港股賣空佔比創4月以來新高

本文來自格隆匯專欄：國泰海通證券研究

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核心結論：上周全球指數普遍下跌，中國股市逆勢收漲，港股賣空佔比創今年4月以來新高。資金面上，12月聯儲降息分歧加劇，疊加聯邦政府停擺引發流動性擔憂。基本面上，歐美中上游盈利預期上修、港股金融材料預期上修，歐洲景氣預期回升。

港股賣空佔比創4月以來新高

——全球股市立體投資策略周報11月第1期

當今全球不同金融市場之間的聯動日益複雜，單一市場波動往往會引發跨市場連鎖反應。基於此，國泰海通海外策略團隊特別推出「全球股市立體投資策略」系列周報，高頻跟蹤中、美、歐、日等全球重要資本市場的行情走勢、交投情緒、基本面、資金流動等數據，為投資者提供參考。

1、市場表現：上周中國股市逆勢收漲

上周全球市場普遍下跌，中國股市逆勢收漲，銅價下跌，美元指數一度升破100大關。股市方面，上周（2025/11/3-2025/11/7，下同）MSCI全球-1.4%，其中MSCI發達市場-1.5%、MSCI新興市場-1.0%。具體來看，發達市場中，英國富時100表現最強（-0.4%），日經225表現最弱（-4.1%）；新興市場中，恆生指數表現最優（+1.3%），印度Sensex30表現最差（-0.9%）。債市方面，英國10Y國債利率上升幅度最大（+6.6BP），美國下降幅度最大（+0.0BP）。大宗方面，IPE天然氣（+0.3%）漲跌幅靠前，COMEX銅（-2.6%）漲跌幅靠后。匯率方面，美元貶，英鎊升，日元升，人民幣平。

上周中國股市能源+公用漲幅居前，歐美科技因「AI泡沫論」發酵明顯回調。A股方面，能源、工業表現領先，漲跌幅分別為4.6%、2.4%；醫療保健、可選消費表現落后，漲跌幅分別為-2.3%、-1.1%。港股方面，能源業、金融業表現領先，漲跌幅分別為6.2%、3.5%；醫療保健業、非必需性消費表現落后，漲跌幅分別為-2.4%、-2%。美股方面，能源、醫療保健表現領先，漲跌幅分別為1.5%、1.3%；信息技術、通訊服務表現落后，漲跌幅分別為-4.2%、-1.7%。歐股方面，日常消費品、公用事業表現領先，漲跌幅分別為1.5%、0.8%；信息技術、工業表現落后，漲跌幅分別為-4.6%、-2.7%。英股方面，房地產、日常消費品表現領先，漲跌幅分別為3.8%、2%；信息技術、通訊服務表現落后，漲跌幅分別為-4.3%、-3.9%。日股方面，房地產、公用事業表現領先，漲跌幅分別為2.9%、1.7%；通訊服務、信息技術表現落后，漲跌幅分別為-6.5%、-5.2%。

2、交投情緒：上周港股賣空比逼近前期高位

上周歐美成交小幅放量、亞洲市場縮量，港股賣空佔比創今年4月以來新高。從成交量/成交額看，上周上證指數成交較前周環比下降、為3052億股/6107億美元，恆生指數成交環比上升、為150億股/622億美元，標普500成交環比上升、為48億股/6603億美元，歐洲Stoxx50成交環比上升、為11億股/451億美元，日經225成交環比下降、為73億股/1512億美元，韓國KOSPI200成交環比下降、為9億股/647億美元。

從投資者情緒看，港股方面，上周港股賣空佔比較前周環比上升，目前為16.9%，滾動三年分位數77%，港股投資情緒處於歷史低位；美股方面，上周NAAIM經理人持倉指數較前周環比下降，目前為90.1%，滾動三年分位數81%，北美投資情緒處於歷史高位。從波動率看，上周港股波動率上升，美股波動率上升，歐股波動率上升，日股波動率上升，此外美債波動率出現下降。

上周發達市場整體估值較前周下降。截至2025/11/7，發達市場最新PE、PB分別為24.2倍、3.9倍，處於2010年以來從低到高93%、100%分位數水平。從絕對估值看，納斯達克、道瓊斯工業PE估值最高，最新PE分別為41.5倍、31.2倍，較前周-0.8倍、-0.7倍；法國CAC40、德國DAXPE估值最低，最新PE分別為17.9倍、18.4倍，較前周-0.4倍、-0.7倍。從估值分位數看，道瓊斯工業、臺灣加權指數PE估值分位數最高，最新分位數分別為96%、92%，較前周-1.8pct、-2.1pct；法國CAC40、日經225PE估值分位數最低，最新分位數分別為49%、68%，較前周-2.9pct、-6.9pct。

