【首席觀察】黃金巨震、「影子內閣」與「馬斯克公式」

一

1月30日，是全球金融市場不尋常的一天。

倫敦現貨黃金以9.25%的跌幅排在全球主要資產標的表現倒數第三，現貨白銀更是以26%的跌幅墊底。

很多人第一反應，是僅將它視為一次「價格暴跌」。但如果把鏡頭拉遠，會發現這更像一次全球市場對「規則與信任」的重新標價：被當作避險的資產，也可能成為波動的源頭——它要麼靠「共識」上漲，要麼被「紀律」砸下去。此后兩天，黃金價格繼續大開大合。中金公司指出，在急漲與暴跌交織的巨震面前，任何點位的測算都顯得蒼白。

在望正資本全球宏觀對衝基金董事長劉陳杰看來，這場驚跳可以拆成三幕：影子內閣、規則重置、流動性休克與清算后反彈。此外，再加一條隱線，即所謂「馬斯克公式」與「執行權下沉」的AI（人工智能）革命，可能正在悄悄改變市場對通脹、增長與美元信用的想象。

至少，黃金信仰並未崩塌。2月4日盤中，倫敦現貨黃金報5079.3（+2.66%）美元/盎司，COMEX黃金報 5103.1（+3.40%），延續修復性反彈；白銀修復則更急，倫敦白銀現貨報90.266美元/盎司（+6.81%）。

從芝加哥商品交易所（CME）數據看，2月2日黃金期貨總成交量447704手；收盤未平倉合約415310手，減少10206手。未平倉合約繼續下降，意味着這仍是「多頭頭寸去槓桿」主導的一天，而非空頭大舉新開倉進攻。

不過，與1月30日未平倉合約減少22646手相比，力度明顯小了。這或許説明，最脆弱、最擁擠的一段倉位已在1月30日消化了相當一部分，2月2日繼續出清，但更像「余震」。

2月3日的數據進一步驗證了這一點。芝加哥商品交易所初步數據顯示，當日黃金期貨總成交287492手，收盤未平倉合約411011手，較前一日減少3765手。相比前兩個交易日，2月3日更像是被動減倉明顯降檔——市場或許正從「保證金壓力下的被動去槓桿」轉向「再平衡」。

2月3日，倫敦黃金現貨盤中再度衝擊5000美元/盎司，更像是「修復反彈的壓力測試」。

值得觀察的是，近期黃金的劇烈波動引發交投活躍，線下也出現搶購與回購並存的現象，似乎是「黃金信仰沒崩，反而越跌越買」。這與「交易所去槓桿」並不矛盾——一個是金融倉位的被動收縮，一個是居民配置資金的逢低承接。在極端行情里，這兩股力量時常在同一時間互相拉扯。

如果把最近的故事拆開看，它們似乎互不相干：一邊是硅谷在展示「AI智能體能把活兒做完」，達沃斯有人用一句話重寫增長敍事，另一邊則是黃金閃崩、保證金上調、全球資產一起「抽水」。但把它們放在一起，會發現其實都在講同一件事：世界正在重新定價生產力、現金流與信用。 

二

不妨揭開這三幕的邏輯。

第一幕：影子內閣——市場開始懷疑「美聯儲看跌期權」（Fed Put）還在不在。

「影子內閣」一説源於市場傳聞：美國財政部長斯科特·貝森特與美聯儲主席提名人凱文·沃什同爲華爾街傳奇投資人、對衝基金經理斯坦利·德魯肯米勒的門生，且與其高頻溝通，因而被解讀為是其影響力的延伸。

在劉陳杰看來，當媒體把斯坦利·德魯肯米勒、唐納德·特朗普（美國總統）、凱文·沃什、斯科特·貝森特放在同一張敍事版圖里時，市場最敏感的不是「誰更鷹、誰更鴿」，而是一個更底層的問題——未來政策的「反應函數」是否變了？

換句話説，遇到經濟下行與資產下跌，是繼續護盤，還是先守紀律？

過去十多年，全球市場習慣了一套潛規則：風險資產一下跌，流動性就來了。這就是所謂的「央行看跌期權」。黃金在這套規則下上漲：法幣信用與財政赤字擴張→長期不確定性溢價上升→黃金作為「信用解釋權之外的資產」被追捧。

當「影子內閣」説法浮出水面，市場往往會自動把它翻譯成四個字——紀律迴歸。哪怕它未必真實發生，哪怕權力結構遠比想象複雜，市場也可能先按最極端的版本進行定價，因為金融市場最怕的從來不是壞消息，而是規則不清。

於是黃金的敍事被改寫，不再是「只要不確定性上升就漲」，而是先要回答當不確定性上升時，流動性還在不在？

威靈頓投資管理宏觀策略師朱希·達萬（Juhi Dhawan）認為，沃什長期倡導強硬貨幣（hard money），其上任預期有助於緩解「通脹管理被政治優先事項擠壓」的擔憂，從而提升市場對「政策更由數據驅動」的信心，並對美元穩定偏友好。達萬還指出，沃什長期主張建立新的「財政部—美聯儲協定」，意味着在資產負債表結構與規模管理上可能更具創造性（如與國債發行/購買節奏、抵押貸款支持證券等政策進行協同）。市場已開始計入該預期，期限溢價出現小幅上行。達萬亦判斷，沃什傾向支持更寬松監管，並可能成為美聯儲理事米歇爾·鮑曼推進改革的盟友。

