騰訊有着中國企業中最深廣的護城河

　　炒股就看金麒麟分析師研報，權威，專業，及時，全面，助您挖掘潛力主題機會！

（來源：礪石商業評論）

導語：深廣的護城河，讓騰訊公司無需太多新的競爭動作，便能持續保持強勁的盈利能力。

礪石/作者礪石商業評論/出品

1

進入2025年以來，中國互聯網產業又開始變得熱鬧起來。其中，最引人關注的便是各個電商巨頭之間的外賣大戰了，美團、京東與阿里巴巴三家互聯網巨頭都參與其中，彼此攻防不斷。

在電商巨頭競爭慘烈的情況下，筆者卻注意到中國互聯網產業市值最高，盈利能力最強的騰訊公司，卻表現得異常安靜，平時很少看到與其相關的熱鬧新聞出現，既沒有新的戰略行動，也沒有大的組織與人事調整，更沒有與競爭對手之間的紛爭。一家國內最具競爭力的企業，卻很少有新聞出現，這讓筆者頗為意外。但仔細思考，在此背后正是源於騰訊公司在覈心業務領域的深廣護城河。

「護城河」，本義是指古代由人工圍繞城堡挖掘的人工河，用來防範敵人或動物的入侵。1999年，全球著名的投資大師巴菲特在接受《財富》雜誌採訪時引用了護城河一詞，后來其成為投資界的流行用語，用來形容企業的可持續競爭優勢。巴菲特當時如此描述，「就投資一家企業而言，關鍵不在於其所在的行業給社會帶來多大的影響，也不在於企業取得多大的增長，而在於‘護城河’有多深，即企業擁有的競爭優勢以及競爭優勢可以持續的時間。只有擁有深廣、可持續‘護城河’的產品和服務，才能給投資者帶來豐厚回報」。

正是因為騰訊公司在在線社交、網絡遊戲與線上支付等核心主業上的深廣護城河，導致其幾乎沒有任何實質性的競爭對手存在。沒有競爭對手，就沒有攻防；沒有攻防，也就不會有大的新聞出現。

2

騰訊的第一主業，無疑是社交通訊，它是騰訊整個生態的根基。

在社交通訊領域，騰訊擁有微信與QQ兩大旗艦產品。在PC互聯網時代，QQ便是中國最成功的社交與通訊產品。但在移動互聯網時代，微信更進一步，擁有最龐大的用户規模與最強的用户粘性，佔據了絕大部分的市場份額，是當前互聯網社交與通訊領域獨一無二的存在。最新季度數據顯示，微信及WeChat合併月活躍賬户數已經高達14.02億，涵蓋了幾乎所有的觸網用户。

並且由於互聯網社交產品所具有的網絡效應特性，使用的用户越多，其越難以被其它競爭對手顛覆，這讓微信變得幾乎無法超越。這也是為什麼近幾年在社交通訊領域一直沒有新的競爭產品出現的原因。

基於微信平臺，騰訊還構建了公眾號、視頻號、小程序、微信支付、搜一搜與微信小店等一系列好用、實用的功能，讓微信已經不再只是一個社交通訊工具，而是成為一個幫助用户實現線上一站式工作生活的超級生態，這進一步加深了微信的護城河。

騰訊的第二主業，當屬網絡遊戲業務。

目前，在中國網絡遊戲市場，騰訊遊戲的市場份額絕對領先。雖然市場中不乏網易、米哈遊、遊戲科學等遊戲公司陸續推出的《原神》《蛋仔派對》與《黑神話悟空》等一些爆款遊戲產品，但騰訊遊戲不僅擁有《王者榮耀》《和平精英》《穿越火線》《使命召喚》《PUBG MOBILE》《荒野亂鬥》等行業中最多的長青遊戲，也有《無畏契約》《三角洲行動》等新爆款遊戲不斷涌現。競爭對手僅憑一兩款爆品遊戲，尚無法從根本上撼動騰訊遊戲在行業中的絕對領先地位。

隨着微信支付以及相關生態業務的發展，當前支付與金融業務已經逐漸成為騰訊的第三主業。

在微信支付之前，阿里巴巴集團旗下的支付寶一度是互聯網領域的絕對領先者。但憑藉微信相較支付寶更高的用户粘性，微信支付快速實現反超。公開數據顯示，2014年，支付寶在移動支付的市場份額還一度高達82.3%，但到了2025年，微信支付的市場份額已接近60%，支付寶則降至35%左右。用户維度，微信支付全球月活躍用户突破14億，而支付寶全球月活躍用户為10.4億；在日常消費場景中，微信支付的滲透率為94.6%，而支付寶為81.3%。

相較支付寶要想維持住既有用户，必須持續投入高昂的推廣與運營費用，而微信支付只需共享微信用户，無需在進行鉅額營銷投入的前提下便可以實現用户的留存。同時在更低投入的情況下，微信支付也有着更廣闊的商業化空間，一方面可以從微信生態龐大的交易量中獲取可觀的佣金收入，同時在微信服務九宮格中佔據着最顯著的位置，可以為用户提供利潤豐厚的借貸、理財與保險等金融服務。

