肥了果農、坑了股民，洪九也難逃果企上市魔咒？

榴蓮大王，也逃不開退市的下場。

近日，據香港聯交所發佈公告稱，洪九果品未能在規定期限內履行聯交所設定的復牌條件，上市委員會於2025年10月3日決定取消其上市地位。洪九果品雖在10月13日申請複覈，但最終維持原判，自2025年12月30日上午9時起被取消上市資格。

而此時距離洪九果品上市，市值一度衝破600億港元，風光無兩，也剛剛不過三年時間。

更重要的是，除洪九果品之外，水果行業的「優等生」們日子都不好過：百果園股價腰斬、利潤下滑，鮮豐水果的上市之路也早已沒了下文。

水果，這個最具煙火氣的萬億級剛需市場，為何在資本的眼中，卻成了一個怎麼填都填不滿的黑洞？

洪九的退市，更像是一個經典的失敗案例，殘酷地揭開了水果行業表面光鮮下，那道難以逾越的商業天塹。

用「應收賬款」堆出來的600億市值

洪九果品的倒下，並非是因為某幾個水果品類的衰落，而是因為它試圖用互聯網的「燒錢速度」去跑通農業的漫長周期。

據第一財經報道，洪九果品於2002年在重慶創立，創始人為鄧洪九及其妻子江宗英，是一家傳統的水果供應鏈與貿易企業，與百果園、鮮豐水果並稱「水果三巨頭」。而作為資本化進程最快的三巨頭之首，洪九果品於2022年9月在港交所上市。

然而，在一年半之后的2024年3月，公司卻因無法按時發佈財報而停牌至今。當時審計機構畢馬威會計師事務所對洪九果品2023年第四季度預付款驟增34億元提出疑問，且付款對象身份存疑，同時公司提供的會計資料也不完整。

除財報問題外，洪九果品管理層也陷入法律風波。2025年4月，創始人鄧洪九及多名高管因涉嫌騙取貸款和虛開增值税發票被採取刑事強制措施。

而這也成爲了其退市的直接原因。

但是，若要探究洪九果品的倒下的根本緣由，我們不能只盯着它斷裂的資金鍊，而要回到故事的最初，看看它是如何一步步把自己逼進死衚衕的。

在上市之前，洪九曾給資本市場講過一個極其動聽的故事，叫「端到端」。

在這個故事里，它是一位勤勞的搬運工，甚至是一位掌控全局的指揮官：公司一手在泰國果園採摘，一手在中國超市上架，除了它之外沒有任何的中間商賺差價，將榴蓮等價值相對較高的水果以一個更加親民的價格送到消費者的手中，換取更大的市場，進而增厚公司的利潤。

聽起來，這是一個完美的閉環，一個關於效率的勝利。然而，當我們剝開這個故事華麗的外殼，看到的卻是一個令人不安的內核：它做的，其實並非純粹的水果生意，而是一場驚心動魄的金融套利。

爲了維持連年翻倍的營收神話，爲了讓報表上的增長曲線足夠性感，洪九在下游不得不做出一項違背商業常識的妥協——它在「賣賬期」。

傳統的水果批發江湖里，行規向來是「一手交錢，一手交貨」，畢竟水果不等人。但洪九打破了規矩，它像一位慷慨的銀行家，對着那些下游的批發商説：「貨你先拿去賣，錢以后再給。」

這種慷慨，在短期內確實換來了出貨量的狂飆，營收數據如火箭般躥升。但代價是什麼呢？代價是其財務報表中出現了一個巨大的、不斷失血的傷口。如果你細讀財報，會發現洪九的利潤表雖然繁花似錦，但現金流量表卻早已千瘡百孔。

因為在生鮮生意的另一端上游，規則是截然不同的，甚至是冷酷的。

泰國的榴蓮園主、越南的火龍果大户，在交易中扮演了絕對的強勢方。他們不看你的股價，也不聽你的故事，更不可能因為一個名字就提前發貨，他們只認現金流。想要鎖住優質的果園？請提前幾個月把真金白銀打過來。

於是，洪九將自己置於了一個極度危險的境地：左手要拿着鉅額現金去上游「填坑」，右手卻只能從下游收回一堆長達半年甚至更久的「欠條」。

這哪里還是在賣水果？這分明是在用高成本的融資資金，去補貼下游那極其微薄的周轉效率。它賭的是隻要規模足夠大，只要融資不斷，這個擊鼓傳花的遊戲就能一直玩下去。

但它手里拿的不是會增值的黃金，而是會腐爛的水果。這纔是最致命的盲點。

當洪九爲了做大營收而瘋狂向下遊壓貨時，它其實是在透支市場的胃口。水果的生命是以小時計算的，庫存每多停留一刻，價值就流失一分。

當資金鍊稍微一緊，回款周期被拉長，那些滯留在渠道里的榴蓮，就迅速從資產變成了負債，甚至變成了需要花錢處理的垃圾。后期那幾百億的應收賬款，有多少是因為水果爛了而被批發商拒付的壞賬？恐怕只有天知道。

當審計師最終拒絕簽字，當銀行看穿了這場「借新還舊」的把戲，大廈的崩塌也就成了必然。洪九倒在了想用資本槓桿去撬動農業周期的狂妄中，它忘了，在泥土里，現金流永遠比規模更重要。

