「研」值調頻·一周熱門報告研選（11.1-11.7）

　　炒股就看金麒麟分析師研報，權威，專業，及時，全面，助您挖掘潛力主題機會！

（來源：民生證券研究院）

>>>>>> 11.1-11.7 <<<<<<

（數據來源民生證券研究院小程序，排名不分先后）

宏觀｜2025年10月貿易點評：10月出口同比轉負，需要擔心嗎？

宏觀｜貿易跟蹤系列：出口超預期：「最熱」非洲有何玄機？

固收｜流動性跟蹤與地方債策略專題：11月資金面需要擔憂嗎

金工｜資產配置月報202511：十一月配置視點：三季報有哪些超預期？

金屬｜有色金屬周報20251102：中美貿易摩擦暫緩一年，內外共振將驅動商品價格上行

能源開採｜石化周報：地緣持續擾動，油價震盪

汽車｜新勢力系列點評二十四：10月車市平穩 新勢力銷量向上

計算機｜計算機行業深度報告：「星纜」計劃：衞星互聯網商業化的黎明

電子｜存儲行業深度報告：新周期，新機遇

電子｜電子行業動態：Scale up助推交換芯片增長

2025年10月貿易點評：10月出口同比轉負，需要擔心嗎？

事件：11月7日，海關總署公佈10月進出口數據。10月，中國出口同比增速（以美元計價）為-1.1%，較上月下降9.4個百分點；進口同比增速（以美元計價）為1.0%，較上月下降6.4個百分點。

10月進出口雙雙回落，尤其是出口增速意外轉負，市場需要擔心嗎？我們認為10月數據的「噪音」較大，其中基數因素、日曆效應帶來顯著的短期擾動，但整體外貿增長動能依然穩健：

首先，去年極端颱風天氣導致9月出口意外下滑，運輸排期和出貨延后提振10月出口，導致基數明顯抬升；

其次，今年10月工作日（18日）較去年同期少一天，如果簡單按工作日平均來近似，出口、進口同比分別增長4.4%和6.6%。

最后，從季節性來看，10月出口環比下降幅度基本持平多數年份，且出口規模維持在3千億美元的高位，外貿市場並未出現顯著風險。

因此，我們認為10月出口的負增長或難以持續。雖然下半年基數的抬升導致出口增速放緩，但全球寬松周期的共振疊加製造業的修復，外需的韌性較強，且我國向新興市場多元化佈局也帶來底部支撐。而相對於出口，短期內在政策「空窗期」下，進口的修復力度仍有待觀察。

風險提示：

發佈日期：2025-11-7

❖

貿易跟蹤系列：出口超預期：「最熱」非洲有何玄機？

1、貿易摩擦的反覆衝擊下，今年出口的超預期着實令市場驚喜，其中非洲無疑是最大的邊際變量。

2、非洲國家在買什麼？產品上，機械設備、電氣機械、汽車、船舶、鋼鐵等基建相關產品佔絕對比重；國別上，尼日利亞、利比里亞成為核心增長極，剛果（布）、幾內亞等低份額國家「異軍突起」。

3、今年對非洲出口大幅增長的背后，有三個重要的催化劑：美國全面關税下的轉向、非洲市場的內生潛力和中國產品的性價比優勢。

4、往后看，對非市場的持續性如何？非洲經濟温和復甦，貿易增長基礎穩固；非洲製造業佔比低，工業化轉型空間較大。 

風險提示：

對非洲出口增長不及預期；關税擴散超預期，導致全球經濟超預期放緩；地緣衝突導致非洲經濟放緩。 

發佈日期：2025-11-7

❖

流動性跟蹤與地方債策略專題：11月資金面需要擔憂嗎

1、當前來看，兩個因素讓降息預期降温，一是中美貿易摩擦階段性緩和，外貿的不確定性降低，二是穩增長尤其是擴投資的工具相繼落地，能夠帶動四季度和明年年初的投資情況好轉，目前可能依然處於政策觀察期。

