四季度宏觀展望 | 全球經濟的平衡之道：適度的增長與通脹

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（來源：光大保德信基金）

儘管美國的貿易與投資政策發生了重大轉變，帶來諸多不確定性，但全球經濟依然展現出韌性。關税政策和貿易流向變化的影響，已開始在價格與生產數據中逐漸顯現，但消費支出、勞動力市場和企業業績整體上仍保持穩健，為經濟提供了關鍵緩衝。因此，即使政策不確定性加劇，我們對主要經濟體的基準預測仍為「緩慢前行」——即保持適度增長與温和通脹。

然而，風險的天平經已傾斜。我們認為，關税衝擊、財政刺激政策及美聯儲進一步寬松，可能令美國經濟產生更劇烈的反應，而美國政府部分停擺或令情況更加複雜。未來的經濟走向尚不明朗：初期可能呈現「過熱」態勢，實際增長更加強勁，通脹攀升；但若關税影響超出預期，勞動市場緊張限制產能增長，或加深經濟放緩，最終抑制通脹壓力。

美聯儲政策走向：市場的風向標

儘管我們的基準預測仍然是「緩慢前行」，主要風險在於美聯儲降息太過急進，加上刺激性的財政政策，導致美國經濟過熱。我們的基準預測假設美聯儲將下調政策利率至3.25%，符合主席鮑威爾保持「中性偏高的利率水平」的政策指引，而在過程中需對通脹走勢保持審慎。隨着關税政策前囤積的庫存消耗殆盡，同時鋼鐵等原材料成本上漲將沿供應鏈傳導，關税影響可能將持續顯現。

勞動力規模萎縮也將進一步增加經濟壓力，但高收入羣體消費需求不減，令企業可以轉嫁成本而毋須削減利潤空間。財政擴張將刺激需求，而關税收入將緩解短期財政風險，中美貿易緊張局勢有望趨於緩和，則有助進一步提振市場信心。因此，當前市場定價反映出略高於我們預期的適度寬松政策，以及通脹於短期上升並於中期企穩的趨勢。

然而，如果美聯儲僅關注關税的初期效應，過於着重勞動力市場壓力可能構成的下行風險，而淡化關税引發的通脹影響，其降息力度可能會超出預期。此舉或引發額外的刺激作用，令市場和全球經濟短期內過於高漲。然而，對中期通脹的擔憂可能推高長期收益率，儘管我們認為此情況未對第四季度構成直接風險，但美聯儲的政策反應機制將主導市場情緒。

貨幣動態：美元持續疲軟

我們認為，美國貨幣政策分化加上主要經濟體增長趨同，或促使美元持續走弱。不過，美元的大部分調整已經完成，未來走勢取決於美國的政策取向。

美元疲軟能為新興市場貨幣帶來支撐。新興市場貨幣走強加上大宗商品價格受控，可抑制價格上漲壓力，令新興市場央行能夠進一步降息 (儘管各國情況仍存在差異)。美元走弱也為許多評級較低的新興市場國家提供更有利的外部融資渠道。

日本：基本面更穩健但政策不宜操之過急

基本面改善、通脹動能增加，以及近期與美國達成貿易協議，令日本經濟不確定性下降，並令市場對日本央行在今年內進一步加息的預期有所增加。投資持續攀升，企業利潤保持強勁，加上消費充滿韌性，令日本央行更有把握推行緊縮政策。

不過，日本央行仍保持謹慎，認為美國加徵關税，對於貿易渠道和市場情緒的宏觀影響仍存在不確定性。與日本通脹息息相關的匯率問題，則是另一關鍵焦點。因此，儘管我們對日本的增長前景仍保持樂觀，但預計日本在2025年將維持利率不變，隨后在2026年上半年加息一次至0.75%，或於下半年進一步適度收緊。近期大舉出售ETF和REIT資產，顯示日本央行打算以相對較快的速度縮表，落實推進利率政策正常化。

投資者警示：警惕不法分子冒用保德信 (PGIM) 名義進行詐騙活動

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