【銀河晨報】11.11丨有色：全面爆發，加速增長——A股有色金屬行業2025年三季報業績回顧

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【報告導讀】

1. 有色：全面爆發，加速增長——A股有色金屬行業2025年三季報業績回顧

2. 凌鋼股份（600231）：產能優化變革，去螺增優新格局

3. 康冠科技（001308）：積極調結構，轉型創新顯示

4. 江蘇銀行（600919）：業績穩健增長，規模擴張動能強勁

5. 富士達（920640）：業績高增軍品恢復，新興領域受益行業發展

6. 社服：財富效應與政策優化，消費不必悲觀

銀河觀點

1、有色：全面爆發，加速增長——A股有色金屬行業2025年三季報業績回顧

華立丨有色金屬行業首席分析師

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一、核心觀點

2025年前三季度A股有色金屬行業業績維持高增長，2025Q3有色金屬行業整體業績增長進一步提速：在中美關税談判達成日內瓦協議后，市場宏觀預期改善、風險偏好提升，疊加美國就業市場出現惡化跡象下市場對美聯儲在三季度重新開啟降息的預期升溫，以及國內「反內卷」的政策指引，共同推動有色金屬大宗商品價格穩步上行，使有色金屬企業在三季度的盈利能力與業績繼續環比提升。且由於去年三季度有色金屬價格下跌形成的2024Q3有色金屬行業業績低基數的影響，使2025Q3A股有色金屬行業業績同比增速加速上行。A股有色金屬行業2025年前三季度營業收入同比增長10.02%，業績同比增長46.64%；A股有色金屬行業2025Q3單季度營業收入同比增長16.57%，業績同比增長52.08%。

2025Q3A股有色金屬行業整體ROE水平持續上行，主要因A股有色金屬行業整體銷售利潤率的提升所致：從杜邦分析的結果來看，A股有色金屬行業整體ROE從2025Q2的3.09%上升到2025Q3的3.19%，環比上行0.11個百分點。其中，A股有色金屬行業整體銷售利潤率從5.29%提升至5.52%，影響ROE上行0.13個百分點，是2025Q3有色金屬行業整體ROE水平上升的最核心因素。而A股有色金屬行業整體資產周轉率從2025Q2的0.284下降至2025Q3的0.282，使ROE水平降低0.03個百分點。此外，A股有色金屬行業整體權益乘數從2025年二季度的2.054下降到2025年三季度的2.053，拖累ROE水平0.001個百分點。2025Q3A股有色金屬行業整體銷售利潤率環比提升主要因毛利率的上升與其他費用率的下降。而A股有色金屬行業整體毛利率在2025Q3的環比上行主要是由於2025年三季度有色金屬品種綜合均價較2025年二季度環比上漲所引發的。

二、投資建議

中美經貿和談元首會晤達成重要共識，市場宏觀預期與風險偏好有望改善，美聯儲在四季度持續的降息與可能的停止縮表並開始擴表有望提升市場流動性，這均將有利於銅鋁等工業金屬大宗商品價格上漲。而海外銅鋁龍頭企業事故頻發對全球供應的擾動也將提升銅鋁的價格彈性。2025Q4銅鋁行業業績增速有望進一步提升。國內外儲能需求旺盛，以及進入2026年國內新能源汽車購置税減免政策退坡或將引發年底搶購，國內鋰電池排產環比持續提升並傳導至上游鋰電正極材料環節，部分頭部材料廠商已滿產，使訂單已外溢到二三線材料廠商；產業鏈下游高景氣下，帶動上游碳酸鋰需求增加並出現供應缺口，致使國內碳酸鋰庫存在進入四季度后已加速去化近1萬噸，驅動鋰價持續上漲。預計2025Q4在下游旺盛需求下，國內碳酸鋰庫存或將繼續去化以支撐價格走強，鋰行業公司利潤在四季度有望繼續好轉。

