中金2026年展望 | 全球研究：從關税博弈到AI浪潮，增長的下一步

全球市場：展望2026年，我們認為在關税新常態與政策雙寬松的背景下，非美地區傳統周期相關的投資和消費或仍能持續其復甦態勢。但終端消費在貧富分化拉大，經濟、政治和就業前景不確定性增加的背景下，恢復或較為緩慢。資本開支端將受益於來自產業鏈重組、AI、財政、貨幣政策等因素的支持，但其恢復的速度或受到終端需求（消費）復甦的影響。

區域方面：歐元區仍維持復甦態勢。相較於2025年，內需或取代淨出口成為對經濟的主要貢獻項，2026年經濟和市場最主要的關注點在於財政政策可否兑現。日本方面，在消費與設備投資擴大的背景之下，我們認為2026年日本經濟增速或仍能實現高於潛在GDP的增長。東南亞六國平均經濟增速仍有望繼續跑贏全球，其中越南和印度尼西亞作為東南亞區域最高增速和最大經濟規模的市場，有望持續成為產業出海、上游礦業投資與全球供應鏈多元化佈局的核心交匯點和受益者。我們建議增加非美地區配置，並保留貨幣敞口。

行業層面：持續看好AI、電氣化、金融的相關領域。AI方面，我們分析師認為海外算力需求高景氣度將持續到26年底，同時預計26年電力、儲存兩大領域產能仍維持緊張。電氣化將繼續受益於能源轉型、基建項目和數據中心投資推動。AI基建、產業鏈重塑等持續帶動海外用電量增速中樞上抬，缺電邏輯將繼續演繹，有利於電力運營領域。2026年美國消費增速或面臨降温，而非美地區消費雖邊際修復，但整體緩慢。我們對消費行業維持謹慎態度。基本面分化持續的背景下，我們建議關注估值較為合理、有正向潛在催化的板塊，如醫藥和汽車的邊際變化。

2025年，經歷了貿易摩擦大幅升級的全球經濟和市場都呈現出了超預期的韌性。到2025年下半年，經濟增長和市場集中度的討論再度迴歸投資者視野。這種分化可否持續？是其他領域追趕還是AI領域下修？展望2026年，我們關注三個方面：

主線一：關税新常態 - 究竟誰來買單？

自特朗普關税推出以來，關税對經濟和市場的影響小於我們的預期。展望2026年，雖然經濟不確定性帶來的影響或有一定下降，但我們認為隨着對前期前置出口的進一步消化，關税在總量和結構上的影響、以及對價格的進一步傳導或會持續。

主線二：貨幣、財政雙寬松 

展望2026年，關税的持續影響、外部約束的減少（美聯儲降息）且通脹可控情形下，目前市場預計大多數非美發達國家和新興亞洲仍將保持降息的趨勢，但是降息幅度小於今年。2026年，我們預計財政政策將開始逐步兑現。此外日本方面，我們認為新上任首相高市早苗總體上仍將延續執政黨的政策路線，但財政政策立場上或更為寬松。我們預計明年美聯儲更為寬松的貨幣政策，加上發達國家自身更為積極的財政政策，將為非美發達經濟體的內需復甦創造有利的政策環境。

主線三：資本開支端的繁榮與消費端的疲弱

向前看，我們認為景氣度較高行業的資本開支端擴張（如國防、AI基礎設施等）仍會持續。而傳統周期相關的資本開支雖然一方面受益於利率下降、財政及產業鏈重塑等因素的利好，但其恢復的速度或受到終端需求（消費）復甦的影響。

消費端，受益於較好的資產負債表、較景氣的勞動力市場和實際工資的增長，我們認為2026年非美發達國家的消費將持續修復。

但（1）不確定性較高的經濟前景（關税、本地政局）、（2）邊際惡化的就業環境（如來自AI與自動化的壓力）和（3）較高的通脹等因素或使得消費者信心恢復較為緩慢。而在對國防開支、基建、工業政策等方面的資金需求有所增加的背景下，財政端對消費者的投入也面臨壓力。

投資建議：

行業：持續看好AI領域，對消費行業維持謹慎。雖然近期AI行業泡沫跡象有所增加，但目前我們仍保持相對樂觀，因為：（1）除特斯拉外的Mag 7科技企業的估值仍不算過高；（2）科技相關行業的盈利預期仍在上調；（3）自下而上看，中金海外科技行業分析師認為2026年資本開支前景可預見性仍強，且能與工業、電力分析師對其相關領域（如數據中心、電力、電氣化）的資本開支和營收相互印證；（4）相較於2000年TMT時期，此次AI行情發生在不同的地緣背景下。在各國追求「科技獨立」以及「國家安全」的訴求下，政策端或持續有所支持。消費方面，今年大眾消費相關的行業（如日用品、個護等）表現平淡。2026年，我們預計美國消費增速或面臨降温（詳見中金宏觀《美國宏觀2026年展望：供需新變局》），雖然歐洲和日本的消費繼續復甦，但這一復甦過程受上文提到的結構問題影響可能相對緩慢。區域：我們建議增加非美地區配置，並保留貨幣敞口。

關注估值較為合理、有正向潛在催化的板塊與區域。行業上，我們建議關注醫藥和汽車的可能變化。醫藥方面，展望2026年，潛在催化因素包括關税談判進展、各國控費政策演變與新葯研發突破。汽車行業，我們分析師認為2026年推出的新車型競爭力或將超市場預期。微觀層面上，汽車板塊或看到利潤率回升，盈利下修壓力趨穩。宏觀層面上，利率的持續回落以及非美地區消費的企穩提供邊際利好。區域上，關注AI敞口較小的歐洲以及2025年落后其他新興市場的印尼。歐洲，2026年，財政政策落地帶來的經濟和盈利修復或成為邊際催化。新興市場方面，建議關注印尼市場：一是政策風險的下降，二是鎳價已接近底部，三是目前MSCI印尼的前向估值已在歷史相對較低位置。

風險提示: 投資涉及風險，證券價格可升亦可跌，更可變得毫無價值。投資未必一定能夠賺取利潤，反而可能會招致損失。過往業績並不代表將來的表現。在作出任何投資決定之前，投資者須評估本身的財政狀況、投資目標、經驗、承受風險的能力及瞭解有關產品之性質及風險。個別投資產品的性質及風險詳情，請細閲相關銷售文件，以瞭解更多資料。倘有任何疑問，應徵詢獨立的專業意見。