上周新興市場整體估值較前周下降。截至2025/11/7，新興市場最新PE、PB分別為16.8倍、2.1倍，處於2010年以來從低到高86%、96%分位數水平。從絕對估值看，創業板指、恆生科技PE估值最高，最新PE分別為41.3倍、22.7倍，較前周+0.2倍、-0.2倍；恆生指數、滬深300PE估值最低，最新PE分別為11.9倍、14.3倍，較前周+0.2倍、+0.2倍。從估值分位數看，上證指數、滬深300PE估值分位數最高，最新分位數分別為89%、81%，較前周+2.6pct、+2.6pct；墨西哥MXX、恆生科技PE估值分位數最低，最新分位數分別為23%、28%，較前周+1.6pct、-47.8pct。

港股方面，醫療保健業PE估值最高，地產建築業PE估值分位數最高。截至2025/11/7，從絕對估值看，醫療保健業、資訊科技業PE估值最高，最新PE分別為41.7倍、30.3倍；能源業、金融業PE估值最低，最新PE分別為9.1倍、8.5倍。從估值分位數看，地產建築業、電訊業PE估值分位數最高，處於2010年以來從低到高88%、74%分位數；公用事業、醫療保健業PE估值分位數最低，處於2010年以來從低到高22%、28%分位數。

美股方面，信息技術PE估值最高，信息技術PE估值分位數最高。截至2025/11/7，從絕對估值看，信息技術、房地產PE估值最高，最新PE分別為43.5倍、41.5倍；金融、能源PE估值最低，最新PE分別為18.2倍、17.6倍。從估值分位數看，信息技術、工業PE估值分位數最高，處於2010年以來從低到高100%、91%分位數；房地產、醫療保健PE估值分位數最低，處於2010年以來從低到高22%、41%分位數。

歐股方面，信息技術PE估值最高，非必須消費品PE估值分位數最高。截至2025/11/7，從絕對估值看，信息技術、非必須消費品PE估值最高，最新PE分別為31.4倍、28.2倍；金融業、能源PE估值最低，最新PE分別為11.3倍、10.8倍。從估值分位數看，非必須消費品、工業PE估值分位數最高，處於2010年以來從低到高90%、88%分位數；必需消費品、醫療保健PE估值分位數最低，處於2010年以來從低到高5%、32%分位數。

日股方面，其他產品PE估值最高，石油與煤PE估值分位數最高。截至2025/11/7，從絕對估值看，其他產品、石油與煤PE估值最高，最新PE分別為34.6倍、32.6倍；採礦、航運PE估值最低，最新PE分別為8.1倍、6.6倍。從估值分位數看，石油與煤、銀行PE估值分位數最高，處於2010年以來從低到高97%、96%分位數；保險、陸路運輸PE估值分位數最低，處於2010年以來從低到高7%、12%分位數。

3、資金流動：上周美聯儲12月降息分歧加劇

上周美聯儲12月降息分歧加劇。1）宏觀流動性：從貨幣市場基準利率看，中國利率下跌，美國利率下跌。從央行政策利率看，美聯儲12月降息分歧加劇。副主席傑斐遜強調12月是否降息將「逐次會議」決策，並指出利率已「更接近中性」，暗示后續空間有限。從全年維度看，截至11/7，期貨市場隱含利率顯示市場預期美聯儲年內降息0.67次，較前周下降；歐央行年內降息0.04次，較前周下降；日央行年內加息0.49次，較前周上升。

2）中觀流動性：從長端利率看，上周長端利率普遍上行，其英國、德國10Y國債收益率有所上升6.6BP、4BP。從貨幣互換基差看，上周歐元/美元走擴0.25BP、日元/美元基差分別收窄0.25BP，美元流動性變化不大。TED利差倒掛明顯收斂。

全球微觀流動性上，9月資金主要流入美國、中國大陸、印度、日本與韓國。從亞太市場看，9月全球共同基金淨流入中國大陸、印度、日本、韓國與中國香港的規模為210億美元、45億美元、34億美元、22億美元與3億美元，淨流出日本的規模為8百萬美元。從美歐市場看，8月全球共同基金淨流入歐洲（英、德、法口徑）的規模為18億美元，淨流入美國的規模為255億美元。

