國際石油巨頭估值核心由外向內

（來源：中化新網）

　　近期，埃克森美孚、殼牌、BP、雪佛龍和道達爾能源五大國際石油巨頭相繼發佈盈利預告，均預計2025年第四季度收益將因油價低迷及化工利潤收窄而下滑。與此對比鮮明的是，這些公司在過去一年創造了逆市表現：2025年國際油價下跌約20%，五大巨頭股價卻上漲4%~18%。市場正用資金為其財務自律投票，標誌着行業價值評估核心已從外部油價轉向企業內生的成本控制與現金流創造能力。

　估值邏輯重塑：現金流成新「硬通貨」

　　過去一年，資本市場對石油巨頭的定價模型發生了根本修正。

　　傳統上，石油股被視為原油價格直接衍生品，其走勢高度同步。然而2025年市場表現徹底顛覆此關聯。投資者青睞並未指向大宗商品價格，而是投向了企業卓越的「財務自律」。

　　核心指標發生決定性轉移。當布倫特原油均價徘徊在每桶65美元時，五大巨頭合計創造了約960億美元自由現金流。此表現，幾乎與2008年油價站上100美元/桶時的歷史峰值水平(1010億美元)持平。它證明這些巨頭已具備在中等油價區間持續產生充沛現金的能力。

　　市場正在獎勵這種內生穩健。股價上漲，是對一系列果斷措施定價：戰略性剝離或收縮盈利不達標低碳業務、通過鉅額併購后整合與大規模裁員實現深度成本協同、將資本開支集中配置於具有成本優勢的核心上游資產。強大自由現金流，保障了高額股息與股票回購，使其在波動市場中成為可靠「收益資產」。

全方位「瘦身」：效率革命驅動驚人現金流

　　驚人現金流數字背后，是一場深入骨髓的「效率革命」。各大巨頭通過三條清晰路徑，實現了極致降本增效。

　　首先是組織與人力資源結構性重構。埃克森美孚在收購先鋒自然資源后，雪佛龍在併購赫斯公司后，均迅速推進萬人規模崗位整合與優化。BP則在股東壓力下，加速削減承包商與辦公室職員規模。其本質是藉助數字化、自動化技術，推動組織向更扁平、更敏捷方向永久性轉型，旨在系統性降低運營固定成本。

　　其次是資產組合聚焦與優化。戰略重心明確迴歸「現金牛」業務。歐洲公司如BP、殼牌等，對前期投資但回報不佳的部分可再生能源項目進行減記或退出，體現了資本審慎。美國巨頭則通過併購，進一步強化了在二疊紀盆地等核心低成本產區領先地位，追求產量增長與單位成本下降雙重協同效應。

　　最后是資本開支極致剋制與審慎配置。 對低碳業務投資從「規模敍事」轉向「效益優先」，設定了更高經濟回報門檻。同時，在傳統板塊，資本也優先投向短周期、高回報維護性項目和優勢產區，最大化每一美元產出效率。

新嚴峻考驗：平衡木上的新挑戰

　　然而，持續低油價環境正在逼近當前成功模式臨界點，2026年將面臨更復雜平衡挑戰。

　　最直接威脅在於股東回報支柱可能松動。 多位分析師警告，若油價長期低於每桶70美元，為維持資產負債表健康與必要能源轉型投資，巨頭們可能被迫削減股票回購規模，而這正是此前支撐其股價脱離油價走勢最關鍵支柱。一旦回購減少，市場信心將面臨直接考驗。

　　管理層因此陷入更艱難的戰略平衡。 他們必須在三重壓力下尋求最優解：其一，滿足投資者對高額即期現金回報(股息與回購)持續期待，以支撐估值；其二，為確保長期生存，需要對下一代能源技術(如碳捕集、氫能、地熱)及現有資產接續進行必要投資；其三，在收入端承壓時，還需尋找進一步降本空間。如何在這三者間分配有限現金流，是對管理的藝術極致考驗。

　　近期預警信號已然出現。埃克森美孚、殼牌和BP均已預警2025年第四季度盈利將因油價低迷、化工產品利潤率收窄而顯著下滑。這預示着，僅靠成本控制來完全抵消收入端壓力的難度正在加大。