2026美股投資展望：科技依然是領頭羊，非科技行情或有驚喜

本文來自格隆匯專欄：張憶東，作者：興業證券 張憶東、李彥霖、迟玉怡

一、2026年美股基本面展望：美國經濟軟着陸，AI浪潮是經濟增長的核心引擎

（一）AI投資的時代之火——有望維持強度並擴散

2025年AI投資成為最重要的增長引擎，其對GDP的邊際貢獻將在2026年繼續保持高位。信息處理設備及軟件投資、數據中心建築投資等AI相關資本開支，對2025年二季度美國實際GDP同比增速的拉動達到了0.9個百分點，其對經濟增長的貢獻率更是高達42%。進入2026年，AI投資強度有望維持，並呈現擴散態勢。

對比互聯網浪潮，信息處理設備以及軟件投資佔GDP比例仍有提升空間。90年代互聯網浪潮中，該比例從3%提升到約4.5%；當前AI投資周期中，該比例僅從4%升至約4.5%，提升幅度尚不及互聯網浪潮投資。

自下而上，科技巨頭將繼續維持高強度的資本開支。根據市場一致預期，以M7和Oracle為代表的AI巨頭2025年資本開支4232.6億美元，同比增長58.3%；2026年資本開支預計為5455.6億美元，同比增長28.9%。（M7指的是蘋果、微軟、谷歌、亞馬遜、英偉達、Meta和特斯拉7家美股上市公司，下文同。）

 

 

 

 

2026年AI投資熱潮有望進一步從算力向電力基建擴展。2008年以來，美國電力消費處於停滯狀態，2019年以來在數據中心和AI投資的驅動下，美國電力消費總量出現回升，2024年較2019年增長了4.6%，2025年1-7月電力消費量較2024年1-7月同比增長了3.3%。然而，供給端的響應卻相對滯后。由於過去數年美國電力投資緩慢、系統老舊，供需矛盾已開始顯現，導致居民部門電價持續上漲。

 

 

（二）財政政策寬松加碼和美聯儲降息帶動傳統需求温和修復

2026年，財政政策將加碼寬松。根據CRFB等機構測算，即便考慮到關税收入的部分對衝，2026財年美國財政赤字率仍將較2025財年上升約0.3個百分點，達5.9%；如果不考慮關税的影響，赤字擴張幅度更為顯著。

 

 

美聯儲降息也將帶動傳統需求的温和修復。隨着利率中樞的下行，低收入羣體的金融條件有望邊際改善，從而釋放被壓抑的需求。與此同時，地產鏈條等對利率高度敏感的行業有望在2026年迎來邊際改善窗口。

 

 

二、2026年美股流動性展望：又到放水時，美聯儲寬松可能超預期，但通脹或長債利率或是變數

（一）美國2026年寬松可能超預期，聯邦政府的債務壓力已成為中長期影響利率的核心變量

美國聯邦政府債務槓桿持續上升，已達歷史最高水平。2024年，美國國債利息支出已經高達1.13萬億美元，佔GDP比例已攀升至3.1%。除了債務規模，平均付息利率上升較快也直接導致利息負擔加重。

 

 

2026年美聯儲的降息幅度可能超當前市場預期（注：2-3次）。中期選舉之年，考慮到美國實施大美麗法案、經濟弱復甦，兩黨政治撕裂，美國政府債務總量難以壓降，特朗普總統將有更強的訴求來影響美聯儲推動利率水平下行，關鍵是恰逢美聯儲主席換屆等人事變換，特朗普將更有能力增加其對美聯儲的影響力。

特朗普政府對新任美聯儲主席存在「配合降息+壓降長端利率」的隱含訴求。特朗普可能在2025年聖誕節前提名新任主席，隨后參議院進行聽證與批准。待2026年5月鮑威爾卸任以后，美聯儲理事會的7位成員當中可能有4位（鮑曼+沃勒+米蘭繼任者+鮑威爾繼任者）進入「特朗普陣營」。

美聯儲降息，能有效壓降短端利率，成為緩解財政壓力的直接路徑。未來12個月，美國面臨約9.7萬億美元國債再融資需求，其中66%為1年期以內的短債。

2026年除了降息之外，其他的貨幣寬松政策也值得期待，包括重啟資產購買（QE）或類似收益率曲線控制（YCC）的非常規操作。明年到期的5–10年期中長期債務發行時的利率（0.55-2.38%），遠低於當前再融資成本（3.71-4.15%），可能迫使美國未來採取壓制中長端利率的一系列政策工具。

 

 

