電話會總結 ｜ StepStone(STEP)2026財年Q3業績電話會核心要點

業績回顧

• 根據StepStone業績會實錄，以下是財務業績回顧摘要： ## 1. 財務業績 **收入表現：** - 費用收入達到2.41億美元，同比增長26% - 扣除追溯費用后，費用收入同比增長32% - 追溯費用僅110萬美元，遠低於去年同期的970萬美元 **盈利能力：** - 費用相關收益(FRE)為8900萬美元，同比增長20%，利潤率為37% - 核心費用相關收益為8800萬美元，同比增長35%，利潤率維持在37% - 調整后淨收入為8000萬美元(每股0.65美元)，較去年同期的5300萬美元(每股0.44美元)大幅增長 **GAAP vs Non-GAAP業績：** - GAAP淨虧損1.23億美元(每股-1.55美元)，主要由StepStone私人財富利潤權益收購的公允價值變動導致 - 總實現業績費用為2.53億美元，其中包括4700萬美元已實現附帶權益和2.07億美元激勵費用 ## 2. 財務指標變化 **費用管理：** - 調整后現金薪酬為1.07億美元，現金薪酬比率為44%，較前兩個季度略有下降 - 一般管理費用為4000萬美元，環比增長600萬美元，主要因10月舉辦的StepStone 360會議 **資產規模增長：** - 費用賺取資產本季度增長近60億美元 - 未部署費用賺取資本(UFEC)增長約30億美元至近330億美元 - 費用賺取資產加UFEC總計超過1710億美元，環比增長超80億美元，同比增長超350億美元 **費率變化：** - 過去12個月綜合管理費率為63個基點，較去年的65個基點略有下降，主要因追溯費用減少，但部分被常青基金增長抵消 **附帶權益：** - 淨應計附帶權益達到8.75億美元，環比增長4%，其中約65%與5年以上項目相關

業績指引與展望

• **Spring基金激勵費用預期**：管理層預計如果Spring基金投資回報率達到中等十幾的水平，明年的激勵費用將較今年"略有緩解"，因為資產余額增長將被更正常化的投資回報所抵消，但實際結果將取決於具體表現。

• **一般管理費用季節性增長**：第四財季的一般管理費用預計將保持季節性高位，主要由於計劃在2月舉辦的風險投資會議等活動支出。

• **管理費費率輕微下降趨勢**：過去十二個月的綜合管理費費率為63個基點，較上一年的65個基點略有下降，主要由於追溯費用減少，但常青基金增長帶來的產品組合優化部分抵消了這一影響。

• **費用相關收益持續增長**：核心費用相關收益(Core FRE)達到8800萬美元，同比增長35%，保持37%的穩定利潤率，顯示出強勁的增長軌跡。

• **私人財富平臺增長目標**：管理層表示有信心每季度持續產生超過20億美元的私人財富認購，目前有五個基金系列在市場募資，並加大國際拓展力度。

• **新基金激活時間表**：預計基礎設施共同投資基金和私募股權共同投資基金將在2027年底前激活收費，旗艦私募股權二級市場基金預計在未來兩個季度內首次關閉並隨后激活。

• **業績費用長期前景**：淨應計附帶權益達到8.75億美元，其中約65%與五年以上的項目相關，為未來業績費用實現奠定基礎；在私人財富利潤權益收購完成后，超過50%的Spring激勵費用將流入税前調整淨收益。

• **有機增長率維持**：自2021財年以來保持約20%的年度有機增長率，費用收益資產加未部署費用收益資本總額超過1710億美元，顯示持續增長動力。

分業務和產品線業績表現

• 管理賬户業務表現強勁，過去十二個月新增資金超過210億美元，其中約100億美元（近50%）來自新客户或現有客户向新資產類別的擴張，管理賬户留存率超過90%，續約平均增長近30%

• 私人財富平臺快速增長，平臺資產管理規模達到150億美元，本季度新增認購超過22億美元，其中私募股權常青基金（S Prime和STEPEX）產生近10億美元認購，Spring風險成長股權基金產生約10億美元認購

• 混合基金業務多元化發展，本季度新增超過40億美元資金流入，包括私募股權聯合投資基金3億美元、基礎設施聯合投資基金第二期超過6億美元，目前在募基金的前期規模合計超過160億美元資本

• 按資產類別分佈呈現多樣化格局，軟件投資約佔總資產管理規模的11%（排除風險投資后降至7%），基礎設施和房地產業務無軟件敞口，私人信貸業務專注於中小市場貸款且軟件敞口有限

