電話會總結 ｜ Centene(CNC)2025財年Q4業績電話會核心要點

業績回顧

• 根據Centene業績會實錄，以下是2025年財務業績回顧摘要： ## 1. 財務業績 **營收表現：** - 2025年全年保費和服務收入達到1,746億美元 - 第四季度調整后攤薄每股收益為-1.19美元（虧損） - 2025年全年調整后攤薄每股收益為2.08美元 **利潤率表現：** - 醫療福利比率(HBR)：第四季度為93%，全年為93.7% - 調整后SG&A費用率：第四季度為7.5%，全年為7.4% - 各業務板塊利潤率：Medicaid業務HBR為93%，Marketplace業務出現約1%的税前虧損，Medicare業務表現穩定 **現金流和債務：** - 期末現金可用余額4億美元 - 第四季度減少債務1.89億美元 - 債務資本比率為46.5% - 醫療理賠負債總額205億美元，相當於46天的理賠應付款 ## 2. 財務指標變化 **同比變化：** - 調整后SG&A費用率同比改善110個基點（從2024年的8.5%降至2025年的7.4%） - Medicaid業務HBR從第二季度的94.9%改善至第四季度的93%，環比改善40個基點 - 債務資本比率持續下降，體現了去槓桿化努力 **環比變化：** - Medicaid HBR第四季度環比改善40個基點，較第二季度改善190個基點 - 醫療理賠應付天數較2024年減少2天 **特殊項目影響：** - GAAP攤薄每股虧損2.24美元，主要受Magellan業務剝離產生的3.89億美元淨虧損影響 - Marketplace業務受到《無意外法案》相關費用和2023年CMS調節影響，HBR比預期高出100個基點

業績指引與展望

• **2026年調整后每股收益預期**：預計超過3美元，同比增長超過40%，其中大部分收益將在第一季度實現，第二季度逐步下降，第三季度接近盈虧平衡，第四季度出現虧損，體現明顯的季節性波動特徵。

• **2026年保費和服務收入指引**：預計在1700-1740億美元區間，其中醫療補助收入因會員流失下降約20億美元，市場業務收入因政策影響下降約80億美元，醫療保險業務收入增長約75億美元。

• **2026年綜合健康福利比率預期**：目標區間為90.9%-91.7%，中位數較2025年改善60個基點，主要受益於市場業務的恢復，醫療補助業務保持穩定，醫療保險業務反映處方藥計劃收益率變化。

• **醫療補助業務展望**：預計2026年會員月數下降5%-6%，健康福利比率與2025年的93.7%持平，複合費率調整約為中等4%水平，淨趨勢假設為中等4%。

• **市場業務恢復預期**：第一季度末預計會員約350萬人，從2025年的虧損約1%轉為2026年税前利潤率約4%，實現顯著的利潤率改善。

• **醫療保險業務指引**：處方藥計劃業務預計税前利潤率約2%（低於2025年的3%以上），醫療保險優勢計劃收入基本持平但會員數量有意下降，整體業務向2027年盈虧平衡目標推進。

• **運營費用控制**：調整后銷售、一般及管理費用率預計保持穩定，2025年第四季度為7.5%，全年為7.4%，較2024年下降110個基點。

• **資本配置策略**：2026年指引中不包含股票回購計劃，專注於運營恢復和利潤率擴張，繼續償還債務，債務資本比率目標為46.5%。

• **税率和利息費用預期**：調整后税率預計為26%-27%，略高於法定税率；因聯邦基金利率下調假設，投資收入預計減少；持續去槓桿化將降低利息支出。

分業務和產品線業績表現

• Medicaid業務是公司最大業務線，2025年第四季度健康福利比率(HBR)為93%，環比改善40個基點，較第二季度改善190個基點，顯示出持續改善趨勢；2026年預計Medicaid會員月數將下降5-6%，但HBR預期保持穩定，綜合費率調整約為4.5%

• Marketplace(交易所)業務在2025年面臨挑戰，預計2026年將實現顯著利潤率恢復，會員數預計從2025年12月的500萬降至2026年第一季度末的約350萬；青銅級計劃會員佔比從歷史19-24%上升至30%以上，反映了增強型預付税收抵免到期后的市場變化

• Medicare業務分為兩個主要產品線：Medicare Advantage預計2026年收入基本持平但會員數有意下降以提升盈利能力，目標2027年實現盈虧平衡；處方藥計劃(PDP)業務表現強勁，預計2026年收入增長75億美元，會員增長達到高個位數百分比，在Medicare業務中佔比約59%

• 公司正在剝離剩余的Magellan業務，第四季度因此確認3.89億美元淨損失；同時積極部署人工智能和數據分析技術，目前運行75個算法用於識別潛在欺詐行為，以提升運營效率和支付完整性

• 2026年全年調整后每股收益指引超過3美元，同比增長超過40%；收入結構預期為：Medicaid業務因會員流失收入下降約20億美元，Marketplace收入下降約80億美元，Medicare業務收入增長約75億美元