三、風險提示

1）國內經濟復甦低於預期的風險；2）美聯儲降息低於預期的風險；3）中美貿易戰超預期的風險；4）有色金屬下游需求不及預期的風險；5）有色金屬價格大幅下跌的風險。

2、凌鋼股份（600231）：產能優化變革，去螺增優新格局

趙良畢丨通信&中小盤首席分析師

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趙中興丨通信&中小盤分析師

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一、核心觀點

聚焦鋼材三大主業，區域深耕滿足市場需求，產能優化與技術升級並重。公司現已形成優特圓鋼、優特中寬帶、精品建材等三大系列產品，其中寬帶獨有特色，打造成為國內一流柔性製造產線，不斷鞏固摩托車鏈輪用45鋼國際市場領導地位，優特圓鋼和中寬熱帶產銷量有望持續增加。公司深度嵌入綠色能源、新基建、汽車、工程機械、海工、礦山等下游產業，已成為全國標杆鋼鐵材料智能製造、智慧服務型企業。鞍鋼重組凌鋼，標誌着公司進入新發展階段，公司通過裝備升級改造和智能化改造，提升生產效率和產品質量。公司實施「兩進一退」戰略，不斷優化產品結構，參與了京滬高鐵、港珠澳大橋等國家重點工程，市場競爭力持續提升。

受益於反內卷政策，鋼鐵行業呈現穩增長，公司供給側產能調控提質增效。鋼鐵行業供需與結構方面，工信部等部門聯合發佈鋼鐵行業穩增長工作方案，明確「產能產量精準調控」與「行業轉型升級」是未來重點發展方向。鋼企產能過剩壓力依然存在，傳統建築需求放緩，建築用鋼螺紋鋼等需求疲軟，汽車、新能源等高端產品需求結構性增長。在供給側反內卷持續推進的背景下，鋼鐵行業產能持續向優質龍頭集中。公司以科技創新為引領，持續推進鋼鐵品質高端化，發揮銷產研財的協同，研發投入與試製新產品供貨量持續提升，其中齒輪鋼、非調質鋼、石油鑽採用鋼等15個實現迭代升級。高質量發展方面，公司推動綠色低碳轉型和智能化改造，目前高爐等新項目的快速投產、達產達效，超低排放改造項目全部建設完成，有效推動公司向「新」升級、逐「綠」發展，為公司轉型升級、綠色發展、環境安全及實現「雙碳」目標提供了有力支撐。

鋼企數字化轉型持續加速，數據重塑管理體系新格局，AI+鋼鐵蓄勢待發。公司聚焦5G+工業互聯網技術，AI助力智能運維升級。公司推進自動化、信息化、數字化、智能化改造，穩步提升數字管理水平，有序推進數字賦能工廠建設和產業數字化，驅動鋼鐵效能新飛躍。公司於今年以來入選了國家卓越級智能工廠公示名單，表明其兩化融合、數字化轉型及智能製造能力成熟度均處於同行業前列。基於大數據平臺的智慧煉焦數字化車間獲評「遼寧省數字化車間」；6#高爐裝備升級數智化建設與主體工程同步投運；優特鋼快分系統、廢鋼智能驗質、噴吹煤全自動取樣、機車單人駕駛等智能化項目建成並達到預期效果；完善超低排放智慧管控平臺建設，為公司超低排放評估提供堅強保障。總體來説，公司作為國內鋼鐵行業首套全棧自主可控雲化部署ERP系統正式投運，公司實現了信息資源的集中、集成、共享和分析利用，形成「場景驅動—數據賦能—價值創造」的良性循環，在推進數字化轉型與智能製造領域持續發力，成效顯著。

二、投資建議

考慮凌鋼股份聚焦「去螺增優」，全力開拓市場新局，增強市場競爭力，未來拓展盈利空間有望超預期。

三、風險提示

下游地產基建等需求不及預期的風險；鐵礦石、煤炭等原料價格不確定性風險；鋼鐵冶煉技術革新的風險；國內外政策的不確定性風險等。

3、康冠科技（001308）：積極調結構，轉型創新顯示

何偉丨研究所副所長、大消費組組長、家電行業首席分析師

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劉立思丨家電行業分析師

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楊策丨家電行業分析師

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陸思源丨家電行業分析師

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一、核心觀點

公司公告：2025年前三季度，公司實現營收107.8億元，同比-5.4%，歸母淨利潤5億元，同比-9.9%。其中，2025Q1/Q2/Q3分別實現收入31.4/37.9/38.5億元，分別同比+10.8%/+0.7%/-19.7%，歸母淨利潤2.1/1.7/1.2億元，分別同比+15.8%/-24.1%/-20.6%。25Q1-3公司存在1.3億元減值損失，主要源於應收賬款壞賬準備及存貨跌價準備。

