險企三季報發佈，新準則下的資金閉環考題來了

看三季報，不應只看償付有多高，而要問一句更刺耳的，在行情一來一回之間，誰能更快將錢用起來？答案不在償付能力的靜態數字里，而在融資能力的動態競爭中。

截至2025年9月30日，四家上市險企歸母淨資產（歸屬於母公司股東權益）分別為：中國平安約9864.06億元、中國人壽約6258.28億元、中國太保約2841.85億元、新華保險約1005.08億元。

財經觀察站 作者：旭日

這就需要將利潤看起來「更高」，放回到新會計準則之下理解。在新會計準則下，利潤表對與利率和資產價格相關的變動會更快、更直接反映到當期結果中，因此市場向好時利潤更容易顯得亮眼，市場轉弱時回落也會更快。

從經營層面看，壓力依然明確。長期負債對利率的敏感度仍在，現金回收是否穩定、費用投入能否帶來持續回報、產品與渠道能否形成可靠增量，這些都需要用更長的時間去考量。淨資產的體量提供了一定緩衝，但決定長期表現的，仍是現金流、負債管理與資本安排能否形成良性循環。

2025年前三季度，以中國人壽、中國平安、中國太保、新華保險為樣本，會發現這四家公司用各自的路徑，給出了一份值得行業借鑑的「答卷」。從表象看，其間是利潤與收益率的起伏；而內核，則是承保面的韌勁、投資端的拿捏、資本面的緩衝。

01

「補血-用血-回血」的閉環能否跑成行業共識

隨着三季報的出爐，今年1-9月，多家險企利潤曲線和資本市場波動共振。中國人壽在其2025年第三季度報告中，亮出一串硬數字，歸母淨利潤1678.04億元，同比增長60.5%；實現總投資收益人民幣3685.51億元，同比增長41.0%，總投資收益率為6.42%，同比提升104個基點。

而將「安全墊」擺上台，其核心償付能力充足率達137.50%，綜合償付能力充足率達183.94%，相當於將投資、利潤、資本緩衝的傳導鏈立了起來，投資端抓到機會，利潤端給出實打實的增量，資本端將抗壓空間加厚。

中國平安是另一種穩法。依託綜合金融，其前三季度實現歸母淨利潤1328.56億元，同比增長11.5%。保險資金投資組合非年化綜合投資收益率5.4%，較上年同期上行1.0個百分點。利潤端和投資端兩端同向，説明資金使用效率在往更穩定的方向走。

值得關注的是，平安打造出「分層」安全感，其壽險核心償付134.5%、綜合185.7%；產險核心177.0%、綜合214.2%；健康險、養老險都在200%以上。多子公司、多賽道的充裕冗余，像是給產品開發、負債久期管理、銀行渠道拓展、關鍵客户承接，預留了可支配的空間。

中國太保給到的像是「切面圖」，前三季度歸母淨利潤457億元，同比增長19.3%。前三季度集團總投資收益率5.2%，同比提升0.5個百分點；淨投資收益率2.6%，同比下降0.3個百分點。與此同時，太保產險綜合成本率97.6%，同比下降1.0個百分點，承保端在變得更紮實。一個快，一個穩，兩根線交叉着走，將波動抹平了一截。

新華保險的關鍵詞是「彈性」。前三季度，公司歸母淨利潤328.57億元，同比增長58.9%；營業收入1372.52億元，同比增長28.3%。投資端的年化總投資收益率為8.6%，年化綜合投資收益率6.7%，對應投資資產規模17701.85億元。同時，公司在三季報中明確將公允價值變動損益與投資收益納入經常性損益，使權益市場回暖更直接地穿透至利潤表，資產負債兩端的聯動，構成了利潤與現金之間的「彈性傳導」。

今年一個日趨顯現的共識是，補資本這件事，越發「前置」。不是等缺口出現才補，而是在還充足時就優化資本結構、延長負債久期、提高流動性緩衝，給后面的動作留空間，將「補血-用血-回血」的循環，做成企業的日常功。

如果往行業層面抬高一點，「主動補血」的背后，是對低利率階段的現實判斷，淨投資收益想靠自然上漲並不容易；權益的彈性能給「驚喜」，也會帶未知。資本層面的前置，將不確定壓薄一層，也將機會可用的概率往上抬了一格。看似是枯燥的操作，實則是將未來幾季的「余地」寫進了臺前。

02

高償付不等於無風險，數字高低並非關鍵

「高償付」是安全墊，不是護身符。先看中國太保，其將焦點落在資本緩衝上，壽險的核心償付與綜合償付分別維持在124%與197%；產險的核心償付與綜合償付約在198.9%與242.1%的區間。這樣的安全墊，使其在承保與資產兩端的策略選擇更從容，資本工具的啟用與安排也更具可塑性，從而把「補血-用血-回血」的閉環真正做成可重複的經營能力。

再看中國平安，將資產、負債、承保與資本放在同一條線上更能看出路徑。資產側拉長利率債久期、抬升高分紅與穩定票息的底倉權重，同時在可控範圍內鋪開優質另類以平滑波動；負債側通過更長久期、更合理費率的新單與更高留存的續期共同穩住現金回籠，代理人與銀保兩端的質量提升，將新增負債的價格與期限帶到更有利的位置。