市場/行業競爭格局

• Medicaid市場競爭格局顯示行業整體承壓，公司管理層觀察到持續的費率壓力正在影響不同市場的競爭態勢，特別是一些規模較小的非營利性計劃面臨經營困難，這種競爭環境變化可能為Centene帶來潛在的會員增長機會，如果競爭對手選擇退出某些地理區域。

• Medicare Advantage行業面臨2027年預付通知顯示的費率壓力超出行業預期，這將對整個行業的利潤率和老年人福利產品選擇造成壓力，Centene正在以實現2027年盈虧平衡為目標制定投標策略，同時專注於STARS評級改善和臨牀參與度提升。

• 交易所市場競爭環境因增強型預付税收抵免(EAPTC)到期而發生重大變化，導致會員向青銅級計劃轉移（從歷史19-24%上升至30%以上），公司通過大幅提價（中等30%範圍）和戰略定位調整來應對市場風險池變化和競爭格局重塑。

• 處方藥計劃(PDP)業務在通脹削減法案(IRA)帶來的行業挑戰中表現出色，憑藉豐富經驗、成本結構優勢和市場定位實現高個位數增長，在直接補貼從143美元增至200美元的環境下維持競爭優勢。

• 公司在反欺詐和支付完整性方面採取更積極的競爭策略，部署75種算法識別潛在欺詐行為，並對紐約一家醫療提供商提起數百萬美元訴訟，指控其操縱網絡內外索賠的欺詐行為，體現了行業內對《無意外法案》被濫用問題的激烈博弈。

公司面臨的風險和挑戰

• 根據Centene業績會實錄，公司面臨的主要風險和挑戰如下：

• Medicaid業務盈利能力仍面臨持續壓力，管理層明確表示如果僅能維持93.7%的健康福利比率將"非常失望"，顯示出進一步改善利潤率的執行風險。

• Marketplace業務面臨監管政策風險，特別是《無意外法案》(No Surprises Act)被市場參與者"武器化"，通過獨立爭議解決程序尋求不當利潤，導致第四季度健康福利比率比預期高出100個基點。

• Medicare業務面臨行業性費率不確定性，管理層指出"2027年預告通知至少在初期顯示費率前景比行業預期更加嚴峻"，可能對未來細分市場利潤率和福利造成壓力。

• 第四季度GAAP每股虧損2.24美元，其中包括出售Magellan業務產生的3.89億美元淨虧損，直接影響報告盈利能力。

• 醫療成本趨勢壓力持續存在，行為健康仍佔超額趨勢的約一半，家庭健康和高成本藥物成為次要壓力點，需要持續的成本管控措施。

• Medicaid會員流失預計在2026年下降5%-6%，部分由於州政府收緊資格標準和項目變更，可能影響保費收入和風險池構成。

• 2026年收益季節性波動劇烈，大部分調整后每股收益將在第一季度實現，隨后各季度逐步下降，第四季度預計出現虧損，增加了全年業績執行的不確定性。

公司高管評論

• 根據Centene業績會實錄，以下是公司高管發言、情緒判斷以及口吻的摘要：

• **Sarah London（CEO）**：整體表現出謹慎樂觀的態度。她承認2025年"無疑是充滿挑戰的一年"，但強調通過"紀律性執行"實現了改善。在談到Medicaid業務時，她表現出堅定的決心，明確表示"如果我們只是交付93.7%的Medicaid HBR，我會非常失望"，顯示出對進一步改善的強烈期望。對於2026年前景，她表現出信心，預期"超過40%的同比增長"和"有意義的利潤率改善"。在討論ABA（應用行為分析）改革時，她的語調變得更加堅定，強調這關乎"為非常脆弱人羣提供護理質量"。

• **Drew Asher（CFO）**：表現出務實和技術性的溝通風格。他對2025年的結束表示滿意，稱其為"艱難一年的強勁收尾"。在討論財務指標時保持客觀，但對某些成就表現出適度的積極情緒，如稱PDP團隊"值得大聲讚揚"。對於2026年指導，他保持謹慎但積極的基調，強調這是"Centene收益恢復的一步"。在迴應分析師關於PBM合同的問題時，他表現出自信，強調公司"擁有600億美元的藥房支出"的優勢地位。

• **Jennifer Gilligan（投資者關係高級副總裁）**：作為會議主持人，保持專業和中性的語調，主要負責程序性發言和免責聲明，未表現出明顯的情緒傾向。 總體而言，管理層展現出經歷困難后的謹慎樂觀情緒，既承認了2025年的挑戰，又對2026年的改善前景表現出信心，但同時保持了適度的謹慎態度。