農業沒有富士康，無法複製的「標準果」

如果説洪九的悲劇源於金融槓桿，那麼當我們把視線轉向另外兩家更加註重C端用户體驗、佈滿大街小巷的百果園和鮮豐水果時，看到的則是另一種更為無奈的結構性困局。

長久以來，百果園們都懷揣着一個宏大的夢想：把水果店做成麥當勞。他們渴望用工業化的邏輯來改造農業，試圖建立起一個標準統一、無限複製的連鎖帝國。然而，他們低估了在生鮮行業中「標準化」這三個字背后昂貴的代價。

因為「好水果」的篩選邏輯，註定是一場成本的災難。

以百果園引以為傲的分級標準為例，百果園獨創了水果的「四度一味一安全」量化維度，即將水果按「糖酸度、鮮度、脆度、細嫩度、香味、安全性」分成招牌、A級、B級、C級4個等級。

如此的方法，在消費者看來是品質的保證，但在商業邏輯上，這是一道極其昂貴的「減法題」。農業不是工業，一棵樹上結出的果子，良莠不齊是常態。爲了篩選出那20%符合「招牌」標準的果子，供應鏈必須在源頭剔除掉剩下80%的「次果」。

這些被剔除的果子去哪了？它們雖然沒有被送到門店，但成本卻並沒有消失，而是全部疊加到了那20%的好果子上。

在消費升級的年代，中產階級願意為這份「精選」支付溢價；但在精打細算的當下，這種爲了維持標準而產生的鉅額隱性成本難以轉嫁到口袋越來越緊張的消費者身上時，就變成了品牌難以承受的重負。

同時，品牌方與加盟商之間，也陷入了一場危險的「零和博弈」。

當我們驚歎於百果園數千家門店的規模時，往往忽略了其單店模型的脆弱。水果零售是一門極其依賴高周轉的生意，房租、人工、水電和冷鏈成本是固定的，只有極高的坪效才能覆蓋。

對於品牌方而言，他們的利潤主要來自於向加盟商銷售水果的差價（供應鏈收益）以及加盟費；但對於加盟商而言，利潤只能來自於賣水果的微薄毛利。

這就形成了一個天然的利益衝突：品牌方希望加盟商多進貨、進貴貨，以維持品牌形象和供應鏈流水；而加盟商爲了生存，必須死摳每一個銅板的利潤。

這樣的「衝突」，在消費行業其實並不常見，就像每當白酒企業業績承壓的時候，都會要求經銷商囤貨來提振當期的業務，不過，水果卻不似白酒等其他標準消費品。

這也就是我們會看到「以次充好」、「切果盤處理爛果」的新聞屢禁不絕的原因。歸根到底，這不完全是道德問題，更是生存問題。

當客流下滑，庫存周轉變慢，加盟商如果不「動歪腦筋」處理掉即將腐壞的水果，等待他們的就是虧損倒閉。這種結構性的矛盾，導致規模越大，管理越難，品牌信譽的崩塌風險呈指數級上升。

最后，也是最直接、最致命的一擊，中產們的水果信仰在經濟的「降維打擊」之下集體崩塌。

過去幾年，百果園和鮮豐水果的成功，其實是建立在脆弱的「中產幻覺」之上的，人們相信，吃上一口進口的車釐子、買上一盒包裝精美的草莓，就是生活品質的象徵。這種「水果自由」的心理賬户，支撐了高端水果店的高溢價。

然而，拼多多、美團優選以及社區團購的出現，徹底擊碎了這個神話。它們極其兇悍的「次日達」模式，通過預售制消滅了庫存風險，用集採製壓低了源頭價格。

當消費者發現，在社區團購上買的香蕉只要3元錢一斤，口感雖然比百果園差那麼一點點，但價格卻只有對方的幾分之一時，那個關於「品質生活」的濾鏡就碎了。

水果畢竟不是愛馬仕，它本質上還是農產品。當「性價比」取代「悦己」成為消費主流，那些開在高端社區、裝修精美、服務周到的水果連鎖店，突然發現自己陷入了尷尬的境地：論價格，打不過互聯網巨頭；論便利，比不過樓下夫妻店。

曾經的護城河，如今成了圍困自己的孤島。

寫在最后

洪九果品的退市和百果園、鮮豐水果的降速，或許是時候讓我們停下來，重新審視這門生意了。

三家巨頭企業的案例給所有試圖「改造」傳統農業的資本上了一堂極其昂貴的課：農業沒有快錢，更沒有奇蹟。它不像寫代碼，可以指數級複製；也不像造手機，可以精準控制良率。

這是一個看天吃飯、非標、高損、低毛利的行業，它天生就排斥那種互聯網式的「爆發式增長」。過去幾年，我們太迷信「規模效應」和「資本槓桿」，試圖用燒錢換市場，用規模換利潤，以為只要跑得夠快，就能無視重力的束縛。

事實證明，在泥土里播種，必須遵循泥土的法則。真正的出路，或許不在於誰跑得更快、鋪得更廣，而在於誰能真正沉下心來，深耕供應鏈，把損耗降到最低，把品質做到最穩。

港交所的鑼聲曾讓洪九以為自己跨過了龍門，但最終，它還是被拽回了泥土里。在這個行業，慢，或許纔是最快的路。