2、本周資金面慣例轉松，預計隔夜資金利率依然在略高於1.30%的水平。

3、自從央行宣佈恢復國債買賣后，存單利率大幅下行，在進一步降息預期升溫之前，當前1Y1.63%的存單利率性價比並不高。 

風險提示：

政府債供給超預期，貨幣政策超預期，經濟表現超預期。 

發佈日期：2025-11-5

❖

資產配置月報202511：十一月配置視點：三季報有哪些超預期？

1、權益：景氣度金融上工業下，或繼續區間震盪。利率：11月10Y國債利率或下行2BP至1.77%。黃金：保持看多觀點不變。地產：行業壓力繼續上行。海外：外資流出暫緩，印度市場反彈。

2、大勢研判綜合觀點：推薦預期成長+盈利能力風格。風格補充觀察：成長與小盤風格或繼續佔優。

3、勝率賠率策略，推薦當下高勝率高賠率的行業：有色金屬、電子、計算機、通信、鋼鐵、電力設備及新能源。 

風險提示：

量化模型基於歷史數據，市場未來可能發生變化，策略模型有失效可能；模型採用的樣本數據有限，存在樣本不足以代表整體市場的風險。 

（請聯繫對口分析師查看完整報告）

發佈日期：2025-11-6

❖

有色金屬周報20251102：中美貿易摩擦暫緩一年，內外共振將驅動商品價格上行

本周（10/27-10/31）上證綜指上漲0.11%，滬深300指數上漲0.66%，SW有色指數上漲2.56%，貴金屬COMEX黃金 - 2.75%，COMEX白銀- 0.33%。工業金屬價格鋁、銅、鋅、鉛、鎳、錫分別變動 + 1.10%、-0.51%、+1.01%、+0.42%、-0.49%、+1.49%；工業金屬 LME 庫存鋁、銅、鋅、鉛、鎳、錫分別變動 + 17.95%、-1.27%、-6.12%、-6.40%、+0.50%、+4.55%。

工業金屬：中美會談釋放積極信號，貿易摩擦展緩一年，工業金屬將迎來內外需共振。銅方面，SMM進口銅精礦指數為-41.25美元/干噸，環比增加0.55美元/噸。宏觀方面利好頻出，中美會談釋放積極信號，中美貿易摩擦展緩一年，未來工業金屬將迎來難得的需求內外共振倫銅周內突破11000美元/噸大關，突破歷史新高。鋁方面，供給端海外電解鋁廠減產21萬噸並預計2026年3月繼續減產，供應緊張情緒再起；需求端由於天氣、環保等因素有一定抑制，但仍保持韌性。庫存方面維持窄幅波動，周內去庫0.7萬噸。隨着十五五規劃落地，內需預期將大幅改善，電解鋁板塊將迎來佈局時機。重點推薦：洛陽鉬業、紫金礦業、五礦資源、中國有色礦業、金誠信、中國鋁業、中孚實業、中國宏橋、宏創控股、天山鋁業、雲鋁股份、神火股份。

能源金屬：剛果金鈷尚未實現出貨，鋰需求旺季持續超預期，看好能源金屬表現。鋰方面，市場呈現供需雙增態勢，但需求側表現更為強勁，新能源汽車與儲能領域同步增長，持續拉動碳酸鋰需求，帶動材料廠開工率持續走高，上游庫存已降至低位，碳酸鋰價格將保持偏強運行。鈷方面，10月16日剛果金宣佈放開禁令，但由於手續問題港口仍未實現出貨，明年Q1季度前中國鈷原料供應將長期維持在結構性偏緊狀態。冶煉企業及貿易商看好鈷價上漲繼續暫停報價，鈷價仍有進一步上行動力。鎳方面，需求端由於部分下游廠商有一定原料庫存累積，價格接受程度未見顯著提升，供應端鎳鹽廠現貨基本售罄，疊加高價原材料成本壓力支撐鎳鹽價格，預計鎳鹽價格仍將偏強運行。重點推薦：力勤資源、華友鈷業、藏格礦業、中礦資源、永興材料、鹽湖股份，建議關注騰遠鈷業、寒鋭鈷業。

