博裕資本三個投行大佬，被一個重慶泥瓦匠忽悠了？

在全球瘋狂掃貨的博裕資本，可能被一個「泥瓦匠」忽悠了。

停牌近一個月后，11月18日，西南最大物業管理公司金科服務復牌，並宣告將私有化退市。相較2025年4月提出的要約收購，金科服務大股東博裕資本，將要約收購價格上調至每股最高8.69港元，要約收購金額最高為23.27億港元，增加了約5.4億港元；同時，要約收購截止時間延長至2026年1月末。

這一消息刺激金科服務股價迎來暴漲，當日收盤價報8.05港元，漲幅達17.18%。

不過，時間過去一周多了，博裕資本要約收購金科服務並沒有迎來太大進展。11月25日，金科服務公佈了最新的要約有效接納股份，為4406.69萬股，較上一次公示數量僅增加了2700股。

一邊提高要約收購價格，一邊延長收購截止時間，博裕資本全面收購金科服務並推動私有化退市，變成了一場持久戰。

自2021年11月母公司金科股份出現流動性危機后，金科服務的業績隨之走下坡路。當時，博裕資本以「白衣騎士」的身份，從金科股份手中以37.37億港元的代價買下金科服務22.69%股份，每股價格高達26港元。

在這筆收購中，博裕資本背后的三個投行大佬張子欣、童小幡和江志成，巨資豪賭一家業績萎靡的物業公司，令人費解。何況，泥瓦匠出身的金科股份老闆黃紅雲，在資本市場、公司管理上，一直充滿爭議。

結果，博裕資本沒有再現投資萬科物業的「神來之筆」，而是買入即被套牢，此后多次發起部分要約收購金科服務股份，直到本次進行全面要約收購、私有化退市。

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「重慶許家印」

1998年，國內福利分房制度取消，住房走向商品化。當時，泥瓦匠出身的黃紅雲，在建築行業已浸淫16年之久，且小有成就。他敏鋭嗅到了這一變化帶來的商機，和三個合夥人在重慶江北一間出租屋里創立了金科股份。

次年，金科股份打造的首個項目金科花園，作為重慶最早一批高檔商品房面世，一入市便遭到瘋搶，項目也成為當年重慶的「銷冠」樓盤。由此，金科股份開始發展成為重慶第一大房企、西南第二大房企，並進行全國化佈局。

巔峰時——2020年，金科股份的銷售額達到2200億元，總資產規模超3800億元。當時，金科股份的銷售額距西南第一大房企龍湖集團僅有400多億元，一時風頭無兩。

但潮水退去，方知誰在裸泳。

2021年，房地產業「三道紅線」疊加項目銷售遇冷，金科股份被傳商業承兑匯票逾期未兑付。儘管當時金科股份對外迴應，稱公司銀行貸款、債券、信託及商票等融資均按期兑付，但公司已處在暴雷邊緣。

從賬面上看，金科股份的槓桿風險已暴露無遺。比如，當時一筆首兩年票面利率11.8%、后續利率14.5%的永續債；公司少數股東權益佔比約50%、歸母淨利潤佔淨利潤比例75%；應付票據規模飆升，等等。

趕在出險前，實控人黃紅雲把當時正處在資本風口、剛上市僅一年的金科服務（注：2020年11月上市）的部分股權，賣給了博裕資本，獲得了一筆流動資金。

彼時，是堅守自己口中所説的「如生命般的金科」，還是提前做好了套現離場的準備，或許只有黃紅雲自己知道。

畢竟，金科股份衝上巔峰時，黃紅雲及其與前妻共同控制的重慶市金科投資控股（集團）有限責任公司，開始大規模質押金科股份的股份，比如2019年底質押了1.2億股、涉資7.92億元，2020年4月質押了5.1億股、涉資32.74億元。

從一個泥瓦匠到房地產大鱷，黃紅雲有的不只是商業嗅覺，還有長袖善舞的資本運作和對危機的精準判斷。

2011年，金科股份借殼ST東源，成功在深交所主板掛牌上市。彼時，黃紅雲家族對金科股份的持股比例達48.27%，身家約80億元，成為重慶第二大富豪，僅次於龍湖集團吳亞軍夫婦。

嚐到甜頭的黃紅雲，在資本運作上從此「開竅了」。

2014年，金科股份啟動「新地產+新能源」雙主業戰略，將3年投資500億元進軍風電領域。同時，金科股份進行「高送轉」，利用資本公積金每10股轉增14股，以未分配利潤每10股送紅股6股，每10股派發1.5元，黃紅雲也解除了部分親屬的一致行動人關係。

