夜讀 | 如何應對不確定環境？全球最大主權基金掌門人最新對話：在風浪中前行的人，先要把自己「綁在桅杆上」……

「在風浪中前行的人，先要把自己‘綁在桅杆上’。」

在這個全球局勢持續動盪、技術巨浪撲面而來的時代，長期投資者靠什麼站穩腳跟？近期在牛津大學進行交流對話的尼古拉·坦根用這句話作為堅持策略和紀律的註腳。

尼古拉·坦根是挪威央行投資管理公司的首席執行官，這家機構負責管理挪威政府全球養老基金——全球規模最大的主權財富基金，資產規模超過1.9萬億美元，投資遍佈全球市場。

它的投資決策，正在深刻影響着全球企業行為。但反過來，其龐大的身形以及與全球經濟休慼與共的投資觸角，也很難避開起於微末的「蝴蝶翅膀」，更別說頻率提升的各種巨浪。

坦根説，當市場劇烈波動時，這隻基金按照預設機制自動再平衡：賣出債券、買入股票。不是因為判斷，而是因為規則。

正是這套紀律，使基金在過去三十年中跨越無數不確定性，實現了年化6%–7%的複合回報。考慮到這是一隻穿越世代的養老基金，這樣複利效果還是驚人的。

坦根還直言，「假設你在一年前告訴我，一年后的世界會出現這些關税、這里發生衝突、那里局勢惡化，然后讓我基於這些信息，對一個包含科技龍頭、工程公司和消費品公司的投資組合做出調整……最可能的結果只會是：非常糟糕。戰術性的判斷真的極其困難。」

目前挪威央行主權基金70%配置股票，30%配置債券及少量房地產、可再生能源。

當話題轉向AI，坦根沒有落入「泡沫」或「革命」的二元框架。他指出，更值得關注的是技術對不平等的放大效應，真正擁抱AI的國家與公司，正在迅速拉開距離。

而在挪威央行投資管理公司內部，這一變化已在發生。100%的員工使用大模型工具，65%參與代碼增強工作。「技術如今走到組織核心。」他説。

但從更廣義的層面看，AI 對生產率的提升尚未真正兑現。坦根認為，變革的分水嶺將出現在「AI代理」成熟之后，那是一個大量無聊重複工作的終結點，也是釋放創造力的起點。

特別值得一提的是，尼古拉·坦根認為，資產管理是一門學徒制的行業。「沒人會把錢交給一個沒有訓練、沒有業績記錄、也沒有信譽背書的人。你需要先在別人的體系里積累經驗和可信度，不要太早創業，儘可能多學一點。」

特別贊同，這可能也是在AI時代人類複利積累的優勢所在，尤其是信譽。

小編整理精譯分享給大家。

從「雜家」到金融從業的經歷

 主持人  坦根先生，你的職業路徑，對一位未來執掌全球最大主權財富基金的人來説，顯然並不「典型」。你曾在挪威情報系統接受俄語和翻譯訓練，也在挪威經濟學院和沃頓商學院學習金融，同時還研修過藝術史和社會心理學。

在這樣一個高度多元的背景下，你能否帶我們回到最初，説説你是如何走上金融這條路的？更重要的是，投資這件事，究竟是什麼一直在驅動你、吸引你？

 尼古拉·坦根  一般來説，人們為什麼進入金融行業？因為你想賺錢。

我出生在挪威的一個小鎮，很早就對賺錢這件事產生了興趣，覺得特別有意思。

很早我就開始在一家銀行的證券經紀部門做兼職。我一直有個夢想，就是去倫敦工作，所以后來開始系統學習金融，去了美國讀書，之后就在倫敦工作了。這就是最初的起點。

那為什麼要做金融？為什麼是資產管理？因為如果你認真想一想，投資可能是你能從事的最有趣的事情。

你必須去思考：我們穿的衣服、吃的食物、開的車、日常消費的產品，究竟是誰生產的。你要關注新產品、新技術，要研究企業管理層，理解組織的心理，還要考慮地緣政治、防務、貨幣和宏觀環境，幾乎一切正在發生的事情，都會成為你思考的一部分。

