張憶東：2026年港股牛市將繼續 聚焦「成長乘勢聚力+價值重構紅利」

興業證券發佈研報稱，2026年AI浪潮將受益於美聯儲降息，泡沫論或將促使AI走向分化與價值轉化。港股牛市將繼續，盈利、流動性有望協同驅動行情，盈利和估值雙提升的潛力依然較大，特別是大盤成長和紅利資產。投資策略上，該行認為超額收益將來自"成長乘勢聚力+價值重構紅利"，看好AI投資的新邏輯新動能、軍工科技、AI科技的衍生需求、新消費和醫藥等。此外，低利率環境下，紅利資產作為稀缺的穩定高收益品種，有望獲得以內地保險資金為代表的追求絕對收益的配置型資金的持續流入。建議關注保險、銀行、能源、物管、公用環保等行業機會。傳統行業可關注：供應鏈重構+出海+反內卷。

興業證券主要觀點如下：

一、AI浪潮是時代之火，2026年將受益於美聯儲降息

(一)2026年美國流動性寬松，美聯儲降息與弱美元將改善全球流動性

1、美國2026年寬松可能超預期，聯邦政府的債務壓力已成為中長期影響利率的核心變量。1)2026年美聯儲的降息幅度可能超當前市場預期。2)重啟資產購買(QE)或類似收益率曲線控制(YCC)的非常規操作值得期待。

2、美元2026年將延續疲弱趨勢，有利於全球流動性延續寬松格局。不同情境下的差異僅在於貶值幅度而非方向。1)情形一，美聯儲降息超預期，美國經濟復甦略超預期，那麼，美元維持橫盤偏弱、貶值幅度小於2025年。2)情形二，美聯儲只是有限寬松，美國經濟相對疲弱，那麼，美元貶值或將更明顯，非美市場的流動性改善將更明顯。

(二)AI科技浪潮或將是大國博弈時代的"剛性泡沫"?泡沫質疑或將促使2026年AI行情走向分化與價值轉化

1、AI科技浪潮，將成為美國在大國博弈時代維持長期經濟競爭力的"諾亞方舟"。1)以史爲鑑參考80年代星球大戰計劃。在大國博弈及債臺高築的環境下，當前的美國相比過去30年更難承受經濟衰退或資產泡沫破裂的衝擊。2)AI浪潮能否持續，將直接決定美國在全球科技領域能否保持領先，進而影響全球對美國經濟及美元的信心。美國政府有更強的意願以舉國之力試圖贏得AI科技競爭，類似90年代互聯網浪潮的加強版和加長版。

2、美聯儲降息將助推AI科技之火更旺，泡沫論或將促使AI走向分化與價值轉化。1)2000年科網泡沫的破滅，核心原因在於美聯儲加息、持續收緊流動性，導致依靠舉債融資「燒錢」卻持續找不到有效商業模式的互聯網泡沫破滅。2)展望2026年，AI熱潮大概率更像1996-1998年的互聯網浪潮，宏觀經濟、美聯儲政策、AI科技本身的進展，都跟2000年前后截然不同。

二、"十五五規劃"是政策之火，2026年開局之年中國上下同聚力

(一)2026年中國經濟"火在結構"，也是股市機會之所在。2026年中國處於十五五規劃的開局之年，仍將秉承高質量發展的戰略導向，從而，投資中國股市依然要重視結構性亮點、重視中長期的發展和希望，淡化短期經濟體感。

熱點一：高水平科技自立自強，促進經濟結構優化升級取得突破。

熱點二：2026年刺激內需進一步聚焦服務消費。

熱點三：傳統產業轉型與升級，龍頭受益於反內卷、科技賦能和出海。

(二)2026年宏觀經濟弱復甦，通脹迎來改善的"星星之火"。相比2025年，2026年宏觀經濟的變化在於名義GDP同比增速有望改善、通脹温和修復。

三、2026年港股資金面展望：中美友好期，內外齊發力

(一)2026年人民幣升值預期增強。2026年人民幣匯率在多重利好支撐下，對美元升值有望回到"6字頭"時代。第一，美國兩黨紛爭以及高債務困境下，美聯儲易松難緊，美元大概率延續走弱。第二，隨着市場對於中美力量對比認知的重構、以及價格改善帶動名義經濟修復，人民幣匯率有望實現系統性修復。第三，在人民幣升值預期強化及國內資產回報率回升的吸引下，過去三年積累的未結匯貿易順差以及在資本項下的淨流出等資金未來可能迴流。

(二)2026年外資迴流中國股市的趨勢有望增強。1)人民幣升值周期及中國資產性價比提升的共同作用下，2026年外資增配中國股市的動力或更強。2)2026年，中國名義GDP改善將成為吸引更多配置型外資迴流中國資產的重要驅動力。3)科技和非必需消費品板塊，這些領域歷來是外資偏好的投資方向，則2026年上半年有望出現空頭回補帶動的行情。

(三)2026年中國社會財富將繼續趨勢性增加股市配置

1、2026年中國龐大的中長線資金有望進一步提升權益投資規模。中長期資金入市配套政策制度日益完善，低通脹低利率環境下，A股和港股的配置性價比明顯超過債市和樓市；港股紅利資產對中長線資金的吸引力尤其強。

2、2026年中國社會財富特別是160萬億左右的居民存款仍有增配股市的潛力。從歷史上看，居民存款與股票總市值之比在1-2區間波動，當前仍在1.53的歷史中高水位。隨着股市賺錢效應的改善，居民存款有望加速增配權益資產。

