【中銀交運王靖添團隊|公司深度】中國東航：建設現代化年輕機隊，坐擁京滬「兩市四場」雙核心樞紐

（來源：市場投研資訊）

中國東航是中國三大國有骨干航空公司之一，坐擁京滬「兩市四場」雙核心樞紐，擁有中國規模最大、商業和技術模式領先的寬體機隊。目前中國民用機隊規模增速呈「下臺階式」趨勢，且受全球供應鏈擾動等因素影響，主要飛機制造商訂單交付能力下降。旅遊市場的逐步升溫則有助於拉動航空出行需求。今年前9月，航空煤油均價較去年同期下降，有利於提升公司的盈利能力。

中國東航：建設現代化年輕機隊，坐擁京滬「兩市四場」雙核心樞紐。中國東航股份有限公司是中國三大國有骨干航空公司之一，成立於1988年6月25日，並於1997年成為中國民航第一家在香港、紐約和上海三地上市的航司。公司主營業務為航空客運服務，常態下客運業務佔總營收超九成，2024年佔比為92%。剔除疫情影響公司運力投放總體呈增長趨勢，且RPK位於國內前列。2024年營收1321.20億元，同比增長16.11%，銷售毛利率為4.26%；2025年H1營收668.22億元，同比增長4.09%。

航空行業：近15年航空旅客運輸量增長172.8%，航空票價逐漸市場化定價。我國商業航空市場以國航、東航、南航為龍頭，2024年三大航運輸總周轉量比重達62.64%。2024年國內旅客運輸量達7.3億人次，同比增長17.86%，創歷史新高，貨郵運輸量達898.30萬噸，同比增長22.15%，近15年航空旅客運輸量增長172.8%。同時隨着近20年票價改革持續推進，民航客票價格逐步市場化。2020年末，民航局繼續放開3家以上（含3家）航企參與運營的國內航線運價，由航企依法自主制定，運價全面市場化已成為大趨勢。

關鍵因素：①飛機供給：中國民用機隊規模增速呈「下臺階式」趨勢且受全球供應鏈擾動等因素影響，主要飛機制造商訂單交付能力下降。②出行需求：國內人均乘機次數較歐美日韓等發達國家仍有提升空間，同時中國人均GDP穩定上升以及旅遊市場持續升溫將有助於拉動航空出行需求。③油價和匯率因素：油價和匯率是影響航司盈利能力的兩個重要因素，2025年前9月，航空煤油均價為85.85美元/桶，較去年同期下降11.93%。航空煤油價格下降有利於降低公司成本，提升公司的盈利能力。

宏觀經濟周期擾動、航空需求季節性影響、突發事件風險、替代性交通運輸工具競爭、飛行員資源短缺、油價匯率發生不利波動。

1 中國東航：建設現代化年輕機隊，坐擁京滬「兩市四場」雙核心樞紐

1.1 公司簡介：建設現代化年輕機隊，坐擁京滬「兩市四場」雙核心樞紐

中國東航股份有限公司是中國三大國有骨干航空公司之一。公司成立於1988年6月25日，是在原民航上海管理處基礎上組建而成。1993年10月，中國東航集團公司成立。1997年2月4日，中國東方航空股份有限公司股票在美國紐約交易所和香港聯合交易所同時上市；10月24日，在上海證券交易所發行A股3億股，中國東航是中國民航第一家在香港、紐約和上海三地上市的航空公司。2002年，東航與中國西北航空公司、雲南航空公司實現聯合重組。2009年，東航與上海航空股份有限公司實現聯合重組。2017年12月30日，中國東航集團公司完成公司制改制，正式更名為中國東航集團有限公司，東航集團正式由全民所有制企業改製爲國有獨資公司。2023年1月13日（美國東部時間），中國東航通知紐交所，公司擬申請自願將其美國存託證券股份從紐交所退市，並根據規定撤銷該等存托股和對應外資普通股（H股）的註冊。公司連續多年獲評全球品牌傳播集團WPP旗下「BrandZ最具價值中國品牌100強」及「Brand Finance全球航空公司品牌價值50強」等多項榮譽，在運營品質、服務體驗、社會責任等領域屢獲國際國內獎項。

