兩個月回撤超15%！恆生科技指長期邏輯不改，市場關注AI落地效果

　　2025年以來，科技、創新葯領銜港股市場上演了一場牛市，恆生指數漲幅一度超過30%，恆生科技指數的漲幅更是一度超過50%。但自10月以來，恆生科技指數卻是「畫風突變」，在不到2個月的時間中，最大回撤已超過15%，而在最近4個交易日更是出現「4連跌」。

　　不過，在眾多分析人士看來，當前恆生科技的短期調整並未改變港股科技龍頭的長期投資邏輯；而在騰訊「混元」大模型、阿里千問等技術應用逐漸落地的背景下，市場開始更多關注AI（人工智能）落地對推動互聯網企業實現二次增長的具體成效。長期來看，在估值優勢、資金支撐與AI助推產業升級的多重驅動下，恆生科技指數的長期投資價值依然值得期待。

港股科技龍頭「畫風突變」

　　今年10月前和10月后的港股科技龍頭股，完全是「冰火兩重天」的分化處境，也是走勢分化的關鍵分水嶺。

　　在今年10月前，港股科技龍頭股可謂是「春風得意」，在恆生科技的30只成份股中，有9只個股的漲幅超過100%，其中漲幅第一的華虹半導體更是上漲將近270%；還有騰訊、百度、小米集團等8只個股漲幅超過50%；而出現下跌的僅有美團和海爾智家這兩家，美團下跌幅度超過30%。

　　但自10月之后，這些港股科技龍頭卻是「畫風突變」：10月以來，恆生科技的30只成份股中，僅有美的集團、海爾智家等4只個股上漲，有7只跌幅超過20%，其中如理想汽車、舜宇光學科技的跌幅超過27%；有10只跌幅在10%到20%之間。此外，騰訊以及美團的跌幅均在5%左右。

　　而在資金流上，也可以明顯發現，南向資金在部分恆生科技成份股中出現了小幅流出的現象。Wind數據顯示，在最近一個月中，南向資金淨賣出最多的個股是阿里巴巴，淨賣出額達到25億港元，理想汽車的淨賣出額也達到12億港元，舜宇光學科技和快手也有數億港元的淨賣出。

　　對此，匯生國際資本總裁黃立衝表示，恆生科技近期下跌主要疊加三股力量：「其一，前期漲幅過大，估值和倉位都偏滿，10月本身就是一輪集中獲利了結；其二，10月10日美國宣佈對中國商品加徵最高100%關税並收緊關鍵軟件出口管制，13日恆指大跌，科技股作為‘政策敏感資產’被系統性降估值；其三，海外尤其是美股AI龍頭在11月出現‘迷你股災’，一周市值蒸發約8000億—1萬億美元，納指周跌約3%—3.7%，直接壓低全球科技風險偏好。」

　　此外，近期恆生科技市場或許還受到年底風格切換的影響，臨近年底，更多資金開始關注銀行、非銀金融等紅利資產，而非科技類的高波動資產。興證國際就指出，由於港股本年度累積了比較大的升幅，個別股票更是翻倍，投資者及基金經理於年底前傾向於鎖定利潤，資金由高增長類別股份流向高息防守類別股份。由於市場投資風格出現轉向，所以傳統經濟股份偏強，而新經濟股表現則乏善可陳。

短期波動未改長期邏輯

　　不過，短期波動之下，恆生科技指數的長期投資邏輯並未發生根本變化。在不少人士看來，恆生科技成份股主要是一些並未在A股上市的互聯網巨頭以及一些半導體、新能源汽車公司，這些公司對內地投資者和全球投資者而言，都是稀缺資產。

　　前海開源基金首席經濟學家、基金經理楊德龍指出，近期科技股出現調整，恆生科技指數一度出現較大幅度回落，很多投資者比較迷茫，不知道這是趨勢性回落還是上漲過程中的調整。「我傾向於認為港股和A股一樣，牛市將持續兩到三年的慢牛長牛，而不是一年的行情。恆生科技指數對應的科技互聯網板塊也都是經濟轉型受益的公司，因此恆生科技指數的調整應該是短期調整。」

　　對此，黃立衝還認為，從估值看，當前恆生指數和恆生科技指數的定價仍明顯低於2021年高點。到9月下旬，恆指和恆生科技指數的市盈率約為11.8倍和23.7倍，而2021年峰值分別在17.6倍和70倍左右，恆生科技指數點位也仍較歷史高位低約四成。

　　此外，在不少分析人士看來，港股科技匯聚了中國經濟轉型中最具活力的科技創新力量，在AI與全球化雙輪驅動的背景下，當下港股科技仍是佈局中國新經濟的重要陣地。

市場各方關注AI落地效果

　　今年港股的科技股行情，在年初時還是源於DeepSeek的橫空出世，一舉將中國科技股推向全球視野，也讓全球市場再次重估這些中國核心資產。但隨着近一年的時間過去，美股市場開始產生對AI泡沫的擔憂，而對於國內的科技巨頭們而言，市場則更關注和期待AI的落地效果。

　　對此，黃立衝坦言，在AI和機器人等新技術層面，今年港股科技的重估邏輯已經從「講故事」走向「看報表」。騰訊三季報收入同比增長約15%，管理層強調「混元」基礎大模型和「代理型AI」在廣告投放、內容生產和遊戲運營中的滲透，內部披露超過九成工程師已在日常開發中使用AI工具，廣告和遊戲業務的效率改善開始反映在利潤表上。阿里巴巴則多次上調未來三年AI與雲基礎設施投入，單次宣佈追加投資就超過500億美元規模，相關季度AI收入保持三位數增速，並帶動股價單日上漲接近兩成。此前DeepSeek等國產模型的突破也曾觸發一輪「中概AI行情」，使恆生科技指數連續多周錄得自2020年以來最強升勢。AI已經在現金流和估值兩端對頭部平臺產生實質拉動。

　　尤其是在美國市場的AI股經歷了「8000億—1萬億美元市值回吐」的估值校正后，全球AI資產定價已經從「全面溢價」切換到「擇優加分」：投資者更看重單位資本開支能帶來多少可驗證盈利，而不是單純模型性能或算力擴張。

　　在這樣的環境下，黃立衝判斷：AI和機器人會推動一輪「結構性重估」，收益主要集中在騰訊、阿里、百度等有數據、有場景、有云基礎設施的綜合平臺和部分硬件/算力鏈公司；缺乏自有生態、只靠講AI概念的小票，反而可能在全球去泡沫過程中持續被邊緣化。未來一到三年，恆生科技指數更可能走出「龍頭緩慢抬升+整體高波動」的路徑，而不是指數層面的普漲牛市。AI會成為港股科技股中長期價值修復的發動機，但只有能夠把AI寫進利潤表的公司，才配享受真正的價值重估。

　　「今年科技板塊一枝獨秀有深刻背景，‘十五五’規劃建議已經正式公佈，從規劃方向來看，重點推動的就是科技創新板塊，像今年表現不俗的仿生機器人、芯片、半導體、算力、算法、低空經濟、深海裝備、創新葯等。現在政策對於科技創新的支持，有望在未來兩三年轉化成實際業績，這讓科技股的上漲更有持續性。」楊德龍説。