科濟藥業，戳破CAR-T的所有祕密

（來源：拇指藥略）

行業熱度還是不高

作者：西北哽

動輒被擺上「生死線」的CAR-T企業里，突然冒出一個另類：科濟藥業。3月9日，H股科濟藥業上漲近30%，不輸給今天熱門的AI算力概念股迅策。

當然，兩家公司暴漲的根本原因是納入港股通。值得一提的是，過去幾年「退通」的生物醫藥企業不少，退了之后又「進通」的卻是很少見。科濟藥業時隔一年重返港股通，市場給予關注也是應有之理。

科濟藥業畢竟是有兩把刷子。剛披露的年報顯示，2025年科濟的BCMA CAR-T澤沃基奧侖賽注射液銷售額為1.26億元。虧損額從上年的8億元減虧到1億元。

科濟的澤沃基奧侖賽2024年3月獲批，是國內第五款上市的CAR-T。今年是產品上市第一個完整年度，銷售剛剛過億，在CAR-T產品里並不算太出色。但這款CAR-T有點特殊：這款產品獲批之前就把銷售權賣給了華東醫藥，所以在科濟賬面上的「銷售額」僅是CAR-T的出廠價。

正因為華東醫藥摻和了一下，科濟藥業的年報透露了CAR-T行業的真實經營數據。

國內CAR-T的價格都在100萬元以上，最便宜的合源生物開價99.9萬。定價那麼貴的原因，企業一般只會説：原料和耗材都是進口的，成本很高。但CAR-T真正的生產成本是多少呢？

科濟年報顯示，華東醫藥2025年共帶來有效訂單218份。大致可以看成是公司產品的銷售量。218份訂單創下1.26億元的銷售額，每支CAR-T實際的出廠價約為

▌「57萬元」

澤沃基奧侖賽每支的官方定價是115萬元，這意味着華東醫藥每賣一支的收入是58萬元。科濟藥業自稱2025年公司毛利8000萬元。也就是説平攤到每支CAR-T上的生產成本大概是20萬元。

這樣一來，上百萬元一針的CAR-T大致可以拆解為：生產成本20萬元；生產毛利37萬元；銷售毛利58萬元。

生物醫藥企業的毛利一般都在90%左右，這樣高的毛利尚且覆蓋不了研發銷售等一系列投入。科濟藥業能自主生產質粒和載體，也有CAR-T生產製造平臺，饒是如此，澤沃基奧侖賽的生產成本也佔終端銷售額的17%左右，大大超過普通生物藥的成本，難怪國內CAR-T死守100萬的價格線不肯松口。

目前國內共有7款CAR-T產品上市，除了傳奇生物主陣地在美國之外，其他6家企業基本過得都慘兮兮。雖然今年有5款CAR-T進入商保，目前也並未聽説降價的消息，而且商保能帶來多少銷售增量，還是要打個問號的。

▌CAR-T怎麼看都是個死局

但有個很有意思的現象：科濟藥業今天大漲后市值達到79億港元。但上市更早、銷量更高的藥明巨諾，市值只有7億港元。比較兩家公司，就看出做CAR-T怎麼才容易更賠錢。

藥明巨諾還未披露2025年業績。從過去幾年的數據看，公司一款CAR-T的生產成本要佔到40%以上，就算完全不考慮研發費用，光是公司擔負的鉅額銷售費用，都是要命的

藥明巨諾的瑞基奧侖賽注射液覆蓋超過100家醫院，銷售人員數量2023年底時69人。按每年150張處方折算，每個銷售人員每年用掉公司近200萬的成本，只賣了2針CAR-T。這就印證了我們強調很多次的一個觀點：

▌銷售是中小biotech的負資產

反觀科濟藥業，早早簽約華東醫藥，寧可一支58萬的錢讓人家掙，也要把營銷成本降下來，把重要精力投在研發上。

科濟藥業是目前國內CAR-T在研管線最多的企業，除了已上市的BCMA CAR-T，還有CLDN18.2 CAR-T接近上市；另外有6款CAR-T在I期臨牀，其中4款是通用型品種，這是未來細胞療法最有看點的技術之一。

（科濟藥業目前管線情況）

不管怎麼説，細胞療法還沒到普及的爆發點，CAR-T企業在當前市場環境中要想盈利，難度還是比較大的。合源生物、馴鹿生物、恆潤達生爭取了多年，到目前都沒能順利IPO，行業熱度還是不高。

科濟藥業或許能像傳奇生物那樣，成為國內市場上第一個闖出來的CAR-T企業。

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