除了社交、遊戲、支付與金融三大主業之外，騰訊還在其它多個細分領域也均處於行業領先地位。例如，騰訊視頻、騰訊音樂、閲文集團、騰訊會議與騰訊文檔等分別在在線視頻、在線音樂、在線文學、在線會議與在線文檔領域有着最高的市場佔有率與用户規模。之所以能夠形成在多個領域形成又深又廣的業務護城河，根源是騰訊這家企業傑出的戰略能力、組織能能力與產品能力，在這里我們不具體展開，之后文章會詳細介紹。

目前，在騰訊所有的核心業務中，唯一沒有取得行業絕對領先地位的便是雲與AI業務了。其中，在公有云領域，騰訊雲的市場份額要稍遜阿里雲、華為雲，在AI行業的核心戰場大模型領域，騰訊的混元大模型尚未表現出相較阿里、字節跳動與百度等競爭對手旗下大模型的明顯優勢。不過，騰訊公司正在該領域發起全方位攻堅。根據財報數據，騰訊於2025年第三季度的研發支出高達228.2億元，重點投向智算中心建設，支撐萬億參數模型訓練；在人才層面，「青雲計劃」也聚焦大模型領域，3年內將計劃新增2.8萬個實習崗位，技術人才佔比超七成。只是由於騰訊旗下的雲與AI業務主要面向B端客户，因此C端消費者感知並不強烈。

3

在很長時間內，騰訊、阿里巴巴與百度一直是中國PC互聯網時代最具資本價值的三家企業。

但隨着移動互聯網時代的到來，百度因為主營的搜索引擎業務受到巨大沖擊而迅速掉隊。騰訊與阿里巴巴則憑藉頗為成功的移動互聯網轉型，而在移動互聯網中早期繼續穩居行業領先地位。

隨着移動互聯網發展的深化，騰訊、阿里巴巴也分別在自己的社交、電商主業受到眾多新競爭對手的一輪輪挑戰。但二者情況不同的是，騰訊公司在社交主業經受住了所有競爭對手的衝擊，不僅沒有丟失掉優勢地位，反而憑藉微信的進化而持續擴大競爭優勢。而阿里巴巴卻在電商主業遭遇了京東、拼多多、美團、抖音與快手等多個重量級對手的蠶食，逐漸喪失掉了固有的競爭優勢，失去了過去在電商主業的護城河。當前再次爆發的外賣大戰，背后本質是美團佔優的即時零售模式對阿里、京東的傳統電商零售基本盤造成巨大沖擊，阿里、京東無法不進行強勢反擊。

而深廣的護城河，讓騰訊公司無需太多新的競爭動作，便能保持強勁的盈利能力。例如，2024年騰訊公司全年營收達6602.57億元，同比增長8%，歸母淨利潤1940.73億元，同比增長68.44%。

前不久，騰訊公司又公佈了2025年第三季度業績，數據顯示，公司實現營收1928.69億元人民幣，較2024年同期的1671.93億元同比增長15%；經營盈利635.54億元，同比增長19%；經調整淨利潤705.51億元，同比增長18%。前三季度累計收入總金額為5573.95億元，較2024年同期（4878.11億元）同比增長14%。在如此高的營收與利潤規模下，騰訊公司還能依舊保持兩位數的業績增長，頗為不易。

受益於龐大的現金儲備與強勁的盈利能力，騰訊公司一方面具有充沛的資金持續投入技術研發，另一方面支撐其在資本市場上進行了大量回購。公開數據顯示，騰訊在2024年全年回購了1120億港元的股份，2025年計劃回購至少800億港元，現金紅利增加32%至約410億港元，總股東回報最少達1210億港元，截至目前，已回購654億港元。

騰訊公司的案例，可以幫助我們發現那些安靜企業的價值，理解價值投資中「護城河」的真實含義。如果有企業的主營產品在自己所處行業，具有像微信在互聯網社交領域，像騰訊遊戲在網絡遊戲領域，像微信支付在金融科技領域的競爭優勢，那麼這家企業便可以稱得上是一家俱有深廣「護城河」的企業。「護城河」可以幫助企業無需過多行動，便能獲得穩定的業績表現，也會受到價值投資者們的格外關注。

例如，著名投資人段永平先生便深刻地認識到了騰訊公司的護城河，他在社交媒體上長期看好的股票有三個，一個是美股的蘋果公司，一個是A股的貴州茅臺，另外一個就是港股的騰訊公司。2024年10月19日，段永平在雪球上曾發表一條信息，「騰訊（市值）早晚會再上6000億美金的」。而截至最近一個交易日，騰訊公司的市值為5.67萬億港元，摺合約7280億美金，已經超過了段永平的期待，為中國所有企業市值最高。

在深廣的業務護城河支撐下，騰訊公司有望在未來較長一段時間內一直保持非常優異的業績表現，回購、分紅力度等各項利好因素也勢必會陸續推出，屆時騰訊公司的市值也有望持續攀升。