新東方慢增長、好未來高彈性，教培巨頭的下一場較量是什麼？

在「雙減」后的第四個完整財年，中國教培行業終於走出了最漫長、也最不確定的一段周期。

覆盤2025年，新東方與好未來同時交出了一份「超預期」的成績單：利潤回來了，現金流穩住了，市場久違地開始重新討論「估值」而不是「生存」。事實上，更重要的變化恰恰藏在兩份財報背后的節奏選擇里。

新東方的利潤修復，伴隨着擴張放緩、組織收縮和業務結構再平衡；好未來的增長反彈，則來自規模重新加速、效率攀升，以及對AI與學習場景的更激進押注。一個在「踩剎車」中重塑安全邊際，一個在「更換動力」后重新拉昇轉速。

這不是誰更樂觀、誰更保守的問題，而是一個更本質的分水嶺正在形成，當行業不再允許高速試錯，如何賺錢，比賺多少錢更重要。

利潤修復的兩條路：新東方「踩剎車」，好未來「換發動機」

從結果來看，新東方和好未來都已經走出了「雙減」后的利潤低谷，但用的是兩種幾乎相反的解法。

新東方的修復路徑，呈現出一種明顯的「前低后高」。2026財年中期財報顯示（對應自然年2025年6月至11月），其一季度營收僅小幅增長，淨利潤同比下滑。

但二季度迅速反彈，營收達11.91億美元，同比增14.7%；淨利潤為4545萬美元，同比增42.3%；經調整淨利潤同比增長68.6%。

二季度利潤彈性的釋放，並非來自收入的突然放量，而是源於內部結構的重新排列，業務重心向現金流更穩、履約更輕的板塊遷移，同時對成本端進行更嚴格的約束。

最具代表性的變化，是學習中心擴張節奏的主動降速，從上一財年20%至30%的高增長，放緩至如今約10%的温和擴張。同時國內成人備考業務與新教育業務成為主要增量。

這並不只是一個「少開店」的動作。對於一家線下基因較重的教培公司而言，擴張放緩意味着組織、人力、租賃、管理半徑的整體收緊。新東方顯然已經意識到，在政策邊界尚未完全消失的背景下，速度本身就是風險變量。

相較之下，好未來的財報更像一腳油門踩到底。財報顯示，2026財年第三季度（對應自然年2025年9月至11月），好未來淨收入同比增長27%，Non-GAAP淨利潤同比暴增266.6%，毛利率抬升至56.1%，成為市場最為關注的指標。

這不是補貼退坡后的自然修復，而是經營效率實打實的躍升，營收結構向學習服務與學習硬件集中，同時線下學習中心加速擴張帶來更高產出。

更關鍵的是，好未來已經明顯告別了「用補貼換規模」的舊邏輯。從銷售和營銷費用支出來看，Q3同比下降2.8%，與前三季度累計增長25.9%形成鮮明對比。增長依然在，但不再靠燒錢，而是靠更高的人效、更強的交付能力，把規模重新變成正資產。

於是，兩種利潤修復路徑逐漸清晰。新東方選擇的是先穩住利潤，再決定能走多快；好未來押注的是在確認能賺錢之后，把曲線重新拉陡。

由此可見，當行業不再允許高速試錯，把控增長節奏本身，也成了競爭力的一部分。

增長引擎遷移：誰還在做教培，誰已經不只是教培

如果説利潤修復體現的是短期經營判斷，那麼新增長引擎的選擇，則暴露了兩家公司對「下一階段」的不同理解。

新東方的增長來源，正在向「更像教育服務」的方向集中。出國考試與留學諮詢雖然有所恢復，但在全球教育流動性和地緣環境仍不穩定的背景下，反彈幅度明顯受限。財報顯示，出國考試準備業務收入同比增長約4.1%，出國諮詢業務收入則同比下降約3%。

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真正撐起現金流基本盤的，是國內成人教育板塊。考研、公考、資格證等業務，需求穩定、周期較長，且政策風險相對可控。具體來看，其針對成人及大學生的國內考試準備業務取得同比約12.8%的增長。

