石藥集團185億美元創紀錄合作難挽股價 業內：BD交易正從「概念驅動」轉向「價值驅動」新階段

進入2026年，在中國創新葯出海仍在持續升溫的背景下，一筆創紀錄的BD（商務拓展）交易，再次將AI（人工智能）製藥推至聚光燈下。

日前，石藥集團（HK01093，股價9.15港元，市值1054億港元）宣佈與阿斯利康達成總金額高達185億美元的戰略研發合作與授權協議，再度刷新中國生物醫藥對外授權紀錄。幾乎在同一時期，英矽智能、晶泰科技等多家AI製藥企業，也先后與多家跨國藥企或是國內龍頭達成重磅合作，中國AI藥物研發能力正被藥企巨頭們密集「點贊」。

從產業層面看，石藥集團與阿斯利康的合作，是去年以來創新葯BD密集落地的又一標誌性案例。據醫藥魔方數據，2025年全年出海授權交易總額達1356.55億美元，首付款總計70億美元，交易筆數達157起。其中，AI製藥項目已走向規模化產出，並在交易體系中佔據越來越重要的位置：2025年中國市場授權合作交易數量榜上，晶泰科技與英矽智能兩家AI製藥企業分列冠亞軍，交易筆數遙遙領先；恆瑞醫藥、石藥集團等傳統藥企的對外BD中，AI驅動項目佔比也顯著提升。

進入2026年，創新葯領域的BD熱潮仍在持續。根據石藥集團公告，公司已與阿斯利康簽訂戰略研發合作與授權協議，以利用其專有的緩釋給藥技術平臺及多肽藥物AI發現平臺開發創新長效多肽藥物，其中包括一款長效體重管理產品SYH2082及3個臨牀前階段分子，並就另4個新增項目進行合作。

通過上述合作，石藥集團將獲得12億美元的預付款，並有權獲得最高35億美元的潛在研發里程碑付款和最高138億美元的潛在銷售里程碑付款。

但與此前「一個BD公告拉出多個漲停板」的情形不同，近期多起重磅合作公佈后，相關公司股價反應較為平淡，甚至出現回調。公佈利好消息的兩個交易日后，石藥集團累計下跌超14%，截至2月2日收盤報9.15港元/股。因此，也有市場聲音質疑，這是否意味着BD主導的創新葯行情已進入尾聲？

對此，CIC灼識諮詢總監盧李康在接受《每日經濟新聞》記者採訪時分析稱，資本市場對近期大額BD交易反應平淡，是多種因素共同作用的結果，並不意味着創新葯行情的終結，而是標誌着市場評估邏輯的深化與成熟，BD交易正從「概念驅動」轉向「價值驅動」的新階段。

盧李康進一步解釋稱：一方面，可能是市場預期已提前消化。在交易正式公佈前，市場可能已有傳聞或預期，利好消息在公告時已被部分消化；另一方面，資本市場對標的資產長期價值的審慎評估，使得市場越來越關注BD交易背后的產品臨牀數據優劣、靶點創新性、市場格局等實質價值，而非單純交易金額。

以石藥集團與阿斯利康的合作為例，如果在GLP-1等熱門賽道，即使達成合作，若產品差異化不足，也難以獲得溢價。SYH2082是石藥集團與阿斯利康此次戰略合作中唯一已進入臨牀階段的核心資產。據介紹，該產品是一種長效體重管理藥物，屬於GLP-1R（胰高血糖素樣肽-1受體）和GIPR（葡萄糖依賴性促胰島素多肽受體）雙靶點激動劑，定位體重管理市場，目前正處於I期臨牀階段。

從競爭格局來看，目前減肥藥賽道已高度擁擠，國內外藥企密集佈局。招商證券國際在研報中稱，SYH2082剛在中國啟動I期研究，需等待管理階層揭露其設計細節及潛在臨牀開發路徑，方能進行價值量化評估。相較於傳統的GLP-1類藥物，招商證券國際更看好siRNA（小干擾RNA）藥物，並認為其將對所有多肽類方案構成真正威脅。