公司控股股東為中國東航集團有限公司，實際控制人為國務院國有資產監督管理委員會。中國東航旗下擁有14家全資及控股子公司，包括上海航空有限公司、中國聯合航空有限公司等，在全國多地設有運營基地，構建起輻射全國、連通世界的航空運輸網絡。

公司形成具有獨特優勢的航線樞紐與網絡佈局，可通達160個國家和地區的1000個目的地。公司以經濟高度發達、出行需求旺盛的上海、北京為核心樞紐，以地處東南亞門户的昆明、國家「一帶一路」倡議西北門户的西安為區域樞紐，以廣州、深圳、成都、南京、杭州、青島、武漢、廈門等城市為支撐建設重點干線網絡，通過與天合聯盟成員合作，構建並完善了覆蓋全國、通達全球的航空運輸網絡，可通達160個國家、1,000個目的地，並在全球設有100余個海內外分支機構。公司航線網絡可通達中國全部省會城市和重要城市；國際航線廣泛覆蓋亞洲、歐洲、美洲、大洋洲等重要區域，實現與世界主要城市的有效聯通，在國際航空運輸市場中佔據重要地位，為旅客提供了豐富的出行選擇和高效的中轉銜接服務。

東航在國內擁有京滬「兩市四場」雙核心樞紐和西安、昆明等區域樞紐，業務範圍實現省會城市及千萬級以上機場全覆蓋。作為國有控股三大航空公司之一，公司總部和運營主基地位於國際特大型城市上海。作為中國重要的經濟中心和國際航運中心，上海一直與亞太和歐美地區有着十分緊密的經貿聯繫。公司在上海虹橋機場和浦東機場擁有最大市場份額，主基地區位優勢明顯；公司的發展，將受惠於國家實施「長三角一體化」戰略、上海推進國際「經濟、金融、航運、貿易、科創」五個中心建設和虹橋國際開放樞紐建設總體方案等。公司積極打造上海核心樞紐，優化航線網絡結構，結合浦東機場「T1航站樓+S1衞星廳」樞紐運行，提高公司在浦東機場的中轉效率和服務能力，提升在上海及長三角航空運輸市場的影響力。

據2025年半年報，東航運營816架飛機組成的現代化機隊，是全球最年輕的機隊之一，擁有中國規模最大、商業和技術模式領先的互聯網寬體機隊。東航在保持先發優勢的同時，「空中Wi-Fi」服務在國內率先實現3000米以下開放使用，旅客可以「從起飛到落地」的飛行全稱使用手機等PED，同時作為國產大飛機全球啟動用户，東航成功實現C919飛機商業運營，在中國民航業佔據重要地位。

1.2 主營業務：主要經營航空客貨運輸服務，常態情景下客運業務佔比近九成

主要經營航空客貨運輸服務，常態情景下客運業務佔比近九成。2023-2024年，公司逐步擺脫新冠疫情影響，營業收入實現增長。分業務看，航空客運收入在營收結構中佔據較大份額。公司主要經營航空客運業務、航空貨運業務以及其他業務，其中航空客運為主要業務。2022年，航空客運收入佔總營業收入的75%，航空貨運收入佔整個營業收入的17%。2022年后新冠疫情影響逐漸減弱，航空客運需求上升，行業運力投入上升，客機腹艙的供給增多。2023-2024年，航空貨運的營業收入佔比有所下降，在2024年航空貨運收入佔比僅達到了4%，客運收入佔比上升到92%，佔據較大的份額。

1.3 經營數據：2024年客座率為82.76%，疫情期間2022年貨運收益提升

客運：中國東航2015-2024年ASK和RPK剔除疫情期間影響總體呈現增長趨勢。2024年，ASK為2969.09億客公里，同比增長21.20%，RPK為2458.94億客公里，同比增長34.89%，對應客座率為82.76%。近10年客運人公里收益保持在0.5元左右，2024年為0.51元。

貨運：中國東航2015-2024年可用貨郵噸公里和貨郵周轉量呈現波動變化態勢。2024年，可用貨郵噸公里為9513.99百萬噸公里，同比增長27.23%，貨郵周轉量為3682.38百萬噸公里，同比增長47.04%，對應貨郵載運率為38.88%。疫情期間噸公里收益達近10年高位，2022年為2.98元，2024年為1.45元。

