創新實業衝擊港股IPO，專注於電解鋁領域，關聯交易佔比較高

近兩年的全球資本市場上，在算力、存儲、機器人等AI產業鏈之外，有色金屬板塊也是不可忽視的存在。

其中，作為鋁產業鏈代表性企業，中國宏橋股價自2024年初至今漲幅已超6倍。

與此同時，一家位於內蒙古的電解鋁企業正在尋求港股上市。

格隆匯獲悉，創新實業集團有限公司（簡稱「創新實業」）於11月9日通過了港交所聆訊，由中金公司、華泰國際擔任聯席保薦人。

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總部位於內蒙古霍林郭勒，專注於電解鋁領域

創新實業的歷史可追溯至2012年，由崔立新創辦。2023年7月，控股公司在開曼羣島註冊成立，目前總部位於內蒙古霍林郭勒。

本次發行前，崔立新通過其全資子公司控制創新實業100%的投票權。

崔立新今年56歲，中南大學材料工程碩士，目前任董事長兼非執行董事。此前，他曾在山東創新金屬科技有限公司、山東鋁谷大宗商品交易中心有限公司任職。同時，他目前也在創新新材（600361.SH）任董事兼董事長。

創新實業聚焦於鋁產業鏈上游中的氧化鋁精煉和電解鋁冶煉。

公司主要提供電解鋁產品、氧化鋁及其他相關產品，其中，電解鋁產品主要包括鋁液和鋁錠。

鋁是一種銀白色、具有延展性和耐腐蝕性的金屬，廣泛應用於3C電子產品、汽車輕量化、綠色能源、交通運輸業、工業材料產業和建築業等領域。

氧化鋁是生產電解鋁的關鍵原材料，約94%的氧化鋁消耗於電解鋁冶煉用途。

2024年，公司氧化鋁精煉的氧化鋁產量約為153.99萬噸，氧化鋁自給率達到約84%，電力自給率達88%。

產業鏈一體化的電解鋁生態系統，來源：招股書

創新實業的電解鋁冶煉廠位於內蒙古霍林郭勒市，氧化鋁精煉廠位於山東省濱州市。公司已獲得批准78.81萬噸電解鋁的年度產能指標，以及120萬噸氧化鋁的核定產能。

過去幾年，公司的電解鋁冶煉平均年產能利用率超過94%，而氧化鋁精煉產能利用率均超過88%。

主要產品的產能及相關指標，來源：招股書

02

關聯交易佔比較高，資產負債率高達84.8%

近幾年，在下游需求增長的背景下，創新實業的收入有所增長。

2022年、2023年、2024年及2025年1-5月（報告期），公司的收入分別為134.9億元、138.15億元、151.63億元、72.14億元，淨利潤分別為9.13億元、10.81億元、26.3億元、8.56億元；報告期內毛利率分別為15.1%、16.9%、28.2%、19.9%。