即便你刻意去設計一項「遊戲」，也很難設計出比投資更令人興奮的東西。而且，如果你做得好，你還能賺到錢。

當然，有時候你做得並不怎麼樣，也還是能賺到錢（笑）。

資產管理是一門學徒制的行業

 主持人  后來你選擇離開一條相對穩定的職業路徑，創辦了AKO Capital。是什麼促使你邁出這一步？從零開始搭建一家基金，最大的挑戰是什麼？

 尼古拉·坦根  在創辦AKO之前，我曾在埃傑頓資本（Egerton Capital）工作，那是歐洲最早的一批對衝基金之一。我在那里學到了很多，也接受了系統性的訓練，和一羣非常有才華的人一起共事。

這家公司由約翰·阿米特（John Armit）和比爾·博林傑（Bill Bollinger）創立，對我影響很大。

后來我短暫地離開了金融，去學習藝術史，但很快意識到相比看畫，我可能更擅長看股票。於是我結束了藝術史的學習，決定創辦自己的公司。

從零開始，最大的挑戰是什麼？其實不是把公司搭起來，而是有沒有人願意把錢交給你。

創辦一家資產管理公司並不難，真正難的是讓別人願意把錢交出來，由你來替他們管理。這意味着信任，而信任纔是最難建立的東西。

今天，這件事甚至比我當年創業時還要困難。

在座的很多牛津學生，未來幾年里可能也會有人選擇創業。如果要給你們一個建議，那就是資產管理是一門學徒制的行業。你必須先跟着別人學，不可能剛畢業就自己出來做資產管理。

沒人會把錢交給一個沒有訓練、沒有業績記錄、也沒有信譽背書的人。你需要先在別人的體系里積累經驗和可信度，不要太早創業，儘可能多學一點。

很多成功的創業者，真正出來創業時，往往已經接近三十七八歲。我當時大概是三十六、三十七歲，大衞·魯賓斯坦創辦凱雷時也是這個年紀，里德·哈斯廷斯創辦奈飛時，已經四十多歲了。

你其實不用着急，你有的是時間。只是有一點很有意思：當你二十歲的時候，一年幾乎是人生的一大塊；但到了五十歲，一年只剩下很小的一部分。你對時間的感受，正是在這個過程中悄悄改變的。

 主持人  后來你又經歷了一次重要轉變，離開AKO，出任挪威主權財富基金的CEO。這意味着你需要出售、甚至放棄自己親手打造的公司，這對任何創始人來説都不是一個小決定。

 尼古拉·坦根  我其實是把公司無償捐給了一個慈善基金會。我已經管理那隻對衝基金十五年了，學習曲線開始變平，也覺得是時候把公司交給下一代。

在那個階段，我甚至已經開始重新申請大學，因為我一直覺得，大學可能是世界上最好的地方。

也正是在那個時候，這份工作出現了。

對我來説，它把我真正相信的三件事結合在了一起：第一，是資產管理；第二，是繼續建設和發展一個組織，我當時剛剛系統學習過組織發展；第三，是為國家做一件有意義的事情。

挪威央行主權基金的設計機制

 主持人  上世紀90年代末，挪威決定將石油收入集中投入政府全球養老基金，用以平抑經濟波動，併爲「后石油時代」做準備。這一制度設計，與許多資源型國家的選擇並不相同。

從你的角度看，這樣的結構在過去幾十年里，對挪威的經濟穩定性究竟有多關鍵？它在塑造國家長期韌性方面，發揮了怎樣的作用？

 尼古拉·坦根  1969年發現石油之后，挪威決定設立這隻基金。

我認為挪威當年的政治決策者做得非常、非常好。首先，他們選擇了儲蓄，為「下雨天」做準備。在很多國家，由於沒有設立類似的基金，結果往往導致腐敗、資源擠出等問題。這隻基金在建設挪威福利國家的過程中，起到了至關重要的作用。

