首席周觀點∣海外流動性邊際收緊，微盤行情是否延續？

（來源：國金證券第5小時）

總量&非銀

《十一月策略：風格再均衡，尋找新主線》

【策略牟一凌】風險暫釋聚焦機會：海外降息帶動製造業修復，首推銅鋁油鋰等上游資源及油運；次推中國優勢資本品出海（工程機械、重卡、鋰電、風電設備、軍工）；國內價格企穩后佈局煤炭、食品飲料、航空。

風險提示：國內經濟修復不及預期；海外經濟大幅下行。

《非銀金融行業周報：三季報業績超預期，強烈推薦非銀板塊》

【非銀舒思勤】三季報業績超預期，強烈推薦非銀板塊。

【券商】：券商業績爆棚ROE破10%，估值仍落后，關注低PB龍頭；港交所ADT翻倍，多元金融迎戴維斯雙擊。

【保險】：Q3投資端爆發，淨利+68%，NBV超預期，開門紅有望雙位數增長，關注低估值高彈性頭部險企。

風險提示：1）權益市場波動；2）長端利率大幅下行；3）資本市場改革不及預期。

科技

《電子行業周報：AI產業鏈Q3業績亮眼，北美CSP資本開支超預期》

【電子樊志遠】AI鏈Q3營收破萬億淨利增57%，PCB板塊量價齊升訂單飽滿。北美四大雲廠資本支出集體上修，微軟349億、谷歌930億、亞馬遜1250億，AI算力兩年翻倍。看好AI-PCB、ASIC及蘋果鏈持續高景氣。

風險提示：需求恢復不及預期的風險；AIGC進展不及預期的風險；外部制裁進一步升級的風險。

《通信行業周報：海外AI建設持續加速，多公司發佈3Q業績》

【通信張真楨】GTC催化：英偉達GPU五年銷售額望達5000億美元，與諾基亞共推AI原生6G。光模塊三雄業績高增，中際旭創淨利+125%，新易盛+205%，天孚+76%，1.6T/EML緊缺將緩。工業富聯AI服務器營收5倍跳增。Meta、谷歌、微軟、AWS齊抬Capex，Fomo驅動光通信與服務器持續高景氣。

風險提示：三季度業績不及預期、AI建設不及預期、中美關税波動加劇、原材料供應不足。

《計算機行業周報：Kimi創新注意力機制，騰訊更新ima 2.0》

【計算機孟燦】三季報收官，11月進入業績真空期，主題重歸主線。十五五強調科技自立，資金先聚國產替代/紅利，再回流AI。計算機主業回暖，AI落地環比倍增，但業績強度仍遜於上游電子通信，估值波動主導行情。確定性方向：端側AI硬件、C端出海軟件、B端企業服務及G端大模型私有化。

風險提示：行業競爭加劇的風險；技術研發進度不及預期的風險；特定行業下游資本開支周期性波動的風險。

《海外&傳媒互聯網行業周報：分歧之下的選擇，雲廠商和超預期標的》

【海外&傳媒互聯網易永堅】1）A股三季報結束，傳媒板塊中游戲的業績整體表現亮眼。美股和港股的季報尚在進行中，我們依然建議重點關注雲廠商作為基建和應用的前景表現。2）PDD、博彩行業我們認為持續配置的價值高，二梯隊的互聯網垂直賽道我們注重成長性和良好市場格局。3）尋找超預期標的和反轉標的，關注交易平臺。

風險提示：后續政策不及預期風險；中美關係變化風險；內容上線及表現不及預期風險。

製造

《機械行業周報：看好工程機械和量子計算》

【機械滿在朋】看好工程機械、量子計算。

【工程機械】：卡特彼勒工程機械板塊北美顯著回暖、EAME地區增長持續，看好歐美地區工程機械需求大周期向上。

【量子計算】：英偉達發佈NVQLink量子和GPU互聯架構，波色量子中標招商銀行首個量子計算採購項目「天秤AI」。

風險提示：宏觀經濟變化風險；原材料價格波動風險；政策變化的風險。

《具身智能行業周報：1X家用機器人NEO發佈，越疆獲超8050萬元訂單》

【具身智能陳傳紅】機器人景氣加速：特斯拉股東大會前越疆攬8050萬元具身智能大單創紀錄；1X推2萬美元家用NEO明年交付；鴻蒙「夸父」首亮相實現自主可控；震裕擬21億元擴產人形機器人精密模組，板塊規模化應用進入落地期。

