定西高強：搶裝潮后業績難料，保薦機構合規污點影響需警惕

定西高強度緊固件股份有限公司（下稱「定西高強」）正推進北交所IPO，公司主營高強度緊固件，業務高度依賴風電行業，2025年上半年業績快速增長，但客户集中度攀升、毛利率整體下行及資金佔用等問題仍待監管審視。

值得注意的是，公司保薦機構第一創業證券承銷保薦有限責任公司在2025年12月因另一項目持續督導未勤勉盡責，收到江蘇證監局行政處罰，沒收保薦業務收入424.5萬元並處以1273.6萬元罰款，合計約1698萬元。處罰涉及未充分覈查募集資金情況、未按規定發表覈查意見等。公司申報材料的真實性與完整性因此可能面臨額外關注。

搶裝潮帶來的短期繁榮與隱憂

招股説明書申報稿及首輪問詢回覆顯示，定西高強的營收從2022年的4.47億元逐步升至2025年上半年的5.62億元，歸母淨利潤相應增長。2025年上半年營收和利潤同比增幅明顯。

這一表現主要源於2025年1月「136號文」引發的下游搶裝行為。該文件要求新能源上網電量原則上全部進入電力市場，上網電價由市場交易形成。下游風電項目為鎖定原有收益模式或趕在併網窗口期，集中加大采購。

風電緊固件收入佔比隨之從2022年的71.87%攀升至2025年上半年的91.34%。公司提示，雖然風電行業長期受益於碳中和目標，但短期內若市場電價持續低位或政策執行力度放緩，下游投資意願可能減弱，需求回落將直接衝擊公司訂單規模和業績穩定性。

搶裝帶來的訂單高峰，並沒有改變公司在產業鏈中的位置，反而在短期擴張中進一步加深了對頭部整機廠的依賴，也為后續議價空間收窄和盈利彈性下降埋下伏筆。

客户高度綁定下的議價困境與盈利彈性

報告期內，定西高強前五大客户銷售佔比從60.36%升至80.59%，金風科技（002202/02208）長期為第一大客户，銷售佔比保持在36%以上；2025年上半年，金風科技與三一重能（688349）合計貢獻約63%的營收。

公司需按金風科技控股子公司的技術規範為其定製生產風電緊固件。這種深度定製強化了合作粘性，但也限制了產能的靈活切換。一旦主要客户調整採購策略、技術路線或市場份額下滑，公司訂單將面臨直接承壓。

下游整機制造企業佔據產業鏈主導地位。平價上網壓力下，整機廠通過招標和框架協議傳導降本要求。公司議價能力相對較弱，風電緊固件單價從2022年的較高水平降至2024年的8214元/噸，導致核心風電產品毛利率整體承壓，2025年上半年小幅回升至8468元/噸。

《財中社》注意到，定西高強的主營業務毛利率報告期內分別為20.73%、18.99%、16.26%，按整年度覈算下滑趨勢明確；2025年上半年回升至18.74%，回升更多來自搶裝期的供需錯位，本質上是階段性結果，難以構成穩定趨勢。

而且，定西高強的主要原材料鋼材價格波動較大，基本上受國際環境、宏觀經濟及市場供求影響。公司雖密切關注市場變動並採取措施，但上游鋼廠通常要求較短賬期，下游客户賬期較長，形成資金錯配。原材料成本上升時難以快速向下傳導，而價格下降時客户往往要求立即調整採購價，利潤空間持續承壓。

此外，定西高強的應收賬款余額在2025年上半年達4.38億元，佔營收比重較高，而應收賬款及合同資產合計佔資產總額近四成。公司解釋部分源於客户規模採購，但回款周期拉長導致資金佔用明顯。部分年份經營活動現金流量淨額為負值，反映盈利質量和流動性面臨一定挑戰。

這些約束形成一個相互咬合的循環：政策窗口期訂單集中→客户依賴進一步加深→議價空間持續壓縮→毛利率承壓→現金流緊張→生產經營對外部融資依賴加重。

股權歷史與內控規範的監管焦點

實控人朱平通過直接及間接持股控制定西高強33.05%股份，本次發行后稀釋至約24.78%，存在一定控制權變化風險。而且，公司歷史上存在代持情形，曾為規避股東人數限制採取相關安排。公司稱2014年已完成還原，地方政府出具確認文件。

監管問詢要求説明還原徹底性及潛在利益輸送隱患，公司回覆稱通過工商變更解決，但大規模股權變動仍被視為敏感事項。報告期內曾出現第三方回款、實控人資金拆借、個人卡收支等情形，公司解釋為歷史遺留或便於供應商經營，目前已規範。

現場檢查發現收入覈算、成本分攤、研發費用歸集等方面存在不規範問題，公司在申報前進行了會計差錯更正。首輪問詢回覆中，公司説明收入確認採用驗收、簽收、對賬三種模式，對同一集團客户不同主體曾混用方式，現已統一規範。

上述問題，幾乎都會在審覈中被反覆追問，也構成公司能否通過監管層論證其增長並非一次性透支的關鍵變量。

公司在覈電緊固件領域的資質積累、在西北區域的成本與交付半徑優勢，構成其相對穩定的基本盤。但這些優勢目前體量有限，尚不足以改變收入結構對風電的高度依賴。

對於一家高度綁定單一行業與頭部客户的製造企業而言，能否在搶裝窗口期后證明自身具備穩定擴展的業務結構，將直接影響其北交所之路能走多遠。目前申請已獲受理並完成首輪問詢回覆，后續進展取決於問詢回覆質量及市場環境變化。