目前，挪威有一項明確的支出規則，政府每年最多隻能動用基金規模的3%。現在這部分資金已經佔到國家財政預算的20%以上，因此這隻基金對國家的重要性不言而喻。

除此之外，還有幾件事情同樣關鍵。其中之一，是廣泛而穩定的政治共識。

政府更替，並不會改變基金的投資理念。財政部為我們提供了一份非常清晰、也非常有約束力的授權文件，明確規定了我們應當如何投資，而這一點至關重要。

 主持人  你剛纔提到的支出規則非常重要，透明度同樣也是這隻基金的一大特徵。你們被認為是全球透明度最高的主權財富基金之一。

能否請你更系統地談一談你們的投資理念？財政部提供的這份清晰授權，具體意味着什麼？在實際投資中，當一家企業擺在你們面前，需要評估是否投資時，背后的指導思想和決策邏輯是怎樣的？

 尼古拉·坦根  從整體上看，我們是一隻接近指數的基金。資產配置大致是70%股票、30%債券。在債券部分，我們還包括了一些房地產投資，以及可再生能源基礎設施投資。

此外，授權文件中也對國家和地區配置比例等方面作出了明確規定。

我認為這一點非常重要。因為當一隻基金在一個國家中佔據如此關鍵的位置時，必須為管理層能夠承受的損失設定清晰的邊界。

某種意義上説，你需要把自己「綁在桅杆上」。

我們正是這樣做的。當市場經歷劇烈波動時，我們有事先設定好的再平衡規則，當市場大幅下跌時，會賣出部分債券、買入股票。

讓這一過程在一定程度上實現自動化，對長期投資來説非常重要。

高度長期導向的投資者

 主持人  那具體到投資哲學本身呢？作為CEO，當一項投資決策擺在面前時，你們是如何推進的？你們重點關注哪些行業、哪些板塊？又是如何判斷投資方向的？

 尼古拉·坦根  首先需要澄清的是，我個人並不直接做投資決策。

這是一項高度專業、也非常複雜的工作，需要由專職、全職的團隊來完成。因此，我們將資金劃分爲不同的投資授權。

其中相當一部分是接近指數的配置，同時疊加了一些策略性調整。

此外，我們還設有行業團隊，例如覆蓋醫藥、工業、硬件、軟件等不同領域。這些團隊圍繞各自的參考指數開展工作，在可控風險的前提下，努力實現超額收益。

 主持人  那從當前來看，有哪些行業或地區的表現尤為突出？AI是我們之前已經談過的話題，稍后還會深入討論。但除此之外，還有哪些行業、國家或區域，是基金當前重點關注的？

 尼古拉·坦根  最近一段時間表現非常突出的，是金融行業，尤其是銀行板塊。這一方面得益於利率曲線的變化，另一方面也與併購活動回暖有關，這些因素共同對金融行業形成了支撐。

當然，我們也經歷過AI和科技板塊表現非常強勁的階段。但這些現象本身具有周期性，它們往往是一波一波地出現。

 主持人  你們支持減排承諾也敦促能源公司加快轉型。但與此同時，也有人批評説：基金本身來源於石油和天然氣收入，卻又呼籲去碳化，這是否存在某種「矛盾」？一個由石油財富支撐的基金，是否還能在去碳化問題上保持可信度？你如何看？