• 地域分佈實現全球化佈局，過去十二個月約三分之二的資金流入來自北美以外地區，主要集中在亞洲、歐洲和中東，其中基礎設施業務在歐洲市場表現突出，私人信貸在亞洲和中東地區需求強勁

市場/行業競爭格局

• StepStone在私募市場解決方案領域展現出強勁的競爭優勢，通過多管理人、多資產類別的差異化策略實現了創紀錄的340億美元年度募資，其中三分之二來自北美以外地區，顯示出全球化佈局的競爭力超越了主要依賴單一地區的同業競爭者。

• 公司在私人財富管理平臺方面建立了顯著的市場領先地位，平臺資產管理規模達到150億美元，單季度新增認購超過22億美元，其中Spring基金憑藉39%的卓越回報率和55億美元的淨資產價值成為行業標杆產品，在私人財富社區中需求旺盛。

• 在AI顛覆風險管理方面，StepStone相比專業軟件投資機構具備更強的風險抵禦能力，其軟件投資敞口僅佔總資產管理規模的11%（排除風險投資后降至7%），而房地產、基礎設施和私人信貸業務完全不受軟件行業衝擊，多元化投資組合構建成為應對行業顛覆的核心競爭壁壘。

• 公司在二級市場投資領域展現出獨特的競爭優勢，特別是在風險投資二級市場中主要通過直接二級交易而非傳統的有限合夥人二級交易獲取投資機會，Spring基金中64%為二級投資且大部分為直接二級交易，這種策略使其在獲取優質資產方面相比傳統二級市場參與者更具競爭力。

• 在全球募資競爭中，StepStone在亞洲、歐洲和中東地區表現突出，其中基礎設施業務在歐洲市場、私人信貸業務在亞洲和中東地區都取得了顯著成功，管理賬户保留率超過90%且續約規模平均增長近30%，顯示出相比競爭對手更強的客户粘性和業務擴張能力。

公司面臨的風險和挑戰

• AI技術顛覆風險：管理層明確指出AI將帶來顛覆性影響，創造贏家和輸家，公司無法完全免疫這些風險。儘管公司採用多元化投資策略，但約11%的總資產管理規模投資於軟件公司，在排除風險投資后仍有7%的暴露度，面臨AI技術對傳統軟件公司的衝擊風險。

• 激勵費用波動風險：Spring基金的激勵費用預計將"適度下降"，因為資產余額增長將被更加正常化的投資回報所抵消。這種業績驅動的收入具有不確定性，可能影響公司未來的盈利穩定性。

• 會計處理導致的財務波動：本季度1.23億美元的GAAP淨虧損完全由StepStone私人財富利潤權益收購的公允價值變動會計處理驅動，這種會計要求可能繼續影響公司的財務報表表現。

• 運營成本上升壓力：一般管理費用環比增長600萬美元至4000萬美元，預計第四財季由於計劃舉辦的活動將繼續保持季節性高位，運營成本控制面臨挑戰。

• 競爭激烈的募資環境：儘管公司取得了創紀錄的募資成績，但管理層承認募資環境仍然競爭激烈，未來一年將有大量募資任務，面臨市場競爭加劇的挑戰。

• 軟件投資集中度風險：在私募股權和風險投資領域，軟件投資佔比較高，特別是在大型和全球市場中軟件暴露度接近24%，面臨行業集中度過高的風險。

公司高管評論

• 根據StepStone業績會實錄，以下是公司高管發言、情緒判斷及口吻的摘要：

• **Scott Hart（首席執行官）**：發言積極自信，多次使用"強勁"、"創紀錄"、"激動人心"等正面詞匯。對公司業績表現非常滿意，稱這是"有史以來最好的核心費用相關收益季度"和"有史以來最好的十二個月募資期"。在討論AI和軟件風險時保持冷靜專業，強調公司多元化投資策略的優勢，語調堅定且充滿信心。

• **Jason Ment（總裁兼聯合首席運營官）**：語調平穩專業，在回答私人財富業務擴張問題時表現出謹慎樂觀。強調公司在STEPEX、Credex和Structs等產品的早期發展階段，對未來增長持積極但務實的態度。

• **Mike McCabe（戰略與客户解決方案負責人）**：發言充滿正能量，頻繁使用"強勁"、"健康"、"激動"等積極詞匯。對公司的募資成果和地域多元化表現出明顯的自豪感，特別強調"有史以來最強勁的十二個月期間"的成就。

