馬年將至消費板塊修復在即，摩根大通研報：中國消費股已具備足夠吸引力

1月21日訊，新消費概念持續回暖，截至發稿，古茗漲超5%，茶百道漲超4%，老鋪黃金漲超2%，名創優品、布魯可跟漲。

歷經2021-2025年五年跑輸周期，中國消費板塊在2026年初迎來修復跡象。

摩根大通最新研究報告指出，馬年中國消費行業正處於「政策託底與結構分化」的關鍵節點，終端需求温和復甦、價格通縮倒逼整合、消費趨勢迭代等多重因素交織，推動行業從整體低迷走向結構性機會凸顯。

在全球消費市場格局中，中國消費股憑藉估值優勢與盈利韌性，風險收益比已具備吸引力，而細分賽道與企業的分化將成為投資核心邏輯。

Part．01

行業基本面：温和復甦承壓

當前中國消費行業呈現「需求弱復甦、盈利待修復」的格局。數據顯示，2025年11月社會消費品零售總額同比僅增長1.3%，較前三季度增速持續放緩，反映出居民消費意願仍顯謹慎。

摩根大通預測，2026年、2027年零售銷售增速將維持在2.6%、2.5%的温和水平，對應GDP增速放緩至4.5%、4.1%，疊加5%左右的整體失業率及14%-18%的青年失業率，需求端復甦動能受限。

盈利端同樣面臨壓力。在摩根大通跟蹤的150只核心消費股中，2025年三、四季度盈利預期連續下調，當前市場一致預期2025年行業銷售額、淨利潤同比僅增長3.7%、8.8%。若后續無進一步刺激政策落地或宏觀經濟未改善，盈利預期可能再下修2-3%，尤其與龍頭企業披露的「中單位數至雙位數盈利增長」目標存在差距。

政策託底成為潛在上行因素。報告認為，2026年家電以舊換新補貼政策延續、生育福利擴容、消費金融支持強化等政策有望逐步釋放效能，其中家電行業作為補貼重點領域，或率先受益於政策紅利，緩解需求疲軟壓力。但需注意，政策邊際效應遞減，對行業整體復甦的拉動作用仍需理性看待。

Part．02

核心趨勢迭代：重構消費行業競爭格局

價格通縮與行業整合加速

消費產品價格通縮已成為行業不可忽視的特徵。從核心品類看，飛天茅臺批價從2025年初的2300元跌至年末的1499元，創歷史低位，較2021年峰值跌幅超60%；服裝、餐飲等傳統品類通過降價促銷吸引客流，家電行業則以「功能升級不漲價」的策略維持市場份額，疊加電商平臺與政府補貼的雙重衝擊，行業整體價格中樞持續下移。

通縮周期下，行業分化進一步加劇。龍頭企業憑藉精細化成本控制、數字化與AI技術應用，持續搶佔中小品牌市場份額，而缺乏規模優勢與供應鏈能力的企業將加速出清。摩根大通判斷，這一趨勢將推動消費行業集中度提升，尤其在現制飲品、快餐連鎖、家電等賽道，龍頭企業的競爭優勢將進一步凸顯。

消費行為變遷：平價悦己與體驗驅動並行

在消費降級與支出縮減的大背景下，消費結構呈現顯著分化，「平價悦己」成為年輕羣體消費核心邏輯。消費者對價格敏感度上升，但仍願意為情感價值、即時體驗與社交屬性付費，IP玩具、現制奶茶、古法黃金首飾、美粧體驗服務等細分領域逆勢增長。

這類賽道的成功關鍵在於差異化競爭：泡泡瑪特通過多IP矩陣突破單一IP生命周期瓶頸，Twinkle Twinkle等非Labubu IP快速起量，有效對衝核心IP波動風險，當前19倍的估值水平在優質IP企業中具備吸引力。

老鋪黃金深耕古法黃金賽道，以非遺工藝與文化價值構建獨家壁壘，採用「少開店、開大店」的DTC模式，2025年上半年單店平均店效達4.59億元，海外首店新加坡金沙店客流量強勁，90%為新客且多來自國際珠寶品牌用户，印證其全球競爭力。

毛戈平則以線下沉浸式服務為核心，全國409個專櫃配備超2800名專業美粧顧問，形成獨有的服務壁壘，線上線下渠道均衡發展，2025年上半年線上收入同比增長39%，護膚品板塊增速（33.4%）超越彩妝，品類結構持續優化。報告提醒，此類賽道需警惕時尚潮流迭代與消費者忠誠度波動風險，頭部企業的持續創新能力成為核心護城河。

海外擴張與人口結構重塑增長邏輯

為對衝國內增長乏力，家電、運動服飾、IP衍生品、現制飲品等賽道的龍頭企業紛紛加速海外佈局。海外市場不僅需求更強、價格接受度更高，且競爭格局更趨理性，為具備規模優勢與供應鏈能力的中國企業提供新增長極。但關税變動、供應鏈管理、本地化運營等風險仍構成壁壘，更利好安踏體育、海爾智家等具備成熟海外運營經驗的企業。

人口老齡化則帶來挑戰與機遇的雙重衝擊。中國人口負增長態勢持續，2024年新生兒數量降至950萬，65歲以上人口占比升至15.6%，婚姻登記數創近年新低。這一趨勢對乳製品、嬰幼兒配方奶粉等賽道構成長期壓力，但同時推動運動服飾、個人護理、寵物經濟、養老服務等賽道需求增長，相關企業有望借人口結構變化實現賽道突圍。

Part．03

全球視角：中國消費股估值優勢凸顯

經過五年調整，中國消費板塊的估值泡沫已大幅擠壓，相對亞洲市場的性價比優勢顯著。

數據顯示，2026年以來，MSCI中國必需消費、可選消費指數累計上漲5.4%、5.0%，略跑贏恆生指數與滬深300指數；當前中國消費股2026年預期市盈率為17倍，低於東盟（19倍）、日本（28倍）、印度（54倍），而4.2%的股息率則顯著高於上述市場，2025-2027年10.3%的預期盈利複合增速也具備競爭力。

從細分賽道表現看，2026年初以來，古茗、李寧、海爾智家-H、海底撈等標的漲幅均達9%，成為板塊領漲力量，反映出市場對優質龍頭企業的認可。報告認為，在全球流動性相對寬松、外資迴流新興市場的背景下，具備估值優勢與盈利韌性的中國消費龍頭有望持續獲得資金青睞。

Part．04

從高增長到穩健防禦的全譜系佈局

馬年中國消費行業正告別「同漲同跌」的周期特性，進入「結構為王」的時代。政策託底為行業提供底部支撐，消費趨勢迭代與行業整合催生結構性機會，而估值優勢則為優質企業提供安全墊。

摩根大通重點推薦六大標的，分別對應不同賽道紅利：

老鋪黃金（古法黃金+全球化）

瑞幸咖啡（效率驅動+市場份額擴張）

古茗（低線滲透+供應鏈優勢）

毛戈平（體驗服務+品類延伸）

百勝中國（業態轉型+股東回報）

泡泡瑪特（多IP矩陣+估值修復）。

摩根大通認為，投資佈局應聚焦三大主線：一是受益於政策刺激與高端化的家電、黃金珠寶龍頭；二是契合平價悦己趨勢的IP衍生品、現制飲品、美粧企業；三是具備海外擴張能力、可對衝國內增長乏力的運動服飾、家電龍頭。在行業分化加劇的背景下，精選具備核心競爭力、盈利韌性強的標的，將成為把握消費行業估值重塑機遇的關鍵。