 尼古拉·坦根  在我看來，這里並不存在矛盾。

開發本國的自然資源，本身並不存在不道德，也談不上錯誤，挪威確實這樣做了。真正的問題在於，由此產生的財富，應當如何被投資和運用。

我們在全球範圍內投資，持有全球大約1.5%的上市公司股權。在這樣的體量下，氣候和污染問題對我們而言具有系統性意義。

如果投資組合中的某一家企業製造污染，其外部性最終會反映到其他企業身上。正因如此，我們必須以不同於單一公司的視角來思考這些問題。

第二個原因在於，我們是一個高度長期導向的投資者。從這個角度看，氣候風險本質上就是金融風險。

我們已經能看到它的現實影響，從咖啡、可可等大宗商品，到牛肉價格，氣候變化正在成為一種潛在的通脹力量。而在其他條件不變的情況下，這對金融市場並不友好。

此外，它還在加劇不平等。許多仍處在發展階段的國家，恰恰是最容易、也最先承受氣候變化衝擊的羣體。

基金的「建設性」策略

 主持人  那基金在這方面是否採取了具體行動？是否可以稱之為某種形式的「行動主義」？

 尼古拉·坦根  我不會把我們定義為激進的行動主義者，但我們會與企業保持建設性的對話。

我們對企業在氣候議題上有明確預期。例如，我們主張企業制定清晰的「淨零排放」路徑，並在持續溝通中進行跟進。

 主持人  2025年早些時候，基金投票反對了特斯拉馬斯克的薪酬方案，引發了廣泛關注。你此前也曾表示，企業高管薪酬的膨脹已經走到了一個極端，最終成本由股東承擔。

在你看來，這類超大規模薪酬方案最核心的問題是什麼？長期投資者是否有責任對此進行制衡？

 尼古拉·坦根  對我們而言最重要的一點是，管理層薪酬是否與股東利益真正對齊。

薪酬應當與業績掛鉤，以股權形式為主，並在較長時間內逐步兑現。同時，也必須充分考慮由此帶來的稀釋效應。

只要薪酬結構公平、透明，並且與長期股東利益一致，我們是可以接受的。

 主持人  在涉及戰爭或嚴重人權問題時，基金通常是如何做出排除決策的？

 尼古拉·坦根  在挪威的制度框架下，這隻基金的所有者是挪威人民。

議會承擔監督職責，財政部負責日常管理，並將具體執行委託給央行，由我們在央行體系內運作。

此外，還有一個獨立的倫理委員會，專門就倫理標準作出判斷。例如，我們不投資煤炭，也對武器等領域設有明確的投資限制。

今年早些時候，政界決定對這套機制進行重新評估。目前已有一個委員會在全面審視相關流程，預計將在一到兩年內明確未來的方向。

不確定環境的應對方式

 主持人  我們正處在一個高度不確定、持續動盪的全球環境中，挪威主權財富基金是如何應對這種不確定性的？從你的角度看，目前有哪些關鍵的地緣政治變化，是長期投資者需要重點關注、並在戰略上有所準備的？

 尼古拉·坦根  我們確實看到很多變化，而且這些變化都非常重要。過去幾年里，美國與中國的關係在變化，美國與歐洲的關係在變化，幾乎所有主要大國之間的關係，都處在持續調整之中。

整體格局仍在演化，我們並不完全清楚最終會走向哪里。

那作為投資者，該如何應對？答案其實很簡單：第一，要足夠分散；第二，要足夠長期。這正是我們一直在做的事情。

 主持人  有沒有更具體一些的應對方式？

 尼古拉·坦根  我們並不會基於地緣政治來做投資操作，也不會進行戰術性的資產配置。

原因很簡單，如果你在一年前告訴我，今天世界會是現在這個樣子，我會以為市場至少要下跌25%，但現實恰恰相反，市場反而上漲了15%到20%。

市場展現出的韌性，遠超直覺判斷。而且，地緣政治變化得太快了，你根本不可能圍繞這些變化去調整一隻如此規模龐大的基金。

你必須有一套清晰的授權框架，並且在長期內堅持這些規則。在大多數情況下，這樣的結果是可以接受的。

事實上，過去30年里，這隻基金的年化複合回報率大約在6%到7%之間，略高於整體金融市場的表現。

 主持人  所以你的意思是，地緣政治並不是你們的核心投資依據？相比政治環境，你們更關注企業本身？

 尼古拉·坦根  是的，我不認為自己能在這方面做得更好。

假設你在一年前告訴我，一年后的世界會出現這些關税、這里發生衝突、那里局勢惡化，然后讓我基於這些信息，對一個包含科技龍頭、工程公司和消費品公司的投資組合做出調整……最可能的結果只會是：非常糟糕。