智能電視減少北美客户出貨，該業務盈利能力改善：公司海外產能分佈廣泛，此前受益於美國關税問題；美國客户訂單帶動收入快速增長，但此類訂單盈利貢獻較弱。2025年公司開始調整智能電視業務戰略，減少對美國客户出貨，重新聚焦於一帶一路高毛利客户，2025Q1-3智能電視業務收入同比-17.33%，出貨量同比-11.95%。

智能交互顯示業務規模穩健：據DISCIEN，2025H1海外智能交互平板整機共出貨717.4K，同比-13.6%。2025Q1/H1/Q1-3，公司智能交互顯示產品收入分別同比+10.03%/+9.81%/+3.56%，出貨量分別同比+16.5%/+9.26%/+6.04%。此外，智能交互顯示盈利能力存在一定壓力，25H1毛利率同比-4.05 pct，預計主要源於原材料和物流等成本上漲。

創新類顯示業務快速增長，海外自主品牌將是未來重點：2025Q1-3，公司創新類顯示業務收入同比+37.11%，出貨量同比+42.02%。1）公司卡位高景氣賽道，電競顯示器、移動智慧屏、智能美粧鏡、AI眼鏡市場規模均快速增長。2）海外自主品牌爆發，公司通過跨境電商實現品牌出海，電競顯示器、移動智慧屏均排名前列；此外，公司計劃面向國際市場推出適配海外大模型的AI眼鏡，有望憑藉價格優勢對META產品實現平替。3）公司積極佈局陪護機器人產品，目前已取得多項專利，未來有望切入銀發經濟賽道。

二、風險提示

原材料價格上漲的風險；市場競爭加劇的風險；關税政策的風險。

4、江蘇銀行（600919）：業績穩健增長，規模擴張動能強勁

張一緯丨銀行業分析師

S0130519010001

一、核心觀點

業績穩健增長，減值計提壓力緩解：2025年1-9月，公司營業收入和歸母淨利潤同比分別增長7.83%和8.32%，增速較上半年均有小幅提升；年化加權平均ROE為15.87%，同比下降0.46個百分點。單季來看，Q3營收、淨利分別同比增長7.93%和8.84%，較Q2保持平穩。公司業績穩健增長主要受益於規模擴張及減值計提壓力緩解。2025年1-9月，公司信用減值損失同比增長30.42%，增速較上半年回落；Q3信用減值損失同比增長3.03%，遠低於Q2。

利息淨收入高增，規模擴張為核心驅動：2025年1-9月，公司利息淨收入498.68億元，同比增長19.61%。測算淨息差1.52%，同比下降5BP，預計持續受益於負債端成本壓降（如存款重定價）。資產端信貸增長動能強勁，對公貸款為核心驅動。截至9月末，公司各項貸款較年初增長17.87%，增速優於去年同期。其中，對公貸款較年初增長26.27%，預計重點領域信貸投放保持較快增長、基礎設施類貸款貢獻加大；零售貸款較年初增長1.73%，增速較上半年進一步收窄，預計受信用卡、經營貸增長疲軟影響。負債端存款同步高增，定期存款佔比下滑。截至9月末，公司各項存款較年初增長20.22%，主要源自對公存款的貢獻，對公存款和對私存款較年初分別增長20.75%和17.15%。2025年半年報顯示，公司的定期存款佔比63.84%，較年初有所下降。

中間業務表現亮眼，投資業務短期承壓：2025年1-9月，公司非息收入173.15億元，同比下滑15.99%。中間業務表現優異。2025年1-9月，手續費及佣金淨收入45.49億元，同比增長19.97%，預計受資本市場回暖、代理類業務收入增加影響。財富管理業務發展態勢良好。截至9月末，公司零售AUM超1.6萬億元，較年初增長12.68%；6月末理財產品規模7453.84億元，較年初增長17.72%。投資業務拖累其他非息收入。2025年1-9月，其他非息收入127.66億元，同比下降24.09%；投資收益115.99億元，同比增長2.05%，較上半年改善；公允價值變動虧損10.01億元，同比減少128.99%。