1.4 財務數據：2024年營收達近十年新高，疫情以來連續5年虧損

中國東航2024年營業總收入創新高，達1321.20億元。2019年公司營業總收入為1208.60億元，同比增長5.16%。受新冠疫情影響，2020年公司營業總收入為586.39億元，同比下降51.48%。2021年，隨着疫情的逐步控制，公司營業總收入恢復至673.39億元，同比增長14.84%。2022年，疫情反覆導致公司營業總收入下滑至463.72億元，同比下降31.14%。2023年，疫情結束后，公司營業總收入大幅增長至1137.88億元，同比增長145.38%，顯示出復甦趨勢。2024年，公司營業總收入達到1321.20億元，同比增長16.11%，收入規模創近十年新高。2025年H1，公司營收為668.22億元，同比增長4.09%。

2024年虧損42.26億元，同比2023年實現減虧。2019年公司歸母淨利潤為31.95億元，同比增長17.94%。受新冠疫情影響公司2020-2022年分別虧損118.35 /121.49/373.93億元。2023 年出行恢復正常后，航空客運市場需求逐步恢復，公司虧損有所減弱，2023-2024年分別虧損81.90/42.26億元。2025年上半年公司虧損14.31億元。

2024年經營現金流規模達373.14億元，已突破疫情前峰值。疫情前2019年經營現金淨流量為289.72億元，疫情以來大幅下降，2020-2022年分別為12.11/56.92/-64.74億元，2023年恢復至265.73億元，2024年超出疫情前水平達373.14億元。經營槓桿方面，2024年資產負債率為85.03%，較疫情前2019年的75.12%高出9.91個百分點，主因是疫情因素導致航空出行需求受限。

2 航空行業：提供人貨「空間位移」服務，近15年客運量增長172.8%

2.1 商業模式：提供人貨「空間位移」服務，分為商業航空和通用航空

航空運輸是使用航空器運送人員、貨物、郵件的一種運輸方式。具有快速、機動的特點，是現代旅客運輸，尤其是遠程旅客運輸的重要方式，為國際貿易中的貴重物品、鮮活貨物和精密儀器運輸所不可缺。航空運輸所提供的產品是一種特殊形態的產品：「空間位移」。其產品形態是改變航空運輸對象在空間上的位移，產品單位是「人公里」和「噸公里」。

按照行業分類，我國民用航空主要分為商業航空和通用航空兩大類。商業航空也稱為公共航空運輸，是指以航空器進行經營性的客貨運輸的航空活動，是以營利為目的。通用航空是指民用航空器從事公共航空運輸以外的航空活動，包括搶險救災、氣象探測、海洋監測、科學實驗、教育訓練、文化體育等方面的飛行活動。

2.2 市場格局：三大航為航空運輸龍頭，運輸總周轉量超六成

根據中國民用航空局發佈的《2024 年民航行業發展統計公報》，截至2024年底，我國共有運輸航空公司66家。按不同所有制類別劃分：國有控股公司39家，民營和民營控股公司27家。在全部航空運輸航空公司中，全貨運航空公司13家，中外合資航空公司8家，上市公司8家。

2024年國航、東航、南航三家航空公司運輸總周轉量比重達到62.64%，以國航、東航、南航三家航空企業集團為龍頭的商業航空（航空運輸）市場格局已基本形成。其中，中航集團完成運輸總周轉量330.17億噸公里，比上年增長29.4%；完成旅客運輸量15211.18萬人次，比上年增長20.3%；完成貨郵運輸量185.92萬噸，比上年增長26.8%。東航集團完成運輸總周轉量294.76億噸公里，比上年增長29.0%；完成旅客運輸量14056.24萬人次，比上年增長21.6%；完成貨郵運輸量155.61萬噸，比上年增長7.7%。南航集團完成運輸總周轉量362.12億噸公里，比上年增長21.5%；完成旅客運輸量16475.05萬人次，比上年增長15.9%；完成貨郵運輸量183.43萬噸，比上年增長15.7%。其他航空公司完成運輸總周轉量498.12億噸公里，比上年增長22.4%；完成旅客運輸量27278.86萬人次，比上年增長15.9%；完成貨郵運輸量373.20萬噸，比上年增長30.6%。