戰術性的判斷真的極其困難。

AI正在重塑社會結構

 主持人  你曾提到，希望通過AI每年實現大約10%的效率提升，但AI對整個投資環境的影響顯然更為深遠。有人擔心我們正處在類似2000年前后互聯網泡沫的早期階段，也有人認為，這是一場深刻的技術斷裂，將釋放巨大的創造力、重塑行業，並帶來更高的增長。

考慮到你們需要在多代人的時間尺度上守護財富，你整體上如何看待AI對產業的影響？

 尼古拉·坦根  在進入具體細節之前我先説一句，這個話題我們完全可以聊上好幾個小時。因為它可能是當下最有意思的話題之一，但同時也帶來了一系列非常重要的問題。

首先，它對社會意味着什麼？很可能會放大「有」和「沒有」之間的差距。如果你沒有基礎設施、沒有知識、也沒有能力去使用新技術，你就會被甩在后面。受過高等教育的人，往往會比教育程度較低的人受益更多。

這不僅會加劇社會內部的不平等，也會拉大國家之間的差距。

我們已經看到一些國家在全面押注AI，比如丹麥行動得非常早，瑞典是有組織、有體系地推進，冰島甚至剛剛與一家技術公司達成了全國層面的合作。

這些變化正在重塑社會結構，也在改變國家之間的關係。

在企業層面也是如此。真正擁抱AI、全力推進的公司，正在迅速拉開與那些沒有行動的公司的差距。

在一家典型企業內部，你往往會看到這樣的結構：三分之一是早期採用者，表現非常出色；三分之一在跟進；還有三分之一根本跟不上。

這對員工個人，也對管理層，都會產生深遠影響。我們幾乎在所有地方都看到了這種變化，其后果非常重大。

所以如果要給你們一個建議，那就是必須跟上，必須全力以赴，必須每天都用，並且儘可能走在前沿。否則，你們能做的事情會少得多。

過去幾個月里，社會已經開始出現非常具體的變化，比如大型諮詢公司減少招聘，凍結新入職員工的薪資。這些都不是抽象的討論，而是每天都在發生的現實。

所以等這場活動結束后，你們可以回圖書館繼續研究 AI，也可以去喝杯啤酒，或者兩件事都做。

 主持人  當你説「要專注AI、要走在前面」，你會給剛加入你們公司的新人什麼更具體的建議？因為大家都會説要學AI，但學生真正能做些什麼？

 尼古拉·坦根  首先，如果你在這方面不夠熟練，未來你是進不了我們公司的，這是第一點。

第二，招聘來源正在發生變化，我們會更加偏向那些具備一定技術背景的人。不管你學的是什麼專業，你都必須具備基本的技術理解能力，必須真正上車。

在我們內部，AI相關培訓是強制性的。到現在為止，我們已經實現了幾乎100%的員工都在使用大模型工具。我們用的是Claude，而且基本是每天都在用。同時，大約65%的員工在使用Cursor這樣的代碼增強工具。