• **David Park（首席財務官）**：語調專業客觀，在陳述財務數據時保持中性，但在描述業績增長時透露出滿意情緒。對Spring基金的表現特別強調，稱其"表現異常強勁"，整體語調偏向積極。 總體而言，所有高管在業績會上都表現出積極樂觀的情緒，對公司當前表現和未來前景充滿信心，語調專業且充滿正能量。

分析師提問&高管回答

• 根據StepStone業績會實錄，以下是分析師與管理層問答的Analyst Sentiment摘要： ## 1. 軟件投資風險與AI影響 **分析師提問（Goldman Sachs Alex Blostein）：** 關於軟件公司投資風險，請詳細説明StepStone在軟件公司的投資敞口，特別是Spring基金和其他零售產品的具體風險暴露情況。 **管理層回答（CEO Scott Hart）：** 我們採用多元化的私募市場投資策略來應對AI顛覆風險。整體而言，約11%的總資產管理規模投資於軟件公司，如果排除風險投資，這一比例降至7%。我們的房地產和基礎設施業務沒有軟件敞口，私人信貸業務的軟件敞口也很有限（中高個位數百分比）。Spring基金39%的收益中，只有不到3個百分點來自二級市場折價標記，其余36個百分點來自投資后的實際回報。我們通過投資組合構建和多元化作為應對顛覆的第一道防線。 ## 2. 私人財富業務增長前景 **分析師提問（Goldman Sachs Alex Blostein）：** 私人財富業務表現出色，每季度約20億美元的認購量，請詳細説明未來增長計劃，包括現有產品擴展、分銷渠道拓展和新產品推出計劃。 **管理層回答（總裁Jason Ment）：** 在STEPEX、Credex和Structs等基金的銀團建設方面仍處於早期階段，預計未來一年這些基金的分銷將會增長。未來12個月內沒有宣佈新產品路線圖，但會通過不同地理區域的接駁基金、專業基金等方式擴展國際業務版圖。 ## 3. Spring基金業績構成分析 **分析師提問（BMO Brennan Hawken）：** Spring基金表現卓越，但只有3個百分點來自標記收益，這似乎不太直觀。請解釋為什麼二級市場折價標記的貢獻如此之小？ **管理層回答（CEO Scott Hart & 總裁Jason Ment）：** 這主要是因為我們更多專注於直接二級市場機會，而非純粹的LP二級市場大幅折價交易。Spring投資組合中34%為主要直接投資，64%來自二級市場，其中絕大多數是直接二級市場交易，即直接收購底層公司權益，而非簡單的LP權益轉讓。 ## 4. 基金募資規模預期 **分析師提問（JPMorgan Kenneth Worthington）：** 你們提到即將推出的基金前期規模達160億美元，但預期只是"適度增長"，為什麼預期相對保守？考慮到50%的銷售來自新客户和擴展客户，是否有機會實現更好的增長？ **管理層回答（CEO Scott Hart）：** 我們歷來傾向於適度增長的預期，特別是在某些基金規模已經大幅增長的背景下（如上一隻二級市場基金規模翻倍）。我們的目標是讓募資與投資機會相匹配，而不是單純追求基金規模最大化。儘管我們對即將推出的基金系列感到樂觀，但仍要認識到這是一個競爭激烈的募資環境。 ## 5. AI風險管理策略 **分析師提問（Morgan Stanley Michael Cyprys）：** 作為大型私募市場配置機構，你們如何評估和管理AI顛覆風險？在投資組合構建中如何應對這一挑戰？ **管理層回答（CEO Scott Hart）：** 根據我們的數據，2020-2025年期間約27%的私募股權投資涉及IT領域，20%專門投資軟件。中小市場的軟件敞口約13%，而大型市場接近24%。我們多年來一直將AI風險作為盡職調查的重點問題，關注GP如何管理現有投資組合以及如何進行新的投資選擇。關鍵在於管理現有投資組合和未來的投資篩選策略。 ## 6. 地區募資分佈與策略偏好 **分析師提問（Evercore ISI John Dunn）：** 你們提到三分之二的募資來自美國以外地區，能否詳細説明各地區對不同策略的需求情況？ **管理層回答（CEO Scott Hart）：** 最近一個季度主要來自亞洲和歐洲，包括新加坡、日本、韓國以及德國和北歐國家。過去12個月還包括中東地區。按資產類別來看：基礎設施業務在歐洲市場表現出色；私人信貸在亞洲和中東地區需求旺盛；私募股權方面，亞洲和中東地區勢頭最為強勁。

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