貴金屬：中美貿易摩擦暫緩，避險情緒收斂，金價將進入震盪區間，未來在央行購金+美元信用弱化主線下，繼續看好金銀價格上漲。近期，國際局勢出現樂觀跡象，特別是中美之間的貿易緩和、地緣衝突的緩解等，導致避險需求降温，引發貴金屬技術性調整；白銀因工業屬性以及補跌驅動下，價格跟隨黃金震盪。近期貴金屬不利因素連續釋放，價格風險明顯降低。中長期看，央行購買黃金+美元信用弱化為主線，持續看好金價中樞上移。重點推薦：西部黃金、紫金黃金國際、山東黃金、招金礦業、中金黃金、赤峰黃金、靈寶黃金、潼關黃金、萬國黃金集團、建議關注中國黃金國際、大唐黃金和集海資源等，白銀標的推薦興業銀錫、盛達資源，建議關注湖南白銀。

風險提示：

需求不及預期、供給超預期釋放、海外地緣政治風險

（請聯繫對口分析師查看完整報告）

發佈日期：2025-11-2

❖

石化周報：地緣持續擾動，油價震盪

地緣持續擾動，油價震盪。地緣方面，繼上周美國製裁俄羅斯后，俄羅斯的原油出口與10月份計劃一致，目前尚未受到新制裁的影響；此外，美國媒體稱，特朗普政府已決定攻擊委內瑞拉境內的軍事設施，據OPEC數據，9月委內瑞拉的原油產量為96.7萬桶/日，金十數據消息稱，該國目前石油出口量約70~90萬桶/日。基本面方面，OPEC+的八國會議將於11月2日舉行，目前市場預期OPEC+將於12月繼續增產13.7萬桶/日。儘管OPEC+持續增產，但原油庫存持續維持較低水平，油價相對堅挺，后續地緣局勢和制裁影響仍需持續跟蹤。

美元指數上升；布油價格下跌；東北亞LNG到岸價格下跌。截至10月31日，美元指數收於99.73，周環比+0.79個百分點。1）原油：截至10月31日，布倫特原油期貨結算價為65.07美元/桶，周環比-1.32%；WTI期貨結算價為60.98美元/桶，周環比-0.85%。2）天然氣：截至10月31日，NYMEX天然氣期貨收盤價為4.12美元/百萬英熱單位，周環比+23.34%%；截至10月30日，東北亞LNG到岸價格為11.20美元/百萬英熱，周環比-1.73%。

美國原油產量上升，煉油廠日加工量下降。截至10月24日，美國原油產量1364萬桶/日，周環比+2萬桶/日；美國煉油廠日加工量為1522萬桶/日，周環比-51萬桶/日；煉廠開工率86.5%，周環比-2.1pct；汽油/航空煤油/餾分燃料油產量分別為959/172/450萬桶/日，周環比持平/+8/-13萬桶/日。

美國原油庫存下降，汽油庫存下降。截至10月24日，美國戰略原油儲備40910萬桶，周環比+53萬桶；商業原油庫存41597萬桶，周環比-686萬桶。車用汽油/航空煤油/餾分燃料油庫存分別為21074/4142/11219萬桶，周環比-594/-151/-336萬桶。

汽油價差擴大，烯烴價差收窄。截至10月31日，1）煉油：NYMEX汽油和取暖油期貨結算價與WTI期貨結算價差為18.85/39.76美元/桶，周環比變化+11.03%/+3.46%。2）化工：乙烯/丙烯/甲苯和石腦油價差分別為177/172/74美元/噸，較上周變化-14.26%/-7.76%/+11.30%；FDY/POY/DTY價差為1422/1172/2447元/噸，較上周變化+0.84%/+1.03%/-0.53%。

