騰訊音樂，正在失去講新故事的能力

（來源：科技朋友圈）

一份營收、淨利潤雙增長的財報，換來的卻是股價的斷崖式暴跌。

美東時間3月17日，騰訊音樂（TME.NYSE）公佈了2025年第四季度及全年財報。從紙面數據看，這甚至是一張被稱為「亮眼」的成績單：全年總收入同比增長15.8%至329億元，調整后淨利潤99.2億元，同比增長22%。然而，資本市場的反應卻堪稱血腥——美股單日暴跌24.65%，創下近52周新低；次日港股開盤后跌幅一度超過22%，兩天之內市值蒸發近500億港元。

市場真的誤判了嗎？恰恰相反，這是一次極度冷靜的「用腳投票」。當騰訊音樂董事長彭迦信在業績會上宣佈，自下季度起將停止披露在線音樂月活躍用户數（MAU）、付費用户數及ARPPU（單個付費用户月均收入）等關鍵季度指標時，投資者瞬間嗅到了危險的信號。

在這家行業巨頭光鮮的盈利外衣下，那個最核心的用户基本盤，正在悄然松動。

消失的2300萬用户

騰訊音樂的癥結，首先寫在月活數據里。

2025年第四季度，騰訊音樂在線音樂服務的月活躍用户數為5.28億，同比下滑5%，環比上一季度流失了整整2300萬。這並非偶然的波動，而是一場漫長的退潮。自2021年第四季度首次出現同比下滑以來，截至2025年末，這項核心指標已經連續17個季度處於負增長狀態。

如果把時間軸拉得更長，情況更為嚴峻。從2020年第二季度算起，無論是調整前的「移動端月活」，還是調整后的「在線音樂月活」，這項數據已經連續23個季度同比下滑。

互聯網平臺的商業邏輯建立在流量基石之上。當基石開始松動，再漂亮的變現數據都會顯得根基不穩。更讓市場感到不安的是，騰訊音樂決定從下季度起，停止披露在線音樂月活躍用户數、付費用户數及ARPPU（單個付費用户月均收入）等季度經營指標，改為每年只披露一次年末付費用户總數。

公司給出的理由是業務模式已發生顯著變化，不再只盯着訂閲KPI，而是聚焦收入和利潤。但在投資者看來，當一家公司開始主動「關上數據窗口」，往往意味着那些窗口里的風景，已經不那麼好看了。

騰訊音樂並非沒有意識到用户大盤萎縮的風險。過去幾年，它的應對策略清晰而堅定——既然池塘里的魚變少了，那就想辦法讓每條魚吐更多的泡泡。

這套邏輯在相當長的時間里是成立的。2025年第四季度，在線音樂付費用户數同比增長5.3%至1.274億，付費滲透率提升至24.1%。ARPPU從上年同期的11.1元提升至11.9元，同比增長7.2%。

問題在於，增長的斜率正在以肉眼可見的速度放緩。

從環比看，2025年四個季度的付費用户淨增數分別為190萬、150萬、130萬、170萬。而在2024年第一季度，這個數字還是680萬。換句話説，騰訊音樂吸引新用户付費的能力正在快速衰減。

更致命的信號來自ARPPU。11.9元雖然同比漲了7.2%，但與上一季度相比，環比漲幅為零。市場原本期待的可是12元+。這意味着，靠漲價拉高單用户貢獻的路，可能已經碰到了天花板。

社交媒體上的吐槽聲已經說明了問題——當聽歌變得越來越貴，服務體驗卻沒有質的飛躍，用户的忍耐是有邊界的。騰訊音樂正陷入一個兩難困局：不漲價，營收增長無以為繼；繼續漲價，又可能加速用户流失。

2025年，騰訊音樂的營銷費用同比增長了8.8%，但換來的用户增長卻越來越稀薄。花錢也難買人心，這纔是人到中年的無力感。

誰還願意為聽歌付費？

如果説月活下滑是長期隱痛，那麼ARPPU的停滯，則是壓垮市場信心的最后一根稻草。

過去幾年，騰訊音樂講給資本市場的故事是「存量挖掘」：既然總用户數漲不動了，那就讓願意掏錢的人掏更多。這套邏輯一度非常有效。通過搭建多層級會員體系（綠鑽、超級會員），捆綁獨家版權和線下演出權益，騰訊音樂成功將ARPPU從2023年的10.7元提升至2025年的11.9元 。超級會員數量更是突破了2000萬大關。

