中信證券：釋放戰略庫存后 補償式需求有望保持油輪運輸維持高運價

3月11日，中信證券研究發佈研報：關注霍爾木茲海峽通行的邊際變化。

霍爾木茲海峽通行受阻重塑能源格局。據Kpler數據，預計約10艘油輪將停靠延布港，「有價無市」擔心打破，料VLCC數量將進一步提升。延布港/霍爾木茲海峽—青島港運距增加18%左右。同時考慮延布港、富查伊拉港的出貨能力，需求缺口尋求美灣補充，則運距增長進一步擴大至30%以上。短期通過釋放戰略庫存，調整供應鏈方式來對衝美伊衝突的地緣影響，但尋求霍爾木茲海峽通行能力的部分恢復仍為破解之道。解禁后，補償式需求有望保持油輪運輸維持高運價，若船舶利用率受限則有望進一步抬升運價。重視VLCC運力集中度歷史性提升，運價定價機制正在重塑，一方面「準聯盟化」提升船東議價能力，同時Sinokor、MSC、Trafigura組成的類聯盟，船隊的租金盈余使得聯盟進一步提升運力擴張的能力，集中度有望進一步提升。短期不確定性仍有望推動運價上行，不改2026年油運龍頭利潤有望創新高的預期。

霍爾木茲海峽通行受阻重塑能源供應鏈，短期運力停靠延布港增加打破「有價無市」的疑慮，有望享受地緣衝突帶來的風險溢價和運距大幅提升。

根據EIA數據，霍爾木茲海峽原油和凝析油流量約佔全球原油海運量35.9%，其中沙特排名第一（佔比37.6%），第二是伊拉克（佔比22.7%），第三是阿聯酋（佔比12.8%）。作為全球能源重要戰略通道，霍爾木茲海峽通行受阻重塑能源供應鏈(根據船視寶數據，3月1日~7日原油輪通過分別為1/1/0/0/0/0，截至3月7日，停滯波斯灣內的原油輪區域內載重噸佔比6.1%左右)，沙特增加紅海內部港口如延布港的出貨量，不考慮陸上距離，延布港/霍爾木茲海峽—青島港運距增加18%左右。同時考慮延布港、富查伊拉港的出貨能力，需求缺口尋求美灣補充，則運距增長進一步擴大至30%以上。據Kpler數據，預計約有10艘油輪將停靠延布港。「有價無市」的疑慮被打破，料VLCC數量將進一步提升，有望享受地緣衝突帶來的風險溢價和運距大幅提升。

短期通過釋放戰略庫存、調整供應鏈方式來對衝美伊衝突的地緣影響，但尋求霍爾木茲海峽通行能力的部分恢復仍為破解之道。解禁后，補償式需求有望保持油輪運輸維持高運價，若船舶利用率受限有望進一步抬升運價。

從原油流向看，1Q25自通過霍爾木茲運輸往中國原油體量535.1萬桶/日，約當於中國進口量的46.1%左右。此外，經霍爾木茲流向印度/日本/韓國的原油體量208.5/170.4/155.4萬桶/日，分別佔比43.5%/66.9%/61.8%，亞洲國家對波斯灣依賴度或高於全球平均水平。短期通過釋放戰略庫存，調整供應鏈方式來對衝美伊衝突的地緣影響，但尋求霍爾木茲海峽通行能力的部分恢復仍為解決之道。若霍爾木茲海峽解禁，亞洲主要消費國將迎來補償式的原油採購，若短期運力調整補償或帶來堵港風險，船舶利用率的降低有望進一步抬升運價；伊朗事件等強化周期動能，2026年油輪龍頭利潤有望創新高。

重視VLCC運力集中度歷史性提升，運價定價機制正在重塑，一方面「準聯盟化」提升船東議價能力，同時Sinokor、MSC、Trafigura組成的類聯盟，船隊的租金盈余使得聯盟進一步擴張運力，集中度有望進一步提升。

從近年來，依託資本力量，Sinokor通過購買二手船舶+期租運力鎖定的VLCC運力擴張，已控制接近全球四分之一VLCC運力，形成VLCC歷史最大運力池POOL。一方面，行業供給端由分散市場向「準聯盟化」結構演變，議價能力明顯增強。對於盈利能力方面，運價機制改變，盈利或將大幅抬升，「挺價」為整個行業爭取運價紅利。另一方面，Sinokor租金盈余使得聯盟進一步提升運力擴張的能力，集中度有望進一步提升，供給端邏輯形成良性循環。