中郵·銀行|周觀點：社融繼續階段性回落，信貸同比少增

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（來源：中郵證券研究所）

轉自：中郵證券研究所

（1）10月新增信貸同比少增約2000億元：預計10月新增人民幣貸款（信貸口徑）約3000億元左右，同比少增約2000億元。新增實體人民幣貸款（社融口徑）約1000億元。10月季初月信貸訴求整體偏弱，同時受9月末衝量透支影響。

（2）新增信貸整體偏弱：預計對公中長期貸款同比偏弱。大型企業和中小企業供需兩端偏弱，融資需求預防性偏弱，尤其是出口數據自2025年3月以來首次負增長，10月中旬出口高頻數據較弱較大概率與貿易摩擦有關壓制了企業經營投資意願。預計對公短貸仍季節性負增長、居民短期貸款增長乏力、居民中長期貸款同比少增。

（3）預計10月新增社會融資規模約8000億元，同比少增約6000億元：參考銀行對實體的信貸投放（剔除票據貼現、銀行對非銀貸款以及境外人民幣貸款）歷史數據以及相關市場活躍情況，同時考慮非銀機構對實體的信貸投放預計社融口徑新增人民幣貸款約1000億元，同比少增約2000億元；10月銀行表內貼現加大，整體市場供不應求，預計負增幅度同比擴大至-2000億元左右；政府債券和企業債券合計淨融資8500億元；IPO和再融資合計約429億元；信託貸款、委託貸款和外幣貸款或維持小幅負增，持平歷史數據。

投資建議：

2025年12月至次年3月末或將有大量定期存款到期，居民無風險利率將進一步下行，居民存款或繼續向保險等資產遷移，同時受益於新型政策性金融工具等工具支持，重點省市固定資產投資增速或將明顯改善。

投資方向上：一是建議關注繼續關注存款到期量較大，息差改善有望超預期改善相關標的：重慶銀行、招商銀行、交通銀行。二是建議關注明顯受益於固定資產投資改善的城商行：江蘇銀行、齊魯銀行、青島銀行等。

1.1 總量讀數上信貸或同比少增約2000億元

預計10月新增人民幣貸款（信貸口徑）約3000億元左右，同比少增約2000億元。新增實體人民幣貸款（社融口徑）約1000億元。

10月不同類型企業情況總體回落。10月官方製造業PMI景氣指數繼續承壓，其中新訂單、生產、新出口指數分別為48.8%、49.7%、45.9%，分別下行0.9、2.2和1.9pct。PMI的變動與10月以來供需兩端同步回落，以及月內國際貿易摩擦承壓、航運環境存在較大不確定性的背景下企業的避險預期有關。大型企業PMI回落1.10pct至49.9%，中型企業PMI下降0.10pct至48.7%，小型企業PMI回落1.10pct至47.1%。各類型企業邊際上均有一定調整，顯示10月份修復幅度有限，供需兩端面臨較大壓力且中小企業更為明顯。

銀行方面，10月季初月信貸訴求整體偏弱，同時受9月末衝量需求透支影響。同時10月部分銀行顯著加大了票據的配置，供不應求下票據利率大幅下行，反映了銀行信貸訴求偏弱。

票據和存單讀數上，10月票據大幅下行，同業存單發行利率維持環比下行，信貸讀數或弱於預期。10月票據利率呈震盪反轉快速下行走勢，上、中旬票據利率橫盤震盪，下旬大幅震盪后加速下行，月末利率逼近歷史低值。10月第一個工作日，6M國股銀票轉貼現利率開盤於0.78%，隨后橫盤震盪下行至22日的0.61%，23日短暫觸底后24反轉上行，月末震盪收盤於0.20%。從開票情況看，全月貼現承兑比為84%，高於去年同期81%，是3月以來新高水平。全月票據資產供不應求，或是票據利率現歷史低值的重要因素之一。

1.2 結構上對公偏弱但仍是主要支撐，居民需求偏弱

預計對公中長期貸款同比偏弱。大型企業和中小企業供需兩端偏弱，融資需求預防性偏弱，尤其是出口數據自2025年3月以來首次負增長，10月中旬出口高頻數據較弱較大概率與貿易摩擦有關壓制了企業經營投資意願。

預計對公短貸仍季節性負增長。9月對公短貸衝量或對10月增量形成一定透支，這部分貸款將於月初集中到期，同時近三年對公短貸季節性負增，預計今年10月趨勢延續。

預計居民短期貸款增長乏力。考慮到央行最新調研數據，居民對於消費意願仍然處於歷史較低水平，同時認為房價向下比例仍持續上升，以房產為代表的居民資產或仍處於貶值通道，居民消費和經營意願或仍然偏弱，同時考慮過去三年曆史情況來看，10月新增居民短貸或維持在零附近。

預計居民中長期貸款同比少增。一方面，部分重點城市10月二手住房網籤量同環比均下滑，驅動居民住房按揭貸款或同比少增。另一方面，汽車銷售數據同樣維持穩定增長，據中國汽車流通協會數據顯示，今年10月狹義乘用車零售預計220萬輛，同比少增-2.6%，非房中長期貸款增長或承壓。

二

預計10月新增社融約8000億

預計10月新增社會融資規模約8000億元，同比少增約6000億元。

新增社融人民幣貸款同比少增。參考銀行對實體的信貸投放（剔除票據貼現、銀行對非銀貸款以及境外人民幣貸款）歷史數據以及相關市場活躍情況，同時考慮非銀機構對實體的信貸投放預計社融口徑新增人民幣貸款約1000億元，同比少增約2000億元。

未貼現票據負增幅度或擴大。從票據利率走勢看，10月銀行表內貼現加大，整體市場供不應求，預計負增幅度同比擴大至-2000億元左右。

政府債券和企業債券合計淨融資8500億元：同花順數據顯示，10月國債合計淨融資規模約2250億，地方債淨融資約3000億元，政府債供給持續發力，有效拉動社融增長。10月公司債、企業債、中票、短融等信用債合計淨融資約3250億。

IPO和再融資合計約429億元：10月國內IPO規模約57億元，定增配股等融資約372億。

信託貸款、委託貸款和外幣貸款或維持小幅負增，持平歷史數據。

三

投資建議

今年12月至次年3月末或將仍有大量定期存款到期，居民存量資產無風險利率將進一步下行，居民存款或將繼續向保險資產遷移，同時受益於新型政策性金融工具等工具支持，重點省市固定資產投資增速或將明顯改善。

投資方向上：一是建議關注繼續關注存款到期量較大，息差改善有望超預期改善相關標的：重慶銀行、招商銀行、交通銀行。二是建議關注明顯受益於固定資產投資改善的城商行：江蘇銀行、齊魯銀行、青島銀行等。

存在模型和經驗測算判斷誤差、假設與實際偏離、宏觀經濟修復不及預期、外部事件超預期惡化、不良資產大面積暴露等風險。

證券研究報告《社融繼續階段性回落，信貸同比少增》

對外發布時間：2025年11月11日

報告發布機構：中郵證券有限責任公司

分析師：張銀新 SAC編號：S1340525040001

法律聲明：

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