投資建議：

我們推薦以下三條主線：1）石化行業「反內卷」政策風起，建議關注行業龍頭且業績穩定性強、持續高分紅的中國石油、中國石化；2）油價有底，石油企業業績確定性高，疊加高分紅特點，估值有望提升，建議關注產量持續增長且桶油成本低的中國海油；3）國內鼓勵油氣增儲上產，建議關注產量處於成長期的新天然氣、中曼石油。

風險提示：

地緣政治風險；伊核協議達成可能引發的供需失衡風險；全球需求不及預期的風險。 

（請聯繫對口分析師查看完整報告）

發佈日期：2025-11-1

❖

新勢力系列點評二十四：10月車市平穩 新勢力銷量向上

10月車市平穩，新能源滲透率持續攀升。乘聯會初步推算本月狹義乘用車零售總市場規模約為220.0萬輛左右，同比-2.6%，環比-2.0%，其中新能源零售預計可達132萬，滲透率有望升到60.0%。10月6家樣本新勢力車企（不含小米）合計交付232,903輛，同比+16.7%，環比+3.8%。10月步入「銀十」銷售旺季，月初汽車市場消費需求旺盛；隨着補貼政策的調整，10月中下旬市場迴歸平穩態勢；滲透率持續攀升，對整體車市形成有力支撐。

端到端技術加速應用 智駕平權時代開啟

端到端技術推動智駕能力飛躍，智駕平權為核心主線。小鵬、理想和華為係爲代表的車企持續進行智駕的迭代及推廣。小鵬國內首發量產的「端到端」大模型、理想推出VLA大模型等，各家廠商均積極推進智駕的普及和推廣。展望2026，隨着智能駕駛技術的進步，車企或迎來以robotaxi為代表的全新商業模式，打開整車估值空間。

投資建議：

智能化奇點已來，自主技術輸出孵化機遇。智能化能力將成為車企競爭的重要因素。自主新勢力城市輔助駕駛加速落地和小鵬開啟全新商業模式；我們判斷智能駕駛正逐步迎來技術、用户接受度和商業模式的三重拐點，看好智能化佈局相對領先、產品周期、品牌周期向上的優質自主車企。推薦【吉利汽車、小鵬汽車、理想汽車、比亞迪、小米集團（與電子組聯合覆蓋）、賽力斯】。

零部件中期成長不斷強化，看好新勢力產業鏈+智能電動增量。零部件估值低位，中期成長不斷強化，看好新勢力產業鏈+智能電動框架。根據【民生汽車零部件研究框架】，優質客户=華為智選>自主品牌>新勢力>合資品牌；優質賽道=大空間+好格局>大空間+差格局>小空間+好格局>小空間+差格局。建議關注：

1、智能化：推薦智能駕駛-【伯特利、地平線機器人、科博達】，推薦智能座艙-繼峰股份】。

2、新勢力產業鏈：推薦H鏈-【星宇股份、滬光股份】；建議關注小米鏈【無錫振華】； 推薦T鏈【拓普集團、新泉股份、雙環傳動】。

風險提示：

新車型銷量不及預期；車企新車型投放進度不達預期；智能化落地進度不及預期。 

（請聯繫對口分析師查看完整報告）

發佈日期：2025-11-2

❖

計算機行業深度報告：「星纜」計劃：衞星互聯網商業化的黎明

1、星纜計劃：以激光與微波一體化技術為核心，構建成熟的空天計算網絡，建設全球領先的空天計算基礎設施，核心目標是同步解決我國「東數西算」工程低時延需求、天基算力短板等關鍵問題。

