2025年IPO市場觀察：「制度競合」下港股新股募資額重奪全球榜首，A股估值狂飆向一級市場傳導壓力

2025年對於A股和港股IPO市場來説都是豐收的一年——A股市場有115家新股上市，首發募資額超過1300億元，接近2024年募資額的兩倍；港股市場則有117家新股上市，首發募資額超過2860億港元，也由此重回全球交易所榜首位置。

值得一提的是，在港股市場2025年新股首發募資額中，「A+H」公司貢獻了近一半。

亮眼的數據之下，「制度競合」是2025年度IPO市場更重要的關鍵詞。為爭奪科技創新企業上市資源，在IPO政策包容性改革方面，A股市場推出了「1+6」政策措施，港股市場推出「科企專線」服務機制。有受訪學者對《每日經濟新聞》記者（以下簡稱「每經記者」）表示，這一「制度競合」的終點是看誰能構建出最能識別和滋養長期創新的市場生態。

此外，2025年還上演了「打新」盛宴和二級市場科技公司估值狂飆的戲碼。受訪專家認為，這在一定程度上帶來了估值邏輯的錯位，進而促成一級市場的「估值壓力」與併購終止，也迫使資本需要更冷靜地辨別「故事」與「前景」。

2025年A股新股募資額接近2024年兩倍

Wind數據顯示，2025年全年，A股市場總共有115家新股上市（包括12月30日及31日將上市的強一股份、譽帆科技、雙欣環保、蘅東光），這一數量仍遠低於2021年最高的524家，但較2024年的100家略有上升，也止住了連續三年的下滑態勢。115家已上市新股總計首發募資金額1309.65億元（據Wind數據匯總，下同），接近2024年全年的兩倍。

從上市新股的行業分佈來看，按照Wind行業來劃分，2025年上市新股更多來自硬件設備、汽車與零配件、電氣設備、機械、化工和半導體行業，分別有18家、16家、15家、11家、10家、8家。

從保薦券商的分佈來看，國泰海通證券（包含合併之前的國泰君安和海通證券）、中信證券、中信建投、華泰聯合證券和招商證券保薦新股數最多，分別有17家、14家、11家、10家和9家，總共佔全部新股數的一半以上。

從上市新股的地域分佈來看，115家新股來自於19個省、市、自治區，擁有新股最多的分別為江蘇、廣東、浙江、北京、上海、山東、安徽、福建和湖北，分別擁有28家、21家、17家、8家、8家、5家、5家、4家和4家。

從新股首發募資額來看，福建、江蘇、北京、廣東、浙江、上海、湖北和陝西的上市新股合計首發募資額分別為224.47億元、200.95億元、199.08億元、185.94億元、133.25億元、96.71億元、47.92億元和46.36億元，位居前列。其中，福建和陝西在新股首發募資額上排名靠前，源於來自福建的華電新能首發募資額達181.71億元、來自陝西的西安奕材-U首發募資額達46.36億元，這分別是A股市場年內首發募資額居第一和第三的新股。

2025年全年，A股市場總共迎來117家公司首發上會，除了12月29日和30日上會的廣泰真空、維通利和沛城科技三家公司外，剩余114家公司中109家成功過會，僅有節卡股份被取消審覈，恆坤新材、泰金新能、優迅股份和永大股份4家公司被暫緩表決，未有直接被否的情況。以此計算，首發過會率為95.61%。

港股市場新股首發募資額重回全球榜首

2025年全年，港股市場總共有117家新股上市（包括12月30日將上市的五一視界等6家公司），創下了自2021年以來新高；首發募資金額超過2860億港元，創下了自2022年以來新高，也使得港股市場新股首發募資額重回全球交易所榜首位置。

從行業分佈來看，117家上市新股中，來自醫藥生物、軟件服務、醫療設備與服務、硬件設備、有色金屬行業的最多，分別有20家、19家、8家、7家和7家；首發募資金額較高的行業則包括電氣設備、有色金屬、醫藥生物、汽車與零配件、軟件服務、機械、硬件設備，分別為446.27億港元、427.81億港元、288.43億港元、287.88億港元、275億港元、268.44億港元和204.86億港元。

值得一提的是，2025年全年有19家A股公司成功赴港上市，總計首發募資金額約1400億港元，接近港股市場新股首發募資額的一半。而港股市場2025年度首發募資金額最高的5家新股中，除了紫金黃金國際外，其余4家均為「A+H」公司，其中寧德時代以410.06億港元的首發募資額位列榜首。

截至2025年12月28日，年內總共有547家公司遞表港交所主板市場，其中A股上市公司遞表的超過100家，佔比近20%。

港股IPO市場重回繁榮，以及A股公司紛紛赴港上市的背后，是港股市場流動性的大幅回升。港交所數據顯示，2025年前11個月的平均每日成交金額為2558億港元，較去年同期的1309億港元上升約95%。

德勤中國近期發佈的《中國內地及香港IPO市場2025年回顧與2026年前景展望》顯示，展望2026年，香港新股市場有望再創融資額紀錄，至少達到3000億港元。美聯儲降息和增加購買國債、中國企業出海及加大對硬科技和新質生產力領域的支持，以及港股市場正在進行和未來將會推行有助提升市場競爭力的資本市場改革，均有助於吸引更多超大型新股。