2026年，美國通脹不會構成顯著的降息阻力。市場預計2025–2026年美國CPI穩定在2.6%–3.0%區間。當前，房租通脹環比已回到疫情前水平；勞動力市場走弱，壓制超級核心通脹；新增關税對通脹的傳導弱於預期。

 

 

 

 

（二）美國債務擴張驅動資本開支，將導致美國長債利率上行，但日本歐洲「比爛」或者美聯儲採用YCC或將壓低長債利率

AI 驅動資本開支強勢，經濟軟着陸概率大，長端利率下行幅度將低於短端。如果爲了贏得中期選舉，特朗普總統實施更強力度的貨幣和財政雙寬松政策，美聯儲超預期降息，這種情況下美國經濟更強，長端利率在期限溢價上行的拉動下也難以更低。

中長期看，隨着美國長期通脹預期抬升、財政赤字居高難下以及信用風險的重新定價，長端利率更可能在高位區間維持震盪。

2026年壓低美債長端利率的動能或來自日本歐洲的購買，或者美聯儲採取YCC。在財政債務負擔持續加劇的背景下，美聯儲可能重啟收益率曲線控制（YCC）或採取其他形式的非傳統干預工具，從而壓低長端利率。

 

 

三、AI科技是時代之火，2026年不會輕易熄滅，美聯儲放水有望助推AI擴散、蒸騰

（一）AI科技浪潮，將成為美國在大國博弈時代維持長期經濟競爭力的「諾亞方舟」、利益交織的「剛性泡沫」

AI浪潮不僅引發新一輪大規模資本開支周期，更關鍵的是，它具備提升全要素生產率的潛力，有望在結構性層面提升GDP潛在增長，從而化解美國債務風險。

 

 

以史爲鑑：星球大戰計劃（Strategic Defense Initiative，SDI）是美國總統羅納德·里根於1983年提出，1985年1月4日正式立項，初始預算超1萬億美元。該計劃旨在增強美國的軍事能力、通過技術突破來恢復美國在戰略領域的優勢，為美國軍工複合體和高科技產業注入鉅額資金，最終因蘇聯解體，美國於90年代中止。它深刻影響了美國的科技創新，並最終推動美國走向90年代的互聯網繁榮。

 

 

在大國博弈及債臺高築的環境下，當前的美國相比過去30年更難承受經濟衰退或資產泡沫破裂的衝擊。近年來美國股市風險溢價被持續壓低，目前處於零附近，推動市場估值處於高位，2025年底引發了AI泡沫論及泡沫是否將破裂的大討論。

AI浪潮能否持續，將直接決定美國在全球科技領域能否保持領先，進而影響全球對美國經濟及美元的信心，影響美國主權債務風險，甚至將決定美國政府「MAGA」能否造夢成功。

因此，美國政府有更強的意願以舉國之力試圖贏得AI科技競爭。一方面，通過財政刺激與貨幣寬松，保持需求擴張；另一方面，更關鍵的是，推動美國股市與AI浪潮形成良性循環，吸引全球資本、人才持續流入美國，試圖實現科技驅動經濟發展，類似90年代互聯網浪潮的加強版和加長版。

（二）覆盤2000年科網泡沫的破滅：美聯儲加息、行業競爭格局變差、依靠舉債融資「燒錢」卻持續找不到有效商業模式

上世紀90年代初，美國克林頓政府推動「信息高速公路計劃」，互聯網科技浪潮與寬松流動性相互依託，共同推動美股走強，1996年時任美聯儲主席格林斯潘提醒股市 「非理性繁榮」。當時，大量互聯網企業過度投資並依賴融資輸血，其估值逐漸脱離盈利基礎。此情此景，跟當前討論AI泡沫，可謂yesterday once more。

並不是所有貴的東西都是泡沫，也不是所有的泡沫都會輕易地脆弱地爆掉。1997-1998年東南亞金融危機乃至日本、韓國等地區都出現了金融風險，全球資金繼續向美國流入，持續充裕的資金環境、疊加美股牛市，進一步助推了互聯網浪潮或者説泡沫的持續性。

在資本推動的高速擴張后，基本面與商業模式的脆弱性開始暴露，但在流動性尚未逆轉之前，泡沫仍未被刺破。1）用户增速出現邊際拐點：美國互聯網用户在經歷高速擴張后進入滲透率瓶頸期，1999年用户增速快速下降至約20%。2）競爭格局惡化：新公司和傳統行業公司都紛紛「觸網」，競爭更加激烈行業競爭明顯加劇。3)現金流全面惡化：大量新興公司持續虧損並依賴資本輸血運營。2000年3月20日《巴倫周刊》發表《Burning Up》指出，207家互聯網公司中有51家將在12個月內耗盡現金。