你可以想象這意味着什麼。現在有Cursor，有各種寫代碼的工具，65%的人已經在參與代碼相關工作，這本身就非常驚人。

回想幾年前，IT部門往往被安排在角落里，像是被塞進了儲物櫃，很多人甚至覺得自己是「二等公民」。現在完全不一樣了，他們成了英雄。

還有那些剛加入研究生項目的年輕人。過去，很多人會覺得他們有點「麻煩」，因為需要培訓三年才能真正派得上用場；而現在，很多人在30分鍾之內就能開始產生實際貢獻。

短短几年時間，技術走到了組織的中心，年輕人在公司中的角色也發生了根本變化。這一切既快又有意思，我非常享受這種變化。

 主持人  這是公司層面的變化。那從更宏觀的角度看，你覺得AI將如何改變未來的工作、就業，以及更廣泛的社會結構？

 尼古拉·坦根  這個問題其實非常難回答。到目前為止，AI還沒有真正推動整個社會層面的生產率顯著提升，但我相信它一定會，只是現在還沒有完全發生。

原因在於，我們目前擁有的是 AI，但還沒有真正意義上的「代理型 AI」。而失業問題，恰恰會在這個階段開始顯現。

確實，會有一些工作消失，同時也會創造出新的工作，但毫無疑問，它會改變社會的運行方式。

不過，有一件事我認為是確定的：大量無聊的工作會被淘汰。我們本就不應該再去做那些無聊的事情。

人形機器人未來幾年就會大量涌現

 主持人  那在AI之后，下一個會是什麼？

 尼古拉·坦根  機器人，尤其是人形機器人，而且會在未來幾年內出現，並不會等很久以后。

你會看到它們從明年開始逐步走進生活，一年接一年。它們會替你完成那些不太有意思的事情，比如洗碗、洗衣服、做咖啡、拖地……所有你不太想做的事情，都會由它們來完成。

而且你不會只需要一個。你會希望它們無處不在。這可能是少數幾種，人們願意像當年買車一樣，去銀行借錢購買的東西。因為擁有一輛車真的太方便了，同樣，擁有一個人形機器人也會讓人覺得非常值得。

順便説一句，你們有沒有想過，為什麼這些機器人看起來那麼像人類？

我以前也沒想過，直到有人提醒我。原因其實很簡單：這個世界本身就是為人類設計的。樓梯、門把手、洗衣機、洗碗機、熨衣板……幾乎一切，都是圍繞人類的身體結構來設計的。

所以，把機器人做成人形，本身就是一種最優解。做一個「像人一樣的東西」，反而更容易融入這個世界。

我覺得這件事挺有意思的，你們以前想過嗎？我也沒有。

 主持人  我們也想問問，AI目前已經在哪些行業產生了最顯著的影響？尤其是在金融領域，它是否已經影響了投資理念和策略？你們在這方面的使用程度如何？

 尼古拉·坦根  AI肯定會取代大量所謂的「白領工作」。

如果你是會計、律師之類的職業，它可以讓你的工作變得更高效。在資產管理行業，它同樣會帶來很大的變化，比如幫助我們降低交易成本，也有助於分析工作。

當然，市場中已經存在大量基於算法和模型的投資策略。我們並不完全清楚，現在市場中有多大一部分是由這些系統驅動的，但可以肯定的是，佔比不小。

 主持人  你個人在慈善和教育領域也非常投入。從個人角度，而不是作為投資者，你怎麼看AI對不平等的影響？

 尼古拉·坦根  有一點是非常清楚的，如果被正確、合理地使用，AI 是一件非常了不起的事情。因為它意味着，知識在很大程度上變成了免費的。

過去，你需要為知識、為專業能力付費；如果這些工具能夠向所有人開放，就有可能提升社會中一部分人的能力。

但這種情況現在有沒有在大規模發生？我認為目前還沒有。不過，確實已經有不少慈善人士在努力推動AI在教育領域的普及。

 主持人  但問題在於，即便價格相同，西方國家的人擁有電腦和高速互聯網，而很多發展中國家並不具備同樣的基礎設施，這是否會進一步拉大差距？

 尼古拉·坦根  當然會。而且你其實已經在問題里給出了答案。如果你擁有電腦和高速互聯網，你已經處在一個完全不同的位置了。

那麼，全球還有多少人，是在你的這個問題中被排除在外的？

如果使用得當，它是極好的工具；如果使用不當，它會放大社會內部、以及全球範圍內的差異。

 主持人  那政府是否應該採取一些措施，確保AI有助於縮小而不是擴大不平等？

 尼古拉·坦根  我認為政府很難通過立法解決這個問題。這已經進入政治範疇了，涉及如何在一個國家內部進行再分配，而這超出了我的職責範圍。

 

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