衝破天際的銅牛市，能否持續？丨黃金眼

　　歷史新高，又被刷新了——這次是銅。

　　當大宗商品的王者脱下「周期」的舊袍，換上一身「稀缺」的新裝，市場才猛然驚醒：那個曾經被預言過無數次的銅牛市，這一次可能是動真格的。從礦山的接連震顫，到全球電網的無聲擴張，再到AI數據中心如飢似渴的耗電需求，一場關於「紅色金屬」的供需革命，正撕開所有温和的預期。

01

礦山的「心跳」：

供給的脆弱超乎想象

　　銅價的史詩級上漲，從來不是單一劇本。

　　2025年開年，美聯儲的降息信號像是點燃了第一把火。但真正的劇情轉折，發生在那些遠離金融中心、深埋於地殼之下的礦洞里。

　　3月，故事還只是「礦端緊缺」的朦朧預期。但隨后，地球彷彿對銅礦開了個殘酷的玩笑：

　　5月24日，非洲的Kamoa-Kakula礦傳來震動。不是市場波動，是真正的地質震動。東區井下作業被迫暫停，這座巨型礦山全年產量計劃被狠狠砍去近15萬噸。市場第一次意識到，現代礦業在自然力量面前何等脆弱。

　　7月31日，悲劇升級。智利，全球銅業心臟，Codelco旗下的El Teniente礦山發生礦震，六名礦工遇難。受影響的礦區佔該礦總產量的18%，而復產，可能需要漫長的三年。這筆賬簡單而殘酷：直接影響產量超過6萬噸。

　　9月24日，泥石流沖垮了印尼的Grasberg銅礦。Freeport的公告冰冷而直接：2025-2026年產量指引，分別下調22.7萬和31.8萬噸。這是年內最重的一擊。

　　10月7日，泰克資源傳來消息，Quebrada Blanca礦的尾礦庫建設「不及預期」。兩個字，又是近10萬噸的產量從未來表格中被抹去。

　　這些不是枯燥的減產數字，而是一連串猝不及防的「供給心跳驟停」。它們共同指向一個事實：全球銅礦的供應鏈，比一張紙還薄。

02

需求的「胃口」：舊基石與新引擎

　　當供給端頻頻「失血」時，需求端卻張開了兩張巨口——一張是穩如磐石的舊基石，一張是狂飆突進的新引擎。

　　舊基石，是電網。 它沉默，但無比堅實。

　　2023年-2025年前10月，電網連續三年維持高增，2025年1-9月，我國電網基本建設投資累計完成額4378億元，同比增長9.9%，海外受電網老化影響改造需求旺盛，電網構成了銅需求增長的基本盤。

　　新引擎，則帶着電光與算力。

　　新能源車受以舊換新疊加購置退減半前衝量等因素，2025年1-10月產量同比增長33.1%；AI數據中心需求大幕拉開，對銅的需求已形成邊際增量拉動。根據機構測算，2025年全球銅需求增長110萬噸，其中電網、新能源車、數據中心分別貢獻了32、31、10萬噸的需求增量。

　　再加上宏觀層面的博弈也趨於緩和，中美通過多輪磋商建立了相對穩定的對話機制，市場對極端關税政策的擔憂減退，風險溢價下降，為銅價在基本面推動下的上漲掃清了部分障礙。

03

未來的「底牌」：稀缺已成定局

　　拋開眼前的擾動，拉長時間軸，銅的故事更加清晰——這是一個關於「稀缺」的長期敍事。

　　首先是供給的「慢性病」早已確診：近年來銅礦品位呈趨勢性下行，新增銅礦較少。自1991年以來，銅礦的平均品位已下降40%，新礦藏的發現速度也明顯放緩。在1990年至2023年間發現的239個新銅礦中，僅有14個是在過去十年內發現的，且銅的生產周期極長，從新礦藏發現到實際投產平均耗時達17年。

　　並且由於銅礦品位下降導致開採難度上升，產能利用率難以有效提升；加上惡劣天氣、罷工、社區堵路、技術故障等突發事件對銅礦開採造成不同程度的影響，銅礦產能利用率呈下行趨勢，從2018年的85.2%下降至2024年的81.10%。這就導致了2024年全球銅礦供給達到2300萬噸，增速僅為1.77%。 

　　2026-2027年多個項目恢復生產帶動礦端供給增長79.2/96.1萬噸。2026-2027年新投產礦山貢獻增量較少，主要增量來自Grasberg、Kakula、BatuHijau等礦山的產量恢復，此外CobrePanama礦山有望在2026年展開談判，2027年恢復生產，但銅礦干擾率持續高企可能影響礦山產量恢復。 

　　由於Grasberg等礦山生產擾動，2025年銅精礦產量較2024年減少，2026-2027年各礦產復產順利情況下供需失衡情況將有緩解，供給增速為3.26%/4.97%，此外再生銅在高銅價刺激下持續增長，全球精煉銅供給2026-2027年增速為2.47%/3.45%，

　　2028年以后考慮到在建的大型項目有限，新批准項目較少以及資本支出下降，銅精礦產量持平或下滑，帶動全球銅供給減少。

　　需求的結構卻在「進化」：傳統需求作為銅的基本盤相對穩健，在國內電網投資和新興國家高增速的帶動下預計穩步增長，佔比始終保持在70%以上，AI算力、能源革命等帶來的新動能需求具有長期性、高確定性的特點，帶動銅的需求結構優化，到2030年佔整體需求比重有望從16%提升至22%。

　　機構觀點認為，從供需平衡的角度，即使在全球主要銅礦如期復產，供給相對樂觀的情況下，銅礦的供需仍然維持緊平衡狀態，突發事件極易引發市場的階段性供需錯配，2026繼續維持供需缺口狀態，LME銅價有望達到1.3萬美元/噸，滬銅價格則有望突破10萬元/噸，遠期隨着礦端供給減少，供需缺口逐步擴大，銅價長期向好。

　　同時，歷史進程與產業周期，將在2026這一宏觀的「默契年」發生一次有趣的共振。

　　2026年中美兩國將同步進入關鍵的政策窗口期：美國迎來中期選舉，中國則步入「十五五」規劃的開局之年。

　　在美國，中期選舉政治通常意味着對外政策的階段性「剋制」，旨在穩定國內經濟與選情，此前激烈的關税摩擦有望邊際緩和。國內「十五五」開局之年，政策重心預計將加速向內需與消費切換。財政政策維持適度擴張以保障重大項目落地，貨幣政策予以配合，共同為高質量發展提供支撐。

　　這意味着，中美兩大經濟體在2026年可能呈現出「財政擴張、貨幣配合」的某種政策共振。歷史經驗表明，這樣的宏觀組合，往往是商品牛市醖釀的温牀。

　　當銅從普通的工業金屬，蜕變為能源轉型與科技革命的「硬通貨」，它的價格軌跡便不再只關乎周期，更關乎未來。

　　礦山的每一次震顫，電網的每一寸延伸，數據中心的每一秒運算，都在為這輪銅牛市撰寫註腳。市場資金的眼光，也已牢牢鎖定那些手握稀缺資源的名字：紫金礦業、洛陽鉬業、中國黃金國際、五礦資源、江西銅業、西部礦業……

　　這場由脆弱供給與貪婪需求共同導演的大戲，高潮或許還在后頭。