互聯網泡沫導致了美國經濟的繁榮、過熱，導致美聯儲於1999年6月啟動加息周期，一年之內加息了175bp，迅速推高了融資成本，並促使資本從互聯網撤離。企業融資鏈條迅速斷裂，互聯網行業的泡沫被徹底戳破。

 

 

 

 

（三）展望2026年，美聯儲降息將助推AI科技之火擴散、改造傳統產業

1. 宏觀層面：當前美國政府債務高企、財政赤字持續擴大的環境下，科技是美國的破局之道

在當前美國政府債務高企、財政赤字持續擴大的環境下，科技是美國的破局之道。如果獨佔AI科技高地，美國不僅能維持全球經濟主導地位，還能借助創新紅利緩解債務壓力，同時通過吸引全球投資確保美元的地位。這種以戰略目標為導向的持續投入，使得AI投資具備比90年代互聯網行業具有更高的政策確定性。

2. 行業層面，當前AI產業仍處於技術快速迭代階段，應用側不斷落地

與互聯網行業1999年后出現的滲透率放緩完全不同，過去兩年大語言模型及多模態技術不斷突破，模型性能、推理效率與泛化能力顯著提升。模型的「人類大師級」評分系統也顯示模型在數學推理、代碼生成、專業問答等場景上的表現不斷接近甚至超越專業人類水平。技術端的高速突破不僅改善模型質量，也在推動企業側應用加速滲透，從辦公軟件到網絡安全、從雲計算到垂直行業工具均開始進入實質性落地階段。

3. 資金層面：美聯儲可能超預期寬松，主導AI投資的龍頭資產負債表健康，資金鍊斷裂風險低於2000年

第一、如前所述，當前處於中美大國競爭的戰略相持階段，美國需要保持AI科技優勢，2026年美聯儲可能超預期寬松。

第二、當前主導AI投資的科技巨頭谷歌、英偉達等擁有強大的自由現金流生成能力，資產負債表健康。雖然資本開支加大使企業財務壓力上升，但資金鍊斷裂的風險遠低於2000年互聯網泡沫時期。

經營現金流可以覆蓋資本開支。根據FactSet一致預測，M7+Oracle未來三年資本開支合計1.6萬億美元，經營性現金流合計3.2萬億美元，足以支撐投資，甚至能夠維持當前的分紅回購水平。

發債需求的確有所上升，但龍頭的資產負債表很健康，可以提升負債率。大部分龍頭企業的淨債務/息税前利潤都處於非常低的水平，谷歌、英偉達等淨債務為負。

 

 

四、2026年美股行情展望：美股繼續走強，科技行情延續，但非科技行情或有驚喜

（一）2026年，EPS是推動標普500指數的主要動能

中性情形下，美聯儲降息兩次，經濟軟着陸，AI敍事持續兑現為盈利，EPS增長12%，PE維持不變，對應標普500指數仍能取得12%的漲幅。

樂觀情形下，美聯儲向特朗普妥協，2026年降息四次，經濟偏強疊加AI賦能，通脹依然保持温和，EPS增長14%，則指數將具有較大上行空間。

悲觀情形下，通脹風險捲土重來，美聯儲貨幣政策被迫收縮，無風險利率和風險溢價均上升，指數回報為負。

 

 

（二）美股估值在歷史高位，風險溢價持續低位，在AI泡沫論的擔憂下，美股科技股行情2026年的波動性將加大

當前標普500估值處於歷史高位，風險溢價處於歷史低位，但在財政與貨幣「雙寬」政策託底，疊加AI宏大敍事帶來的全要素生產率提升預期下，大幅殺估值的概率也較小。

在當前的宏觀環境下，美國已難以承受經濟衰退或資產泡沫破裂對債務可持續性和對社會造成的衝擊，因此，只能依賴財政刺激與貨幣寬松維持經濟穩定。在此背景下，美國股市風險溢價被持續壓縮，估值在流動性與預期推動下維持高位。

AI敍事是壓低美股風險溢價的另一重要因素。以科技股龍頭為代表的股權資產正在成為吸引資本流入美國的重要載體，2025年外國投資者淨買入美國股票超過了淨買入美國債券的規模。

但是當前的低風險溢價率、高估值體系本質上建立在「寬松政策預期—較高增長預期—科技創新溢價」三要素之上，其中任何一環出現擾動，都可能引發市場對風險溢價的階段性重估。特別是如果美聯儲超預期降息，2026年下半年需要警惕出現美國通脹惡化的新共識，從而帶動風險溢價回升。

