1年20倍的黃金牛股，已跌去40%

來源：圖蟲

2024年6月上市后，老鋪黃金創造了股價一年暴漲20倍的增長奇蹟，股價一度超過1000港元/股，成為港股股王。

然而，隨着新消費浪潮退去，近5個月，老鋪黃金股價下跌近40%，跌去500億市值。

在資本市場的疑問之下，前有傳統金店如周大福等推出傳承系列，后有其他古法黃金品接連開出新店。

老鋪黃金的故事能否繼續？下一個老鋪黃金，是否會出現？

01

近一年的金價暴漲，卻讓金店迎來了艱難時刻。

財報顯示，2025年前三季度，周大福、周大生、周六福等黃金珠寶上市公司的門店數量基本都在持續減少，而這些公司關掉的門店合計已經超過3000家。

傳統金店紛紛關門的寒潮之下，老鋪黃金近兩年卻逆勢崛起。

在深圳銷售額第一的重奢商場羅湖萬象城內，老鋪黃金直接開出四家門店。在全國各地的老鋪黃金門店，許多都大排長龍。

羅斯柴爾德公司近日發佈的一份奢侈品行業報告預計，老鋪黃金2025年淨營收將超越瑞士歷峰集團（Richemont）珠寶業務在中國市場的營收。

而歷峰集團旗下包括卡地亞、梵克雅寶、布契拉提等一眾為人所熟知的奢飾珠寶品牌。

然而，儘管營收仍在持續飆漲，資本市場已經冷靜下來了。

背后原因不難想到——

表面上看，老鋪黃金股價回調的原因是，新消費退潮，市盈率過高。

在7月的高點，老鋪黃金的動態市盈率一度突破120倍，而傳統行業龍頭周大福的市盈率僅不到30倍，這樣的估值背后已然存在回調壓力。

但背后真正的問題是，儘管消費者的消費熱情仍然存在，消費者如今追逐的到底是古法黃金的新鮮感，還是真正認可老鋪黃金的品牌？

隨着金價持續走高，老鋪黃金的提價空間正在變得更為有限，消費者的消費，也變得愈發謹慎。

在最近一次提價之后，老鋪黃金產品中，一件重達14.6g的足金項鍊，售價已然達到27920元，每克平均克價已經接近2000元。

對比之下，周大福對標老鋪黃金的「傳承系列」，16.27g的手鍊僅售22336元，摺合每克約1373元，老鋪黃金的平均克價是其1.4倍。

前有傳統金店品牌全方位狙擊老鋪黃金，老鋪黃金之后，一眾古法黃金品牌也在加速發展，力圖成為下一個「老鋪」。

進入12月，琳朝、寶蘭兩個高端黃金品牌先后完成億級融資。

其中，琳朝的獨家投資者為此前投資過喜茶和元氣森林的日出資本，寶蘭的億元A輪融資由挑戰者創投領投，奢侈品牌Gucci母公司開雲集團和雷軍旗下的順為資本跟投。

寶蘭的單克黃金售價甚至已經接近3000元人民幣，甚至價格層級高於老鋪黃金。

2025年年內，寶蘭同樣已進行了兩次提價。

此外，還有正在迅速擴張的君佩，已經在近一年半的時間內入駐了全國7家萬象城，和萬象系深度合作。

今年下半年開業的深圳灣萬象城二期，就引入了君佩、文博金、御泰黃金、多寶閣金鋪等多個高端古法金品牌。

類似的，各大高端商場均在積極引入這類高端古法金品牌，南京德基廣場開出君佩，商場方還入股20%，SKP也開始和宮廷質造深度合作。

可以説，從資本市場到企業內部，都在期待下一個「老鋪黃金」的出現。

這樣的期待背后，也隱藏着資本市場對於老鋪黃金的疑問。

而市場和消費者，都在等待一個答案。

02

過往，消費者認知中，黃金飾品的定位往往侷限於保值和傳統，因此黃金定價基本都以材質和克重為核心。

在這樣的認知下，金店在大眾的認知中，也僅僅只是作為銷售金飾的賣場存在，而並沒有品牌價值。

但老鋪黃金的出現，使得黃金飾品賽道也出現了以設計為核心的珠寶品牌，在這樣的認知之下，老鋪黃金能夠擁有更高的品牌溢價以及更大的盈利空間。

然而，老鋪黃金的成功，也使得琳朝珠寶等一眾品牌，得以站在老鋪的肩膀上，走出極致頂奢的路線，追求純手工工藝和藝術孤品，客單價和品牌調性甚至高於老鋪。

來源：琳朝官方旗艦店