我國通用航空起步較晚，截至2024年底我國通用航空企業共760家。其中華北地區140家，東北地區48家，華東地區222家，中南地區161家，西南地區125家，西北地區37家，新疆地區27家。2024年航空公司實現營業收入7656.4億元，比上年增長13.6%。我國傳統通用航空與歐美國家差距較大，發展仍相對滯后。

2.3 經營模式：全服務低成本互相轉型，滿足旅客出行多元化需求

航司按運輸對象分類可分為客運和貨運，按運營模式分類可分為全服務和低成本。航空客運市場主要負責運送旅客，包括國內和國際航線，滿足人們出行、旅遊、商務等需求。航空貨運市場則專注於貨物的運輸，包括普通貨物、高價值貨物、生鮮、藥品等特殊貨物。全服務航空公司提供全面的服務，如餐飲、行李託運、機上娛樂等，票價相對較高。低成本航空公司則通過簡化服務、降低運營成本來提供更便宜的票價，吸引價格敏感的旅客。

在干線航空公司中，又可按客羣不同分為全服務航司和低成本航司。全服務航司在機票價格中包含了所有的服務項目，票價相對較高，力求提供尊貴、全面的服務。而低成本航空是近年來表現出較強勁的發展勢頭的一種航空運輸經營模式，通過取消一些傳統航空乘客服務，比如餐食、行李託運和額外保險作為輔助服務，將營運成本控制得比較低，堅持單一機型、二線機場起降、點對點飛行、機票直銷和高運營效率法則，從而可以長期大量提供便宜票價。中國低成本航空公司主要有春秋航空、成都航空、九元航空、烏魯木齊航空、西部航空、祥鵬航空等航空公司。

低成本航司佔比較少，運力佔據全球航空總運力的1/3，同時呈現上升趨勢。根據亞太航空中心統計，2015 年至2024年期間，全球低成本航空的區域內航線市場份額從 29.6%提高至34.0%，國際航線市場份額從24.5%提升至34.3%；亞太地區的國內航線市場份額從25.1%提升至32.1%，國際航線市場份額從6.7%提升至14.1%。在2020和2021年期間，由於疫情影響，低成本航司的運力佔比有所下降，但2022年開始回升。從地區來看，2022年南亞地區低成本航司的運力佔比最高，達到63%，其次是東南亞地區，佔比為52%。根據亞太航空中心統計，2024年我國低成本航空佔國內航線市場份額為12.5%，佔比仍然較少，但市場需求結構化、差異化轉變的趨勢剛性不可逆，我國大眾化航空出行需求有望日益旺盛，未來市場前景廣闊，具有發展潛力。

2.4 行業發展：近15年航空旅客運輸量增長172.8%，航空票價逐漸市場化定價

2024年我國民航旅客運輸量創新高，貨郵運輸量達898.30萬噸。2013-2019年民航旅客運輸量不斷上升，在2019年達到6.6億人次，在2020-2022年由於受到新冠疫情的影響，旅客運輸量大幅下降，並在2022年跌至2.52億人次的低谷，疫情過后航空出行逐步復甦，2024年旅客運輸量達到7.3億人次，同比增長17.86%，創歷史新高。貨郵運輸量在2019年前呈現上升勢態，2020-2022年因疫情影響而出現波動。2023-2024年疫情影響減弱，貨郵運輸量不斷上升， 2024年達到898.30萬噸，同比增長22.15%。

民航不斷完善基礎設施，截至2024年末我國擁有運輸飛機4394架。民航持續加大基礎設施投資力度，北京大興國際機場等一批具有標誌性意義的重點工程建成投運。根據《2024年民航行業發展統計公報》，截至2024年，我國民航擁有運輸飛機4394架、通用航空器3232架。