盧李康向記者強調，BD模式仍是且長期將是創新葯行業的核心驅動力。對於國內藥企，尤其是傳統藥企向創新轉型，BD是至關重要的戰略路徑。同時，強大的BD能力本身也是AI製藥等新興技術公司的核心競爭力之一。行情並未結束，而是進入了更理性、更注重交易質量和資產長期潛力的「精耕細作」階段。未來，能夠真正解決未滿足臨牀需求、具備顯著差異化優勢的資產，其BD交易仍將獲得資本市場的青睞。

每經記者注意到，除了石藥集團以外，中國企業在AI製藥領域越來越活躍。近期以來，英矽智能、晶泰控股均宣佈在AI製藥領域達成合作。而且與以往圍繞單一管線展開的授權不同，這些合作都是以平臺型的模式為主。

1月26日，東陽光藥宣佈預計投入數億元，與晶泰科技成立合資公司。本次合作的核心是圍繞晶泰科技AI+機器人藥物研發平臺以及東陽光真實世界數據資產展開的系統性合作。

對於上述合作，晶泰科技方面書面回覆每經記者時表示：「我們認為這清晰反映了行業的一個顯著趨勢：一方面是在藥物研發這樣的垂直領域中開發和部署AI模型的門檻高，任務複雜，藥企難以有效解決短板而建立起領先的算法模型並使其獲得應用；另一方面，作為管線豐富的藥企，有很多外部企業難以獲得的獨有數據，如果能夠補全這些數據從而形成更有效的全鏈路AI模型，有機會解決藥物研發中顯存的瓶頸難題，進一步提高AI設計分子的效率、創新性與臨牀成功率，實現質的升級。」

相應地，這一模式下，晶泰科技會基於自身的技術平臺優勢，與東陽光藥共同承擔研發的風險，也有機會更深入地參與到平臺、管線的后續商業化分成，帶來更大的主動權與更高的經濟回報空間。

盧李康也觀察發現，這類「平臺型」合作模式的興起，是研發範式變革下的必然選擇，它確實反映了跨國藥企（MNC）評估邏輯向「體系化、生態化」的深度轉變。在這一模式下，跨國藥企不再單純「押注」某一個分子，而是通過平臺合作，可以以相對可控的成本，系統性驗證AI技術在多個靶點或項目上的能力，避免對單一高風險管線的鉅額投入；同時，AI藥物發現平臺代表了一種新的研發生產力工具，合作使MNC能快速內化或接入這種能力，補充自身研發體系的短板。在靶點同質化競爭加劇的背景下，擁有源頭創新能力的平臺被視為產生差異化管線的「活水源頭」。

這種轉變，也與全球醫藥產業對數據資產的重視密切相關。中郵證券在研報中指出，AI製藥極大加速了臨牀早期的進程，同時亦能取得超出傳統經驗水平的I期成功率——80%至90%，遠高於40%至65%的行業歷史平均水平。而II期試驗成功率為40%，儘管樣本量有限，但與行業歷史平均水平相當。

究其原因，臨牀II期核心驗證人體有效性，此時會產生轉化的鴻溝——即AI模型難以預測分子在人體中的效能。現有的數據更多來自於傳統模式，對比人體的複雜體系而言顯得簡化；而大規模人體試驗數據在AI製藥公司早期開發階段難以獲得，行業存在「數據孤島」的特徵。因而從過往的案例來看，臨牀后期的推進相對曲折。

在此背景下，深度整合數據與技術的合作模式更具價值。晶泰科技方面強調，「數據瓶頸是行業共識，各大藥企都在積極尋求解決方案」。

「在東陽光大規模部署機器人實驗集羣，已經能夠針對本次合作選擇的靶點和疾病領域，收集大量高精度的物理、化學性質數據。同時，我們還將利用東陽光藥的內部專有數據，包括晶泰科技目前研發平臺不觸及的臨牀前藥理藥效數據，與已有的模型與研發流程形成更加緊密的閉環，從而訓練出對東陽光獨特生物學研究和治療領域更具針對性的模型，這是外部合作模式難以企及的深度。」晶泰科技方面表示。

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