分析師提問&高管回答

• # Centene業績會分析師情緒摘要 ## 1. 分析師提問：Medicaid費率調整 **分析師提問**：Ann Hynes (Mizuho) 質疑Medicaid 4.5%的費率調整是否過於保守，考慮到過去兩年趨勢大幅上升，詢問是否能獲得年中費率上調。 **管理層回答**：CEO Sarah London表示與州政府夥伴的對話持續建設性，現在擁有完整兩年的敏鋭度動態和趨勢數據。2025年費率從年初較低水平成熟到約5.5%的複合費率，對2026年4.5%的假設持謹慎態度。同時強調通過項目改革（如高成本藥物剝離、ABA異常提供商管控等）作為費率替代方案。 ## 2. 分析師提問：趨勢數據細節 **分析師提問**：Jessica Lake (Wolfe Research) 要求詳細説明2025年Medicaid趨勢數據，以及州政府如何在費率從5.5%降至4.5%的情況下證明合理性。 **管理層回答**：管理層透露2025年趨勢約為6%中段，2026年4.5%是淨趨勢假設。強調從Q2的94.9%高基線開始，通過下半年積極行動實現趨勢控制，Q3和Q4採取的措施將在2026年生效。如果只實現93.7%的HBR，CEO表示將"非常失望"。 ## 3. 分析師提問：交易所業務信心度 **分析師提問**：Kevin Fischbeck (BIA) 詢問交易所成員結構劇變（銅級計劃佔比從19-24%升至30%+）的影響，以及對保證金改善的信心來源。 **管理層回答**：管理層強調Q3團隊在短時間內重新定價整個業務的出色執行，考慮了基線發病率、趨勢假設、風險池影響和EAPTC到期等因素，實現30%+的費率上調。目前對付費會員基礎有良好可見性，預計Q1末達到350萬會員。 ## 4. 分析師提問：Medicaid會員流失影響 **分析師提問**：Steven Baxter (Wells Fargo) 關注Medicaid會員月數下降5-6%的構成，以及持續流失對敏鋭度假設的影響。 **管理層回答**：CFO Drew Asher詳細解釋包括持續流失（每季度約1個百分點）、佛羅里達CMS項目滾出、紐約基本計劃變化等。全年絕對會員流失將高於5-6%的會員月數減少。 ## 5. 分析師提問：精算合理性回顧機制 **分析師提問**：Sarah James (Cantor) 詢問精算合理性回顧過程的機制、時間滯后，以及如何縮短調整周期。 **管理層回答**：CEO強調正專注於縮短周期並最大化最新數據的包含。指出現在有前瞻性趨勢的證明點，州政府實際採用更新數據進行調整的例子（如佛羅里達CMS合同）。隨着時間推移，2024年敏鋭度變化和2025年趨勢影響現在處於兩年回顧期的中間位置。 ## 6. 分析師提問：分部門利潤率目標 **分析師提問**：Josh Raskin (Nephron) 要求2026年指導中各分部具體利潤率，以及長期利潤率目標是否有變化。 **管理層回答**：CFO表示Medicaid維持穩定HBR，商業分部（主要是交易所）從-1%改善至約4%税前利潤率，PDP約2%，Medicare Advantage接近但未達到盈虧平衡。由於政策仍在變化，過早討論長期利潤率目標。 ## 7. 分析師提問：同業差異和PBM合同 **分析師提問**：AJ Rice (UBS) 質疑為何Centene對Medicaid前景比同業樂觀，並詢問PBM合同重新談判的影響。 **管理層回答**：CEO強調從2025年高基線（Q2的94.9%）開始的優勢，費率在2025年有利成熟，以及下半年積極執行的證明點。CFO表示十多年來與PBM保持定製化、透明和靈活的合同，擁有600億美元藥房支出的經濟效益。 ## 8. 分析師提問：Part D業務動態 **分析師提問**：Scott Fidel (Goldman Sachs) 要求詳細説明Part D業務中LIS與非LIS人羣的趨勢和風險評分動態。 **管理層回答**：CFO解釋2025年行業有擴展的風險走廊保護，2026年恢復到法定風險走廊。通過IRA數據進行2026年投標，會員從810萬增長到870萬，涵蓋低收入和非低收入人羣，對業務組合感到滿意。 ## 9. 分析師提問：Medicaid趨勢分解和競爭動態 **分析師提問**：Lance Wilkes (Bernstein) 要求分解Medicaid趨勢中風險轉移、福利設計變化和核心趨勢的影響，以及競爭動態。 **管理層回答**：管理層確認持續的低水平會員流失，核心趨勢驅動因素保持一致（行為健康、家庭健康、高成本藥物）。看到持續費率壓力對小型非營利計劃的影響，這促使州政府考慮充分資助項目以維持競爭市場。 ## 10. 分析師提問：Medicare Advantage壓力來源 **分析師提問**：Andrew Mok (Barclays) 詢問指導中Medicare Advantage超出PDP重置的額外壓力來源。 **管理層回答**：CFO澄清Medicare Advantage確實有改善，PDP從3%+的税前利潤率降至2%，主要由於直接補貼從143美元增至200美元的數學影響，增加保費收入和醫療成本但無需額外管理費用。 ## 11. 分析師提問：交易所銅級計劃波動性 **分析師提問**：David Windley (Jefferies) 關注銅級計劃歷史上較高的波動性，詢問降級成員的利用模式是否符合預期。 **管理層回答**：CEO表示總體上看到的降級符合預期，是市場動態，在定價時已考慮。基於非常早期的觀察，利用模式沒有令人擔憂的情況，但強調一月份尚未結束，數據仍很早期。

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