風險提示：行業競爭加劇；汽車與電動車銷量不及預期；人形機器人進展不及預期。

《電新行業周報：底部拐點紛紛確認，電新再迎景氣上行》

【AIDC姚遙】液冷業績兑現，AI基建加速。 海外Meta、Microsoft、Alphabet、Amazon發佈三季報，資本開支同環比均實現增長；英偉達召開2025年GTC大會；本周我們發佈科創新源公司深度。

【鋰電姚遙】持續看好鋰電整體產業鏈。中美經貿團隊通過吉隆坡磋商，達成的成果共識包括中方將暫停實施10月9日公佈的相關出口管制等措施一年，並將研究細化具體方案；尚太科技表態基於當前市場供需緊平衡的狀況，以及原材料甚至外協加工出現價格温和上漲的趨勢，儘管存在不確定性，但預計負極材料價格水平存在一定上漲的動力。

【光儲姚遙】持續推薦海外大儲優勢龍頭。反內卷推動Q3虧損顯著收窄，部分優勢環節/企業實現扭虧，行業基本面底部夯實，景氣右側穩步推進；9月新增裝機9.7GW實現環比回升，Q4國內裝機「小幅翹尾」仍可期，年底前「反內卷」或迎來里程碑事件；陽光電源Q3業績超預期繼續加温儲能板塊熱度，數據中心配儲進一步驅動量/利邏輯升級，持續推薦海外大儲優勢龍頭。

【風電姚遙】看好海風長周期景氣。10月風機招標9.3GW，海風招標保持高景氣，陸風均價環比Q3繼續提升，看好26年整機盈利釋放；金風簽約沙特3GW風電項目，海外服務；英國政府發佈AR7海風招標預算，26年歐洲管樁、海纜招標有望加速；能源局宣佈「十五五」加大海風開發力度，加快研究出台深遠海海風規劃性文件和管理辦法，看好海風長周期景氣。

【電力設備姚遙】看好變壓器出海、主干網建設、特高壓預期下半年修復。十五五擬優化能源通道、提速智能電網，特高壓與電網智能化迎長周期景氣；海興電力Q3業績+30%超預期，海外訂單與新業務放量；3Q25電網板塊營收936億、淨利82億，各增10%/15%，網內放緩，出海及AIDC配電高景氣，關注思源、金盤、海興。

【氫能與燃料電池姚遙】重點佈局綠氫氨醇、燃料電池十五五規劃方向。Bloom Energy業績大超預期，Q3同比扭虧為盈，客户交付進展積極，公司指引SOFC成本將繼續實現兩位數降幅，帶來利潤率的持續提升，並且數據中心仍存在大量潛在訂單，預期業績將持續超預期。氫能「十五五」新增長極地位確立，重點佈局綠氫氨醇、燃料電池十五五規劃方向。

【新能源車姚遙】比亞迪發佈25Q3業績，業績環比恢復明顯：1）毛利率環比恢復；2）公司控費效果優異，研發費用環比下滑明顯；當前市場競爭仍呈現加劇態勢，關注公司后續進一步調整動作。

風險提示：政策調整、執行效果低於預期風險；產業鏈價格競爭激烈程度超預期風險。

醫藥

《醫藥健康行業周報：跟蹤已出海創新葯臨牀進展，關注醫保談判投資機遇》

【醫藥甘壇煥】跟蹤已出海創新葯臨牀進展，關注醫保談判投資機遇。創新葯出海臨牀提速+醫保談判啟動，板塊再升溫，關注腫瘤、IL17、IL4、失眠藥；禮來替爾泊肽Q3翻倍驗證GLP-1高景氣；先健全降解鐵支架數據優異；藥店龍頭現金流優，市佔率提升可期；醫療服務待需求復甦。

風險提示：匯兌風險、國內外政策風險、投融資周期波動風險、併購整合不及預期的風險等。

消費

《食品飲料行業周報：白酒表觀加速出清，關注大眾品結構性紅利》

【食品飲料劉宸倩】白酒三季報收官，去庫存超預期，動銷拐點將至，價盤下行空間有限，高端酒、區域龍頭及彈性標的迎佈局窗口；啤酒現飲修復、非即飲擴張，股息穩健；黃酒旺季提價合力，關注年輕化新品。大眾品關注軟飲、餐飲鏈。軟飲料：旺季收尾現飲分流，運動、茶飲賽道仍旺，成本紅利推升盈利，明年競爭料加劇，優選東鵬、農夫及百潤新品。調味品：餐飲平淡升級放緩，龍頭守基地擴下沉，定製餐調一枝獨秀，推薦海天、安琪。