黃紅雲家族高位減持套現，做好了充足準備。金科股份股價一路漲，黃紅雲及前妻陶虹遐、弟弟黃一峰、王小琴夫婦也一路減持，累計套現超40億元；同時，黃紅雲女兒黃斯詩、侄兒黃星順也悄悄退出公司十大流通股東名單。

一年多后，「徐翔案」東窗事發，牽扯到13家上市公司董事長或實控人，其中就包括黃紅雲。而趕在上述案件開庭前，黃紅雲果斷進行風險切割，辭去金科股份董事長職務。

回過頭來看，金科股份儼然一個「小恆大」，黃紅雲則是「重慶許家印」。而向博裕資本拋售金科服務的股份，或許也可以看成是黃紅雲開始套現離場。

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頂級投行大佬翻車

首次買下金科服務的股份之后，博裕資本又多次加倉，包括2022年11月斥資9.3億港元要約收購11.94%股份；2025年3月通過資產拍賣，以約7.18億港元買下18.05%股份，持股比例達55.91%，累計斥資約53.85億港元獲得金科服務絕對控制權。

2025年10月底，博裕資本提出全面要約收購金科服務，按原定基礎價每股6.67港元計算，總投入最多為71.7億港元。若按經調整要約收購價計算，總投入最多為77.12億港元。

最近一次公告中，博裕資本持有金科服務股份比例為63.29%。

博裕資本入主第二年，金科服務進入連續虧損狀態，2022年至2024年，淨利潤分別為-18.4億元、-9.8億元、-5.5億元，累計虧損33.7億元。

如今，金科服務的資產淨值和市值，都遠低於博裕資本投入成本預估值。2025年6月末，金科服務淨資產規模為34.48億元；至11月27日公司市值約47億港元。

儘管2025年上半年金科服務實現扭虧為盈，但經營現金流卻為-3.7億元，意味着短期內依然難以扭轉頹勢。本質上，這也是金科服務過往長期依賴母公司導入項目、第三方拓展緩慢，且以基礎物業服務為主的結構性問題。

圖片截自金科服務財報

一直以來，博裕資本的投資策略偏向財務投資型，買入金科服務並全面要約、推動私有化，是其鮮有的投資案例。

或許，博裕資本背后的三個頂級投行大佬，也被「重慶許家印」忽悠了。

資料顯示，博裕資本成立於2010年底，由平安集團前總經理張子欣、TPG資本前中國區高管馬雪徵、童小幪和江志成共同創立，管理基金規模超過百億美元，投資組合超過200家企業，包括阿里赴美IPO、信達生物D輪融資、京東物流獨立上市、蔚來汽車港美股上市等。

其中，馬雪徵被稱為「投資女王」，曾主導過聯想收購IBM項目，於2019年因病去世。

在物業管理服務領域，博裕資本曾於2017年3月，以15億元拿到萬物雲25%股權，后趕在萬物雲分拆上市前，以約70億元轉讓7.6%股權，僅動用1/3左右的持股就回本，並創造了近45億元的投資回報。

近兩年，博裕資本開啟「瘋狂掃貨」模式，重點投向零售消費。

比如，擬以約40億美元持有星巴克中國業務合資公司至多60%股權、共同運營星巴克中國零售業務；參與蜜雪冰城、華潤飲料、海天味業基石投資；收購北京SKP項目約42%-45%股權；洽談收購萬達集團瑞士體育營銷公司盈方體育傳媒，等等。

外界猜測，博裕資本正在構建高端消費鏈條閉環。但如前所述，金科服務的業務以基礎物業服務為主，2025年上半年在133個城市管理738個住宅項目，在管面積約2.03億㎡，其中西南區域佔比約56.6%。

有意思的是，目前重慶、成都是「全國最敢花錢的地方」。

2025年1-10月，重慶、成都的社會消費品零售總額處於高速增長狀態，其中重慶為1.4萬億元，與同期上海的1.39萬億元相當，同比增長3.5%；成都為9469.6億元，同比增長7%。

當前，基礎物業服務正面臨着「降價潮」，而打通住宅物業管理與零售消費的鏈條，一直是行業面臨的經營難題。

想要扭轉金科服務的經營困局、實現估值修復，私有化退市，是博裕資本漫漫長路的開始。

本文來自微信公眾號「源媒匯」，作者：利晉，編輯：蘇淮，36氪經授權發佈。