不良率穩中有降，資本充足指標邊際改善：截至9月末，公司整體不良貸款率0.84%，較年初下降0.05個百分點，與6月末持平；關注類貸款佔比1.28%，較年初下降0.12個百分點，較6月末略有上升，資產質量整體保持穩健。撥備覆蓋率322.62%，風險抵補能力充足。核心一級資本充足率8.61%，較年初下降0.51個百分點，但較6月末實現邊際改善，預計主要來自利潤增長貢獻。

二、投資建議

公司深耕江蘇經濟發達地區，信貸需求旺盛，區位優勢顯著，小微、製造業等領域優勢明顯，多項業務指標位居省內第一。表內存貸款增長動能強勁，聚焦重點領域，結構持續優化；零售業務穩步轉型，財富管理發展態勢良好。資產質量優異。2024年分紅率30%，2025年將繼續實施中期分紅。

三、風險提示

經濟不及預期，資產質量惡化風險；利率下行，淨息差承壓風險。

5、富士達（920640）：業績高增軍品恢復，新興領域受益行業發展

張智浩丨北交所分析師

S0130524100001

洪燁丨通信&中小盤分析師

S0130523060002

一、核心觀點

事件：公司發佈2025年三季報，前三季度公司實現營業收入6.52億元/+16.6%；歸母淨利潤0.56億元/+55.4%。其中三季度單季實現營業收入2.43億元/+35%，環比+11.3%；實現歸母淨利潤0.19億元/+698.4%，環比-24.4%。

各項業務板塊協同發展，經營性現金流階段承壓：2025年第三季度公司業績同比顯著增長，主要得益於各業務板塊的協同發展。其中，防務領域延續並強化了自年中以來的恢復性增長態勢，訂單量穩步提升，相關產品收入逐步轉化；宇航領域保持平穩發展；民用通信領域高端裝備業務規模持續擴大。2025年前三季度，公司毛利率為36.0%/+3.0pct；淨利率為9.9%/+2.0pct，期間費用率為19.7%/-1.9pct，其中研發費用率為9.0%。近年來公司持續進行高強度的研發投入，在先進陶瓷、天線、量子通訊射頻類、微波器件、模塊化集成、射頻鏈路等細分領域取得了技術突破。2025年前三季度，公司經營活動產生的現金流量淨額為-4,868.68萬元，應收賬款及應收票據周轉天數為299.5天，主要系受防務領域訂單增長及業務特性影響，回款周期相對延長及採購支出相應增加。未來公司將持續強化應收賬款精細化管理，優化資金周轉效率，預計四季度防務領域回款情況將逐步改善。

商業航天、量子技術持續受益行業發展：在航空航天領域，「十五五」規劃建議將「航天強國」提升至新高度，公司作為國內少數幾家具備防務衞星配套資質的企業之一，在商業衞星領域已實現對XW、G60、HH等多個商業衞星星座提供全系列配套。在量子科技領域，「十五五」規劃建議提到「推動量子科技等前沿產業成為新的經濟增長點」，以英偉達NVQLink為代表的國內外量子計算技術應用場景正在逐步落地。公司研發的低温超導射頻纜產品在關鍵性能指標上具備優勢，是量子計算機實現極低温環境下信號控制與監測的核心部件，公司與科研院所及相關企業合作，持續推進產品配套與市場驗證。展望未來，航空航天、量子技術產業鏈有望迎來新的發展機遇，公司有望持續受益。

二、投資建議

公司堅持防務與通信領域並重，未來商業航天、量子技術等多領域佈局有望持續優化公司的營收結構。

三、風險提示

下游需求不及預期的風險；客户集中度較高的風險。

6、社服：財富效應與政策優化，消費不必悲觀

顧熹閩丨社會服務行業首席分析師

S0130522070001

一、核心觀點

事件：本月社服行業漲跌幅為0.27%，其中，各細分板塊漲跌幅分別為：專業服務（4.30%），旅遊及景區（-1.60%），酒店餐飲（-1.66%），教育（-2.22%）。

行業重要動態及新聞：1）2025年10月底，財政部等五部門聯合印發通知，自11月1日起完善免税店政策，主要內容為擴大免税商品品類並允許網上預訂等；2）第十屆中國國際版權博覽會在青島舉辦。