風險提示：宏觀經濟恢復不及預期、區域市場競爭風險、食品安全問題風險。

《農林牧漁行業周報：豬價缺乏大幅反彈動力，行業去產能有望加速》

【農林牧漁張子陽】生豬價格仍處下行通道，行業虧損持續，產能去化加速，優選低成本龍頭牧原、温氏。白羽雞供給充足價格承壓，黃羽雞需求回暖景氣回升。牛肉消費旺季來臨，價格有望穩步上漲，原奶產能去化延續，明年價格或企穩回升。玉米上市短期衝擊價格，大豆進口仍存變數，種業振興推進，全球天氣擾動下種植鏈底部企穩，關注減產帶來的景氣改善機會。

風險提示：轉基因玉米推廣進程延后；動物疫病爆發；產品價格波動。

周期

《金屬行業周報：稀土供需共振可期，儲能與鋰同行》

【金屬金雲濤/王欽揚】稀土供需共振可期，儲能與鋰同行。

【銅】：高價抑制需求，線纜開工同比降20%，庫存微降；

【鋁】：旺季尾聲，下游開工略回落，氧化鋁高位運行，成本抬升；

【金】：關税終止+再降息25bp，金價高位震盪；

【稀土】：出口管制推迟，氧化鐠釹周漲6%，供需共振，全面看多。

風險提示：供給不及預期；新能源產業景氣度不及預期；宏觀經濟波動。

《化工行業周報：AI大廠資本開支大幅提升，帶動上游需求持續提升》

【化工陳屹】化工板塊估值低、抗跌強，申萬指數周漲2.5%跑贏大盤；龍頭華魯、寶丰業績穩，估值切換性價比高。中美元首會晤取消10%芬太尼關税、暫停24%對等關税一年，貿易風險暫緩。AI資本開支再加速：Meta宣佈2026年大幅加碼基建，OpenAI+甲骨文密歇根4.5 GW超算2026年動工，英偉達推全棧Hyperion 10並目標2027年部署10萬輛Robotaxi，持續利好上游材料與算力供應鏈。

風險提示：國內外需求下滑，原油價格劇烈波動，國際政策變動影響產業佈局。

《建材行業周報：出海+AI+降息影響下，新需求助力重返增長》

【建材&新材料李陽】三季報建材「重返增長」：水泥、玻璃底部震盪，玻纖AI電子布+粗紗量價齊升；消費建材零售出海率先盈利拐點，現金流改善；龍頭穿越老需求收縮，百花齊放擁抱出海、AI新材料、光伏玻璃、西部及二手房服務，維持高股息吸引力。

風險提示：PCB資本開支進展不及預期；地產政策變動不及預期；基建項目落地不及預期；原材料價格變化的風險。

《石油化工行業周報：市場關注委內瑞拉衝突可能帶來的風險溢價》

【石化孫羲昱】由於路透社等外媒報道印度石油公司仍然繼續採買俄羅斯原油，油價回落。但周五華爾街日報稱美國考慮打擊委內瑞拉軍事設施的消息再次拉高地緣溢價。儘管特朗普予以否認，但市場仍高度關注美國可能襲擊委內瑞拉的風險。短期原油價格繼續以地緣交易為主。

風險提示：地緣政治擾動超預期；海外經濟出現衰退；行業及國際政策環境變化。

《交運行業周報：三季報航空快遞表現分化，多項航運指數環比提升》

【交運鄭樹明】白雲機場T3航站樓擬啟用，推薦航空板塊。航空：航司三季報分化，油價降、周轉升助多數減虧，吉祥受維修拖累；機場成本剛性，上機、白雲淨利增逾五成。供需改善疊加油價低位，看好國航、南航彈性。快遞：快遞三季報業績分化，部分快遞公司受益反內卷漲價影響。航運：多項航運指數環比提升。

風險提示：需求恢復不及預期風險，油價上漲風險，匯率波動風險，價格戰超預期風險。

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