應對金價波動，以覆盤對比2013年「搶金潮」為參考

國信證券近日發佈黃金珠寶系列專題九：2026年本輪金價波動與2013年的周期共性：1)共性之一在於金價下跌前同樣實現了持續數年的上行，強化了居民對於黃金產品長期保值增值的認同感，因此下跌初期預計同樣會出現較為集中的消費熱度。2)共性之二在於如果金價出現持續性的盤整走弱，預計以投資偏好為重的消費需求下滑，影響行業增速。

以下為研究報告摘要：

近期，金價出現較大幅度波動，美東時間COMEX黃金開年至1月29日漲幅為12.28%，但1月30日單日錄得跌幅8.35%。市場較為關心金價波動如何影響黃金珠寶終端零售。本篇報告以2013年「搶金潮」為鏡鑑，結合當前黃金珠寶市場新特徵，為投資者提供應對金價波動、優化資產配置與投資策略的參考。

國信零售觀點：1、首先，本報告所述的「搶金潮」特指2013年4月，金價經歷長達十余年牛市后出現快速下跌的背景下，國內發生的相對集中、大規模購買黃金產品的現象。

2、彼時的影響和特點包括：1)金銀珠寶社零增速在2013年4月顯著上升，達到72.16%，並且從數據看，增長至少延續了數月，並非市場擔心的轉瞬即逝；2)顯著拉高了相關公司的年度業績，如六福集團2014財年收入、淨利潤均創下歷史新高；3)后續兩年金價持續震盪走弱，一定程度上透支了消費，2014-2016年金銀珠寶社零最終實現0.04%/7.3%/0%的增長表現。

3、2026年本輪金價波動與2013年的周期共性：1)共性之一在於金價下跌前同樣實現了持續數年的上行，強化了居民對於黃金產品長期保值增值的認同感，因此下跌初期預計同樣會出現較為集中的消費熱度。2)共性之二在於如果金價出現持續性的盤整走弱，預計以投資偏好為重的消費需求下滑，影響行業增速。不過目前金價僅是短期數日的調整，后續需進一步觀察，下此結論尚早。

4、2026年本輪金價波動與2013年的結構差異：1)從投資性需求的角度看，觸發邏輯不同，本輪購金熱潮實際上在金價連創新高的背景下已經逐步發生，核心驅動力並非短期抄底的獲利，而是對資產配置優化、財富保值和傳承的追求，是更為長期的行為。2)從消費屬性看，其市場韌性主要建立在產品工藝、品牌敍事和消費場景的多元化之上，是消費者對於悦己或文化認同的追求。去年以來以老鋪黃金為代表的多家企業一口價產品的高雙位數到三位數的同店增長為此提供了佐證。3)企業增長的內核改變，從渠道生意轉為產品驅動，更有動力和能力擺脫對金價波動的過度依賴，構建相對獨立於金價的「附加值護城河」。

總體上而言，與2013年的「搶金潮」對比，當前金價波動對黃金珠寶零售的影響：不變的在於對市場短期情緒影響；變的在於行業增長邏輯轉向依賴產品創新、工藝進步和文化敍事能力帶來的「α收益」。建議關注兩個投資方向：一是，參考2013年金價回調后帶來搶購潮並延續數月的投資購買熱情，因此短期業績有望進一步加速增長的標的，如投資金條+飾品雙業務的菜百股份；具備價差優勢並且港澳經營能力突出的六福集團；二是，近年來產品設計或差異化能力較好或綜合優勢明顯的頭部企業，如老鋪黃金、潮宏基、六福集團、周大福等。

評論：

覆盤2013年金價高位波動對黃金珠寶市場的影響

一、短期刺激黃金產品購買需求帶動「搶金潮」

2002年10月30日，上海黃金交易所正式運行，此后中國黃金市場迎來十余年牛市。至2012年10月30日，滬金au9999收盤價344.29元/克，區間漲幅312.22%。且其中除了2008年錄得2.38%的跌幅外，其余年份均為收漲。伴隨着中國消費力的上行，此階段中國珠寶社零消費數據同樣增長較好。

2012年11月開始，整體金價震盪走弱，滬金au9999在2013年4月15/16日分別錄得單日7.03%/5.22%的較大幅度跌幅，但短期更進一步刺激了居民對於黃金的購買熱情。據國家統計局數據，2013年4月金銀珠寶類社零同比增速72.16%，較3月26.3%的增速顯著提升。

最終直至2013年底，全年滬金跌幅29%，而全年黃金消費量達到1176.4噸，增長41.4%，中國首次超越印度成為全球最大黃金消費國。據中國香港特區政府統計，2013年內地從香港的黃金進、出口量分別為1108噸、474噸，均創歷史新高。

以上便是2013年搶金潮的首個影響特徵：顯著刺激了居民「抄底」的購買意願，並且至少延續了數月。最終2013年金銀珠寶社零增速25.8%，較2012年16%的增長加速9.8pct。