航班正常率連續五年超過85%。民航在滿足出行與運輸需求的同時，也注重服務質量的提升，根據2020-2024年民航行業發展統計公報，航班正常率連續五年超過85%。2024年，全國257個機場實現了國內航班無紙化便捷出行，購票環境不斷優化，行李運輸明顯改善，機場餐飲基本實現「同城同質同價」，空中餐食品種不斷豐富，質量穩步提升。

四大世界級機場羣建設初具雛形。根據《2024 年民航行業發展統計公報》，截至2024年末，我國擁有運輸機場總數達到263個，通用機場達475個，已基本形成京津冀、長三角、粵港澳大灣區和成渝四大世界級機場羣。京津冀機場羣主要機場有首都機場、大興機場、天津濱海國際機場等；長三角機場羣主要機場有上海虹橋機場、上海浦東機場、南京祿口機場等；粵港澳大灣區主要機場有廣州白雲機場、深圳寶安機場、香港國際機場、澳門國際機場等；成渝地區機場主要有成都雙流機場、成都天府國際機場等。

國際航線顯著增加，「空中絲綢之路」助力中國民航國際地位和影響力增強。中國民航積極參與國際民航治理，連續7屆當選國際民航組織一類理事國，始終恪守《國際民用航空公約》的宗旨和目標，致力於國際民用航空安全、有序、高效、環保和可持續發展，積極落實全球發展倡議及國際民航組織「不讓一個國家掉隊」的倡議，加快實現聯合國2030年可持續發展目標。截至2023年12月29日，中國與104個「一帶一路」共建國家簽署雙邊航空運輸協定，與57個國家保持定期客貨運通航，構建起新時代「空中絲綢之路」。2010年-2024年，中國民航國際航線數量從302條增至821條，國際網絡進一步完善，國際競爭力顯著提升。

隨着近20年票價改革持續推進，民航客票價格逐步市場化。我國民航國內航空運價改革始於2004年，《民航國內航空運輸價格改革方案》提出，依據社會平均成本、市場供求狀況、社會承受能力等確定運價基準價及浮動幅度，基準價定為0.75元/客公里，票價上浮不超過基準價的25%；下浮幅度方面，除了部分實行市場調節價及下浮幅度不限的航線外，下浮不超過基準價的45%。2010年，頭等艙、公務艙票價開始實行市場調節價。2013年、2014年相繼新增31、101條國內航線實行市場調節價。2017年末，放開5家以上（含5家）航企參與運營的國內航線實行市場調節價。2020年末，民航局繼續放開3家以上（含3家）航企參與運營的國內航線運價，由航企依法自主制定，運價全面市場化已成為大趨勢。

3 分析框架：周期特徵明顯，經濟運行晴雨表指標之一

航空運輸行業是一個周期性行業，是宏觀經濟運行晴雨表指標之一。航空運輸業的收入來源於客運收入和貨郵收入，主要由市場的供給與需求決定，同時受到經濟形勢、各國政策等方面的影響；航空業的成本分為航油成本和非油成本，主要受到油價波動和匯率波動的影響。

3.1 飛機供給：受多種因素影響，國際運力復甦進程不及預期

中國民用飛機機隊規模穩步增加，但疫情后機隊增速呈現「下臺階式」趨勢。據國家統計局數據顯示，疫情前10年（2010-2019年）中國民用飛機架數增速均值為10.44%，機隊規模從2010年1597架次上升至2019年3818架次。2020-2024年中國民用飛機架數增速均值降至2.85%，機隊規模從2020年3903架次增至2024年4394架次。

受全球供應鏈擾動等因素影響，主要飛機制造商訂單交付能力下降。據波音和空客披露數據顯示，2016-2019年，波音、空客年均交付飛機674和767架次，2020年新冠疫情發生后，飛機交付能力明顯下降，2020-2024年，波音、空客年均交付飛機371和668架次，相比2016-2019年的均值分別下降45.0%和13.0%。

我國主要航空上市公司機隊規模未來3年淨引進飛機增速均值為4.76%。根據航空上市公司披露數據顯示，2025-2027年淨引進飛機計劃為：中國國航為30、30、55架，南方航空為53、55、59架，中國東航為34、51、28架，吉祥航空為3、8、6架，春秋航空5、12、14架；海航控股2024-2026年計劃累計淨引入28架飛機，並計劃在2027年底完成引進30架C919飛機。按照上述口徑測算，六家航空上市公司2025-2027年飛機機隊規模預計分別3397、3570、3742架，同比+4.36%、+5.09%、4.82%。