目前，琳朝珠寶在全國僅有一家位於蘭州的線下門店，專注於‌非遺手工黃金製品。‌天貓旗艦店與‌京東旗艦店為其線上的主要銷售平臺。

2024年‌天貓雙11，琳朝珠寶僅定金收入就高達1800萬元。

這些新一批古法黃金品牌的定位，比起老鋪更為靠近奢侈品，在講故事的能力上，也更甚於老鋪。

且這類品牌雖然規模小，但直接分流了老鋪最為核心的高淨值客羣，對於老鋪的競爭，不可謂不大。

從其商業模式上講，老鋪以及一眾古法黃金品牌都是一致的。

通過「一口價」模式，老鋪獲得了脱離原材料成本的定價自由，這是其近40%毛利率的根源，每年2-3次的定期提價策略，也強化了其產品的增值和稀缺屬性。

而老鋪通過自有工廠精準控制生產節奏和產品投放，不僅維持了高溢價，也避免了傳統模式下因庫存積壓導致的價格崩盤。

其高端定位使得其收穫了極致的單店坪效。2024年，老鋪的平均單店銷售額已超過3億元。

但這樣的頂奢定位同樣與規模擴張存在天然矛盾。

由於其門店只能開設在數量有限的頂奢商場，根據估算，包含港澳在內，老鋪在國內的潛在開店上限約為67家，和卡地亞、寶格麗、愛馬仕等國際奢侈品在國內的開店數量相近，約為當前門店數的兩倍。

這意味着，單純依靠開店驅動的增長天花板幾乎肉眼可見，未來的增長將極度依賴單店營收的持續提升，而隨着門店數量提升，這無疑難度倍增。

不僅如此，爲了支撐直營店擴張並營造稀缺性，老鋪對於黃金原材料進行了大量囤積，2024年，老鋪存貨達40.88億元，同比增222.4%，也嚴重侵蝕了經營現金流，2023、2024年，老鋪黃金經營現金流淨額持續為負。

且公司資產負債率持續上升，從2023年底的29.8%升至2025年中的43.1%，在金價下行周期中或將面臨巨大的存貨減值風險和資金鍊壓力。

最深刻的問題在於，儘管老鋪努力通過「一口價」來淡化金價影響，但其崛起仍與近年金價的史詩級牛市脱不開關係。

也是因此，如今老鋪的提價和金價的持續上漲不無關係，如果金價進入震盪甚至下行區間，老鋪黃金的消費者還能否接受其品牌溢價，老鋪還能否逆勢提價，其產品在二手市場能否順利流通，將是對於老鋪品牌價值的重要考驗。

正如最近一次老鋪於10月下旬的提價，正好趕上金價劇烈回調，導致不少消費者質疑其割韭菜，就是這一困境的直觀體現。

而更深刻的問題在於，當前老鋪的溢價，很大程度上仍依附於足金黃金這一材質的內在價值，而真正的奢侈品溢價則來源於品牌背后的故事和文化，和材質並無太多關係，脱離了黃金這一載體，老鋪還能獲得品牌溢價與否，這也是市場對於老鋪黃金的商業模式持續性產生疑問的本質問題之一。

事實上，儘管老鋪黃金40%左右的毛利率已經大幅領先於周大福、周大生等傳統金飾品牌，但仍遠低於國際奢侈品集團，如LVMH集團、歷峰集團、開雲集團的毛利率都在70%上下。

可見，老鋪距離真正的奢侈品還有相當遠的距離。

對於老鋪以及其他新興的古法黃金品牌而言，講故事的能力固然重要，如何講好故事，並將其規模化發展，纔是品牌持續向奢侈品發展的關鍵。

03、結語

過往，黃金價格主要由美元實際利率驅動，而伴隨着如今全球央行持續購金，形成了金價的長期支撐，因此，金價或將維持在歷史較高水平，但也並非不會出現波動。

如若金價能夠在高位震盪或温和上漲，老鋪或能借此強化品牌敍事，單店店效持續提升進而在震盪中逐漸消化估值並維持較高估值。

但一旦金價出現顯著且持續的回調，老鋪的提價機制失靈，產品或許就會出現滯銷。同時，高昂的黃金存貨面臨減值壓力，緊繃的現金流可能引發老鋪的財務風險，進而導致估值大幅下殺。

作為開闢了金飾新賽道的企業，老鋪如今的估值已經充分甚至過度透支了其完美增長的預期，

當前的股價回調可能尚未完全釋放風險。

對於投資者而言，未來老鋪黃金的走勢已經脱離了金價上漲的故事，更事關其本身的溢價能力能否持續。

而新興的古法黃金在已然有老鋪的經驗在前的情況下，或許也很難再次上演這樣的神話。