核心觀點： 

1）傳統高端消費：需求企穩，財富效應與供給優化驅動邊際改善。與整體社零增速持續邊際下行形成鮮明對比，高端消費Q2以來需求正在持續改善：1）澳門博彩消費：6-10月GGR增速提升至雙位數，VIP需求為市場增長主要驅動力；2）奢侈品：LVMH、愛馬仕、歐萊雅Q3中國區銷售均現改善，其中LVMH中國大陸銷售同比轉正（中至高個位數）；愛馬仕中國區銷售輕微改善，其亞太（除日本外地區）銷售增速環比提升1pct；歐萊雅北亞地區受益中國市場恢復，Q3銷售同比+4.7%，為2023年以來首次實現正增長。當前高端可選消費的邊際改善，主要受中國內地及香港股市的財富效應，以及貴金屬、大宗商品漲價驅動，考慮到全球流動性未來進一步放寬，我們認為這一效應可進一步驅動2026年高端消費需求復甦。此外，十五五建議提出放寬服務消費准入、清理消費不合理限制等措施，有望進一步提升當前有消費能力人羣的消費意願。以免税行業為例，10月30日財政部等部委印發《關於完善免税店政策支持提振消費的通知》，允許市內免税線上預訂、回國提貨，大幅提升消費者在市內免税店的購物體驗，此前海南省也進一步放寬島民免税購物限制。

2）新消費：回調后基本面與估值匹配度提升，優選行業龍頭。新茶飲龍頭FY25 PE在Q3回調后已迴歸合理區間，我們預計在同店增長及開店驅動下，Q3-Q4蜜雪、古茗仍可實現高雙位數的利潤增長，全年業績可符合預期。展望26年，我們認為行業投資主線將聚焦於份額提升，蜜雪、古茗受益於更強的品牌勢能，預計2H26在外賣平臺補貼策略退出后份額將獲得更多市場份額，其中我們預計古茗FY26經調淨利同比+25%，對應PE~18X。此外演唱會經濟與體育賽事需求持續旺盛，配合政策引導和場館供給優化下行業具備高增長性。大麥娛樂作為現場娛樂和IP轉授權商龍頭，預計票務業務有望持續實現穩健增長，IP業務在Chiikawa帶動下有望超預期。

二、投資建議

1）免税：政策優化，股價及機構持倉處於底部，推薦中國中免；2）博彩：黃金周后高端客需求迴歸，10月收入邊際改善，1H26低基數有望持續催化；3）新消費：新茶飲行業趨勢、格局變化可見度高；現場娛樂和IP衍生行業增長具有確定性。

三、風險提示

行業競爭加劇的風險；宏觀經濟下行的風險；政策端波動的風險。

本文摘自：

1.中國銀河證券2025年11月10日發佈的研究報告《【銀河有色】有色金屬行業2025年三季報業績回顧：全面爆發，加速增長》

分析師：華立 S0130516080004

2.中國銀河證券2025年11月10日發佈的研究報告《【銀河鋼鐵】公司首次覆蓋_凌鋼股份（600231.SH）：產能優化變革，去螺增優新格局》

分析師：趙良畢 S0130522030003；趙中興 S0130524090002

3.中國銀河證券2025年11月10日發佈的研究報告《【銀河家電】公司點評_康冠科技：積極調結構，轉型創新顯示》

分析師：何偉 S0130525010001；劉立思 S0130524070002；楊策 S0130520050005；陸思源 S0130525060001

4.中國銀河證券2025年11月10日發佈的研究報告《【銀河銀行】2025年三季報點評--江蘇銀行（600919）：業績穩健增長、規模擴張動能強勁》

分析師：張一緯 S0130519010001

5.中國銀河證券2025年11月10日發佈的研究報告《【銀河北交所&通信】公司點評_富士達（920640）_業績高增軍品恢復，新興領域受益行業發展》

分析師：張智浩 S0130524100001；洪燁 S0130523060002

6.中國銀河證券2025年11月10日發佈的研究報告《【銀河社服】11月投資月報：財富效應與政策優化，消費不必悲觀》

分析師：顧熹閩 S0130522070001

研究助理：邱爽

評級體系：

推薦：相對基準指數漲幅10%以上。

中性：相對基準指數漲幅在-5%～10%之間。

迴避：相對基準指數跌幅5%以上。

推薦：相對基準指數漲幅20%以上。

謹慎推薦：相對基準指數漲幅在5%～20%之間。

中性：相對基準指數漲幅在-5%～5%之間。

迴避：相對基準指數跌幅5%以上。