目前我國各大航司國內ASK相較於2019年有所增長，但國際ASK仍在恢復階段。新冠疫情發生后，2020年2月各航空公司 ASK 斷崖下降。2024年逐步恢復至疫情前。2025年1-9月國航、南航、東航、春秋、吉祥的可用座公里累計恢復到2019年同期的128.24%、112.48%、118.83%、143.70%、141.60%，春秋航空國內累計可用座公里恢復速度最快，恢復到2019年同期的171.17%；吉祥航空國際累計可用座公里恢復速度最快，恢復到2019年同期的248.80%，中國國航的國際累計可用座公里恢復速度最慢，僅恢復到2019年同期的96.49%。

2025年9月各航司國內可用座公里較2019年同期都有所增長。國航、南航、東航、春秋、吉祥的國內可用座公里分別恢復到2019年同期的145.09%、116.42%、115.45%、176.49%、115.48%；國際可用座公里吉祥航空恢復進程最快，恢復到了2019年同期的231.48%，國航、南航、東航、春秋分別恢復到2019年同期的97.93%、95.03%、105.49%、87.45%。

3.2 出行需求：經濟穩定發展，拉動航空需求

中國人均GDP穩定上升有望帶動民航旅客新增量。商務出行和因私出行均與經濟發展相關度高，成為航空業增長動力之一。商務旅客的出行需求與宏觀經濟相關度高，經濟周期的波動會對商務旅客航空出行需求造成影響；因私出行旅客的出行需求多來自旅遊，隨着人均 GDP 的不斷提升，消費水平隨之提升，旅遊出行的人數和比例有望保持穩定增長，推動航空客運需求持續上行。

我國人均乘機次數仍有較大提升空間，航空客運量有望增長。2019 年國內人均乘機次數是0.47次，和歐美發達國家和日韓人均乘機次數相比較低，仍有較大提升空間。長期來看，隨着經濟的不斷發展以及航空基礎設施的不斷完善，我們認為未來我國人均乘機次數有望繼續提高，航空需求仍有較大增長空間。

我國旅遊市場持續升溫，有助於拉動航空出行需求。疫情前國內旅遊人次保持10%左右的增速，體現出當時我國公眾對旅行消費需求旺盛。2020-2022 年受新冠疫情影響國內旅遊人數大幅下降，2023-2024年新冠疫情影響減弱，旅遊市場熱度回升。2024年，國內旅遊人次達56.2億人次，同比增長14.80%，恢復到2019年93.49%的水平。中期來看，國際航線復航仍需時間，出境旅行迴流給航空市場帶來增量客源，中國航空業長期供需向好。

疫情前航空客運行業呈現穩健增長態勢，我國出境人次2000-2024年複合增速達14.33%。據國家統計局數據顯示，2014-2019年民航總客運量CAGR為+10.98%。根據國家統計局數據顯示，2024 年我國國內居民因私出境人數為1.40億人次，近25年複合增長率為14.33%，體現了較高的成長性。

目前從結構構成看，國內航空客運需求基本恢復，國際客運需求恢復仍需時間。2024年12月，旅客運輸量達5697.7萬人次，恢復到2019年同期的107.99%，其中國內航線旅客運輸量達5069.5萬人次，恢復到2019年同期的109.17%，國際航線旅客運輸量達628.2萬人次，恢復到2019年同期的99.34%。2024年1-12月累計旅客運輸量7.3億人次、恢復到2019年同期的110.66%。其中，國內航線旅客運輸量累計66464.4萬人次，恢復到2019年同期的113.49%，國際航線旅客運輸量達6555.4萬人次，恢復到2019年同期的88.33%。根據民航局工作會議，2025年預計完成運輸總周轉量 1610億噸公里，旅客運輸量 7.8 億人次，貨郵運輸量950萬噸。