二、顯著拉動企業年度業績增長

我們選取幾家具有代表性的企業看：六福集團2013年4月至2014年3月財年的收入192.15億港元，同比增長43.3%，歸母淨利潤18.65億港元，同比增長50%，創下歷史新高。正如公司在財報中表示，「2013年4月及6月金價急速下跌引發搶金潮，帶來黃金產品需求飆升。另外，金價持續處於較低水平，帶來搶金潮之后黃金銷量亦能維持不錯升幅數月之久」。

周大福2013年4月至2014年3月財年的收入774.07億港元，同比增長34.8%，受益於搶金潮，使得市場氛圍改善。取得歸母淨利潤72.72億港元，同比增長32.1%。

三、后續持續的金價走弱，導致中短期有所透支行業需求

回顧2013年搶金潮的重要原因之一，在於金價經過十余年上漲后的大幅度回調而產生的抄底行為，其隱含預期便是后續金價會繼續回彈上漲。不過2013-2015年金價呈現中期走弱趨勢，滬金au9999當年分別同比下跌29%/上漲1.19%/下跌7.3%，在未有如期的金價反彈情況下，前期的「搶金潮」一定程度上透支了部分黃金消費需求。據國家統計局數據，2014年金銀珠寶社零同比僅增長0.4%，增速是過去十年的最低值，其中3-7月出現負增長。但進入2015年后，整體珠寶消費便實現同比復甦，當年金銀珠寶社零同比增長達到11.1%。

2026年本輪金價波動下的需求端結構性差異

一、投資性需求角度：從短期抄底獲利行為到資產配置優化、財富保值和傳承的長期行為

正如開篇所述，本輪購金熱潮實際上在金價連創新高的背景下已經逐步發生。以投資金業務佔比較高的菜百股份為例，其2024年/2025年前三季度營收分別同比增長22.24%/33.41%，其中貴金屬投資業務增速更快。2025年全年預計實現歸母淨利潤10.6-12.3億元，同比增長47.43%-71.07%。

此外，據世界黃金協會數據，2025年四季度，國內金條金幣需求量環比增長61%，同比增長42%。2025年全年累計購入432噸金條，同比增長28%，創年度新高。以上實際上反映了消費者核心驅動力並非短期抄底的獲利，而是對資產配置優化、財富保值和傳承的追求，是更為長期的行為。這意味着消費者首先會延

續逢低買入投資性黃金產品的行為，其次長期配置主張下如果出現類似2013年搶金潮之后的金價中短期疲弱情況，預期對后續消費的透支有限。

二、消費性需求角度：產品敍事邏輯主導下受金價短期波動影響較小

從上市公司過去兩年公佈的經營數據看，以差異化品牌/產品定位佈局，並建立了品牌心智的企業，在高金價的背景下反而取得了較高的增長表現。例如老鋪黃金憑藉高端東方古法黃金定位和精湛的工藝，2025上半年實現營收123.54億元，同比增長251%，歸母淨利潤22.68億元，同比增長286%。潮宏基憑藉年輕時尚的產品設計和非遺工藝，2025年全年預計實現歸母淨利潤4.36-5.33億元，同比增長125%-175%。

具體品類中，一口價黃金產品本身工費和品牌溢價率較高，但增長較快。如六福集團最新2025年10-12月經營數據中，定價黃金產品同店銷售在高基數情況下增長32%，其中金鑲鑽系列更是增長達到66%。這側面反映了消費者願意為產品設計或文化認同買單。

據此行業發展邏輯，我們認為短期的金價波動相對於前一階段，對黃金消費性需求造成的影響相對較小，比如悦己、送禮等。反而金價的高位回調，有可能會進一步刺激觀望的需求釋放。典型的案例便是2025年10月20號開始的金價回調至12月底的低位橫盤，而2025年四季度金飾需求反而展現韌性，總額達到778億元，同比增長19%。六福集團、周大福等企業四季度定價黃金產品亦實現較高的同比增長。如周大福2025年10-12月中國內地定價首飾的零售值同比增長59.6%，較7-9月加速35.4pct。

不過，我們也不可否認，消費者購買定價黃金首飾熱情的背后多少也隱含着對於黃金長期保值增長的認同。如果后續金價出現類似2013-2015年中期走弱趨勢，也可能對行業消費造成不利影響。但目前來看，金價持續走弱的可能性以及消費者角度的相關預期並未明確出現。

投資建議：

總體上而言，與2013年的「搶金潮」對比，當前金價波動對黃金珠寶零售的影響：不變的在於對市場短期情緒影響；變的在於行業增長邏輯轉向依賴產品創新、工藝進步和文化敍事能力帶來的「α收益」。建議關注兩個投資方向：一是，參考2013年金價回調后帶來搶購潮並延續數月的投資購買熱情，因此短期業績有望進一步加速增長的標的，如投資金條+飾品雙業務的菜百股份；具備價差優勢並且港澳經營能力突出的六福集團；二是，近年來產品設計或差異化能力較好或綜合優勢明顯的頭部企業，如老鋪黃金、潮宏基、六福集團、周大福等。

風險提示：

消費景氣度不及預期；金價大幅波動；市場競爭環境惡化；加盟商經營管理不善。(國信證券張峻豪,柳旭,孫喬容若)