(四)2026年港股通資金仍將是港股的主要增量資金來源

1、2026年公募基金隨着偏股基金新發回暖，增持港股的能量進一步提升。2026年主動權益基金份額有望迎來回升。參考歷史經驗，主動權益基金份額見底往往發生在市場見底后兩到三個季度。港股已成為公募基金配置的重要組成，隨着偏股基金發行回暖，港股將迎來持續的「北水」增持動能。

2、2026年險資將繼續系統性增配權益資產，基於新會計準則、低利率疊加資產荒環境延續，港股高股息資產對於內地險資等長線資金仍有較強吸引力。

四、2026年港股市場展望："新共識"輪流驅動，行情如火炬登山震盪向上

(一)鞏固提升香港國際金融中心地位是港股的政策底氣。鞏固提升香港國際金融中心地位，近年來集中體現在中國內地政策支持，在岸與離岸市場協同發展，科技、先進製造業與新消費為代表的中國新質生產力相關公司踴躍在港股IPO或再融資。2025年港股市場IPO融資規模回到歷史正常水平並在全球處於領先地位，港股的廣度和深度大為提升，夯實了港股牛市基礎。中長期，港股市場將成為發展中國新質生產力的關鍵力量和重要引擎。

(二)2026年港股牛市將繼續，受益於內地復甦預期和美聯儲降息

1、深入分析2025年港股上漲的市場結構，可以推斷2026年盈利和估值雙提升的潛力依然較大，特別是大盤成長和紅利資產。2025年港股各板塊的分化比較顯著，從靜態估值看，恆指的估值雖趨於合理，但是不少行業估值還在歷史偏低水平的領域，比如，資訊科技、消費、醫藥、公用事業、能源、金融等。

2、展望2026年，港股牛市將繼續，盈利、流動性有望協同驅動行情。1)港股的盈利有望回暖，但是結構分化，受益於海外需求的或者更具競爭力的行業龍頭有望獲得更大的盈利彈性。2)港股錨定的無風險收益率將下降，中國香港流動性有望比2025年寬松。

(三)2026年行情節奏或如火炬登山——「新共識萌芽」的背風期要奔跑，「舊共識氾濫」的順風期要休息。

1、2026年行情節奏將主要受港股風險偏好變化的影響，當前港股估值已脱離絕對低位區間、風險溢價已脱離高位，而經濟弱復甦壓制盈利改善的彈性。

2、2026年港股風險偏好的變化或呈現「先揚后抑、再揚再抑」，恰如登山的火炬會遭遇各種風向，投資者在不同階段「主導性敍事邏輯的共識」不停變化。

共識1：美聯儲超預期降息。但是，對美國經濟和通脹的共識則不斷改變。

共識2：特朗普訪華，中美關係或將階段性改善，人民幣有望升值，中國權益資產的配置吸引力將提升。但是，美國中期選舉年的風險外溢效應則是不斷帶來市場的預期波折，甚至對於中美關係改善的共識形成反轉。

共識3：「十五五規劃」啟動之年所帶來的共識。關注各地方「兩會」、3月份全國「兩會」的政策利多，中國科技的新進展，傳統產業的轉型升級。

共識4：2026年中國經濟弱復甦、通脹改善。關注通脹改善能否超預期?還是相反，警惕海外投資者對中國經濟的錯誤負面共識持續強化。

共識5：AI科技浪潮不會輕易結束。但是，需要警惕泡沫論的影響。

五、2026年港股投資策略：耐心穏行、戒驕戒躁，超額收益來自"成長乘勢聚力+價值重構紅利"

(一)成長乘勢聚力：新質生產力方向是大勢所趨，但能凝聚新共識的方向才能吸引內外資的合力。1) 掘金2026年AI投資的新邏輯新動能——互聯網、端側AI、傳媒；2)軍工科技，「十五五」有望迎來新一輪景氣周期，關注航空航天等方面的機會；3) AI科技的衍生需求——能源科技(儲能+固態電池)、資源重估(銅)；4) 新消費2026年的新進展——澳門博彩、美護、潮玩、傳統消費轉型；5) 醫藥掘金"創新+國際化"主線里的阿爾法機會。

(二)紅利資產：低利率時代下的戰略性高勝率生息資產。低利率環境下，紅利資產作為稀缺的穩定高收益品種，有望獲得以內地保險資金為代表的追求絕對收益的配置型資金的持續流入。建議關注保險、銀行、能源、物管、公用環保等行業機會。

(三)傳統行業重構的價值發現：供應鏈重構+出海+反內卷。首先，全球供應鏈重構，全球價值鏈重新分配的機會，關注鋼鐵龍頭。其次，出海鏈仍是確定性較高的景氣方向，關注機械、家電、紡服、建築等出海龍頭。第三，反內卷政策導向下，傳統行業轉型升級，改善競爭格局、供需格局，龍頭的盈利有望逐步修復，精選券商、化工、光伏、水泥等行業龍頭。

(四)戰略資產：全球秩序重構時代的核心資產，應逆向投資。1)黃金：貨幣屬性支撐金價中長期趨勢向上，2026年積極逆向佈局。2)稀土：產業鏈強壁壘+海外強需求兑現為高利潤彈性。

風險提示：大國博弈風險，美國貨幣政策超預期風險，全球經濟增速下行超預期風險。