從各個航空公司的經營數據來看，春秋航空國內旅客恢復較快、吉祥航空國際旅客恢復較快。2025年1-9月國航、南航、東航、春秋、吉祥的旅客運輸量累計恢復到2019年同期的106.22%、87.49%、88.74%、109.27%、96.30%；春秋航空國內累計旅客運輸量恢復速度最快，較2019年同期增長59.54%；吉祥航空國際累計旅客運輸量恢復速度最快，恢復到2019年同期的166.62%；2025年9月，國航、南航、東航、春秋、吉祥的國際旅客運輸量分別恢復到2019年同期的112.55%、101.69%、117.49%、109.85%、166.83%，其中南方航空旅客恢復進程最慢、吉祥航空恢復最快。

2025年9月中國東航客座率達87.57%。2025年9月，國航、南航、東航、春秋、吉祥的客座率分別為83.20%、86.30%、87.57%、91.84%、86.07%，分別恢復到了2019年同期的103.23%、105.59%、109.72%、101.46%、100.46%，其中春秋航空的客座率最高、中國國航的客座率最低。

受疫情的影響，各航空公司的國內客公里收益在2020年達到近五年最低點。2020年國航、南航、東航、春秋的國內客公里收益分別為0.47、0.41、0.46、0.28元，隨后逐步恢復；2024年國航、南航、東航、春秋的國內客公里收益分別為0.54、0.48、0.51、0.37元；2024年，國航、南航、東航、春秋的國際客公里收益分別是0.51、0.46、0.49、0.44元。

3.3 油價和匯率：影響航空公司盈利能力的兩個重要因素

油價和匯率是影響航空公司盈利能力的兩個重要因素。根據東航2024年年報，平均航油價格每上升（或下降）5%，將導致公司利潤總額下降（或上升）人民幣2275百萬元；美元兑人民幣每升值（或貶值）1%，將導致公司利潤總額下降（或上升）人民幣236百萬元；浮動利率每上升（或下降）25個基點，將導致公司利潤總額下降（或上升）人民幣237百萬元。

2024 年航空煤油價格、人民幣匯率持續波動。2024年，全球經濟復甦節奏、主要經濟體貨幣政策博弈及地緣政治演進，推動航空煤油在供需格局中呈震盪下行趨勢，2024年航空煤油均價為95.20美元/桶，同比下降9.06%，為航空公司發展帶來利好趨勢。人民幣兑美元匯率受跨境資本流動、經濟基本面等因素作用，2024年1-7月人民幣兑美元整體出現升值態勢，對航司也造成了成本壓力，但進入8月后人民幣兑美元出現了貶值趨勢，緩解了航司的成本壓力。

2025年航空煤油價格呈現下降的趨勢。航油成本是航空公司的最主要成本之一，約佔航空公司成本的30%-40%左右，航空煤油價格波動直接影響航司的利潤。2025年前9個月，航空煤油均價為85.85美元/桶，較去年同期下降11.93%。煤油價格下降有助於提升航空公司的盈利能力。

人民幣匯率不斷雙向波動。根據公司2024年年報披露數據顯示，美元兑人民幣每升值（或貶值）1%，將導致公司利潤總額下降（或上升）人民幣236百萬元。2025年10月20日銀行間外匯市場美元兑人民幣的即期匯率為7.1231人民幣/美元，2025年1-2月人民幣匯率波動回升，進入2025年3月，人民幣匯率開啟連月貶值走勢，人民幣兑美元即期匯率跌破7.20。從全年表現來看，人民幣匯率雙向波動態勢不減，人民幣匯率在今年1-2月整體表現升值狀態，3-9月總體呈貶值態勢。

4 風險提示

4.1 行業風險

（1）經濟周期性風險

航空運輸業周期受宏觀經濟周期的影響較為明顯。當經濟進入上行周期時，商務往來與外貿活動開始頻繁，個人消費水平提升，帶動航空出行需求與貨郵業務增長，促進航空業的發展；當經濟增速減緩或進入下行周期時，商務活動減少，個人收支縮緊，乘客可能選擇票價相對低廉的替代性交通工具出行，或者減少旅行頻率，導致航空出行需求下降。