2、普天科技深度佈局：公司與氦星光聯科技有限公司、北京憶芯科技有限公司在之江實驗室簽署戰略合作協議，正式成立聯合創新中心。此次合作匯聚央企、民企與科研機構三方優勢，將圍繞"三體計算星座"建設展開多維創新：聚焦空天算力網絡構建、高速數據傳輸技術攻關及商業化運營探索，共同打造新一代天地一體化信息基礎設施，其發力方向包括空天傳輸。

投資建議：

政策大力支持下，衞星互聯網行業迎來重要發展機遇，商業航天的「大航海時代」有望開啟。我們預計天基算力與傳輸將開啟數據基建與應用全新範式，建議重點關注天基算力核心標的普天科技、順灝股份，以及天基基礎設施能源分系統核心供應商上海港灣，關注中科星圖、中科曙光、高華科技、陝西華達、開普雲、軟通動力、千方科技、佳都科技、中國軟件等；同時，也建議重點關注具有核心卡位優勢的衞星互聯網細分領域領軍企業通宇通訊、震有科技、航天智裝、臻鐳科技、上海瀚訊、創意信息、梅安森、六九一二等。

風險提示：

行業競爭加劇的風險；技術路線變化具有不確定性；產業進展存在不確定性；政策與監管的風險。 

發佈日期：2025-11-5

❖

存儲行業深度報告：新周期，新機遇

1、受益AI需求拉動，25Q4存儲價格有望持續看漲。

2、需求側：「以存代算」帶來存儲新需求。在AI時代，內容由文本向圖像、歌曲、視頻和多語言視頻躍遷，數據量從MB級迅速擴張至EB/ZB級，Sora 2等視頻生成應用進一步加速增長。

3、供給側： CBA+HBF工藝創新打破內存牆制約。

4、設備：受益存儲上行周期Capex提升。

5、存儲行業有望迎來景氣周期。 

投資建議：

存儲行業有望迎來「景氣周期」，建議關注：1）需求側：德明利、江波龍、香農芯創、兆易創新；2）CBA帶來Logic die代工：晶合集成、華虹公司；3）存儲原廠Capex提升：拓荊科技、北方華創、中微公司、華海清科、精智達、華峰測控、長川科技（維權）。

風險提示：

AI建設不及預期；AI推理技術發生變革；Logic die分離製造研發不及預期；存儲原廠擴產不及預期。 

發佈日期：2025-11-4

❖

電子行業動態：Scale up助推交換芯片增長

Scale up互連技術成為超節點方案的升級方向。Scale-out是傳統AI數據中心的主流架構，隨着大模型規模的快速提升，Scale-out架構出現瓶頸：1）帶寬與延迟瓶頸；2）能效較低；3）系統複雜度高。因此，行業逐步轉向Scale-up架構，即在單節點內或緊密耦合節點增加GPU/CPU/存儲等資源的數量，並通過PCIe、NVLink等高速互連技術實現高帶寬、低時延、高能效。超節點運用Scale up技術來升級算力系統，即通過高速互連技術將大量計算單元緊密集成，構建一個高帶寬域。

頭部廠商方案推動Scale up規模增長。從英偉達互連技術路線圖可以看出，節點內卡間互連升級主要通過NVLink升級來實現，而節點間卡間互連升級可通過多種方式，需要考慮不同方式的帶寬、成本、功耗等差異來選擇。AMD、博通等廠商推出UALink、SUE等方案來應對英偉達的競爭。八大科技巨頭聯合推出了新的開放標準UALink，旨在打破當前英偉達在AI數據中心的主導地位。相比NVLink，UALink能夠支持1024個節點互連，同時兼具更高帶寬和較低時延。博通也推出了SUE方案來實現AI訓練集羣內部互聯，博通SUE方案表明，以太網交換芯片也可用於Scale up互連技術。