港股資金面上，最近一周資金合計流入港股116億港元。根據港交所中央結算系統持股明細數據，最近一周（2025/10/28-2025/11/4）各類資金合計流入港股市場116億港元，其中穩定型外資流出92億港元，靈活型外資流出192億港元，港股通流入389億港元，中國香港或大陸本地資金流入10億港元。

4、基本面：上周歐美中上游板塊盈利上修

上周歐美能源/材料/工業盈利預期上修，港股金融/材料預期上修。橫向對比來看，截至2025/11/7，上周港股2025年盈利預期邊際變化表現最優，美股、歐股次之，日股表現最末。其中：

1）港股盈利預期上修，恆生指數2025年EPS盈利預期從2065上修至2073。分行業看，金融業（+5.0）盈利預期上修最多，必需性消費（-6.3）下修最多，按修正幅度降序排列，金融業>原材料業>資訊科技業>公用事業>工業>綜合企業>醫療保健業>非必需性消費>電訊業>能源業>地產建築業>必需性消費。

2）美股盈利預期上修，標普500指數2025年EPS盈利預期從270上修至271。分行業看，工業（+1.1）盈利預期上修最多，日常消費（-0.1）下修最多，按修正幅度降序排列，工業>材料>信息技術>能源>金融>可選消費>房地產>醫療保健>通訊服務>公用事業>日常消費。

3）歐股盈利預期上修，歐元區STOXX50指數2025年EPS盈利預期從333上修至334。分行業看，能源（+1.2）盈利預期上修最多，非必須消費品（-1.7）下修最多，按修正幅度降序排列，能源>材料>金融業>信息技術>必需消費品>工業>房地產>公用事業>電信服務>醫療保健>非必須消費品。

4）日股盈利預期下修，日經225指數2025年EPS盈利預期從2056下修至2047。分行業看，鋼鐵（+16.9）盈利預期上修最多，航運（-5.0）下修最多，按修正幅度降序排列，鋼鐵>其他產品>建築>金屬產品>批發貿易>...>倉儲與港口運輸服務>電器>機械>化工>航運。

美國高頻數據韌性仍存，就業壓力凸顯。1）從高頻數據看：上周美國周度經濟指數較前周上升，金融壓力指數較9月低位抬升；未來5年通脹預期較上周基本持平；持續領取失業金人數為192.6萬人，仍位於190萬人關鍵水平之上；美國紅皮書商業零售銷售周同比為5.7%，較前周上升；美國30、15年期抵押貸款利率較前周小幅上升。

2）其他數據上：10月美國ISM製造業PMI為48.7%，連續第8個月處於收縮區間；10月ISM服務業PMI為52.4%，出現回升。聯邦政府停擺危機依舊持續，9月部分數據發佈。就業方面，8月非農就業新增2.2萬人、不及市場預期的7.5萬人，失業率回升至4.3%、為2021年以來的最高水平，就業市場疲弱。通脹方面，9月美國CPI同比為3.0%，核心CPI同比由3.1%降至3.0%，整體表現温和但關税隱憂猶存，8月PPI同比回落至2.6%、低於預期。

歐洲生產消費景氣均回落，通脹温和回落。從PMI看，9月歐元區標普製造業PMI為49.8%，回落至榮枯線以下；9月標普服務業PMI為51.3%，較8月改善。從生產看，8月歐元區20國工業生產指數同比增速為1.1%，較7月回落。從通脹看，10月歐元區CPI當月同比為2.1%，較9月下降；10月核心CPI當月同比為2.4%，較9月持平。從就業看，9月歐盟27國季調失業率為6.0%，較8月持平。從零售看，9月歐元區20國零售銷售指數當月同比為1.0%，相較8月1.6%回落。

從經濟領先指數看，上周歐洲市場經濟景氣回升。過去一周，花旗美國經濟意外指數從13.8降至12.5，主要受美聯儲12月降息路徑不明、科技股回撤與政府停擺僵局影響；歐洲經濟意外指數從24.9升至34.8，或受工業領域芯片需求強勁與歐洲央行利率穩定共同支撐；花旗中國經濟意外指數從-11.2降至-12.9，或受中美關税協議細則擾動、10月PMI數據不及預期和內需疲弱共同影響。

風險提示：部分指標為測算值，美聯儲降息快於預期，特朗普政策不確定性。

注：以上內容節選自國泰海通《港股賣空佔比創4月以來新高——全球股市立體投資策略周報11月第1期》。