與此同時，新東方在「新教育」上的投入開始顯現規模效應。財報顯示，新教育業務整體收入同比增長21.6%（上季度為15.3%），非學科類輔導業務本季度吸引105.8萬名學生，智慧學習系統及設備活躍付費用户數量達35.2萬名。

非學科培訓、智能學習系統、教育硬件的整體增速，已經高於公司平均水平，但這些業務更像是在補結構，而非拉曲線。AI、銀發教育等方向仍處於投入期，短期內難以承擔增長主線的角色。

好未來的選擇則明顯更激進。學習服務業務依舊是現金流底盤，線下學習中心一年內擴張約50%，承擔着規模放大的任務；而學習內容解決方案，尤其是AI硬件，正在被推到更靠前的位置，目前已貢獻近三成收入，儘管仍處於虧損階段。

而AI助手「小思」雖累計激活已超10億次，但這條賽道早已不再空曠。作業幫、科大訊飛等玩家的進入，使得教育硬件迅速從藍海變成紅海。好未來的賭注在於，AI能力能否持續放大單用户價值，而不僅僅是製造一輪硬件換代。

由此可見，隱藏的分歧已經十分清楚。新東方更強調抗政策風險與業務可複製性，追求的是「低波動的確定性」；好未來則試圖用AI與技術，把「學習」從教培場景中抽離出來，重構為更大的解決方案市場。

一個在做更穩的教育，一個在賭更大的學習場景。

真正的分水嶺：不是AI、不是硬件，而是可持續增長

在經歷過政策衝擊、資本退潮和行業清算之后，教培公司已經進入一個更冷靜、也更殘酷的階段。

尤其在教培轉型敍事的過程中，AI幾乎是一個「默認」的答案。但真正拉開差距的，從來不是有沒有AI，而是AI究竟能不能支撐一條可持續的增長曲線。

新東方選擇押注AI教育與銀發康養，這兩條路徑都繞不開一個現實問題，它們更多是戰略補充，還是可以塑造為新的增長引擎。

在AI教育領域，相比好未來、猿輔導、科大訊飛等深度佈局算法、數據和硬件生態的玩家，新東方的優勢仍主要體現在內容積累與渠道覆蓋，其AI能力更像是對既有教學產品的功能增強，而非底層技術突破。

這意味着，AI對其業務的提升，更可能體現在效率改善與體驗優化，而非帶來結構性的收入提升。

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銀發康養則是另一種邏輯上的「順延」。教育與服務屬性、品牌信任度之間確實存在共通性，但養老產業本身具有盈利周期長、資產投入重、運營複雜度高的特徵。

對一家以輕資產教培起家的公司而言，這更像是一次謹慎試水，而非短期內可規模複製的跨界創新。若缺乏清晰的商業模型，資源錯配的風險並不低。

相比之下，好未來在AI上的路徑更直接，也更具不確定性。

當前「AI+教育」的主流商業模式已逐漸清晰。要麼做AI教育應用，依賴會員訂閲，但用户付費意願有限；要麼切入AI學習硬件，通過產品銷售實現更直觀的收入轉化。好未來選擇了后者，把學習機推向戰略前臺。

但這並不是一條輕松的路。智能學習硬件的競爭，早已不是單點能力的比拼，而是硬件、內容與AI能力的綜合戰。傳統硬件廠商掌握渠道與供應鏈優勢，科技大廠依託大模型快速下沉，而教培轉型派則憑藉教研內容參與混戰。

可問題在於，這是一場典型的「重投入、慢回報」的戰役。研發、硬件迭代、市場營銷，幾乎每一項都在持續消耗現金。

歸根結底，AI不是分水嶺本身，增長的可持續纔是。在一個不再允許無序擴張的行業里，誰能在盈利、現金流與長期投入之間找到平衡，誰纔有資格走得更遠。

本文來自微信公眾號 「港股研究社」（ID：ganggushe），作者：港股研究社，36氪經授權發佈。