 

 

 

 

（三）投資主線一：科技依然是領頭羊，圍繞產業趨勢輪動

2025年，科技及受AI驅動的公用事業板塊領漲標普500，其核心是EPS增長最快。展望2026年，科技板塊憑藉AI賦能帶來的效率提升和新業務增量，依然是全市場盈利增長的核

 

 

繼續圍繞產業趨勢輪動，在「泡沫論」中聚焦確定性更強的方向。

自從2023年初ChatGPT問世引爆全球人工智能產業趨勢，AI 浪潮已持續近三年，2023年到2025年美股AI標的也不斷輪動，圍繞算力基礎設施擴散、應用端逐步落地、全產業鏈深化（小型AI、公用事業等）三個核心主線推進。

2023年5月至2024年5月，這一階段以英偉達業績超預期點燃算力行情為起點，后續隨着互聯網平臺啟動AI資本開支，行情從核心芯片向服務器、網絡設備等基礎設施環節蔓延。

2024年下半年，應用端批量兑現，「硬切軟」趨勢明顯。AI商業化落地成為核心驅動邏輯，這一階段M7、小型AI指數跑贏費城半導體指數。

2025年，AI行情進一步擴散，小型AI、數據中心能耗配套相關的核電、電力設備等標的成為新的輪動方向。

在泡沫爭論愈演愈烈的階段，更應回到確定性更高的方向。

軟件端將從前期的「軍備競賽」轉向「商業化兑現」，擁有生態優勢與雄厚的現金流實力的互聯網巨頭擁有更寬的護城河。

硬件端則從「全面鋪開」進入「技術深水區」。芯片環節競爭加速演進，英偉達龍頭地位短期難以撼動。與此同時，AI需求開始外溢至存儲領域，存儲行業在2026 年維持緊平衡狀態。

關鍵基礎設施層面存在預期差。隨着數據中心邁向千兆瓦（GW）時代，電力保障與液冷散熱將成為新的系統性瓶頸，液冷、電源等相關公司受益。

 

 

（四）投資主線二：盈利修復+AI擴散，非科技行情或有驚喜

2025年AI相關板塊可謂一枝獨秀，2026年隨着盈利修復與AI擎動的生產率提升加速擴散，2026年非科技板塊有望迎來修復行情。特別是2025年表現落后於20年均值的消費、原材料等。

 

 

第一，企業盈利改善有望從科技擴散至更廣的行業。2025年，除了科技以外的多數行業都處於盈利下行期。2026年美聯儲降息、財政政策再度擴張、經濟軟着陸以及關税的影響降低，將推動更廣泛的盈利復甦。

 

 

第二，M7和非M7之間的估值差距處於長期以來的中樞水平。歷史上看，M7和非M的估值差距顯著擴大往往發生在流動性極度寬松或者長端利率快速下行的時候，比如2020年上半年。2026年鑑於長端利率下行空間有限，估值差距的進一步擴張或不明顯。

 

 

第三，AI有望為傳統行業提供盈利動力。1）2025年AI行情從算力基建向能源基建擴散。2026年在宏觀環境邊際改善下，行情有望進一步向上游資源品行業比如銅擴散。2）隨着AI應用的落地，越來越多的非科技公司在財報溝通中披露 AI 帶來的貢獻，2025年Q2的業績會中157家公司提到AI的貢獻，其中95家是非科技公司，比如工業受益於資本開支周期，金融受益於運營效率提升，消費品受益於營銷效率提升，醫療行業則擁抱 AI 驅動的研發與運營改善。

 

 

五、風險提示

大國博弈風險：地緣政治風險，以及經貿、科技、金融等方面的摩擦或制裁風險。

美國貨幣政策超預期風險：美聯儲不降息的風險以及引發局部金融市場動盪風險。

全球經濟增速下行超預期風險：如果海外經濟動能持續回落，存在外溢效應超預期風險。

 

注：文中內容依據興業證券經濟與金融研究院2025年12月11日已公開發布研究報告《水與火之舞——2026年美股投資展望》，具體報告內容及相關風險提示等詳見完整版報告。

分析師 ：張憶東 SAC執業證書編號：S0190510110012 、SFC HK執業證書編號：BIS749，李彥霖 SAC執業證書編號：S0190510110015，迟玉怡  SAC執業證書編號：S0190522040001

請注意：李彥霖、迟玉怡並非香港證券及期貨事務監察委員會的註冊持牌人，不可在香港從事受監管活動。