中金：維持名創優品「跑贏行業」評級 下調目標價至50.18港元

　　中金發布研報稱，看好名創優品（09896）國內外業務的精細化運營和持續提效，管理層預計4Q25收入同增25-30%，其中中美同店均同增低雙位數。因毛利率波動及費用投放，經調整淨利潤預測25年基本維持29億元，下調26年預測4%至36億元，當前港/美股對應15倍25年non-IFRS

　　P/E，維持港/美股跑贏行業評級。考慮行業估值調整，下調港/美股目標價12%/11%至50.18港元/26.08美元，對應20倍25年non-IFRS

　　P/E，分別有28%/33%的上行空間。

　　中金主要觀點如下：

　　3Q25業績符合該行預期

　　公司3Q25收入同增28%至58億元，經調整淨利潤同增12%至7.7億元，業績符合該行預期。

　　名創國內業務持續好轉，TOPTOY高增

　　3Q25名創優品國內收入同增19%至29億元，公司以IP為核心，聚焦「超級品類、超級門店、超級營銷」，以玩具為代表的品類表現突出，IP藝術家簽約達16個。分渠道看，線下收入同增16%至26億元，同店同增高單位數，季內淨開102家門店。線上收入同增58%至3.4億元。TOPTOY收入同增111%至5.8億元，自有IP新品表現積極，季內同店同增中單位數，淨開14家門店。

　　海外直營市場穩步提效

　　名創優品海外收入同增28%至23億元，重點市場美國收入同增超65%。公司優化海外貨盤，提升本地化運營能力，季內同店同增低單位數，直營市場中美國加拿大均同增低雙位數，海外淨開117家店。管理層計劃將中美市場成功經驗進一步推廣至東南亞市場，推進長期可持續的盈利增長。

　　剔除股份支付薪酬開支后，費用壓力如期緩解

　　3Q25毛利率同比微降0.2ppt，主要因產品結構調整。股份支付薪酬開支1.8億元，主要與TOPTOY股權激勵相關，剔除該項后銷售和管理費用率同比+1.4ppt/-0.3ppt，增幅如期收窄，海外直營業務經營利潤率同增低單位數。由於永輝收購事項及發行股票掛鉤證券，期內淨財務費用1.0億元，分佔永輝虧損1.5億元，其他收益0.7億元，剔除相關影響后，經調整淨利潤同增12%至7.7億元。

　　風險提示：零售環境不及預期，渠道開店不及預期，新業務發展不及預期。