交換芯片市場受益Scale up規模增長。從互連技術發展趨勢看，在Scale out發展遇到瓶頸情況下，Scale up互連規模有望持續增長，交換芯片市場有望持續受益Scale up規模成長。頭部廠商Scale up互連技術使用的互連芯片包括兩類PCIe Switch芯片（NVLink、UALink等）和以太網交換芯片（IB等）。隨着AI大模型需求的持續增長，有望推動Scale up規模持續增長，而兩類交換芯片也有望深度受益。

從ALAB發展看交換芯片行業前景可期。ALAB發展路徑清晰，互連市場深度受益AI快速發展。ALAB從PCIe Retimer起步，不斷擴展到Smart Cable、Fabric Switch、CXL Memory Controller，形成完整的互聯芯片生態。2022-2024年，ALAB營業收入從0.8億美元增長至3.96億美元。公司預計AI和雲基礎設施連接芯片市場有望從2023年的172億美元增至2027年的274億美元。隨着PCIe 6.0和 CXL的商業化推進，其產品組合逐步覆蓋AI數據中心互聯的關鍵環節，營收與客户口碑持續提升。

交換芯片行業國產替代空間廣闊。中國是全球最大的PCIe交換芯片市場，AI服務器領域需求旺盛。根據萬通發展（維權）公告，估算2024年國內市場應用於AI服務器的PCIe交換芯片的市場規模約為38億元，預計2029年有望達170億元。根據貝哲斯數據，2024年全球以太網芯片市場規模約為347億元，中國以太網交換芯片市場規模約為192億元。由於技術壁壘較高，國內廠商進入行業較晚，兩類交換芯片國內廠商份額均較低，國產替代空間廣闊。

投資建議：

隨着AI數據中心架構逐步從Scale out向Scale up轉型，對服務器內部與機架間的互聯帶寬提出更高要求。我們認為，交換芯片有望受益Scale up規模的持續增長：PCIe Switch芯片以及以太網交換芯片。建議關注：1）具備PCIe設計能力的公司中興通訊、瀾起科技、數渡科技（萬通發展擬收購）、芯原股份（高速Serdes IP）等。2）中興通信、盛科通信等交換芯片企業。

風險提示：

交換芯片研發不及預期；AI服務器需求增長不及預期；Scale up規模增長不及預期等。

發佈日期：2025-11-3

SHENDU

民生研究

MINSHEN RESEARCH

特別聲明：本公眾號展示的內容為證券研究報告摘要，僅供民生證券的專業投資者參考，完整的投資觀點及風險提示以民生證券研究院發佈的完整報告爲準。

重要提示：《證券期貨投資者適當性管理辦法》於2017年7月1日起正式實施，通過本微信訂閲號/本賬號發佈的觀點和信息僅供民生證券的專業投資者參考，完整的投資觀點應以民生證券研究院發佈的完整報告爲準。若您並非民生證券客户中的專業投資者，為控制投資風險，請取消訂閲、接收或使用本訂閲號/本賬號中的任何信息。本訂閲號/本賬號難以設置訪問權限，若給您造成不便，敬請諒解。我司不會因為關注、收到或閲讀本訂閲號/本賬號推送內容而視相關人員為客户；市場有風險，投資需謹慎。

本報告僅供本公司境內客户使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客户。本報告僅為參考之用，並不構成對客户的投資建議，不應被視為買賣任何證券、金融工具的要約或要約邀請。本報告所包含的觀點及建議並未考慮個別客户的特殊狀況、目標或需要，客户應當充分考慮自身特定狀況，不應單純依靠本報告所載的內容而取代個人的獨立判斷。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容而導致的任何可能的損失負任何責任。

在法律允許的情況下，本公司及其附屬機構可能持有報告中提及的公司所發行證券的頭寸並進行交易，也可能為這些公司提供或正在爭取提供投資銀行、財務顧問、諮詢服務等相關服務，本公司的員工可能擔任本報告所提及的公司的董事。客户應充分考慮可能存在的利益衝突，勿將本報告作為投資決策的唯一參考依據。