第二幕：規則重置——當保證金變貴，世界會為現金讓路。

劉陳杰認為，要理解黃金這幾個交易日的劇烈波動，需要把「K 線敍事」換成「清算敍事」。期貨市場的槓桿本質上是用保證金向「系統」租來的。波動一變大，交易所與經紀商就會提高門檻，目的是別讓清算系統出事。於是出現典型連鎖反應：波動上升→保證金上調→槓桿倉位被迫收縮（補錢或減倉）→減倉引發更大波動→波動再推高保證金與風險偏好門檻。

這就像一臺「順周期放大器」，於是避險資產也會被拋售。當保證金、風控、倉位紀律被抬高時，市場需要用「生存」來定價。

第三幕：流動性休克與出清反彈。

所謂休克，是一種「有秩序的瘋狂」：趨勢模型觸發賣出操作，保證金不足就必須減倉，風控觸線就要清理。每個人都在執行自己系統里「最正確的動作」，合起來卻是一條筆直的下墜線。這種休克，往往會帶來出清后的強反彈，因為最脆弱的一批槓桿資金被擠出后，市場反而能喘口氣。

三

在劉陳杰看來，特斯拉創始人埃隆·馬斯克近日在達沃斯論壇上拋出的那句「未來GDP（國內生產總值）=機器人數量×機器人效率」，之所以讓人感到后背發涼，是因為其把未來經濟拆成了兩個相互打架的方向：一是通縮想象——機器人與AI讓邊際成本趨近於零，商品與服務價格下行，傳統通脹邏輯被削弱；二是資本開支現實——算力、電力、數據中心、資源、供應鏈等都需要巨大投入，短期會把「資本品價格」與「能源約束」推到臺前。

於是一種「剪刀差」出現了：消費端看起來更通縮，投資端卻可能更通脹，同時生產率躍遷的敍事越強，基礎設施與資源的緊約束越硬。在這種環境里，「降息+縮表」這類擰巴組合或許會更頻繁出現：一手松是爲了增長與融資，一手緊是爲了紀律與資產負債表可信度。市場最怕的不是松或緊，而是松緊同時出現，這意味着政策目標不再單一，資產定價的錨開始漂移。

還得再加一腳「油門」——執行權下沉。當AI從「建議者」變成「執行者」，市場會更敏感。劉陳杰認為，硅谷最讓人緊張的不是「模型又聰明瞭多少」，而是「它開始動手了」。圍繞Anthropic、OpenClaw等AI智能體所引發的爭議，本質上指向「執行權下沉」。用通俗的話説，AI不再只是聊天框里的參謀，而是在系統里完成任務的智能體。

此類工具可理解為AI代理運行時：它能把任務拆成步驟，並通過插件/技能與外部服務交互，執行工作流，例如調用終端、讀寫文件、運行腳本、訪問網頁/應用程序編程接口、生成文檔、同步項目任務等。它的價值在於把AI變成「可執行系統」，但它的風險也來自同一個原因——執行權限越強，供應鏈與權限治理越重要。

因此，勞動的可替代性會被重新定價。當可替代性上升，工資與成本的長期路徑會被重新想象，而當長期通脹路徑被重新想象，利率、美元信用與黃金定價都將被迫重估。於是市場進入了一個新階段：不再只是押漲或押跌，而是在押注「未來規則怎麼寫」。

四

近期，不少機構在2026年展望中，都將「AI從基礎設施/模型走向應用落地」作為主線之一。

貝萊德集團將AI與基礎設施、國防、代幣化等並列為重要主題；德意志銀行研究部則提到，AI主題從「熱潮」走向更現實的落地與分化；摩根大通則將AI視為影響行業與機會的重要變量；先鋒領航基金討論了AI對2026年經濟與市場的影響，並提示估值與風險的區分。

從 2023—2025年的「算力/模型/基礎設施周期」，到2026年機構更關心三件事：一是生產率能否兑現，即企業是否將AI嵌入流程（降成本、提周轉、降差錯）；二是商業化與投資回報，即預算從「創新支出」轉為「運營支出」；三是應用擴散：不只科技公司應用，也擴散到金融、工業、醫療、零售與公共部門。

在劉陳杰看來，若把這輪黃金巨震放到更大的框架里，它不像一次普通的「多頭踩踏」，更像一個階段性的定價權交接。一邊是「影子內閣」式的緊縮邏輯：財政紀律、壓通脹、抬真實利率，用「扭曲」換信用——底層訴求是證明美元仍值得信任；另一邊是「馬斯克公式」的擴張邏輯，AI與能源基建決定競爭力，資本開支難以避免爆發——底層訴求是用擴張換生產力，哪怕暫時犧牲通脹約束。

兩套邏輯在高位發生碰撞，並非巧合。若黃金越來越像「心理分水嶺」，它就不再只是對衝通脹的老工具，而更像對「美元體系能否同時完成緊縮與擴張」的壓力測試。當市場開始懷疑：緊縮救不了增長、擴張救不了信用，那麼黃金就會被動承擔「第三選項」的角色——而第三選項最大的特徵往往不是單邊上漲，而是波動率上行。

因此，接下來的關鍵不再是押注金價「向上還是向下」，而是監測「兩端何時妥協、以何種方式妥協」 。

決定黃金未來波動的，不是黃金本身，而是信用修復能否成功。劉陳杰認為，當信用修復成為一個「緊縮與擴張都無法獨立完成」的任務，黃金可能就會長期處在「被爭奪的定價中心」。在這種結構里，黃金的波動率，可能在相當長時間里高於權益市場，因為權益市場還能靠增長預期講故事，而黃金講的是「故事能不能被相信」。

（作者 歐陽曉紅）