，林松濤與虎牙面臨終局考驗。

　　傳統直播業務連續收縮，不僅影響收入，更影響用户生態、主播矩陣與平臺活躍度。能否守住基本盤，將直接決定轉型成敗，也決定新業務有多少試錯時間。

　　鵝鴨殺等現象級產品固然可喜，但單點爆款不足以支撐一家上市公司的持續增長，能否把內容發行模式複製到更多產品、建立穩定的營銷能力，讓新業務真正撐起營收半邊天，是虎牙從自救走向增長的關鍵。

　　在騰訊生態內部，虎牙需要擺脫單純宣發渠道與現金流工具的地位，成為不可替代的遊戲發行與電競運營平臺；在行業層面，則要與綜合平臺形成差異化，守住專業、深度、電競化的護城河，避免陷入同質化流量競爭。

　　林松濤面對的是三年轉型的終考前哨，他曾在騰訊體系內順境建功，也曾獨立帶隊遭遇挫折；如今在虎牙，他既展現了戰略判斷力，也承受着生態約束、行業周期、資本訴求的多重擠壓。

　　在轉型計劃的收官之年，這位老將在壓力之下負重前行，又何嘗不是互聯網從增量走向存量的真實縮影？

　　文：新黃河科技與大健康研究院 温玖

責任編輯：楊紅卜