（2）季節性風險

航空運輸業具有一定的季節性，受到節日、假期和學生寒暑假的影響，我國航空客運的旺季一般出現在春運和7至8月期間；除春運以外的1至3月、6月、11月、12月為淡季；4月、5月、9月、10月為平季。季節性特徵使公司的客運服務收入及盈利水平隨着季節的變化可能有所不同。

（3）突發事件風險

航空出行對於安全要求較高，任何重大國際糾紛、戰爭、恐怖事件、重大安全事故、流行性疫情、地震、雪災、颱風、火山爆發等突發性事件的發生都可能給航空運輸業帶來重大不利影響。

（4）競爭風險

公司面臨的競爭主要來自與本公司經營相同運輸航線的航空公司，對於部分短途航線，火車、長途汽車等替代性交通運輸工具也會對本公司運輸業務構成競爭。

4.2 經營風險

（1）航空安全風險

安全飛行是航空公司賴以生存和發展的重要基礎，任何重大飛行事故或飛行事故徵候都可能降低公眾對本公司飛行安全的信任度，使本公司承擔包括受傷及遇難旅客的索賠、受損飛機和零部件的修理費用或更換成本。

（2）航油價格波動風險

航油成本是國內航空公司營業成本中佔比最大的項目，因此，航油價格波動成為影響國內航空公司利潤水平的主要因素。近年來，受到世界經濟、美元匯率、地緣政治與市場投機等多種因素的影響，國際原油價格經歷了較大幅度的波動，航油價格也隨之發生較大變動。隨着國際政治與經濟局勢越發複雜，未來航油價格走勢仍具有較大的不確定性。

（3）飛行員緊缺風險

航空運輸飛機駕駛具有較高的技術性要求，飛行學員通常需經歷不少於規定時間的技能培訓和飛行小時積累才能成為專業的飛行員。近年來，隨着各航空公司機隊運力的擴張以及新航空公司的設立，民航業在短期內面臨飛行員資源短缺的問題。

（4）網絡、系統故障風險

公司依靠自主研發的電子商務平臺實現從前端服務到后臺保障的信息化運作，包括直接面向終端消費者的航空分銷、訂座系統，移動商務系統以及公司內部前端運行與后臺保障所需的運行控制系統、結算系統和維修信息系統等。任何網絡、系統故障都可能對本公司業務造成不利影響。

4.3 匯率風險

公司部分債務、資產以外幣計值。在人民幣匯率波動的情況下，以外幣計值的資產和負債折算將產生匯兌損益，從而對本公司的財務狀況和經營業績產生一定的影響。此外，公司未來購置飛機、來源於境外的航材等採購成本也會受到匯率波動的影響。

本文來自中銀證券研究部於2025年10月29日發佈的報告《中國東航深度報告——建設現代化年輕機隊，坐擁京滬「兩市四場」雙核心樞紐》欲瞭解具體內容，請閲讀報告原文。（分析師：王靖添，執業編號：S1300522030004；分析師：劉國強，執業編號：S1300524070002）。以上所提個股僅為列示，不做推薦。市場有風險，投資需謹慎！

以報告發布日后公司股價/行業指數漲跌幅相對同期相關市場指數的漲跌幅的表現爲基準：

公司投資評級：

買 入：預計該公司股價在未來 6-12 個月內超越基準指數 20%以上；

增 持：預計該公司股價在未來 6-12 個月內超越基準指數 10%-20%； 

中性：預計該公司股價在未來 6-12 個月內相對基準指數變動幅度在-10%-10%之間；

減持：預計該公司股價在未來 6-12 個月內相對基準指數跌幅在 10%以上；

未有評級：因無法獲取必要的資料或者其他原因，未能給出明確的投資評級。

行業投資評級：

強於大市：預計該行業指數在未來 6-12 個月內表現強於基準指數；

中性：預計該行業指數在未來 6-12 個月內表現基本與基準指數持平；

弱於大市：預計該行業指數在未來 6-12 個月內表現弱於基準指數；

未有評級：因無法獲取必要的資料或者其他原因，未能給出明確的投資評級。

滬深市場基準指數為滬深 300 指數；新三板市場基準指數為三板成指或三板做市指數；香港市場基準指數為恆生指數或恆生中國企業指數；美股市場基準指數為納斯達克綜合指數或標普 500 指數。

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