但在2025年第四季度，這個故事出現了裂縫。當季ARPPU為11.9元，雖然同比增長7.2%，但環比上一季度紋絲未動。與此同時，付費用户規模的增速也從年初的8.3%一路下滑至年末的5.3% 。

這意味着，「漲價去庫存」的增長模型觸碰到了天花板。當會員月均支出逼近12元，而用户獲得的服務體驗（核心仍是聽歌）沒有質變時，越來越多的消費者開始算賬。社交平臺上，「QQ音樂又漲價了，續不起了」的吐槽聲浪漸起 。更致命的是，願意留下來付費的核心粉絲已經被反覆「萃取」，而龐大的免費用户池卻在加速乾涸。即便營銷費用從2024年的8.65億元增長至9.41億元，獲客效果依然邊際遞減。

更深層的隱憂，藏在代際更迭里。

80后、90后是願意為周杰倫們付費的一代人。他們在正版化浪潮中養成了為音樂花錢的習慣，是騰訊音樂最優質的核心用户。但這批人正在老去，而年輕人的聽歌習慣已經徹底變了。

現在的00后、10后，接觸新歌的第一場景是短視頻。音樂不再是需要主動搜索的「內容」，而是刷視頻時的「背景音」。他們習慣了免費BGM，對「聽歌要花錢」這件事本身就帶有天然的抗拒。

當華語樂壇造星能力衰退，當AI生成的歌曲開始登上排行榜，當一首歌的出圈路徑變成「抖音15秒副歌→音樂平臺追完整版」，騰訊音樂引以為傲的版權護城河，還能守住多久？

汽水音樂「偷家」

如果只是自己的問題，市場或許還有耐心。但這一次，對手已經殺到了家門口。

字節跳動旗下的汽水音樂，正在用一套完全不同的打法，改寫在線音樂的競爭規則。QuestMobile數據顯示，截至2025年12月，汽水音樂的月活躍用户規模已達1.3982億，逼近行業第三的網易雲音樂，同比增長率高達90%以上。

汽水音樂的崛起路徑與騰訊音樂截然不同。騰訊音樂是靠版權併購堆出來的「三駕馬車」——QQ音樂、酷狗音樂、酷我音樂，核心壁壘是周杰倫們的獨家版權。而汽水音樂是從抖音生態里長出來的原生新秀，它的底色不是曲庫厚度，而是推薦算法和流量閉環。

用户在抖音刷到一首歌的片段，一鍵跳轉就能在汽水音樂聽完整版。聽歌不需要主動搜索，上滑下滑的交互和短視頻一模一樣。對於被抖音「訓練」出來的年輕一代，這種「被動接收、無限下滑」的體驗，比建歌單、搜歌手、手動播放的老模式順手得多。

更致命的是商業模式。汽水音樂對大量用户採取「免費+廣告」的策略，想免費聽歌？看幾十秒廣告就行。對於價格敏感、對音質沒什麼要求、只追求「快餐式」爽感的用户來説，這幾乎是降維打擊。

QuestMobile的數據揭示了一個殘酷事實：汽水音樂與酷狗音樂、QQ音樂的徘徊用户數分別達到2149萬和2158萬，同比大幅提升63.9%和72.9%。這意味着，大量原本屬於騰訊音樂生態的用户，正在把汽水音樂作為「第二選擇」，甚至是「首選」。

儘管汽水音樂仍有版權短板，經典曲庫遠不及騰訊音樂深厚。但當用户的聽歌習慣從「人找歌」變成「歌找人」，版權壁壘還能守多久？

當然，騰訊音樂仍有底氣。手握5億用户，賬上躺着380億現金，背后還有整個騰訊生態的支撐。

但資本市場的投票已經表明態度：投資者擔心的不是明天的業績，而是明天的邏輯。

當一家公司開始隱藏關鍵數據，當核心用户羣體自然萎縮，當競爭對手用完全不同的產品邏輯搶走年輕人的時間，眼前的高利潤無法掩蓋結構性的焦慮。

騰訊音樂還有時間，但時間未必站在它這一邊。