回看中國人壽，可以將「收益-利潤-償付」的貫通，拆成資產、負債與資本三條線的合力。資產側，在利率低位區間強化久期管理與分層底倉，一頭用更高佔比的利率債與高分紅資產兜住票息與分紅，另一頭保留適度權益與優質另類的進攻面，將波動控制在可承受範圍內。

看新華保險，資本端上，核心償付能力充足率154.27%、綜合償付能力充足率234.15%，為增資、永續或次級工具的安排提供更從容的選擇。利潤表里的「快」與「慢」各就其位，投資給出彈性，負債提供底盤，資本加固邊際，從而把階段行情轉成更長期的經營穩定性。

將四家表現放在一起，結論已然清晰。太保用投資起伏與承保改善拉穩曲線；平安用資產久期、承保降本與資本冗余做厚緩衝；中國人壽將收益、利潤、償付的連續性串成牢固鏈條；新華則用投資驅動、負債沉澱與較高償付將彈性落於現金流。

行業競爭已步入「比質量」的階段。數字高低並非關鍵，投資、承保、資本三條線的融合緊密度，纔是決定一家公司能否將靜態的「安全墊」，轉化為動態增長能力的真正分水嶺。

03

增長不斷檔，融資能力決勝低利率周期

當利率持續下行、淨投資收益抬頭乏力，權益又帶着天然的波動時，真正的分水嶺已經從誰的償付更高變成誰的資金鍊條更強。簡言之，比的是錢從哪里來、成本能否長期壓低、到位后能否迅速支撐產品與渠道，讓增長不斷檔。

真正的勝負，不在償付比率的絕對高低，而在融資能力能否長期、低成本、快響應地運轉。核心就三件事，錢來得穩不穩、錢用得值不值、錢轉得快不快。將「補血-用血-回血」做成可重複的閉環，才叫可持續的競爭力。

先説「穩」。穩定不是一句口號，而是能被時間反覆證明的能力。資金價格長期呈下行趨勢，現金與等價物在期末持續抬升，籌資端的淨流入保持正向，説明外部波動沒有穿透到經營底盤。穩，意味着在擴張負債時不被成本反噬，在擴充資產時不被流動性拖慢，在面對市場起伏時還能按自己的步幅完成既定投入。穩，不是躲避變化，而是用更長的視角將變化裝進可控的軌道。

再説「值」。值的判斷，最終落在能不能形成可複覈的現款迴流。淨投資收益里，讓息票與分紅承擔「硬支撐」，將高波動的彈性當增益而非唯一來源；承保面持續將綜合成本率推向更理想的區間，讓經營里的確定性覆蓋市場里的不確定性。值，還體現在負債質地的改善，續期抬升、退保受控、長期保費的佔比更高，現金流沉下去，利潤的「快與慢」各歸其位。只有當利潤更多來自可落袋的來源，而不是一次性的估值波動，「值」才成立。

最后是「快」。到賬不等於完成，關鍵在到位即能形成供給。資金抵達后，能迅速匹配到更具確定性的產品線和更有承接力的渠道，減少滯留；在淡旺切換之間，續期要穩住、退保要壓住，讓現金流不斷檔。快，並不是盲目提速，而是將資金和經營的每一次銜接都做得利落。從資金入表，到形成可識別的保費與投資持倉，再到現金回款回到資產端，環環相扣、周而復始。

低利率與強監管不會在短期內消失，這恰好考驗一家機構能否將短期機會熬成中期把握、將中期把握沉到長期能力。來源要穩、使用要值、流轉要快，誰能將這三點長期做實，誰就能將一次行情變成可反覆驗證的競爭力。

第一，將「穩定」當成長期目標，而不是階段口號。用跨周期的信用與耐心，換來更可持續的資金來源與更從容的資本緩衝，讓外部波動止步於表層，不侵入經營底盤。穩定不是保守，而是為后續的每一次投入預留空間。

第二，將「價值」回到可落袋的現金與可持續的承保收益上。資產端追求更可復現的現金迴流，讓淨投資收益由息票與分紅承擔大頭；權益的彈性是加分項，但不應成為唯一項。承保端堅持盈利與風險約束並重，讓利潤的「底座」更牢。

第三，將「效率」變成組織共識。資金到位就要迅速支撐有效需求，讓產品與渠道形成正向循環；在淡旺交替之間，做強續期、穩住退保，將現金流的連續性握在自己手里。效率不只是一句口頭要求，而是貫穿資金、產品、渠道、回款的全鏈條。

高償付不只是數字，它應當被轉化為三種更硬的能力，更低的資金成本、更強的承壓空間、更長的增長曲線。誰能在「穩、值、快」上給出連續、可複覈的表現，誰就真正將「高償付」變成了「好融資」，將階段性的利潤起伏變成可長期依賴的經營成果。時間不會「偏愛」誰，但會「獎賞」這條路徑。