關鍵財務數據，來源：招股書

2025年1-5月，創新實業淨利潤同比減少14.4%，主要是由於部分原材料的市價上升導致毛利下跌。

2024年，公司的毛利率和淨利潤同比提升，主要是因為電解鋁及氧化鋁的平均售價增加，以及部分原材料價格下跌。

主要產品的收入、銷量及平均售價，來源：招股書

從產品收入結構來看，2022年至2025年1-5月，電解鋁的銷售收入佔比由95.5%下降至76.6%。

公司高度重視電解鋁產業鏈自給自足，氧化鋁的收入佔比由2022年的0.5%上升至2025年1-5月的18.6%。

氧化鋁的收入貢獻也受到平均市價的波動影響。報告期內，CRU中國氧化鋁價格分別為2936元/每噸、2906元/每噸、4030元/每噸、3517元/每噸。

按產品分部劃分的收入明細，來源：招股書

採購端，創新實業的供應商主要包括鋁土礦、陽極炭塊、煤炭、氧化鋁及電力等原材料供應商。

其中，電力成本是所有電解鋁企業的主要生產成本。根據CRU的報告，2024年中國電解鋁冶煉企業電力成本在生產總成本佔比約為36%。

創新實業已建立使用火力的發電站和發電設施，2024年，電力自給率約為88%，遠高於約57%的行業同期平均水平。

公司採購煤炭以作發電之用，2024年煤炭成本佔同期銷售成本的24.2%。如果煤炭價格上升，將可能導致的電力成本增加。

成本構成，來源：招股書

此外，鋁土礦也是重要的原材料。2022年至2025年1-5月，鋁土礦的成本佔比由7.9%提高至30.7%。

值得注意的是，鋁土礦（氧化鋁精煉主要原材料之一）的供應依賴境外進口。創新實業主要從幾內亞和澳大利亞採購鋁土礦。

採購鋁土礦的成本易受全球供應鏈穩定性影響，貿易限制、幾內亞與澳大利亞等海外地區不穩定因素都會影響供應。

例如，2025年1-5月，公司的毛利率從去年同期的27.9%減少至19.9%，主要就是由於鋁土礦價格上漲所致。

2024年1-5月，CRU中國鋁土礦的價格約528元/噸，2025年同期增至720元/每噸，幾內亞的不穩定因素佔主導。

銷售端，創新實業的客户主要包括有色金屬加工製造企業及貿易商。報告期內，公司來自前五大客户的收入佔比分別為40.8%、87%、86.6%及79.7%。

值得注意的是，公司關聯交易佔比較高。創新新材（由崔立新控制的上市公司，600361.SH）作為創新國際的關聯公司，2023年以來構成公司的最大客户。

報告期內，公司來自創新新材的收入分別佔同期總收入的0.0%、78.8%、76.6%及59.8%。

此外，創新實業近幾年持續錄得流動負債淨額，主要是由於電解鋁行業屬資本密集型，需要銀行及其他借款支持業務營運。

截至2025年9月30日，公司淨流動負債為67.75億元，資產負債率高達84.8%。

2024年，創新實業其中一家子公司宣派並派付現金股息3.3億元。

資產負債表情況，來源：招股書

03

中國鋁土礦儲量受限，主要依賴進口

鋁是全球消費量僅次於鋼的第二大金屬材料，鋁的特性使其可在不同的產品形態之間轉換，其錠狀是全球交易通用的標準。

按生產材料來源劃分，鋁可分為電解鋁（又稱原鋁）及再生鋁（又稱可回收鋁）。電解鋁佔鋁產量及消費量的絕大部分，2024年在全球及中國的消費量佔比分別為約70%及約78%。

生產電解鋁所用的原材料主要包括鋁土礦，鋁土礦經精煉成為氧化鋁，再經電解成電解鋁。

根據2024年鋁土礦、氧化鋁及鋁的市價，三者之間的轉換率為，每噸氧化鋁大致需要2.5噸鋁土礦，而每噸電解鋁大致需要1.9噸氧化鋁。

根據上述轉換率，鋁土礦、精煉及冶煉在電解鋁價值鏈中的價值量分佈分別為13%、25%及62%。精煉及冶煉階段共佔整個價值鏈約87%。

電解鋁價值鏈示意圖，來源：招股書

鋁土礦全球探明鋁土礦儲量約為300億噸，可開採90多年。

鋁土礦儲量豐富但高度集中。2024年，全球約74%的探明儲量集中在幾內亞、澳大利亞、越南、巴西、牙買加及印尼六個國家，其中幾內亞及澳大利亞是全球兩大鋁土礦生產國。

中國的鋁土礦儲量為6.8億噸，2024年產量為6100萬噸。按現有供應率計，中國國內鋁土礦儲量僅可支撐約11年的鋁土礦生產。

受制於4500萬噸的電解鋁年產能上限，中國的鋁土礦需求預計將穩定在2.27億噸左右，但預測供應將更依賴進口鋁土礦。

因此，中國是全球最大的鋁土礦進口國，2024年鋁土礦進口量為1.59億噸，預計於2028年將達到1.92億噸。幾內亞是中國最大鋁土礦進口來源地。

由於增加使用從海外進口的鋁土礦，招股書中預測，2028年，CRU中國鋁土礦價格將大幅上漲至約611元/每噸。

2018年至2028年（估計）CRU中國鋁土礦價格，來源：招股書

氧化鋁可作為電解鋁冶煉及各類化學應用的原材料，約94%的氧化鋁用於電解鋁冶煉。

全球鋁的生產高度集中。2024年，全球前五大生產商的電解鋁供應量約為2200噸，相當於全球產量約30%。

2024年全球主要電解鋁生產商的產量及所佔份額，來源：招股書

中國目前在全球電解鋁生產中占主導地位。2024年，全球前25大電解鋁生產商之中，有14家是中國公司。

根據CRU的報告，按2024年產量計，創新實業是中國第十二大電解鋁生產商。其他參與者還包括中國鋁業、中國宏橋、天山鋁業、雲鋁股份等。

值得注意的是，作為鋁產業供給側改革的一部分，中國工信部規定，中國的電解鋁總產能嚴格控制在每年約4500萬噸的水平。

電解鋁及氧化鋁產品需求受其在下游市場的應用推動，包括3C電子產品、汽車輕量化、綠色能源、交通運輸、工業材料及建築業。

展望未來，CRU預計全球電解鋁需求將由2025年的7400萬噸增至2028年的7700萬噸，年複合增長率將放緩至1.6%。

中國的電解鋁需求量將從2024年的4500萬噸微升到2028年的近4600萬噸。

2018年至2028年（估計）全球電解鋁的供求（百萬噸），來源：招股書

鋁市價呈現周期性，根本上由不斷變化的市場供需動態以及主要鋁生產國及消費國的政治、經濟及環境變化所推動。

2023年全球電解鋁市價及中國電解鋁市價均較2022年有所下跌，主要由於俄烏戰爭造成的干擾、歐洲面臨經濟重大下行而中國經濟亦呈現放緩態勢所致。

2024年電解鋁市價回升，因全球電解鋁市場出現3.5萬噸缺口，2025年初價格保持相對穩定。

CRU預期，在供需平衡趨緊下，電解鋁價格於預測期間內將温和上漲，上期所價格將由2025年的2.01萬元/每噸上升至2028年的2.29萬元/每噸。

由於氧化鋁及電解鋁在市場供需基本面方面的差異，預期兩者於2025年至2028年間將呈現不同的價格趨勢。

總體而言，電解鋁行業受宏觀波動影響較大，創新實業近幾年營收穩步增長，但是受鋁土礦及下游價格波動影響，公司毛利率和淨利潤波動較大，關聯交易佔比、資產負債率均較高。

未來，創新實業能否在周期的波動中穩步經營，格隆匯將保持關注。