A股與港股上演IPO「制度競合」

2025年港股市場大爆發背后，與港交所近年來不斷加大對IPO制度的包容性，以重點吸引科技創新企業赴港上市密切相關。

2018年4月，香港聯交所在主板《上市規則》中新增第十八A章，允許未有收入、未有利潤的生物科技公司提交上市申請。該項制度的推出被認為是港股市場多年來最重大的一次上市制度改革。2023年3月，香港聯交所又在主板《上市規則》中新增第十八C章，允許未盈利但具有高發展潛力的科技企業上市。

港交所發佈的《香港交易所2025年回顧》顯示，自《上市規則》第十八A章和第十八C章實施以來，共有88家生物科技和特專科技公司在香港交易所上市，充分反映出投資者對科技前沿領域的濃厚興趣。

每經記者梳理發現，2025年港股市場總共有16家以第十八A章規則上市的新股。截至2025年12月28日，還有37家公司已通過第十八A章規則遞表港交所，1家公司已通過第十八C章規則遞表港交所。

今年5月，港交所宣佈正式推出「科企專線」服務機制，該機制支持特專科技公司與生物科技公司通過保密形式提交上市申請。

在港交所發力爭奪上市公司資源的同時，A股IPO市場相關制度也在悄然發生變化，為更多科技創新企業打開通往資本市場的大門。2025年6月，中國證監會發布《關於在科創板設置科創成長層 增強制度包容性適應性的意見》，正式推出進一步深化改革的「1+6」政策措施。

在「1+6」政策成果逐步落地后，禾元生物於7月1日首發過會，成為科創板第五套標準重啟后首家以此標準成功過會的企業；2025年10月，A股市場迎來首批3家在科創板成長層上市的公司；2025年12月26日，上交所對外發布《發行上市審覈規則適用指引第9號——商業火箭企業適用科創板第五套上市標準》。

「A股‘1+6’政策確實是在與港股爭奪科技企業。」中國市場學會金融學術委員付立春接受《每日經濟新聞》記者微信採訪時表示，A股市場在IPO政策包容性方面仍可進一步完善，一是進一步淡化短期盈利指標，強化技術成熟度和產業協同，尤其是針對硬科技公司；二是併購重組與IPO形成閉環，給未達IPO條件的科技企業一個明確的併購退出通道；三是估值形成機制更市場化，減少「定價一致性預期」，讓高風險、高成長項目真正有高波動的空間。

在接受每經記者採訪時，南開大學金融學教授田利輝同樣認為，A股推出「1+6」等政策，確是在構建更具競爭力的制度體系。未來的政策深化方向，應聚焦於建立更精細、更動態的適配機制。

例如，可簡化紅籌架構企業迴歸的流程，進一步優化差異化的表決權制度，併爲前沿技術企業建立以產業訂單或研發里程碑為導向的、多元化的市場價值認證機制，而不僅僅依賴傳統的財務或估值指標。

田利輝進一步表示，這場「制度競合」背后是中國科創資本市場的新生態，其邏輯正從簡單的「融資供給」轉向複雜的「價值發現與風險定價」，其終點則是看誰能構建出最能識別和滋養長期創新的市場生態。

二級市場估值「狂飆」給一級市場帶來壓力

2025年，伴隨着二級市場的火熱，A股和港股IPO市場也迎來了一輪「打新」盛宴。

截至12月28日，A股市場年內已上市的111家新股無一家在上市首日破發，其中99家新股在上市首日股價漲幅超1倍，佔比近九成；上市首日漲幅最高的為大鵬工業，達到1211.11%。上市首日漲幅達692.95%的沐曦股份-U，投資者中一簽可賺近40萬元，堪稱年內最大「肉籤」。

值得一提的是，近年來地方國資越來越多地參與到科技創新企業的早期融資，如今也在IPO上收穫了不錯的回報。

例如，成都國資因先后押中海光信息、摩爾線程和沐曦股份三大科技牛股，並獲得巨大回報而受到市場廣泛關注。

國資和產業資本對於科技創新企業的追捧仍在持續。近日，國家創業投資引導基金啟動，基金將種子期、初創期、早中期企業作為投資重點，預計將撬動萬億元的投資資金規模。

不過，科技創新企業的「打新」盛宴以及二級市場的估值狂飆，是否可能傳導至一級市場並帶來估值壓力，同樣值得觀察。每經記者注意到，近期芯原股份、思瑞浦、帝奧微等多家半導體領域上市公司按下重組「終止鍵」，引發市場關注。

付立春認為，二級市場估值狂飆，確實在反向擠壓一級市場定價，也對併購重組產生了影響。具體來看，今年科技股「打新盛宴」、二級市場估值快速抬升，客觀上抬高了一級市場企業和老股東的心理錨定價。但問題在於，二級市場給的是「流動性溢價 + 情緒溢價」，一級市場投的是「不確定性 + 時間成本」，這就導致不少併購談判里，賣方按「二級對標」要價，買方按「現金流與整合風險」算賬，差距一拉大，交易就終止了。「今年不少科技併購流產，本質就是估值認知沒有重新校準所致。」

田利輝同樣認為，一級市場的「估值壓力」與併購終止，背后是估值邏輯的錯位與時間差的博弈。二級市場的估值狂歡，建立在對技術顛覆性、市場爆發力的遠期貼現之上。而一級市場的融資與產業併購，則更需要審視技術路徑的確定性與中短期現金流。當兩者對「風險折現率」的認知出現巨大鴻溝時，交易自然難以達成。

「但這並非壞事，它正迫使資本更冷靜地辨別‘故事’與‘前景’。」田利輝強調。

封面圖片來源：每經資料圖